《港灣商業(yè)觀察》陳錢

6月底，天津華來科技股份有限公司（簡稱：華來科技）遞表北交所，保薦機構(gòu)為國投證券。

華來科技此次擬募資3.18億，其中1.65億將用于智能家居攝像機產(chǎn)業(yè)化項目的升級，1.53億用于探索智能家居產(chǎn)品與AI大模型互嵌的研發(fā)項目。

據(jù)悉，公司以外銷美國市場為主，外銷產(chǎn)品主要是ODM定制品牌產(chǎn)品，在國內(nèi)市場與小米的合作也均是定制品牌為主，然而，期內(nèi)前五大客戶的收入占比達(dá)95%以上，營收的下滑，研發(fā)費用率與同行的較大差距或?qū)⒁l(fā)外界對此次募投合理性的關(guān)注。

1

一季度業(yè)績下滑，毛利率遠(yuǎn)低同行

華來科技成立于2009年，是一家智能家居整體解決方案提供商，業(yè)務(wù)涵蓋智能視覺、智能感知與控制、智能照明三大領(lǐng)域。其中，公司的智能視覺產(chǎn)品包括智能攝像機、智能可視門鈴；智能感知與控制產(chǎn)品包括智能傳感器、智能路由器、智能插座、智能開關(guān)；智能照明產(chǎn)品包括各類智能燈具。

2022年-2024年（簡稱：報告期內(nèi)），華來科技實現(xiàn)營收分別為8.82億、10.42億、8.87億，實現(xiàn)歸母凈利潤分別為7242.08萬元、8066.55萬元、8252.38萬元，實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤分別為7216萬元、7861.41萬元、8003.58萬元。

2024年，公司顯現(xiàn)出增利不增收態(tài)勢。當(dāng)年營收同比下滑14.91%，歸母凈利潤增長2.3%，扣非后歸母凈利潤增長1.81%。

營收的下滑很大程度與主營業(yè)務(wù)有關(guān)，2023年和2024年，公司的主營業(yè)務(wù)收入增長率分別為17.99%、-14.69%。

2025年一季度，華來科技實現(xiàn)營收1.44億，同比下滑27.96%，實現(xiàn)歸母凈利潤833.88萬元，同比下滑34.03%，實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤518.59萬元，同比下滑58.86%。

公司稱2024年營收的下滑主要系：（1）下游客戶Roku自身戰(zhàn)略調(diào)整減少了對Roku的采購，進而導(dǎo)致公司來自Roku的收入下滑；（2）2024年主要客戶Wyze減少對公司的采購。而2025年一季度業(yè)績下降主要系美國對中國多次加征關(guān)稅，導(dǎo)致美國客戶暫緩對公司產(chǎn)品的采購。

據(jù)悉，華來科技99%的收入都是來自主營業(yè)務(wù)的收入，且主要以外銷為主。

招股書顯示，公司的收入來源主要為智能視覺產(chǎn)品、智能感知與控制產(chǎn)品、智能照明產(chǎn)品的銷售，其中智能視覺產(chǎn)品為其核心收入。各期，智能視覺產(chǎn)品的主營收入占比分別為81.08%、88.29%、88.65%；智能感知與控制產(chǎn)品的主營收入占比分別為6.11%、7.02%、6.63%；智能照明產(chǎn)品的主營收入占比分別為9.27%、2.22%、2.45%。

華來科技的外銷以英國、美國、日本市場為主。各期的外銷收入占比分別為88.88%、81.54%、71.81%，而外銷中來自美國的銷售收入占比就高達(dá)85.62%、76.20%、60.34%，內(nèi)銷收入占比分別為11.12%、18.46%、28.19%。

公司主要以O(shè)DM方式與客戶展開合作，銷往境內(nèi)外的產(chǎn)品多為定制品牌產(chǎn)品。各期定制品牌的收入占比分別為96.66%、96.68%、96.48%，自有品牌的收入占比僅不到3%，分別為2.05%、2.39%、2.93%。并且值得一提的是，公司的產(chǎn)品生產(chǎn)主要采用委托加工的方式，并未自建生產(chǎn)基地。

依賴定制品牌產(chǎn)品的局限性同樣體現(xiàn)在毛利率和研發(fā)費用率上。

各期，華來科技的毛利率分別為20.31%、24.96%、24.46%，總體都低于同行業(yè)可比公司毛利率均值的29.52%、33.45%、33.33%。

公司稱，毛利率與同行存在差異主要系同行中的系覓睿科技和螢石網(wǎng)絡(luò)（688475.SH）自有品牌的收入占比較高，且螢石網(wǎng)絡(luò)主要采用自主生產(chǎn)的模式，而公司主要是外協(xié)加工。

研發(fā)方面，公司各期的研發(fā)費用率分別為7.19%、7.36%、8.44%，同行業(yè)可比公司研發(fā)費用率的均值分別為11.16%、12.63%、12.62%。

具體來看，各期的研發(fā)費用分別為6341.3萬元、7671.29萬元、7487.67萬元，2024年的研發(fā)費用較上年減少2.4%。

公司稱，研發(fā)費用率與同行的差異主要系下游的目標(biāo)市場、研發(fā)方向不同。螢石網(wǎng)絡(luò)和安聯(lián)銳士（301042.SZ）業(yè)務(wù)所涉及的研發(fā)項目相對較多，而公司的業(yè)務(wù)主要為消費類業(yè)務(wù)，因此研發(fā)費用率相對較低。

2

客戶較為集中，與小米系近三成的關(guān)聯(lián)交易

華來科技最大的“亮點”莫過于下游客戶的高度集中。

各期，華來科技來自前五大客戶的收入占比分別為94.43%、94.48%、95.14%。主要客戶集中于小米、Roku、Wyze及其子公司，期內(nèi)來自這三家公司的收入占比就達(dá)91.16%、91.09%、85.55%，其中來自Wyze及其子公司的收入占比分別為65.64%、51.88%、48.47%。

前五大客戶中，公司與主要客戶小米的關(guān)系值得關(guān)注。

招股書顯示，公司在境內(nèi)市場主要與小米展開合作，負(fù)責(zé)小米定制產(chǎn)品的整體開發(fā)、生產(chǎn)及供貨。簡言之，華來科技為小米的外協(xié)加工廠商之一。

招股書顯示，持有公司4.92%股東天津金米背后的控股股東為小米公司，并且公司也將與之關(guān)聯(lián)的小米通訊、小米科技、小米有品等認(rèn)定為公司關(guān)聯(lián)方，期內(nèi)發(fā)生的關(guān)聯(lián)交易金額分別為9638.84萬元、1.9億元、2.51億元，占當(dāng)期營收的比例分別為10.92%、18.27%、28.31%。

顯然，過去三年，華來科技關(guān)聯(lián)交易占比暴漲超過17個百分點，其對小米系的依賴不斷加強，或?qū)⒁l(fā)投資者對于其合理性及公允性的擔(dān)憂，而且，假如沒有近三成關(guān)聯(lián)交易的助力，其市場競爭力到底如何？

公司坦言，未來，隨著公司與小米合作的持續(xù)加深，預(yù)期對小米的銷售規(guī)模及收入占比存在進一步提升可能性。

應(yīng)收賬款方面，華來科技各期的應(yīng)收賬款余額分別為1.48億、3.06億、1.89億，占當(dāng)期營收的比例分別為16.77%、29.37%、21.32%。其中前五名回款客戶的應(yīng)收賬面余額占比分別為91.30%、93.68%、93.88%。

公司稱，2023年應(yīng)收賬款增長較多主要系Wyze客戶采購需求增多，2024年應(yīng)收賬款余額減少主要系Wyze減少采購需求所致。

各期末，按壞賬計提方法披露的壞賬準(zhǔn)備分別為769.15萬元、1596.61萬元、979.35萬元。

而與此同時，公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率整體呈下滑，分別為4.4次/年、4.59次/年、3.58次/年，同行業(yè)可比公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率的均值分別為6.91次/年、7.39次/年、6.91次/年。

3

償債能力偏弱，短期借款大幅上升

客戶高度集中、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率下滑的同時，公司的資產(chǎn)負(fù)債率也持續(xù)上升。

各期，華來科技的資產(chǎn)負(fù)債率分別為37.52%、52.35%、56.75%，遠(yuǎn)高于同行業(yè)可比公司資產(chǎn)負(fù)債率的均值23.66%、27.52%、25.34%。

各期的流動比率分別為2.46、1.82、1.79，同行業(yè)可比公司的均值分別為5.43、4.14、3.99；速動比率分別為1.77、1.55、1.63，同行業(yè)可比公司的均值分別為3.86、2.79、2.84。

不難看出，不論是流動比率還是速動比率，公司均與同行存在一定差異。

公司表示，資產(chǎn)負(fù)債率的上升及流動比率、速動比率遠(yuǎn)低同行一方面是由于公司主動存美元存款賺取利息，同時借入人民幣用于經(jīng)營導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率的增加，另一方面系同行業(yè)可比公司中除覓睿科技外其他均為滬深板塊上市公司，融資渠道較廣，而公司作為非上市公司，融資渠道較為受限。此外經(jīng)營向好導(dǎo)致采購規(guī)模和應(yīng)付賬款規(guī)模的上升及加大銀行借款也是導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率上升的原因。

華來科技的負(fù)債以流動負(fù)債為主。在流動負(fù)債中，公司的短期借款上升明顯，各期分別為309.36萬元、318.8萬元、1.9億，2024年從百萬直接飆升到近2億。

與此同時各期的應(yīng)付賬款也常年都在上億，分別為1.33億、2.63億、1.68億，占流動負(fù)債的比例分別為72.90%、62.49%、28.37%，公司稱應(yīng)付賬款主要系應(yīng)付物料供應(yīng)商原材料采購款及代工廠商委托加工費。

此次IPO，華來科技擬募資3.18億，其中1.65億用于新一代智能家居攝像機產(chǎn)業(yè)化項目，1.53億用于研發(fā)中心建設(shè)項目。

產(chǎn)銷率方面，公司的主打產(chǎn)品智能視覺產(chǎn)品各期的產(chǎn)銷率分別為116.65%、98.09%、98%；智能感知與控制產(chǎn)品各期的產(chǎn)銷率分別為109%、97.15%、102.07%；智能照明產(chǎn)品各期的產(chǎn)銷率分別為105.95%、107.78%、93.63%。

現(xiàn)金流層面，公司各期經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為1.78億、2.06億、1.48億，2024年同比下滑28.39%。

2025年一季度，華來科技的經(jīng)營現(xiàn)金流為4405.15萬元，同比下滑62.46%。

深度科技研究院院長張孝榮向《港灣商業(yè)觀察》表示，公司定制品牌收入占比達(dá)95%以上，并且單一客戶的占比達(dá)五成，研發(fā)費用率也與同行存在較大差距，此種情形下募資3億多用于產(chǎn)業(yè)升級和研發(fā)，若企業(yè)不能明確如何降低特定客戶依賴或如何提升自有品牌的收入占比將會被質(zhì)疑是“維持現(xiàn)狀”而非“突破創(chuàng)新”。結(jié)合營收和毛利率的下滑及資產(chǎn)負(fù)債率的上升，資金用途或會被市場解讀為“救急”而非“升級”。

股權(quán)結(jié)構(gòu)上，截至招股書簽署日，實控人劉毅通過直接和間接的方式合計持有公司66.16%的股份。其余主要股東孚創(chuàng)業(yè)、天津方源、天津方瑞、順為投資分別持有公司17.78%、15.79%、8.40%、5.91%的股份。

合規(guī)層面，2022年5月7日，公司期內(nèi)注銷的全資子公司海南華來存在個人所得稅逾期未申報，被國家稅務(wù)總局澄邁縣稅務(wù)局第一稅務(wù)分局處以罰款350元的行政處罰。

天眼查顯示，公司2018年至今共涉及7起司法案件，其中71.43%的案件身份為被告，28.57%的案件案由為侵權(quán)責(zé)任糾紛，85.71%的案件類型為民事案件。（港灣財經(jīng)出品）