導(dǎo)讀

從“獨(dú)角獸捕手”到“韭菜收割機(jī)”，周亞輝的“資本游戲”該收手了。

近日，昆侖萬(wàn)維披露的2024年年報(bào)和2025年一季報(bào)，將這家曾經(jīng)憑借AI概念股價(jià)飆升的明星企業(yè)推向輿論風(fēng)口。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2024年昆侖萬(wàn)維凈虧損15.95億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額大幅下滑；2025年一季度虧損持續(xù)擴(kuò)大至7.69億元。

這份成績(jī)單不僅終結(jié)了公司上市以來的盈利神話，更撕開了其"AI概念股"光環(huán)下的真實(shí)面目——一家依賴資本運(yùn)作、追逐市場(chǎng)熱點(diǎn)的投機(jī)者，而非真正的技術(shù)創(chuàng)新者。當(dāng)周亞輝的"投資筆記"逐漸淡出公眾視野，當(dāng)方漢的技術(shù)理想遭遇現(xiàn)實(shí)碰壁，昆侖萬(wàn)維的轉(zhuǎn)型之路注定充滿荊棘。

財(cái)務(wù)迷局

2024年，昆侖萬(wàn)維上演了上市以來最慘烈的業(yè)績(jī)變臉：凈利潤(rùn)巨虧15.95億元，相當(dāng)于虧掉了2020-2023年四年凈利潤(rùn)總和。這場(chǎng)崩塌在2025年一季度持續(xù)加劇，單季度再虧7.69億元。更令人警覺的是，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額同步大幅縮水，意味著自我造血能力正在枯竭。

曾貢獻(xiàn)超25%營(yíng)收的游戲業(yè)務(wù)，如今已淪為邊緣角色。2024年游戲收入暴跌至4.44億元，較2020年縮水63%。《部落沖突》等明星產(chǎn)品邊緣化，自研爆款長(zhǎng)期缺席，折射出這家企業(yè)在游戲賽道的核心競(jìng)爭(zhēng)力流失。

經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額的大幅下滑，揭開了公司造血能力的虛弱。2024年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額同比下降67%，2025年一季度繼續(xù)惡化。

這種現(xiàn)金流危機(jī)，與昆侖萬(wàn)維激進(jìn)的資本運(yùn)作形成鮮明對(duì)比：2023年6月，周亞輝前妻李瓊精準(zhǔn)高位減持套現(xiàn)13億元，并將一半資金以2.5%利率借給公司，既規(guī)避了股權(quán)稀釋風(fēng)險(xiǎn)，又鎖定穩(wěn)定利息收益。這種“股權(quán)變債權(quán)”的財(cái)技，本質(zhì)是將上市公司變?yōu)樗饺颂峥顧C(jī)。更諷刺的是，昆侖萬(wàn)維2024年股息率僅0.4%，遠(yuǎn)低于李瓊的借款利率，中小股東利益被肆意踐踏。

財(cái)報(bào)顯示，2024年昆侖萬(wàn)維整體毛利率同比下降5.61個(gè)百分點(diǎn)至73.4%。這個(gè)看似高企的數(shù)字背后，是主營(yíng)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的全面失守。廣告業(yè)務(wù)和Opera搜索業(yè)務(wù)雖然貢獻(xiàn)了營(yíng)收增長(zhǎng)，但成本增速遠(yuǎn)超收入增速，本質(zhì)是"賠本賺吆喝"。而曾經(jīng)的核心業(yè)務(wù)游戲和社交網(wǎng)絡(luò)，毛利率分別暴跌12.3%和8.7%，印證著產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力的江河日下。

更值得警惕的是，賴以生存的"投資神話"正在破滅。2024年公允價(jià)值變動(dòng)收益為-8.73億元，2025年一季度進(jìn)一步擴(kuò)大至-4.93億元。這意味著其通過股權(quán)投資獲取收益的模式遭遇重創(chuàng)，曾經(jīng)貢獻(xiàn)超九成凈利潤(rùn)的"投資絕技"徹底失靈。

在監(jiān)管趨嚴(yán)、商譽(yù)減值壓力驟增的背景下，昆侖萬(wàn)維的"收購(gòu)-并表-推高估值"模式已難以為繼。2024年公允價(jià)值變動(dòng)損失8.73億，2025年一季度再虧4.93億，這種"投資反噬"正在吞噬公司利潤(rùn)。當(dāng)一級(jí)市場(chǎng)估值倒掛、二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)腰斬，昆侖萬(wàn)維的資本游戲面臨雙重夾擊。

AI風(fēng)口上的"資本魔術(shù)"

2023年4月，昆侖萬(wàn)維高調(diào)發(fā)布"對(duì)標(biāo)ChatGPT的雙千億級(jí)大語(yǔ)言模型天工3.5"，并斥資11.45億元收購(gòu)實(shí)控人關(guān)聯(lián)企業(yè)奇點(diǎn)智源。這場(chǎng)資本運(yùn)作的荒誕性在于：收購(gòu)標(biāo)的總資產(chǎn)僅456萬(wàn)元，卻背負(fù)近4000萬(wàn)元負(fù)債；實(shí)控人王立偉曾是昆侖萬(wàn)維前高管。更諷刺的是，沙利文《2024年中國(guó)大模型能力評(píng)測(cè)》顯示，天工大模型在15個(gè)國(guó)內(nèi)主流模型中排名墊底，通用基礎(chǔ)能力最弱。

這種"技術(shù)注水"在商業(yè)化層面原形畢露。2024年AI軟件技術(shù)業(yè)務(wù)僅貢獻(xiàn)0.39億元營(yíng)收，占比0.68%；短劇平臺(tái)業(yè)務(wù)1.68億元收入中，AI技術(shù)含量微乎其微。當(dāng)DeepSeek等真正技術(shù)驅(qū)動(dòng)的企業(yè)崛起時(shí)，天工大模型迅速湮沒于市場(chǎng)。

從2023年9月斥資6.8億元收購(gòu)成立僅兩個(gè)月的AI芯片企業(yè)艾捷科芯，到2022年增資成立僅1個(gè)月的新能源企業(yè)北京綠釩，昆侖萬(wàn)維的收購(gòu)邏輯始終如一：追逐市場(chǎng)熱點(diǎn)，制造概念題材。艾捷科芯至今未有芯片產(chǎn)品流片，北京綠釩在風(fēng)口過后被迅速剝離，這些操作與其說是產(chǎn)業(yè)布局，不如說是資本市場(chǎng)的"故事會(huì)"。

2024年銷售費(fèi)用同比激增42.23%，2025年一季度更是飆升92.11%，遠(yuǎn)超營(yíng)收增速。這種"燒錢換增長(zhǎng)"的模式，在AI產(chǎn)品毫無競(jìng)爭(zhēng)力的情況下，不過是維持股價(jià)的權(quán)宜之計(jì)。當(dāng)全球消費(fèi)級(jí)AI應(yīng)用榜單上難覓昆侖萬(wàn)維產(chǎn)品蹤跡時(shí)，巨額營(yíng)銷投入最終淪為"打水漂"。

從"追風(fēng)口"到"活下去"的生死抉擇

2024年11月，公司AI研究院院長(zhǎng)顏水成離職，其在任時(shí)間僅14個(gè)月。這位機(jī)器學(xué)習(xí)領(lǐng)域的頂尖學(xué)者，曾主導(dǎo)天工3.0大模型等核心產(chǎn)品研發(fā)。他的出走，不僅導(dǎo)致天工大模型開發(fā)受阻，更暴露出公司技術(shù)實(shí)力的真實(shí)水位——當(dāng)頂尖人才用腳投票，所謂的"AI戰(zhàn)略"便成無源之水。

2023年9月，周亞輝卸任董事長(zhǎng)，由互聯(lián)網(wǎng)老將方漢接棒。這場(chǎng)看似"去周亞輝化"的權(quán)力交接，未能改變公司的投機(jī)基因。方漢治下的昆侖萬(wàn)維，繼續(xù)著追風(fēng)口、炒概念的路徑依賴，AI芯片收購(gòu)、AIGC應(yīng)用開發(fā)等操作，與周亞輝時(shí)期如出一轍。這種治理結(jié)構(gòu)的僵化，使得戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型淪為空談。

在Chatbot Arena全球AI模型榜單上，通義千問、騰訊混元等國(guó)內(nèi)模型頻頻入圍前20，天工大模型卻始終缺席。這種技術(shù)實(shí)力的差距，在AI人才爭(zhēng)奪戰(zhàn)中尤為致命。當(dāng)行業(yè)進(jìn)入"神仙打架"階段，昆侖萬(wàn)維既無資金實(shí)力與大廠比拼，又無技術(shù)積淀與創(chuàng)業(yè)公司競(jìng)爭(zhēng)，陷入進(jìn)退維谷的困境。

從趣店萬(wàn)字辯護(hù)文到ClubHouse跟風(fēng)，從元宇宙投資到新能源布局，周亞輝展現(xiàn)著“風(fēng)口獵人”的極致生存術(shù)。這種能力曾讓昆侖萬(wàn)維收獲“獨(dú)角獸捕手”名號(hào)，如今卻成為企業(yè)發(fā)展的致命短板。

當(dāng)投資收益成為利潤(rùn)支柱，主業(yè)萎縮便成必然。更危險(xiǎn)的是，這種路徑依賴已滲透至企業(yè)文化，形成"概念包裝-資本運(yùn)作-減持套現(xiàn)"的惡性循環(huán)。

面對(duì)AGI（通用人工智能）研發(fā)的高投入與不確定性，昆侖萬(wàn)維被迫轉(zhuǎn)向AIGC（人工智能生成內(nèi)容）應(yīng)用開發(fā)。AI搜索、AI社交、AI短劇等十余款產(chǎn)品密集上線，卻無一在中文互聯(lián)網(wǎng)掀起波瀾。這種"機(jī)海戰(zhàn)術(shù)"暴露出公司對(duì)AI商業(yè)化的根本迷?！葻o殺手級(jí)應(yīng)用，又無差異化優(yōu)勢(shì)，只能在紅海市場(chǎng)中苦苦掙扎。

曾經(jīng)貢獻(xiàn)超九成凈利潤(rùn)的投資收益，如今成為公司最大的風(fēng)險(xiǎn)敞口。2024年公允價(jià)值變動(dòng)損失8.73億元，2025年一季度繼續(xù)擴(kuò)大，印證著"靠天吃飯"模式的不可持續(xù)。當(dāng)股權(quán)投資從"提款機(jī)"變?yōu)?碎鈔機(jī)"，昆侖萬(wàn)維失去了最重要的財(cái)務(wù)支柱。

從2023年5月股價(jià)創(chuàng)下70.55元?dú)v史高點(diǎn)，到2025年5月股價(jià)腰斬，資本市場(chǎng)用腳投票。同期Wind人工智能指數(shù)上漲22%，行業(yè)分化加劇。這種反差，折射出投資者對(duì)昆侖萬(wàn)維"偽AI"屬性的清醒認(rèn)知。當(dāng)概念炒作失效，公司估值面臨重估壓力。

這家曾憑借元宇宙、新能源、AI大模型等風(fēng)口概念股價(jià)飆升的“追風(fēng)王者”，靠并購(gòu)包裝、概念炒作維系估值的套路，終于走到了盡頭。

昆侖萬(wàn)維的困境折射出中國(guó)AI產(chǎn)業(yè)的深層矛盾：當(dāng)資本狂歡退潮，真正能穿越周期的，永遠(yuǎn)是那些堅(jiān)守技術(shù)初心、創(chuàng)造真實(shí)價(jià)值的企業(yè)。對(duì)于昆侖萬(wàn)維而言，從"風(fēng)口上的豬"蛻變?yōu)?價(jià)值創(chuàng)造者"，不僅需要戰(zhàn)略定力，更需要對(duì)技術(shù)本質(zhì)的敬畏。這場(chǎng)轉(zhuǎn)型，沒有捷徑可走。