作者/星空下的鍋包肉

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的香菜

今年以來，#核聚變 領(lǐng)域熱度持續(xù)攀升，頻頻成為資本市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。相關(guān)概念股如#融發(fā)核電（002366）、#合鍛智能（603011）的股價(jià)表現(xiàn)亮眼，吸引了不少投資者的目光。

其中，融發(fā)核電深度參與了國際熱核實(shí)驗(yàn)堆（ITER）項(xiàng)目我國承制部分個(gè)別部件的制造工作；合鍛智能核聚變業(yè)務(wù)則專注于解決聚變堆復(fù)雜部件研發(fā)制造，已投身聚變堆等核心部件的制造預(yù)研工作。

來源：2025年6月12日數(shù)據(jù)

然而，核聚變雖有著較核裂變效率更高、成本更低、安全性更好的巨大優(yōu)勢(shì)，但其實(shí)現(xiàn)難度堪稱世界級(jí)難題，距離實(shí)際落地仍有漫長的路要走（相關(guān)閱讀：核聚變商業(yè)化再提速！超導(dǎo)磁體，價(jià)值高地！）。

在此背景下，核聚變概念顯然還難以反哺企業(yè)業(yè)績。立足當(dāng)下，融發(fā)核電和合鍛智能實(shí)則正面臨著不小的生存壓力。

一、可控核聚變，理想豐滿現(xiàn)實(shí)骨感

合鍛智能以#高端成形機(jī)床 和#智能分選設(shè)備 為主業(yè)，為客戶提供包括液壓機(jī)、機(jī)械壓力機(jī)、色選機(jī)、聚變堆核心零部件等產(chǎn)品和服務(wù)。根據(jù)2024年數(shù)據(jù)顯示，色選機(jī)、液壓機(jī)、機(jī)壓機(jī)分別占總營收55.52%、28.48%、12.99%。其中關(guān)于核聚變相關(guān)業(yè)務(wù)，還處于“爭(zhēng)取盡快形成市場(chǎng)規(guī)模”的階段。

來源：合鍛智能2024年年報(bào)

至于融發(fā)核電，從名字也能看出來，這確實(shí)是一家核電領(lǐng)域的企業(yè)。

融發(fā)核電主要從事#高端裝備機(jī)械制造及#高端材料 業(yè)務(wù)，為核電、水電、風(fēng)電、石化、冶金及國防等提供重大技術(shù)裝備、高新部件、高端材料和技術(shù)服務(wù)。其中，核電行業(yè)收入約占44%，主要產(chǎn)品包括核電主管道、反應(yīng)堆冷卻劑循環(huán)主泵泵殼等。

不過此核電并不等同于核聚變。核能有兩種釋放能量的方式，一是#核裂變，二是#核聚變。目前核電主要采用的是核裂變。核裂變電站已經(jīng)能夠?qū)崿F(xiàn)全年穩(wěn)定運(yùn)行，而核聚變的最新運(yùn)行記錄是1億攝氏度1066秒，還在分秒必爭(zhēng)中。

來源：央視網(wǎng)

由此可見，可控核聚變距離商業(yè)化落地，還差的很遠(yuǎn)。而融發(fā)核電和合鍛智能這類概念股，縱然有參與相關(guān)項(xiàng)目的研制工作，但實(shí)際上仍是概念。

二、高端高毛利與低端負(fù)毛利，兩極分化

融發(fā)核電和合鍛智能同屬設(shè)備制造業(yè)，雖然主營產(chǎn)品并不相同，但卻面臨一個(gè)共同問題，即高端高毛利與低端負(fù)毛利，兩極分化。

按照行業(yè)劃分，合鍛智能產(chǎn)品分為專用設(shè)備制造和通用設(shè)備制造兩大類。2024年，專用設(shè)備和通用設(shè)備收入分別占總營收56.42%、41.48%。其中，專用設(shè)備毛利率達(dá)44.32%，而通用設(shè)備毛利率卻只有-2.60%。

來源：2024年數(shù)據(jù)， 融發(fā)核電（左）合鍛智能（右）

融發(fā)核電亦是如此。融發(fā)核電收入主要來源于核電行業(yè)和其他專用設(shè)備行業(yè)，2024年?duì)I收占比分別約為43.67%、54%。

其中，核電裝備制造門檻較高。一方面，我國對(duì)核安全設(shè)備的設(shè)計(jì)和制造活動(dòng)施行嚴(yán)格的許可證管理制度；另一方面，核級(jí)材料和鑄鍛件生產(chǎn)所需的技術(shù)和工藝也處于行業(yè)高端。得益于此，2024年，融發(fā)核電的核電板塊毛利率高達(dá)52.41%。

但是，其他專用設(shè)備行業(yè)毛利率卻只有-5%。高端產(chǎn)品的高毛利優(yōu)勢(shì)，被低端產(chǎn)品嚴(yán)重稀釋。

而且最關(guān)鍵的是，制造業(yè)是典型的重資產(chǎn)投入行業(yè)，已投成本覆水難收。所以即便低端產(chǎn)品毛利率已成負(fù)數(shù)，也不能隨意停產(chǎn)。相反只有做大收入，才能攤薄成本。

這一點(diǎn)，在融發(fā)核電身上有一定體現(xiàn)。2024年，融發(fā)核電的其他專用設(shè)備行業(yè)收入同比大幅增長62.41%。相應(yīng)的，毛利率也有改善，從-9.41%提升至-5%。只是-5%的毛利率，仍然處于嚴(yán)重虧損中。

三、高減值、慢周轉(zhuǎn)，擠壓盈利空間

整體來看，2024年，合鍛智能和融發(fā)核電毛利率分別為24.73%、21.53%。而同期，期間費(fèi)用率合計(jì)分別為23.34%、14.51%。

來源：2024年度公開數(shù)據(jù)整理

對(duì)比來看，合鍛智能毛利率和費(fèi)用率大體相當(dāng)，已基本沒有盈利空間。不過融發(fā)核電各項(xiàng)費(fèi)用率都處于較低水平，理論上應(yīng)該是盈利的。

但問題是，擺在合鍛智能和融發(fā)核電面前的，還有居高不下的存貨和應(yīng)收賬款。

2024年，合鍛智能和融發(fā)核電存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別高達(dá)275.52天、375.78天；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別高達(dá)132.35天、120.15天。截至2025年一季度末，合鍛智能存貨加應(yīng)收賬款合計(jì)已占總資產(chǎn)45%，占凈資產(chǎn)96%。

存貨高企，但公司主營業(yè)務(wù)中又有一半左右屬于賠本買賣，這就意味著存貨也必然面臨貶值問題。另外應(yīng)收賬款也存在回款風(fēng)險(xiǎn)。

數(shù)據(jù)顯示，2024年，因信用減值和資產(chǎn)減值，合鍛智能和融發(fā)核電各產(chǎn)生損失1.2億左右，分別占其總營收5.6%、12%。

來源：2024年度公開數(shù)據(jù)整理

這樣算下來，縱然是費(fèi)用率較低的融發(fā)核電，也不再具有盈利空間。2024年，合鍛智能和融發(fā)核電凈利率分別為-4.32%、-2.88%，都處于虧損之中。

事實(shí)上，融發(fā)核電有今天，已是不易。融發(fā)核電的優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)核電板塊，某種程度上也是“靠天吃飯”。過去三年零核準(zhǔn)，融發(fā)核電苦不堪言。一度破產(chǎn)重整，險(xiǎn)遭退市。

2023年，重整后的融發(fā)核電重獲新生，疊加核電核準(zhǔn)項(xiàng)目增加，全年核電業(yè)務(wù)收入暴漲139.23%。

但這種爆發(fā)增長，靠的是特殊的天時(shí)地利。2024年，融發(fā)核電的核電業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入4.4億，同比增速已降至15.78%。

2024年，融發(fā)核電的收入增長，很大程度上靠的是其他專業(yè)設(shè)備行業(yè)。但如前所說，這個(gè)板塊自顧不暇。收入占比越大，虧得越多。

融發(fā)核電走出了破產(chǎn)陰霾，但業(yè)績上，還沒有真正迎來曙光。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒有買賣就沒有傷害。