WU XIAOBO& LIU DEKE

風(fēng)聲鶴唳的早春

文︱吳曉波×劉德科

2025年，上下全力拼內(nèi)需，內(nèi)需復(fù)蘇看樓市。

現(xiàn)今關(guān)于樓市有三種截然不同的觀點(diǎn)，樂觀派認(rèn)為「已經(jīng)強(qiáng)勢回歸，樓市穩(wěn)了」，觀望派認(rèn)為「雖已觸底，卻將在低位長期徘徊」，悲觀派如高盛等，則預(yù)測「冰凍難解，復(fù)蘇無望」，未來兩年房價(jià)還將下跌20%至25%。

我們的觀點(diǎn)是，經(jīng)歷四個(gè)月的調(diào)整，樓市已經(jīng)被移出ICU病房，但是要真正企穩(wěn)，還需要尋找到一個(gè)主攻的方向，力出一孔，謀圖破局。而其關(guān)鍵的時(shí)間節(jié)點(diǎn)便在未來的三個(gè)月內(nèi)。

二手房交易回到2019年水平

先來看過去一百多天的變化。

2024年9月底的樓市新政，決策層決心不可謂不大，考量不可謂不完備，既有針對購房者的政策紅利——其中，把首付比例降到史無前例的15%，粗暴而直接，可謂神來之筆。又有以「白名單」機(jī)制為代表的、針對房企的紓困路徑，更有針對地方政府的10萬億化債計(jì)劃。

到現(xiàn)在，除了京滬深尚未完全取消限購以外，購房端的刺激手段幾乎已經(jīng)是能出盡出。

我們一直以來有個(gè)觀點(diǎn)，即中國的樓市波動主要看核心都市，其中，北上廣深杭蓉是最重要的指標(biāo)性城市。在過去的四個(gè)月里，這六城的二手房交易持續(xù)放量，其中，上海月交易量達(dá)2.5萬套，北京達(dá)2萬套，深圳和杭州分別達(dá)1萬套，均觸及2019年的均值水平。在交易結(jié)構(gòu)中，140平方米以上的改善性住宅和千萬級豪宅市場占比大幅增加。

在供給端，「白名單」信貸規(guī)模已經(jīng)超過5萬億，保交樓攻堅(jiān)戰(zhàn)取得階段性成果。2024年，中國的住宅新開工面積僅剩53660萬㎡，折算成人均面積約0.38㎡，是2019年的三分之一。這個(gè)數(shù)據(jù)甚至低于房地產(chǎn)已十分飽和的美國——2023年美國的人均住宅新開工面積依然還有0.65㎡。

這一動態(tài)消融的景象，似乎正在營造冰雪融化的可能性。但是，如果認(rèn)真分析仍然會發(fā)現(xiàn)，市場的信心其實(shí)是十分脆弱的，2025年的這個(gè)早春，可謂是一個(gè)「風(fēng)聲鶴唳的早春」。無論是已購房的、想要購房的，或不打算購房的，都對自己的決定缺乏判斷的依據(jù)。任何一個(gè)消息或形勢波動，都可能帶來心理的震蕩和市場的反覆。

因此，當(dāng)務(wù)之急是尋找到一個(gè)戰(zhàn)略級的主攻方向，將脆弱的復(fù)蘇態(tài)勢予以決定性的鞏固。

為什么「收儲」計(jì)劃不可行

在中國，房地產(chǎn)從來不僅僅是一個(gè)住房問題，而是內(nèi)需消費(fèi)、實(shí)體產(chǎn)業(yè)、金融服務(wù)、社會就業(yè)以及政府財(cái)政收入的牛鼻子。因此，它的真正復(fù)蘇，需要圍繞「資金—土地—產(chǎn)品—需求」這四個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)，形成一個(gè)各方多贏的政策安排和運(yùn)作邏輯閉環(huán)。

目前，有兩個(gè)十萬億級別的重大政策選項(xiàng)擺在我們面前，一個(gè)是「收儲」計(jì)劃，一個(gè)是「城中村改造」計(jì)劃。

在去年中期，樓市最低迷危險(xiǎn)的時(shí)候，黃奇帆等人提出過一個(gè)大膽的「收儲」建議，即中央政府推出10萬億規(guī)模的特別債券直接下場去庫存，政府購買之后租賃給老百姓做公租房，房企、銀行、債主們以及一些三角債務(wù)一次性出清。這個(gè)政策建議聽上去似乎能夠畢其功于一役，但在實(shí)際的操作中，存在三個(gè)盲點(diǎn)。

●首先，需求與標(biāo)的物存在錯(cuò)配。房企手中真正適合用作保障房的樓盤非常少——受制于戶型面積、地段、房企健康度、土地屬性等諸多因素，收購商品房用作保障房的適配性極低，比相親還要難上N倍；用國資收購房企的存量土地，也受制于土地價(jià)格劇烈下滑、房企健康度、地方政府財(cái)政壓力等諸多因素，極難找到交易的平衡點(diǎn)。

●其次，「收儲」的政策效率并不高。即便政府動用了十萬億級別的財(cái)力，投入了巨大精力，達(dá)成了預(yù)期的收購規(guī)模數(shù)量，它對于提振樓市的作用也很可能不如預(yù)期。因?yàn)槭諆δ芗せ畹模瑑H僅是「資金—土地—產(chǎn)品—需求」這四個(gè)環(huán)節(jié)中的「資金」與「土地」，收儲無法激活需求，更無法創(chuàng)造需求。

●其三，各級地方政府對土地財(cái)政的依賴，既是頑癥又是無奈的現(xiàn)實(shí)，「收儲」必將徹底重估土地價(jià)值，若沒有房產(chǎn)稅等配套政策的支持，單兵突進(jìn)，或可能造成新的地方治理混亂。

力出一孔 主攻「城中村改造」

與黃氏收儲計(jì)劃相比，「城中村改造」既符合現(xiàn)今的政策方向，有較大的可操作性，同時(shí)更能帶動房地產(chǎn)的四個(gè)最關(guān)鍵環(huán)節(jié)：資金的有效投放、土地的順利出讓、產(chǎn)品的革新?lián)Q代與需求的增量創(chuàng)造。

現(xiàn)在，包括北上廣在內(nèi)的大多數(shù)核心城市都已推行「房票」制度，希望通過「房票」來促進(jìn)樓市去庫存。但「房票」僅僅只是一個(gè)技術(shù)手段，它的效力取決于「城中村改造」的實(shí)施力度。

在過去這段時(shí)期，有關(guān)部門在政策層面上，對「城中村改造」已提出了相應(yīng)的政策安排。2024年10月，住建部宣布將「通過貨幣化安置房方式新增實(shí)施100萬套城中村改造、危舊房改造」。2024年11月，財(cái)政部將城中村改造項(xiàng)目納入地方政府專項(xiàng)債券支持范圍。

但是，迄今為止，這些政策更像是口號，缺乏落地執(zhí)行的重視度。

「白名單」信貸規(guī)模增至4萬億與「新增貨幣化安置100萬套城中村改造」是住建部在同一天宣布的，但是，后者不像「白名單」機(jī)制那樣，從中央部門到地方政府都設(shè)有工作專班。到2024年底，「白名單」信貸規(guī)模已超額完成目標(biāo)增至5萬億，而關(guān)于「城中村改造」的數(shù)據(jù)披露，則被官方有意無意地忽略了。

如果我們回顧十年前——2015年的那次樓市復(fù)蘇，便可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)年最關(guān)鍵的政策便是棚戶區(qū)改造。在四年時(shí)間里，央行通過PSL（抵押補(bǔ)充貸款）這一貨幣政策工具，投入3.65萬億資金，完成約3000萬套棚改房，直接拉動了30萬億的商品房銷售。

本輪的「城中村改造」，預(yù)計(jì)投入資金將達(dá)10萬億元，并在一些核心城市進(jìn)行實(shí)施，只要能夠下定政策決心，新一輪的房地產(chǎn)周期便可能真正到來。如果把提振樓市看作是下圍棋，那么，這就是棋筋所在，正所謂「棋筋占得，滿盤皆活」。

樓市是必須打好的最重要的一張牌

在確定了主攻方向之后，另外一個(gè)迫切的政策配套是貨幣環(huán)境的改變。

目前，國有商業(yè)銀行的三年期定存利率約為1.9%，國家統(tǒng)計(jì)局公布的2024年CPI指數(shù)為0.2%，仍然存在近兩個(gè)百分點(diǎn)的正向剪刀差，所以，在近期啟動降息，是樓市企穩(wěn)向好的另一個(gè)必需的政策安排。房價(jià)企穩(wěn)不一定是因?yàn)樨泿欧帕浚泿欧帕恳欢ㄊ峭苿臃績r(jià)復(fù)蘇最簡單有效的手段。

我們認(rèn)為，如果在接下來的兩三個(gè)月里，能夠在「城中村改造」和存款利率下調(diào)兩端同時(shí)下手，風(fēng)聲鶴唳的早春或許能真正的春暖花開。

在2023年的5、6月間，我們曾撰文《只有救樓市才能救內(nèi)需》，到今天，我們?nèi)跃S持當(dāng)時(shí)的觀點(diǎn)。而當(dāng)初在文中提出的一些建議，大多已體現(xiàn)在現(xiàn)今的政策中。

中國房地產(chǎn)市場的可期，是經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的合理性持續(xù)，也是產(chǎn)業(yè)和消費(fèi)韌性的體現(xiàn)及保障。2025年，我們手中的牌并不多，樓市是其中必須打好的、最重要的一張。