第22屆中國金融國際年會（China International Conference in Finance, CICF）于2025年6月29日至7月2日在深圳成功舉辦。2011年諾貝爾經(jīng)濟學獎得主托馬斯·薩金特(Thomas J. Sargent)教授擔任本屆年會主旨演講嘉賓。

在題為《基于短期債務實施最優(yōu)財政政策》（Implementing Optimal Fiscal Policy with Short Term Debt）的演講中，薩金特教授與參會者分享了他與香港科技大學蔣為副教授及長江商學院王能教授合作的關(guān)于最優(yōu)財政政策的最新研究(Jiang, Sargent, and Wang, 2025）。該研究聚焦于基于短期債務實施最優(yōu)財政政策，解決了Lucas和Stokey（1983）經(jīng)典框架中高初始債務下拉姆齊計劃執(zhí)行失效的問題。

*本文由上海交通大學中國金融研究院 (CAFR)研究分析師仲文娜整理總結(jié)

Part01

研究出發(fā)點：

Lucas-Stokey框架的“高債務困境”

在宏觀經(jīng)濟學中，“拉姆齊計劃”（Ramsey Plan）是一種以社會福利最大化為目標的最優(yōu)政策設(shè)計框架。但如何保證其時間一致性（time-consistency），即后續(xù)規(guī)劃者會遵循初始規(guī)劃者的拉姆齊計劃，一直是學者們的研究重點和難點。

Lucas和Stokey（1983）的開創(chuàng)性經(jīng)典論文提出了通過管理政府債務期限結(jié)構(gòu)來確保最優(yōu)稅收計劃實施的時間一致性。在勞動是唯一生產(chǎn)要素的封閉經(jīng)濟體中，政府支出是內(nèi)生的，資金來源于勞動稅收和發(fā)債，政府通過選擇勞動稅率和債務期限結(jié)構(gòu)來實現(xiàn)代表性居民的福利最大化。Lucas和Stokey認為，在存在債務承諾的前提下，如果政府可選擇的債務期限結(jié)構(gòu)足夠豐富，后續(xù)政府會實施關(guān)于勞動稅率的拉姆齊計劃。

Lucas-Stokey框架的核心機制之一是“部分承諾”（Partial commitment）：在每一期，現(xiàn)任政府必須履行前任政府留下的債務償還義務，即前任政府做出的債務承諾對其具有充分約束力，但現(xiàn)任政府可以自由調(diào)整當前稅率、未來稅率與債務的期限結(jié)構(gòu)。

長期債券工具（包括永續(xù)債券）在Lucas-Stokey框架中起著重要的作用。政府債務期限結(jié)構(gòu)“足夠豐富”意味著意味著“每個日期上、狀態(tài)依存的商品”都有對應的證券（Lucas 和Stokey，1983，p. 69）。這種“豐富性”使政府可通過調(diào)整債務期限結(jié)構(gòu)而非調(diào)整稅率來應對外生的支出沖擊。長期債券將債務償還義務分散在未來多個時期，使政府決策與長期債務價值緊密綁定。若后續(xù)政府偏離拉姆齊計劃（如調(diào)低稅率），會改變均衡利率，進而導致未償長期債券的市場價值波動；為避免債務負擔惡化，后續(xù)政府的最優(yōu)選擇必然是延續(xù)初始的最優(yōu)稅率計劃。

然而，Debortoli、Nunes和Yared（2021）發(fā)表于Journal of Political Economy的研究揭示了這一框架的缺陷：當初始政府債務過高時，Lucas和Stokey（1983）的債務管理策略會失效，后續(xù)決策者會偏離拉姆齊計劃。具體來說，當初始債務超過某一閾值時，最初的拉姆齊計劃設(shè)定的未來各期稅率會處于拉弗曲線（Laffer curve）的“錯誤一側(cè)”，即稅率高于拉弗曲線峰值，這一區(qū)域的特征是稅率上升反而導致稅收收入下降；在此情形下，后續(xù)規(guī)劃者有動力將當期稅率調(diào)至峰值以下，以增加財政收入，從而偏離了初始的拉姆齊計劃。

Part02

核心創(chuàng)新：

修改時間協(xié)議與短期債務策略

Jiang, Sargent和Wang（2025）最大程度地保留了Lucas和Stokey（1983）的模型特征和假設(shè)，提出了兩項關(guān)鍵改進，從而確保拉姆齊計劃的可實施性。

01

重構(gòu) “時間協(xié)議”：限制當期稅率調(diào)整權(quán)

Lucas和Stokey（1983）允許后續(xù)政府自由調(diào)整當期稅率，在初始債務過高的情形下，后續(xù)規(guī)劃者會傾向于將稅率調(diào)低至拉弗曲線峰值以下，從而偏離了拉姆齊計劃設(shè)定的稅率。Jiang, Sargent和Wang（2025）剝奪了后續(xù)拉姆齊規(guī)劃者重置當期稅率的權(quán)力，但保留其設(shè)定下一期及未來稅率的權(quán)力。這意味著，政府必須執(zhí)行前任拉姆齊規(guī)劃者設(shè)定的當期稅率，無法通過短期稅率調(diào)整來改變稅收收入，從時間維度上“鎖定”了拉姆齊計劃的執(zhí)行。

02

債務管理策略：短期債務主動管理、長期債務被動管理

與Lucas和Stokey（1983）依賴長期債務的策略不同，Jiang, Sargent和Wang（2025）提出了“短期債務為主”的債務管理策略。一方面，對長期債務進行被動管理，即到期期限大于兩期的債務維持初始拉姆齊計劃下的規(guī)模和期限結(jié)構(gòu)，不用主動調(diào)整，僅在到期時進行償付即可；另一方面，完全使用短期債務（期限僅為一期的）為“累積未償付政府負債”進行融資，包括拉姆齊稅收計劃下從初期累積至前一期的政府基本赤字（primary deficit）和當期到期債務。這一機制使后續(xù)政府無法通過長期債務期限重組來改變未來約束。

Part03

實施機制的關(guān)鍵：

拉格朗日乘數(shù)不變性

Jiang, Sargent和Wang（2025）的理論突破在于證明了：新的時間協(xié)議與債務管理策略可使拉姆齊計劃者與所有后續(xù)計劃者的“拉格朗日乘數(shù)”（Lagrange multipliers）相等，即拉格朗日乘數(shù)的不變性

這是拉姆齊計劃得以有效實施的關(guān)鍵所在。

拉格朗日乘數(shù)在優(yōu)化問題中用于衡量決策約束的松緊程度。拉格朗日乘數(shù)不變性意味著，無論初始債務結(jié)構(gòu)如何、政府支出模式怎樣變化，后續(xù)規(guī)劃者面臨的消費、債務等狀態(tài)變量與初始計劃者完全匹配，對決策約束的“重視程度”一致。這種一致性從根本上消除了跨期政策偏離的動力，確保所有后續(xù)政府的最優(yōu)選擇與拉姆齊計劃保持一致。

修改后的時序協(xié)議與短期債務策略共同保證了拉格朗日乘數(shù)的不變性。修改后的時序協(xié)議剝奪了后續(xù)拉姆齊規(guī)劃者重置當期稅率的權(quán)力，使得各期規(guī)劃者面臨的當期稅率就被鎖定，不會因短期的財政壓力而隨意變動。通過短期債務的靈活調(diào)整，無論初始債務結(jié)構(gòu)如何，都能及時填補財政缺口，保證政府的財政收支平衡。而且，對長期債務的被動管理，避免了長期債務結(jié)構(gòu)的隨意變動對經(jīng)濟變量的影響。在二者的共同作用下，后續(xù)拉姆齊規(guī)劃者在決策時所依賴的消費、債務等狀態(tài)變量與初始拉姆齊計劃者完全一致，即實現(xiàn)了拉格朗日乘數(shù)的不變性。

Part04

案例驗證：

實施機制的有效性

為驗證上述策略的有效性，Jiang, Sargent和Wang（2025）分析了不同初始政府債務、不同政府支出變化等各種情景，即使在Debortoli、Nunes和Yared（2021，以下簡稱DNY）提出的初始高債務情形下，拉姆齊計劃都能得以有效實施。

DNY（2021）中反例的設(shè)定是：1）政府支出恒定，2）初始債務集中在第0期，即

當初始債務b超過閾值b?時，Lucas和Stokey的策略會失效。Jiang, Sargent和Wang（2025）通過該情形下的一個數(shù)值示例，解釋了其提出的實施策略與DNY（2021）的區(qū)別。

?假設(shè)初始債務b=0.6，政府支出維持在G=0.2，得出的拉姆齊規(guī)劃者的拉格朗乘數(shù)為

拉姆齊計劃下初始最優(yōu)消費為

（對應勞動稅率為0.1828），之后各期的最優(yōu)消費為

對應著最優(yōu)勞動稅率為0.6875，超過了拉弗曲線的峰值對應的消費為0.4（對應勞動稅率為0.6）。

?按照Lucas和Stokey的策略，拉姆齊規(guī)劃者發(fā)行永續(xù)債融資，第一任后續(xù)政府繼承的債務負擔是

改變了初始條件中長期債務為0的債務期限結(jié)構(gòu)；在此債務期限結(jié)構(gòu)下，后續(xù)政府會降低當期稅率，將當期和未來各期最優(yōu)消費設(shè)定為0.4874，而非拉姆齊計劃下的0.3125。其決策對應的拉格朗日乘數(shù)為

?而按照Jiang, Sargent和Wang（2025）的短期債務融資策略，期限超過兩期的債務保持不變，拉姆齊規(guī)劃者選擇的債務結(jié)構(gòu)是

后續(xù)政府不能改變當期稅率，其當期最優(yōu)消費只能維持拉姆齊計劃下的0.3125；在此情形下，拉格朗日乘數(shù)

與拉姆齊計劃者的一致，最優(yōu)選擇下未來各期消費也是0.3125，與拉姆齊計劃一致，從而確保了拉姆齊計劃的有效實施。

Part05

結(jié)論與展望

Jiang、Sargent和Wang（2025）的研究通過重構(gòu)政策時間協(xié)議（剝奪后續(xù)規(guī)劃者調(diào)整當期稅率的權(quán)力）與創(chuàng)新短期債務管理策略（動態(tài)覆蓋財政缺口與到期債務），成功解決了高債務下拉姆齊計劃的實施難題。正如薩金特教授在演講中所說“承諾履行前任政府的債務不足以確保拉姆齊計劃的實施，而承諾履行前任政府的債務和其對當期稅率的設(shè)定可以”。拉格朗日乘數(shù)的一致性為這一結(jié)論提供了嚴格的理論支撐。

未來的研究可進一步納入不確定性，探索在部分承諾條件下，政府支出、生產(chǎn)率或其他經(jīng)濟基本面受到的隨機沖擊如何影響最優(yōu)稅收政策和債務管理策略。

在當前全球政府債務水平持續(xù)攀升的背景下，該研究為高債務國家的財政可持續(xù)性提供了新的視角。“短期債務動態(tài)覆蓋缺口+鎖定當期稅率”策略，為政策制定者在“償債約束”與“經(jīng)濟穩(wěn)定”之間尋找平衡點提供了新思路。該研究重新定義了短期債務在財政政策中的功能——從單純的融資工具轉(zhuǎn)變?yōu)榇_保政策一致性的“錨點”，這一視角的轉(zhuǎn)變?yōu)槔斫鈧鶆展ぞ吲c政策實施的互動關(guān)系提供了新維度。

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