藥品集采之后，竟然斬斷了藥企高毛利？

第十批國家組織藥品集中帶量采購開標結果已經公示，這次藥品集采和此前幾次藥品集采目錄公示后醫藥股股價集體下跌一樣，這次醫藥股股價也不出意外地大面積下跌。

2024年12月13日，國家醫保局官網發表《第十批國家組織藥品集中帶量采購開標推動患者用藥提質升級 增加優質供給》文章，文章中明確指出“集采非新藥，新藥不集采，集采通過以量換價更多體現企業和產品的市場競爭力，已經集采成功的62種藥品均為已過專利期且有多家企業生產競爭充分的藥品。”

即便如此，從2024年12月12日至今，多家上市醫藥股股價都出現不同程度的下跌。截至1月21日收盤，步長制藥在此期間股價跌幅14%，同期，復星醫藥股價跌幅11.4%，以嶺藥業股價跌幅11%，哈藥股份股價跌幅9%……但也不是絕對，在美股和港股上市的百濟神州在此期間股價不跌反漲，港股漲幅16.3%，美股更是迎來一波5連漲。港股1797億港元和美股224億美元的總市值，在眾多上市藥企中位居前列。

1月21日，醫藥股再度集體看跌，其中復星醫藥跌幅0.21%、科源制藥跌幅0.82%、福安藥業跌幅1.14%。

藥品集采，本是有利于企業和患者的“成人之美”好事，為什么每次藥品集采之后，醫藥股都會遭遇“重創”？

業績才是股價的試金石

投資人史保剛表示藥品集采并不是影響醫藥股股價下跌的根本原因，真正影響醫藥股股價下跌的還是自身業績的問題。“投資者雖然會對政策有一定關注，但更加關注的還是企業的盈利能力以及創新能力等，將股價下跌歸咎于藥品集采是片面的。”

針對這一觀點，BT財經試圖通過分析多家上市藥企的財報，來論證上述觀點是否正確。

步長制藥在2024年前三季度（以下上市藥企也以同期為參考）營收85.14億元，同比下滑14.71%；歸母凈利潤3.129億元，同比下滑66.18%。2024年前三季度的單季度，步長制藥三個季度凈利潤都是負增長，分別下滑74.96%、59.64%和54.50%。而2021年至2023年三個完整財年，步長制藥營收三連跌，分別下滑1.52%、5.15%和11.41%。其中2022年凈虧損15.30億元，上市以來首次虧損，盡管2023年扭虧為盈，凈利潤為3.190億元，和2021年11.62億元的凈利潤相比，盈利能力下滑明顯。

（步長制藥財報）

復星醫藥同期業績表現也不盡如人意。2024年前三季度營收150.2億元，同比增長0.69%；歸母凈利潤20.11億元，同比下滑11.93%。2022年和2023年兩個完整財年，復星醫藥的營收下滑明顯，2022年營收為439.5億元，2023年下滑至414.0億元，降幅5.81%。凈利潤由2021年的47.29億元，降至2023年的23.86億元，連續兩個完整財年凈利潤下滑21.10%和36.04%，加上2024年前三季度凈利潤下滑11.93%，2024年凈利潤下滑的可能性變大。如此一來將是復星醫藥上市以來首次凈利潤三連跌。

（復星醫藥財報）

以嶺藥業2024年前三季度營收63.65億元，同比下滑25.76%；歸母凈利潤5.548億元，同比下滑68.46%。營收連續5個季度下滑，凈利潤則連續6個季度下滑。2023年以嶺藥業的營收103.2億元，同比下滑17.67%；凈利潤13.52億元，同比下滑42.76%。這也是以嶺藥業上市以來首次營收和凈利潤雙雙下滑。

（以嶺藥業財報）

從這三家近期股價下跌的藥企業績表現來看，他們的營收和凈利潤都出現不同程度的下滑，而正如史保剛所說業績才是決定股價的關鍵，這幾家股價下跌也屬正常。這種業績不論是盈利還是虧損，像百濟神州2023年凈虧損8.817億美元，但營收增幅高達73.65%，2024年前三季度營收再度增長47.03%，凈虧損4.929億美元，收窄明顯。尤其百濟神州的毛利率接近85%，幾乎領跑醫藥行業，這也是眾多藥企中一直虧損但股價卻逆勢上漲的一家。

藥企到底是不是暴利？

集采藥品降價幅度驚人，有些藥品降價超過九成，一片藥品甚至只售幾分錢，對此網友們展開了激烈討論。大部分對此心存疑慮，認為如此廉價的藥品質量可能無法保障，還有網友表示這么低的價格，藥企還有利潤，那以前是多暴利。藥企是否暴利，通過上述幾家上市藥企的毛利率來管中窺豹。

百濟神州盡管依然在虧損狀態，但2023年其毛利率達84.55%，2024年前三季度的毛利率雖略有下滑依然高達83.84%。高研發是其虧損的一大原因。2023年百濟神州的研發費用高達17.79億美元，2024年前三季度研發費用為14.11%，且研發費用均處于同比持續增長狀態。

醫藥從業者李格表示原研藥的前期投入巨大，不僅需要大量資金還需要長期投入，“此前藥品研發基本遵循雙十定律，現在十年可能會被突破，十億美元的上限早被突破，新興生物科技之所以能成為資本市場的寵兒，是因為其研發藥品的未來市場潛力。由于藥物研發過程復雜且時間跨度較長，藥物成本難以準確估算，目前常用的評估制藥企業研發效率的簡便方法就是將年度研發支出除以新藥數量。而研發效力，即每個新藥帶來的商業成果。”

步長制藥2024年前三季度的毛利率為57.12%，相比2019年之前80%以上的毛利率有明顯下滑，2019年后步長制藥毛利率逐步下滑，2023年毛利率為68.15%。2024年前三季度的毛利率為歷史同期最低，2.56%的凈利率也創下歷史新低。2019年以前步長制藥的凈利率均在10%以上，甚至凈利率一度突破30%。

復星醫藥2024年前三季度的毛利率為48.60%，和上一年同期持平，相比2023年全年47.84毛利率還略有提升。2024年前三季度8.15%的凈利率，和上一年同期相比下滑了0.49個百分點，但環比2023年6.99%的凈利率卻提升了1.16個百分點。

以嶺藥業2023年毛利率為57.28%，相比上一年的63.77%下跌了6.48個百分點。上市后首次跌破60%，此前歷史最高毛利率為2017年的68.05%。2024年之前，以嶺藥業的凈利率均在10%以上，基本維持在13%左右。2023年凈利率為13.03%，相比上一年的18.81%下降了5.78個百分點，也是上市以來凈利率波動最大的一次。2024年前三季度以嶺藥業毛利率為53.39%，凈利率首次跌破10%，來到8.63%，毛利率和凈利率均創下歷史新低。

從這幾家上市藥企的毛利率和凈利率可以發現，傳統藥企的毛利率在50%-60%之間，新興生物科技的毛利率則能高達80%以上，凈利率10%為常態，但很明顯2024年藥企的凈利率均不同程度的出現下滑。

“藥企的高毛利率有時候并不能帶來相應的高凈利率，其中很大原因是藥企的營銷費用高企，很多藥企的銷售費用占比都超過一半，藥品集采后，藥企的銷售費用或能大幅降低，對藥企來說是好事，也有產品降價的可能。”李格表示藥企的高毛利率是常態，但最終藥企并未獲得大家想象的高凈利率。

（步長制藥的銷售費用占比長期超過五成）

藥企研發占比

藥企除在前期新產品的研發會投入較高研發費用之外，并不是每年都會持續高研發。

中新經緯研究院《上市藥企研發銷售費用分析報告(2024)》數據顯示，2023財年，A股化學制藥企業中，研發費用大于等于10億元的企業有8家，在A股上市的160家藥企中，占比僅為5%，研發費用在1億元到10億元之間的有72家，占總數的45%，少于1億元的有80家，占比50%。

上述多家藥企的研發費用占總營收的比例也各有不同，其中研發占比最高的為百濟神州，2024年前三季度研發占比高達53%，2023年研發占比更是高達72.3%，這和其研發新藥需要長期且巨額投入有關。2018年至2022年，百濟神州的研發占比均超過100%，分別為343%、217%、419%、124%和116%，也就是說百濟神州在2023年前，研發投入遠大于營收。

以嶺藥業2023年研發投入8.532億元，占總營收103.2億元的8.27%，相比2022年8.23%的研發占比略有提升。2021年之前研發占比均低于8%，2018年和2019年研發占比為6.58%和6.71%，總體上以嶺藥業的研發占比呈逐步提升趨勢。

復星醫藥在2023年研發費用高達43.46億元，研發占比為10.50%，為近6年新高，2022年研發占比為9.79%。2023年的研發占比幾乎是2018年的2倍。但2024年前三季度復星醫藥研發費用為26.48億元，占總營收309.1億元的8.57%，同比上一年的10.28%下滑明顯。

相比上面幾家藥企的研發投入，步長制藥的研發占比相對偏低。2023年步長制藥研發投入3.351億元，占總營收132.5億元的2.53%，2018年至2022年，步長制藥研發占比最高的是2019年，但也不過3.55%。

大部分藥企的研發占比不高，說明藥企科研成果已經成型，或在生產已過專利期的藥品，這就讓藥品的總體成本下降，為藥品集采提供了可能。當然也有部分藥企或為了搶占市場有利不賺錢甚至賠錢賺吆喝都要加入藥品集采。

我國十次藥品集采雖然出現了一些爭議性問題，但其意義也顯而易見，2018年以來，國家組織藥品帶量采購累計節省醫保基金4400億元左右，其中用于談判藥使用超3600億元，總體成效明顯，減輕了患者經濟壓力，凈化了醫療環境。

值得欣喜的是，藥品集采讓藥企改變了銷售模式，降低了銷售費用，也為部分藥企的市場開拓起到一定作用。

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作 者 |無忌