上周的重大事件比較密集。

首先是周三大洋彼岸四年一次的總統大選落下帷幕，川普壓倒性勝利將重回白宮。當日A股尾盤出現明顯回落，主要是川普當選后，市場對其各項政策特點的預期使得美元大幅走強，造成短期外資流出國內市場造成，人民幣也出現了短暫的大幅貶值。好在這段時間頂層已經針對美國大選后的不利影響進行了相應的預期管理，可以看到的是周四的全面反攻，一方面川普的影響屬于利空出盡，對國內負面影響也正在邊際遞減，而另一方面央行、證監會以及商務部都公布了一系列利好外資進入國內市場的政策，以及對周五政策的利好預期，合力促成了周四午后的放量走高；

其次是周四凌晨，美聯儲宣布繼續降息25個基點，將聯邦基金利率目標區間下調至4.5%—4.75%，這個基本在市場預期之內，比較有意思的是川普與鮑威爾并不友好，矛盾由來已久，感興趣可以了解一下，這種矛盾的不確定性在于，未來美聯儲的降息節奏，也是市場未來預期的重點，PS.川普喜歡強勢美元（加息，即使降息也不能過猛，9月川普曾經噴過美聯儲大幅降息50基點的節奏有些過快，目前市場已經開始預期美聯儲降息腳步將大幅減緩）。

最后是周五財政政策。最后“6+4+2”的化債組合還是比較符合預期的，不過比較遺憾的是并未有直接刺激消費的財政政策，這直接使得上周四領漲的消費板塊在周五出現大幅回踩。不過消費板塊整體的預期趨勢還是在修復中，只不過從資本市場情緒來看，可能短期不會很快。今年“雙11”的數據能支撐這一趨勢，按照截至10月30日，全網累計銷售額8450億元人民幣來計算，雖然暫時還沒統計數據，但大概率今年的“雙11”將繼續增長并創歷史新高，預示著國內消費或逐漸復蘇，而從“雙11”品牌銷售情況來看，整個消費邏輯在發生著巨大轉變。

01消費板塊的“國產替代”

在經濟全球化至今，我國消費曾經歷“歐美風”“日系”“韓流”輪番洗禮。不過從前兩年開始，隨著前期我國綜合國力和產業經濟的高速發展，逐漸帶動了我國對本國文化自信的回歸，從新能源產業的光伏組件、電動汽車到消費電子領域的國產手機等。當前的“文化自信”絕不是基于一種短期的情緒，而是基于我國幾十年厚積薄發的實力。

消費品類眾多，其中也有不少“國產替代”的光環。

從2024年的天貓雙11來看，美妝護膚再次成為增速領先、業績穩步增長的重要消費行業風向標。在近三年全球經濟劇烈波動，很多國產品牌卻逆勢而上。2022年在整體消費大環境出現了疲軟的跡象。數據上，2021年國內化妝品零售額繼續突破4000億，達到4026億元；2022年化妝品零售額短暫的經歷負增長，跌破4000億元；2023年重新增長達到4142億元，反超2021年。再看2024年，今年上半年國內化妝品零售額達到2168億，這一數字是過去10年中，同比化妝品零售額數值最高的一年。某種意義上，上半年國民經濟延續恢復向好態勢，零售市場逐漸得到了修復。

而從品牌端來看，往年大火的國際大牌卻遭遇“滑鐵盧”，反觀國貨則交出了不錯的成績單，例如近兩年比較火的國產功能性化妝品品牌珀萊雅（603605.SH），其主品牌珀萊雅在2023年天貓護膚品牌銷售額TOP 1，反超去年的國際品牌歐萊雅；而且新孵化旗下子品牌彩棠早2023年首次進入天貓雙十一彩妝品牌銷售額榜，就排名TOP 2，僅次于高端國際品牌圣羅蘭。今年的天貓雙十一依舊排在銷售的榜首，自10月14日開啟，今年的雙11各大品牌已經酣戰多時，從10月14日首日開始，美妝品類中，珀萊雅一直位列TOP 1，已經豪取“十連冠”。

而且反映在業績端，珀萊雅也是國內功能性化妝品中少有維持增長，甚至穿越周期的企業。相比于大盤的持續波動和低增長，珀萊雅繼續維持著兩位數增長，領先于大盤增速不說，2024年全年業績有機會沖擊100億，這將是接下來市場的核心預期。而根據不久前公布的2024年三季報，前三季度營業收入69.66億元，同比增長32.72%；歸屬母公司股東凈利潤9.99億元,同比增長33.95%。同時盈利能力創新高，毛利率突破70%，凈利率達到新高的14.68%。要知道，在消費降級、商家瘋狂內卷的趨勢下，公司能夠獲得逆趨勢維持向上的盈利能力確實不容易。

逆勢而上，珀萊雅做對了什么？

02渠道為王，珀萊雅豪賭線上渠道

早在2003年就實控人之一的侯軍呈就已經成立了珀萊雅這個品牌，侯軍呈曾是“蘭貴人”、“艾麗碧絲”、“丁家宜”、“羽西”、“旁氏”、“小護士”等多個品牌的護膚品及美妝代理，因此早期在華南和華中地區積累了大量的日化渠道和工廠資源，這也是日后珀萊雅強大線下渠道的根基。

只不過由于研發能力有限，與早年的很多其他國貨品牌一樣，主要以海洋提取為主開發一系列補水保濕的護膚產品，生產模式也以代工為主。彼時在同期的護膚品牌，珀萊雅的出現并沒有激起一絲水花，在銷售渠道方面，品牌只能擴展了日化專營店，這種線下渠道以集合品牌為主，國產品牌整體意識相對模糊。

2006年珀萊雅有限公司成立。一開始，由于一二線城市有國際功能性護膚品品牌當道，且受制于研發能力和品牌，珀萊雅率先定位在三、四線城市，而且彼時化妝品的渠道主戰場還在線下，以線下日化專營店、商超為主的全國性銷售網絡，受益于珀萊雅創始人早前化妝品代理出身，因此珀萊雅在渠道方面鋪的相當迅速，截至2007年珀萊雅在全國已經有了近20000個網點，遍布31個省市，有種“農場包圍城市”的發展戰略。

既然有渠道優勢。2008年，珀萊雅逐漸明確了品牌化經營的戰略定位，于是公司通過國外先進的化妝品生產設備，以及功能全面的檢測中心和GMPC品控標準，先建設了產研基地。第二年推出了“優資萊”、“悠雅”、“韓雅”等品牌，形成多品牌差異性發展。渠道端，珀萊雅開始積極拓展單品牌店和電商。

不過從業績增長來看，2017年開始珀萊雅整體才漸入佳境。

2017年珀萊雅在上交所主板上市，成為國內首家上市的化妝品公司，資本加持下，珀萊雅逐漸進入高速發展期。2017-2020年，珀萊雅的營收從17.8億擴張至37.5億，CAGR可以達到20.5%，一改2013-2016年僅有3.2%的增長速度；而同期歸母凈利潤也從2億元擴張至4.8億元，CAGR達到24.5%，扭轉了2013-2016年間歸母凈利潤持續下滑的頹勢。而縱觀上市以來珀萊雅的戰略定位，重點布局線上渠道戰略和大單品帶動其他單品的策略成為公司破局的關鍵。其中，線上渠道貢獻頗多。

渠道方面，公司順勢而為，逐漸重視線上渠道，2022年全年線上渠道的投入成本達到24.13億元，同比增加43.29%。2017-2020年珀萊雅全品牌線上營收的CAGR接近60%，其中線上直營部分高達86%，雖然2020-2022年由于疫情導致消費疲軟，但珀萊雅線上收入的增長抵消了線下的疲軟。

上圖來看，2023年線上渠道直營+分銷的營收合計可以達到82.74億，占比總營收已經從2022年的90.98%上升至93.07%；平均來看這三年線上直營收入的增速仍高達62.22%；珀萊雅線上渠道的高速擴張和占比提升，以及線上更高的毛利率，是公司的增收又增利的核心原因。而2022年雖然線下直營繼續下降，但降速收窄說明線下渠道也在逐漸復蘇，2023年線下渠道已經修復到正增速，線上線下的聯動使得整體的業績增速出現明顯增加。

目前看珀萊雅的線下線上比為9.5:0.5，可以預期的是未來線下渠道的進一步修復甚至是重建輝煌，此時國內線下渠道正在經歷重大變局，待逐步穩定后，珀萊雅憑借自身的品牌優勢，重新開開拓線下渠道也并非難事，比如進入商超供應鏈，畢竟商超自營產品中食品和酒類尚可自產，但化妝品除了消費屬性，還有一部分醫藥屬性，具有一定的品牌和研發壁壘。

激進點，未來線上線下營收比1:1可能有些難，但保守的7:3還是可以預期的。

品牌層面，珀萊雅一直踐行大單品帶動其他單品和其他子品牌的戰略。2023年公司已經完成了向自主孵化品牌的戰略。2018年開始公司通過合伙、代理銷售的模式引進多個國家品牌，“WYCON”、“Boiron”、“Puressentiel”等，以布局不同年齡段及收入級別的差異化品牌格局，然而這些年品牌代理并不理想，國產賣得更好。根據上表來看，2022年跨境代理品牌的收入僅剩下5000多萬，同比下滑63.01%，2023年更是直接砍掉代理品牌，專注自研，可以說珀萊雅已經完成了美妝產品和品牌的“國產替代”。

而公司自主孵化的品牌在“國潮”趨勢下，愈戰愈勇。首先“珀萊雅”已然成為珀萊雅公司的最核心的基本盤。數據上，2023年全年“珀萊雅”品牌創造營收再次突破新高達到71.77億，同比增長36.36%；比較亮眼的是2022年開始自有品牌“彩棠”“OR”以及“悅芙媞”都獲得了不錯的增長，2023年三個品牌都獲得了60%以上的業績增速，合計貢獻了15億的業績。