經濟觀察報 記者 蔡越坤 洪小棠 牛鈺

時隔九個月，滬指終于再次突破3600點整數關口。“市場回暖固然可喜，但絕不能放松警惕。”7月24日，浙江浩坤昇發資產合伙人、基金經理李佳佳在晨會上強調。她始終保持著近乎苛刻的情緒管理。

因為市場風格切換特征顯著，當日，李佳佳的目光緊鎖在交易終端上，捕捉著盤中隨時異動情況，選取強勢板塊的交易機會。

7月24日收盤，這根久違的陽線穩穩定格在3600點上方，滬深兩市全天成交額達1.84萬億元。這是自2022年1月以來滬指首次收于3600點上方。去年同期，滬指還徘徊在2900點。

過去三個月，滬指從3040點一路穩步攀升至3600點，累計漲幅超過18%。

波動上漲行情中，投資者的懷疑與亢奮在空氣中交錯，像兩股電流。

從高股息板塊頻創新高，到科技板塊崛起，再到雅江概念股、“反內卷”概念股在近日“騰勢而起”，A股的板塊輪動讓市場熱度持續攀升。

“嗅到牛市的味道了！”有投資者稱。也有懷疑者說：“再等等。”有人選擇觀望，但市場從來都不等人，滬指強勢突破3600點關口，市場做多情緒持續升溫。

在各金融機構的眼中，3600點的到來并不突然，券商們在5月底早已作出預判拉高期待值，諸如中信證券的“年度級別牛市”、招商證券的“牛市Ⅱ階段”等。

多位基金公司的機構投資者對經濟觀察報坦言，資金持續流入支撐市場近幾個月的波動上揚。

居民資金入市、海外資本回流、經濟基本面改善都是長期且緩慢的變量。

中央匯金“國家隊”增持交易型開放式指數基金（ETF）的動作顯著、新基金發行全面提速、保險和銀行理財的增量資金也從利率走低的債市中騰挪而來快速進場、上市公司增持回購、中東資金等外資持續流入……機構的“長錢”從四面八方匯集到股票市場。A股開啟新的敘事。

7月24日，證監會在2025年年中工作會議上提到，要全力鞏固市場回穩向好態勢，進一步健全穩市機制，增強市場監測監管和風險應對的有效性、前瞻性，加強預期引導；更大力度培育壯大長期資本、耐心資本，大力推動中長期資金入市，扎實推進公募基金改革，促進暢通私募股權創投基金“募投管退”循環。

始于銀行

銀行股似乎已經很久沒有受到如此程度的青睞。

同花順數據顯示，從2024年的“9·24”行情以來，銀行板塊指數從950點左右一路拉升至今年7月上旬的1470點，漲幅高達54.7%，而其中4月初開始到近期的漲幅就有27.8%。

放眼整個A股，以龐大的權重卻有如此驚人的漲幅，銀行板塊的表現幾乎獨樹一幟，這背后可能來源于是這一輪長線資金對于A股的重新判斷。

政策的利好是“9·24”行情的開端，今年以來，政策持續釋放的紅利始終影響著市場的動力。涉及海洋經濟、海南自貿港、“反內卷”等種種政策托舉著市場向穩前行。更引人注目的是國家對于銀行的注資。

在諸多機構、受訪的投資人眼中，增量資金成為上漲的主要信號，首當其沖的是國家隊的長期資金“入場”增持。

2025年二季度，中央匯金大規模增持交易型開放式指數基金（ETF）。開源證券數據統計，截至2025年6月30日，中央匯金及其旗下資管公司等合計增持金額或超過1900億元。

保險資金在資本市場上動作頻頻。據經濟觀察報記者統計，2025年以來，保險公司觸發舉牌的投資事件已經達到21次，超過去年全年的舉牌次數。而在7月22日，中國人壽集團在公司2025年上半年經營管理工作會議上披露了權益投資數據——截至今年6月底，公開市場權益投資凈買入超900億元。

銀行理財在權益投資方面動作也不少，隨著國家持續推動中長期資金入市，行業內多家銀行的理財子公司先是集體發聲持續增持ETF，隨后陸續增加含權類策略產品。今年5月份，光大理財還以2000萬元參與了外高橋定向增發，成全市場首單銀行理財直接參與上市公司定增項目。

光大理財董事長王景春表示，我國居民金融資產，尤其是相對風險較高的金融資產配置比例較低。未來，受低利率驅動，居民資產配置資管產品（特別是能夠承擔一定波動的資管產品）的潛力較大。

前海開源基金首席經濟學家楊德龍指出，居民儲蓄向資本市場大轉移帶來了源源不斷的增量資金。過去五年，居民存款新增60萬億元，累計達到160萬億元。在樓市投資機會減少、部分實體行業出現產能過剩，以及反內卷政策落地的背景下，大量的居民儲蓄需要尋找新的投資出口，資本市場走強恰好吸引了居民儲蓄向資本市場轉移。

外資也在增配人民幣資產。

外資國家外匯管理局國際收支司司長賈寧7月22日在國新辦新聞發布會上表示，今年以來，外資配置人民幣資產總體保持穩定，外資投資人民幣債券規模上升。目前外資持有境內人民幣債券的總量超過了6000億美元，處于歷史較高水平。近期外資投資境內的股票總體向好，上半年外資凈增持境內股票和基金101億美元，扭轉了過去兩年總體凈減持的態勢，尤其是在5、6月份凈增持規模增加至188億美元，顯示全球資本配置境內股市的意愿增強。未來外資配置人民幣資產仍具有較穩定和可持續的增長空間。

瑞銀發表A股市場觀點表示，6月以來市場表現持續強勢，上證指數創年內新高，前一階段指數震蕩區間上限打開，市場做多思維再度得到鞏固。往后看，外部方面，政策環境與流動性進入相對順風的階段。內部來看，后續市場面臨的將是基本面壓力與政策對沖力度之間的搖擺博弈，在沒有明顯催化支撐下，預計市場分歧將有所增加，不過這一影響將更多體現在結構而非大勢。

熱點板塊火速切換

今年以來，白先生覺得自己炒股的運氣變好了，踩中了多個時點的熱門概念。他發現自己買游戲股遇到了行業政策利好疊加業績復蘇、買稀土股遇到了中美關稅風暴、買金融股后出現了穩定幣、買了化工股之后，雅江集團又來了。因此，他幸運地在A股溫和上漲、板塊輪動加快的結構性行情中賺到了錢。

但也有不少股民在股市熱點切換的節奏里“踏空”，即使主要股指波動上升，也有諸多投資者吐槽“我的賬戶永遠是綠的”。

“看似指數漲了，但是對大多數人來說賺錢很難。”北京財智聚資產管理有限公司創始人、董事長宋承東向經濟觀察報記者表示，A股的總市值在100萬億級別，目前的資金流動性雖然在萬億級別，但不足以支撐多個板塊持續性上漲，如果能夠有更多的增量資金，上漲的板塊才會更多。

A股重新回到3600點，整個市場從年初的“Deepseek”“人形機器人”概念股，熱點換了一波又一波。

從市場層面看，近期，A股各種新老概念輪番登場拉升大盤。銀行先“點火”，券商接力，科技板塊再掀浪潮，“反內卷”與“雅江水電”等新概念輪番沖鋒。

李佳佳明顯感受到，真正的情緒高潮出現在7月21日——雅魯藏布江下游水電工程（下稱“雅下水電站”）正式開工的消息落地，1.2萬億元的總投資、6000萬千瓦的總裝機，將行情直接推向沸點。

7月21日以來，雅下水電站正式開工引爆A股市場，相關產業鏈全線爆發。中信建投證券預計，該工程約1.2萬億元投資在10年內共拉動2.04萬億GDP增量，平均年拉動約0.15%。7月，中國資產或有一波內需相關的政策交易機會。

7月21日至7月23日，鐵建重工、深水規院三天三板20CM漲停跟漲，西寧特鋼、浙富控股、中國電建、華新水泥三天三板。

在“雅江水電概念”概念之前，火熱的是圍繞“反內卷”主題的相關板塊，隨著光伏玻璃企業率先聯合宣布減產，水泥、建筑等行業也陸續發布反內卷聲明，一系列舉措推動相關板塊的政策預期持續升溫。相關板塊迎來顯著上漲。其中，截至7月23日，玻璃玻纖板塊累計漲幅達17.34%，光伏設備與普鋼板塊也分別錄得8.83%、7.93%的累計漲幅。

一名中大型公募機構投研人士表示，本輪板塊輪動并非隨機波動，而是政策、資金、產業、估值等多重因素共同作用的結果，本質上是資金在“確定性”與“彈性”之間的再平衡，也顯示出資金的多元化配置傾向。

在李佳佳看來，板塊輪動的邏輯源于政策引導下的市場調控意圖：國家想要指數健康平穩上漲，若資金過度集中或普漲，易快速積累泡沫，引發資金退潮后的劇烈回調，既套牢投資者，亦挫傷市場信心。輪動上漲旨在維系市場長期活力，以持續的結構性機會保持市場韌性。

機構的配置

近半年來，李佳佳所在的機構在算力、稀土永磁、核聚變、航運、軍工無人機等板塊都取得了較好的收益，這些板塊背后的大主線是中美博弈，不同的事件催化下會有不同的主題表現，該機構就是在中美博弈的大主題在去抓局部的變化，跟蹤相應板塊。

宋承東關注的是高成長賽道，主要是生物醫藥、TMT、新材料和新能源，長期在這些行業通過深度調研挖個股，不在短期熱點起來后再“追高”。其打法是“高切低”，即在股價較高時賣出股票，在股價較低時買入，以獲取利潤或降低風險。

他關注的板塊有產業發展和業績增長的優勢，比如生物醫藥領域多只個股最近一直在創新高，國內的創新藥企歷經十余年的發展逐漸成熟，批量走向盈利，正在讓二級市場重新估值。而在消費電子、算力芯片領域，他重點看重PCB板（印制電路板），因為所有的電器、通訊、計算機、AI算力都離不開PCB板。

在大盤日漸上漲期間，宋承東進行“高切低”的頻率更快了，如果其關注的股票已經漲了一波段，短期出現連續中長陽趨勢，他就會選擇先賣出一部分，跌了再買，如果沒跌就換別的估值更低的標的。比如，其買入勝宏科技時該股的股價大概為80元/股，在該股漲至約160元/股時賣出，他需要尋找能夠成為下一個“勝宏”的股票，而生物醫藥屢創新高，感覺“拿不住”就賣，賣完再找低的標的，持續“高切低”。

此外，談及上半年比較受追捧的銀行股，宋承東認為，銀行股這幾年不斷創新高，主要是險資沖著高股息不斷舉牌。在過去幾年中，各種收益率高的資產比銀行股息更“吃香”。而在當下進入“利率1.0%時代”，銀行的股息率達到4%，所以險資十分關注。而在2022年至2023年，銀行股被嚴重低估，因此這三年正在持續緩慢增長。

博時基金首席權益策略分析師陳顯順認為，慢牛格局，AH均衡。首先，從指數角度，A股有望走出“慢牛”格局，需要保持適當高的倉位；其次，策略配置中要均衡AH股，港股的投資機會不容忽視；最后，慢牛格局中切忌頻繁調倉換股。

行情下一步

“3600點是危險位還是新起點？”行情能否延續成為投資者關注的焦點問題。

宋承東向經濟觀察報記者表示，之前市場認為壓力位是3500點，再早一點是3400點，結果A股從3500點突破3600點的速度非常快，有不少人經歷了“踏空”狀態，而7月23日收盤從3600點跌下這件事并不是“危險信號”，可以說這還是處在牛市中的一個新開始。

“其實對股市來說，資金流動性強、真正有了賺錢效應，會更加吸引投資者入場。”宋承東稱。

7月24日，貝萊德發文表示，當投資者還在追問“雙市行情能否延續”時，多重積極信號已悄然浮現：

A股市場正迎來基本面與情緒的雙重修復。上半年5.3%的GDP增速超越預期目標，為市場注入堅實底氣；其次，A股成交活躍，成交額連續62個交易日保持在萬億元以上，顯示投資者情緒改善，或為A股行情演進注入持續動能。

港股市場作為“全球估值洼地”同樣吸引力持續凸顯。當前恒生指數PE（TTM）為11.11倍，明顯低于同期海外主要股指估值水平，具備投資性價比。港股內部，估值呈現出一定結構性分化特征，雖然部分板塊在資金接連流入的加持下估值階段性被抬升，仍有豐富的被低估機遇待發掘，值得重點關注。

對于“慢牛”格局與A股歷史上其他時期的“慢牛”有何異同？

李佳佳認為，從共性特征看，政策的基礎性支撐與結構性機會的主導作用貫穿始終，這與歷史慢牛行情的底層邏輯一脈相承。但更需關注的是其差異化特質：市場投資者結構的機構化轉型、政策工具箱的精準化擴容、產業科技水平的代際躍升，以及全球化背景下內循環主導格局的形成，這些因素共同重塑了個股估值體系、市場風險緩釋機制與外部沖擊傳導路徑。

因此，對當前市場趨勢的研判，需立足時代背景的演進與市場生態的迭代，避免簡單套用歷史經驗進行類比。

宋承東認為，過去是短暫的牛市與長期的熊市，而此次的牛市是制度變革帶來的巨大紅利，在高質量發展資本市場的制度改革下，A股的資產質量會一直被優化。

（作者 蔡越坤）

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蔡越坤

資本市場部資深記者 主要關注債券、信托、銀行等領域的市場報道。