本文來(lái)源：時(shí)代商學(xué)院 作者：彭元重

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來(lái)源|時(shí)代商業(yè)研究院

作者|彭元重

編輯|鄭琳

A股折戟后，這家光伏電池企業(yè)選擇轉(zhuǎn)道港股。

2023年底，中潤(rùn)光能科技股份有限公司（下稱“中潤(rùn)光能”）創(chuàng)業(yè)板IPO本已過(guò)會(huì)。但2024年6月，保薦機(jī)構(gòu)海通證券卻主動(dòng)撤回了保薦申請(qǐng)，IPO就此終止。

九個(gè)月后的2025年3月，中潤(rùn)光能向港交所遞表，擬登陸主板，募資擬用于在美國(guó)建設(shè)新生產(chǎn)基地。

時(shí)代商業(yè)研究院注意到，受光伏行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩、價(jià)格下降等因素影響，2024年中潤(rùn)光能業(yè)績(jī)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，營(yíng)收接近腰斬，凈利潤(rùn)跌至-13.63億元。由盈轉(zhuǎn)虧的同時(shí)，中潤(rùn)光能整體毛利率驟降至-10%，主營(yíng)產(chǎn)品出現(xiàn)虧本銷售的情況。

在行業(yè)進(jìn)入出清期、自身產(chǎn)能利用率下滑的情況下，中潤(rùn)光能卻仍擬募資在海外進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)，其產(chǎn)能消化能力令人擔(dān)憂。

4月3日、5月28日，就業(yè)績(jī)急轉(zhuǎn)直下、產(chǎn)能消化風(fēng)險(xiǎn)等相關(guān)問(wèn)題，時(shí)代商業(yè)研究院向中潤(rùn)光能發(fā)函并嘗試致電詢問(wèn)。但截至發(fā)稿，該公司尚未回復(fù)相關(guān)問(wèn)題。

八成營(yíng)收依賴光伏電池片，2024年凈利潤(rùn)暴跌超170%

招股書顯示，中潤(rùn)光能是一家專業(yè)化光伏電池制造商，產(chǎn)品涵蓋N型電池和P型電池及光伏組件，客戶涵蓋全球十大組件商中的九家。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，按光伏電池對(duì)外出貨量計(jì)，2024年度，中潤(rùn)光能在全球?qū)I(yè)光伏電池制造商中排名第一，市場(chǎng)占有率為18.3%；在全球光伏電池制造商中排名第二，市場(chǎng)占有率為14.6%。

然而，中潤(rùn)光能的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，卻與其龍頭市場(chǎng)地位似乎并不匹配。

2022—2024年（下稱“報(bào)告期”），中潤(rùn)光能分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入125.17億元、208.38億元、113.2億元，年內(nèi)利潤(rùn)分別為8.34億元、16.81億元、-13.63億元。

2024年，中潤(rùn)光能還未上市業(yè)績(jī)就大幅變臉，營(yíng)收整體下滑了45.68%，同期凈利潤(rùn)也由盈轉(zhuǎn)虧，跌幅高達(dá)181.14%。

中潤(rùn)光能業(yè)績(jī)變臉的原因，與行業(yè)整體表現(xiàn)不無(wú)關(guān)系。2024年光伏行業(yè)進(jìn)入產(chǎn)能出清期，各大光伏龍頭企業(yè)均在年報(bào)中表達(dá)了對(duì)于產(chǎn)能過(guò)剩的擔(dān)憂。

光伏硅料龍頭通威股份（600438.SH）的年報(bào)顯示，2024年光伏行業(yè)出現(xiàn)顯著的階段性供需失衡問(wèn)題，行業(yè)產(chǎn)能利用率普遍低迷，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下跌，部分光伏企業(yè)面臨虧損甚至破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

光伏組件龍頭晶科能源（688223.SH）在2024年年報(bào)中指出，隨著行業(yè)產(chǎn)能的擴(kuò)產(chǎn)及技術(shù)進(jìn)步，光伏產(chǎn)品價(jià)格逐步降低，光伏行業(yè)產(chǎn)能總體供需錯(cuò)配的局面并未得到徹底改變。近年來(lái)，行業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)為提升市場(chǎng)份額，保持競(jìng)爭(zhēng)地位，紛紛加快產(chǎn)能擴(kuò)張步伐，導(dǎo)致市場(chǎng)新增及潛在新增產(chǎn)能大幅增加。

量增價(jià)減也導(dǎo)致大量光伏企業(yè)出現(xiàn)虧損，2024年A股64家光伏上市公司的營(yíng)收為9310.96億元，同比下滑22.44%；凈利潤(rùn)為-297.57億元，同比下滑128.35%。

針對(duì)2024年光伏產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)走低，主流產(chǎn)品價(jià)格已明顯低于生產(chǎn)成本的情況，中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)還曾于2024年10月召開“防止行業(yè)內(nèi)卷式惡性競(jìng)爭(zhēng)座談會(huì)”，主題是有序化解供需失衡和出清過(guò)剩產(chǎn)能。

此外，中潤(rùn)光能也在招股書中指出，自2023年第四季度以來(lái)，隨著光伏產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈各環(huán)節(jié)產(chǎn)能突增，光伏行業(yè)整體出現(xiàn)階段性和區(qū)域性產(chǎn)能過(guò)剩，行業(yè)利潤(rùn)率出現(xiàn)下滑。

除了行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩帶來(lái)的壓力，中潤(rùn)光能的業(yè)績(jī)變臉或許還與其過(guò)于依賴單一業(yè)務(wù)及其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有關(guān)。

首先，中潤(rùn)光能并不像通威股份、隆基綠能等企業(yè)一樣，業(yè)務(wù)涵蓋硅片、電池片和組件等多個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈，進(jìn)行垂直一體化均衡布局。報(bào)告期各期，中潤(rùn)光能光伏電池片收入占比分別為92.5%、91.0%、81.1%，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)較為單一，容易受到單一環(huán)節(jié)價(jià)格波動(dòng)影響，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱。

其次，中潤(rùn)光能的技術(shù)轉(zhuǎn)型進(jìn)程較為緩慢，一定程度上拖累了業(yè)績(jī)表現(xiàn)。近年來(lái)，光伏電池技術(shù)路線迅速由P型電池轉(zhuǎn)向性能和效率更高的N型電池，而P型電池片在N型電池片崛起后，逐步被市場(chǎng)淘汰出清。

中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)編制的《中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展路線圖》顯示，N型TOPCon電池的市場(chǎng)占比將從2023年的23%，快速提升至2024年的60%。從各大光伏龍頭企業(yè)發(fā)布的產(chǎn)能規(guī)劃來(lái)看，TOPCon電池技術(shù)已成為未來(lái)擴(kuò)產(chǎn)重點(diǎn)。

而招股書顯示，2023—2024年，中潤(rùn)光能P型電池片收入占比分別為73.6%、32.8%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)落后于市場(chǎng)需求的變化。

P型電池面臨虧本銷售，存貨減值風(fēng)險(xiǎn)壓頂

從產(chǎn)品上看，中潤(rùn)光能主要擁有光伏電池片、光伏組件產(chǎn)品線，而光伏電池片又主要分為單晶電池片、多晶電池片。其中，中潤(rùn)光能收入以單晶電池片為主，分為P型和N型。

報(bào)告期各期，中潤(rùn)光能P型電池片收入占比分別為86.3%、73.6%、32.8%，2022年和2023年均是其核心產(chǎn)品。

由于產(chǎn)能過(guò)剩愈演愈烈，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一的中潤(rùn)光能受到?jīng)_擊較大，除N型電池片及其他業(yè)務(wù)外，中潤(rùn)光能其余產(chǎn)品均處于虧本銷售的狀態(tài)，2024年整體毛利率由正轉(zhuǎn)負(fù)，下滑至-10.1%。

在各個(gè)產(chǎn)品中，核心產(chǎn)品P型電池片的虧損情況尤為嚴(yán)重。報(bào)告期各期，中潤(rùn)光能P型電池片的平均售價(jià)分別為1.022元/瓦、0.6457元/瓦、0.289元/瓦，毛利率由2023年的16.3%跌至2024年的-39.2%。

除了行業(yè)產(chǎn)能出清導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下行，中潤(rùn)光能虧本銷售主營(yíng)產(chǎn)品或還與其存貨壓力有關(guān)。

報(bào)告期各期，中潤(rùn)光能的存貨余額分別為9.38億元、22.37億元、24.0億元，存貨在三年間增長(zhǎng)了156.32%。中潤(rùn)光能的存貨以原材料和庫(kù)存商品為主，報(bào)告期各期占比均在96%以上。

而中潤(rùn)光能相應(yīng)計(jì)提的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備偏低，報(bào)告期各期分別為0.94億元、3.09億元、1.89億元，存貨計(jì)提比例分別為10.01%、13.82%、7.85%。

硅片和光伏電池片市場(chǎng)價(jià)格在2024年大幅下滑后，目前仍都處于歷史較低位，一旦發(fā)生大額的存貨減值，中潤(rùn)光能的凈利潤(rùn)將遭受較大沖擊。

以隆基綠能為例，2024年上半年其歸母凈利潤(rùn)虧損了52.57億元，虧損中包含的存貨跌價(jià)損失高達(dá)48.7億元，占比超過(guò)90%。

因此，迫于市場(chǎng)環(huán)境與存貨減值的壓力，中潤(rùn)光能或許不得不快速去庫(kù)存。

需要注意的是，在行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩、核心產(chǎn)品虧本甩賣、存貨高企的背景之下，中潤(rùn)光能此次IPO依舊要大舉募資在美國(guó)建立新的生產(chǎn)基地，用于生產(chǎn)高效光伏電池片。

此外，報(bào)告期各期，中潤(rùn)光能單晶電池片產(chǎn)能利用率分別為98.5%、94.0%、89.3%，產(chǎn)能利用率呈現(xiàn)逐年下滑的趨勢(shì)，不禁令人擔(dān)憂其新增產(chǎn)能消化能力。

（全文2490字）

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