中國TEC第一股維志立博成功在港交所主板上市了。今日開盤，維立志博漲126.14%，報79.15港元/股，市值超149.24億港元（約135億人民幣）。

維立志博是一家臨床階段生物科技公司，專注于腫瘤、自身免疫性疾病及其他重大疾病新療法的發現、開發及商業化。

值得一提的是，申購期內，維立志博認購倍數達3029倍，總凍資逼近3400億港元，成為近三年港股生物科技板塊認購最火爆的IPO項目。

失去唯一收入來源客戶，經營業績亮紅燈

維立志博的創立離不開兩位關鍵人物：賴壽鵬與康小強，他們均具備扎實的學術根基與豐富的科研經驗。

在創業之前，康小強有著長期的海外工作經歷。他在ImClone Systems（該公司于2018年被禮來制藥收購）專注于腫瘤疫苗及抗體研究，積累了長達16年的工作經驗。

康小強的學術背景同樣令人矚目。他本科畢業于武漢大學醫學院，隨后在同濟醫科大學完成了碩士學位的學習，并赴美國北德克薩斯醫學中心攻讀博士學位。博士畢業后，他進入Stephen Rosenberg實驗室，進行了為期4年的博士后研究工作，專注于腫瘤免疫領域。正是這段博士后研究經歷，進一步激發了他對腫瘤免疫研究的濃厚興趣。

與康小強攜手創業的賴壽鵬，同樣深耕于腫瘤醫學研究領域。賴壽鵬在馬里蘭大學取得博士學位后，先后在美國喬治敦大學隆巴迪癌癥中心開展血管內皮生長因子及抗血管生成的研究，并在美國國家癌癥研究所（NCI）Steven Rosenberg博士的實驗室從事腫瘤免疫療法研究。此后，他還曾在兩家上市生物醫藥公司任職。

出于對自主性和挑戰性事業的熱愛，2012年，康小強與賴壽鵬這兩位醫學博士決定攜手創立維立志博，立志在中國的生物制藥領域闖出一片天地。憑借兩位創始人的卓越背景，維立志博在發展過程中吸引了大量資本的關注，累計募資金額超過10億元。

生物制藥行業競爭激烈，維立志博不僅要面對全球制藥巨頭的強大壓力，還要應對本土新興企業的激烈競爭。如何在競爭中穩固自身地位，并將研發成果快速轉化為市場產品，成為維立志博亟待解決的關鍵問題。

在制定公司發展戰略時，康小強曾明確強調了幾個核心要點。首先，公司要專注于真正的創新項目；其次，要確保項目具有獨特的差異化優勢；第三，避免參與在中國市場無法躋身前3-5名的項目；最后，積極尋求與國內外藥企的合作機會。

在兩位創始人的帶領下，維立志博目前已構建起包含12款創新候選藥物的差異化研發管線，其中6款藥物已進入臨床階段，4款主要產品在全球臨床進度中均處于領先地位。

此外，維立志博還建立了涵蓋抗體發現與工程、體內及體外療效評估以及成藥性評估的綜合研發體系，并開發了包括LeadsBody?平臺（CD3 T-cell engager平臺）、X-body?平臺（4-1BB engager平臺）在內的多項專有技術平臺。

與眾多處于研發階段的創新藥企類似，維立志博目前尚未實現產品的商業化銷售。高額的研發投入持續消耗著公司的資金儲備。自公司成立以來，虧損狀態一直未能得到扭轉，研發投入與營收之間的失衡，如同一把“達摩克利斯之劍”，懸在企業發展的道路上，時刻提醒著公司需要盡快找到突破困境的方法。

從2022年到2025年第一季度，維立志博的客戶資源極其匱乏，僅有百濟神州一根獨苗。據招股書顯示，維立志博在2021年12月與百濟神州就LBL-007項目簽訂了授權及合作協議。除了2023年依據該協議為百濟神州提供橋接研究服務并獲得886.5萬元收入外，其他時間段公司幾乎沒有任何收入進賬，陷入了近乎“零收入”的困境。需要指出的是，在維立志博第二次提交招股書之前的2025年5月18日，這份協議被終止了，且公司并未披露終止協議的具體原因。至此，維立志博失去了其唯一的收入來源。

由于長期缺乏自我造血能力，維立志博的經營狀況陷入了持續虧損的困境。從財務報告數據來看，2023年、2024年以及2025年第一季度，維立志博分別虧損了3.62億元、3.01億元和7536.7萬元，累計虧損金額已超過7億元。公司也明確表示，“未來仍將繼續出現虧損凈額，且可能無法產生足夠的收入來實現或維持盈利。”

在持續虧損的壓力下，維立志博的經營活動現金流呈現出持續凈流出的狀態，如同“失血”一般。2023年、2024年以及2025年第一季度，公司的經營活動現金流凈額分別為-1.93億元、-1.19億元和-2640萬元。導致這一局面的主要原因是公司高昂的研發支出。在上述時間段內，維立志博的研發投入分別約為2.31億元、1.86億元和5775.1萬元，占總經營開支的比例一直保持在較高水平，分別為85.9%、67.9%和75.4%。其中，核心產品所占的研發開支分別為6870萬元、6620萬元和2970萬元，分別占同期總經營開支的25.6%、24.2%和38.8%，這充分體現了創新藥企“重金投入研發”的典型特征。

截至2025年3月，維立志博的財務狀況已經亮起了紅燈：公司持有的現金及現金等價物總額為4.31億元，而流動負債總額卻高達4.62億元，短期償債壓力顯著增加，資金鏈面臨較大壓力。

在這種業績壓力下，維立志博的IPO顯得尤為重要。然而，其能否借助資本市場的力量來扭轉當前的頹勢，還需要時間來給出答案。

股東IPO前閃電撤離

與小細胞肺癌、膽道癌等疾病治療市場相比，肺外神經內分泌癌用藥賽道顯得較為小眾。根據弗若斯特沙利文的資料，2018年至2024年期間，全球肺外神經內分泌癌的發病率從4.82萬例上升至6.52萬例，預計到2030年將達到8.12萬例。相比之下，2024年全球小細胞肺癌的患病群體規模已經達到39.37萬例。

由于核心產品目前主要針對較小的適應癥，投資市場對維立志博的業績增長預期并不高。從費用開支結構來看，產品研發是維立志博的核心投入領域。招股書顯示，2023年、2024年以及2025年第一季度，公司的研發開支分別約為2.31億元、1.86億元和5775.1萬元，占總經營開支的比例分別為85.9%、67.9%和75.4%。

盡管研發支出較高，但尚未取得預期的理想成果。不過，維立志博仍在積極推進核心產品LBL-024的其他適應癥布局，并且公司手頭還有幾款極具潛力的產品，這些產品在市場中具有領先地位，覆蓋了廣闊的市場需求。例如：

- LBL-034，這是全球臨床進度排名第二的靶向GPRC5D的CD3 TCE，適用于復發性/難治性多發性骨髓瘤；

- LBL-033，作為全球僅有的兩款已進入臨床階段的MUC16/CD3雙特異性TCE抗體之一，主要用于治療MUC16高表達的實體瘤，尤其是卵巢癌、宮頸癌和子宮內膜癌等婦科癌癥；

- LBL-007，這款產品在全球處于臨床階段的LAG3靶向單克隆抗體中臨床進度位居前三（不包括唯一上市的LAG3靶向藥物），并且是同類抗體中首款被證實對鼻咽癌有效的抗體。

然而，這些研發管線的進展相對緩慢，尤其是在公司資金有限的情況下，項目暫停或中途失敗的風險更加突出。由于公司自身“造血”能力不足，“外部輸血”成為維持公司穩定發展的重要手段。截至目前，維立志博已經完成了8輪融資，累計募集資金10.84億元。

但在IPO前的關鍵時刻，有多個股東選擇迅速撤離。2024年9月至11月期間，Pre-A輪投資者南京凱泰、南京捷源、北京漢康，以及C+輪投資者安徽昆路等早期股東，相繼選擇轉讓所持公司股份。

具體來看，招股書顯示，2024年11月22日C+輪融資時，安徽昆路以9000萬元的價格認繳維立志博450萬股股份，每股價格為20元。然而，僅一周后，安徽昆路又將其中315萬股股份按原始成本價20元/股的價格分別轉讓給智享生物（蘇州）、漢康中小企、廈門濟世樂美、南京佳康瑞臻、成都懷格。

Pre-A輪投資者的轉讓情況同樣值得關注。南京凱泰、南京捷源、北京漢康分別將持有的185萬股、100萬股、93.75萬股股份轉出，轉讓價格分別為8元/股、16元/股、15.68元/股，均低于2017年Pre-A輪融資時16.15元/股的認購價格。

IPO招股階段，維立志博引入9名基石投資者，直接或間接合共認購6900萬美元（約5.42億港元）的發售股份，基石投資者陣容格外強大，包括正新谷資本、OrbiMed、高毅投資、真脈投資、騰訊、易方達基金、睿遠基金、Sage Partners、漢康資本等。

值得一提的是，維志立博打新火熱。7月22日，維立志博認購截止，富途數據顯示，其融資申購倍數已超3000倍，融資申購額達到3300億港元。這也是截至目前，7月港股IPO最熱新股，認購倍數超過了上個月火熱的if椰子水母公司IFBH。若按招股中間價33.30港元計算，本次維立志博募資總額約10.67億港元。

火熱的港交所

零產品，零收入，維立志博是何以支撐3000倍的認購額呢？

首先，今年以來，港股市場上的創新藥企表現十分出色，許多尚未盈利或沒有收入的生物科技新股在上市后表現強勁，走勢良好。其次，港股市場的整體熱度也在不斷攀升。目前，港股打新熱度持續高漲，而近期市場處于相對空閑期，投資者缺乏更多的投資選擇，維立志博的IPO正好吸引了大量投資者的目光。

事實上，今年IPO市場的認購熱度持續飆升，超額認購倍數屢創新高。據德勤統計，上半年有97%的IPO項目獲得了超額認購，其中76%的新股超額認購倍數超過20倍，多只熱門新股的認購甚至達到了千倍以上的驚人水平。例如，布魯可、蜜雪冰城、滬上阿姨等項目的表現尤為突出，超額認購倍數分別突破了6000倍、5300倍和3600倍，一手中簽率均低至10%左右。同時，資金凍結規模也相當驚人：布魯可凍結資金超過8000億港元，蜜雪冰城更是達到了1.83萬億港元，打新熱度已經回升至2020年以來的高點。

新股上市首日的表現同樣令人矚目。映恩生物在上市首日暴漲116.7%，藥捷安康、云知聲、滬上阿姨等新股的漲幅均超過40%，賺錢效應顯著。與此同時，新股上市首日破發率下降至約29%，延續了自2021年峰值以來的改善趨勢。

此外，大陸企業赴港上市的熱情高漲，這與港股市場的火熱行情以及企業自身的出海需求密切相關。國際會計師事務所安永的最新報告指出，香港今年全年的IPO募資額保守估計約為1600億港幣，還有多家A股龍頭企業正在籌劃赴港股上市。

7月9日，藍思科技、峰岹科技、訊眾通信、極智嘉、大眾口腔五家公司在港交所同時敲鐘。按當日上市市值計算，這五家公司的總市值約為1500億港元。一時間，港交所鑼鼓喧天，熱鬧非凡。這種熱鬧的景象對于近期的港交所來說，已經成為了一種常態。

回顧過去幾個月，6月10日，新琪安、Metalight（元光科技）、容大科技在港交所正式掛牌上市；6月23日，藥捷安康-B、佰澤醫療、三花智控在港交所上市；6月26日，穎通控股、周六福、圣貝拉同日港交所上市；6月30日，云知聲、IFBH、泰德醫藥三家公司齊登港交所……

據融中財經統計，從今年6月至今，港交所一共迎來了23只新股IPO上市。如果只集中統計2025年上半年的情況，港交所迎來了42只新股，新股首發募集資金累計約1070億港元，較2024年上半年同比增長688%，并且已經超過了2022年至2024年全年的水平。

正如港交所主席唐家成在6月20日舉行的港交所成立25周年慶典上所透露的，目前有190家公司正在排隊等待上市。他強調：“下半年，我們將再接再厲，吸引更多公司到香港上市。”