眾所周知，從上周發布的7月最新金融數據，我們看到的是，居民的縮表行為大大超出了預期（點擊：）。而有關居民新增貸款和房價的關系，我們過去曾多次用下圖來表示過。

　　也就是說，居民部門的超預期縮表，將在今年下半年推動房價進一步下行。這個是我們目前對于樓市的結論。

　　但是，居民的超預期縮表并不是重點。我們關注的重點是，上面打算怎么做，是會出一系列政策去扭轉這個趨勢，還是等待市場的自然出清。

　　我在上周末，在我們的私域知識星球發文，用更大尺度詳細補充了超預期縮表的證據和事實，并提出要時刻關注操盤手在這之后的應對，然后有人問道，這是不是在隱喻后面會有政策出來？

　　并不是！

　　我知道市場上已經有很多聲音在預期新的政策的出臺。但我依然對此持保守態度。因為無論是從過去李總的“固本培元”的表述，還是從數據發布當天的“擠水分”的說法，又或是事后他們的分析，忍受短期陣痛去達成長遠的發展，都是上面更加可能會選擇的一條道路。

　　比如說，上周第一財經的評論。

　　把居民部門縮表評價為積極的活動，認為居民縮表是非常正常的，反而，如果居民的新增債務在擴張，才值得高度警惕，因為可能會導致失控。

　　那么既然他們認為居民縮表是積極的活動，自然也就不用出什么刺激政策，去扭轉這一趨勢了。

　　那么問題就轉變為，如果居民縮表持續，我們該做怎樣的應對，才會使得我們在縮表的過程中減少損失并受益。有關這一點，我過去曾多次發表過的總結如下。

　　在他人擴表之前去擴表，我們稱之為抄底，在他人擴表之后才擴表，我們就稱之為接盤。

　　反之，在他人縮表之前去縮表，就是高位套現，在他人縮表之后去縮表，就是賤賣資產。

　　既然居民縮表會持續，那么現在賣房，也就依然是高位套現，雖然跟過去比現在算不得高位，但如果跟未來比，只要居民縮表持續，那么現在就依然是高位。

　　也就是說，居民持續縮表的情況下，房價下跌就是確定性的趨勢。但居民縮表的意義，并不僅僅在于此。其更重要的意義，在于會造成很多意料之外的清盤和爆倉。

　　什么叫意料之外？

　　比如我最近接到的好幾例來自小企業主的咨詢，都遭遇到了同一個困境，也就是當事人原本在買房時，是仔細核算過月供的負擔并認為可以正常歸還的。但這幾年卻意外的遭遇了收入下滑。導致月供開始變得額外艱難，那么他們現在面臨的兩難抉擇，就在于到底是該立即賣房，還是扛過這個周期。

　　從情感上，他們很難接受賣出自己的房子，并且房價相比去年下跌很多，覺得現在賣是虧損出局，所以更加愿意硬扛周期。

　　但一個成年人的決策，重點在于依據數據和事實，而不在于依從情感。在縮表的大環境下依從情感去硬扛周期和債務，是非常危險的。這種危險來自于收入的趨勢性崩盤。

　　也就是，一個預期正常用收入去支撐月供的行為，卻因為居民縮表而導致自己的收入持續下滑，以至于無法繼續支撐債務而不得不在周期底部被動縮表。于是意料之外的爆倉和清盤便發生了。

　　對此，我們可以稍微展開做一下解釋。

　　擴表的本質是什么？

　　是收入小于支出。

　　比如一個賺了30萬并貸款70萬買入100萬房子的行為，表面看是擴表了70萬。但實質則是在收入30萬的情況下支出了100萬。而一個人的支出是另一個人的收入，擴表行為就是提升他人收入的行為。

　　也就是說，在擴表行為下，我們會看到如下的交易鏈條。

　　A收入100元，擴表支出200元變成B的收入；

　　B收入200元，擴表支出300元變成C的收入；

　　C收入300元，擴表支出400元變成D的收入。。。

　　收入節節攀升。

　　反之，縮表行為下，我們看到的則完全相反。

　　A收入400元，還貸100元，支出300元變成B的收入。

　　B收入300元，還貸后支出200元變成C的收入。。。

　　收入持續下降。

　　由于在整個社會中，擴表和縮表的人都存在，互相抵消后，如果是擴表占優勢，那么就會導致全體居民的平均收入上升，反之，則會導致全體居民的平均收入下降。

　　在這個過程中，我們是有不少數據指標可以用來衡量擴表縮表行為的，并由此可以預測出居民的收入增速。

　　比如，當居民杠桿率維持不變，則代表居民債務增速等同于GDP增速。這個是最理想的情況。美日歐近20年都屬于這種情況。

　　此時，居民收入增速 = GDP增速；

　　而當居民杠桿率上升，則代表居民債務增速超過GDP增速，這種情況透支了未來，并會在當下導致居民收入更快速增長。這是我們過去20年的情況。

　　此時，居民收入增速 =GDP增速 +擴表增速；

　　反之，如果居民杠桿率下降，則代表居民收入可能下滑，那么就是在周期的調整期。

　　此時，居民收入增速 =GDP增速 - 縮表增速；

　　這正是日本90年代之后和我們當下面臨的問題。此時，居民收入增速可能為負。

　　下圖，我對比了美日歐和中國的近20年的居民杠桿率對比圖（可點擊放大）。

　　可以看到，歐洲日本近20年杠桿率維持平衡，美國相比20年前甚至略有下降。而中國則是從10%的低位持續上漲到60%以上。目前已追平美日歐。也因此在近幾年杠桿率增長中陷入停滯（房價也開始轉而下跌）。

　　但要注意的是，這里的杠桿率衡量尺度，是以GDP為分母的，但如果以各國居民可支配收入為分母（事實上更準確的應該是可支配收入），則中國的居民杠桿率就遠遠超過了美日歐等國。以2023年數據計算，每100元的GDP，轉化為居民可支配收入后，中國只有43.89元。

　　從這里，我們也可以得出結論，為什么我們這次這么有定力，不搞大規模刺激。

　　因為2008和2016，我們的居民杠桿率還有很大提升空間，可以通過居民擴表拉升大家的收入，走出經濟的泥潭。如2016，央行行長在鼓勵加杠桿。

　　但現在，和美日歐各國對比，我們沒有這個空間了。

　　如果以日本為鑒，我們可以看到日本在90年代后，也是一路飆漲的居民杠桿率停止了增長。

　　于是日本居民縮表（盡管日本政府在擴表對沖）也造就了長達20年的收入下滑。

　　那么中國目前處于什么階段？從7月的金融數據看，我們出現了近20年來的首次貸款負增長（居民企業均縮表）。這個本來我不敢在公眾號寫，后來發現第一財經已經寫進公眾號文章了。以下是節選。

　　那么，既然上面已經認識到了企業和居民的縮表，并且認為這種行為是積極的正常的，不打算干預。那么，也就意味著，我們要準備好承擔居民和企業縮表可能會導致的一切后果。

　　也就是，你必須充分考慮到，在承受收入下滑的情況下，你是否依然擁有足夠的現金流，來支撐你的債務。

　　你要清晰的知道，正如在居民擴表期，每一個擴表的居民，都在增加市場的貨幣，增加大家的收入，并以此來稀釋你的債務（這一點，很多人誤以為是貨幣超發導致的債務稀釋，其實不對的，真正導致債務稀釋的，是他人的擴表）。

　　反過來，在縮表期，邏輯就是完全反過來的，每一個縮表的居民，都在減少貨幣，減少大家的收入，也就是加重其他居民的存量債務負擔。

　　所以你如果感受到風險，那么最佳的策略，也就只能是縮表并轉移債務，用通俗的話來說，就是賣房。

　　誰先縮表，誰就能獲得更高價格的套現機會，誰也就加重了其他債務持有者的負擔。

　　你指望大家一起扛債務扛周期，但先跑的人就會把后跑的人當作血包。

　　什么是囚徒困境？

　　這就是囚徒困境。

　　后記：

　　知識星球的同學都知道，我們在5月初分別統計過一季度滬深300和中證500的營收總和，其同比2023一季度是雙雙下跌的。

　　企業營收下滑，那么員工工資的下滑也就可想而知。

　　盡管二季度的上市公司財報還沒發完，需要到9月1日我才可以開始統計并分享給大家，但從我們看到的居民縮表數據，想必不會太樂觀。屆時我會抽取幾個和居民收入強相關的行業（比如消費）做行業統計，希望能更精準的反映居民的消費和縮表傾向，星球的同學可以關注下并做出決策。

　　其實早在去年的公眾號發文中，我就曾力勸高債務的同學賣房縮表，并告知大家不要和操盤手對賭放水。從這一年來的趨勢看，所有事實都在兌現我當初的預判。但畢竟有很多新粉絲，不曾在去年看到我的文章。

　　雖然不少新粉絲錯過了去年的縮表，但如果我們把目光聚焦到當下，我們依然不能憑感覺就認為，房價跌得差不多了，差不多觸底了。

　　我認為我們依然要認清的一個事實就是，一個人要減少債務，只能依靠收入提升和賣出資產。

　　可只要居民縮表的行為在持續，那么就會導致收入和資產的持續下跌，但唯獨債務是剛性的。而這必然會加速部分人的收入下滑甚至破產。

　　就目前我們看到的數據，在政策降首付降利率的背景下，居民的縮表卻愈演愈烈。從這個數據出發，我們依然觀測不到房價觸底的任何跡象。

　　這一輪的債務強制出清，必然是慘烈的。

　　根據杠桿（或者說債務）和確定性必須成對出現的原則，我建議所有背負債務且支撐困難的同學，可以慎重考慮主動縮表的可能性。

　　因為一旦到了被動縮表，那就是強制出清，那就是破產了。

　　全文完。