想想未來的某一天，打開你的數(shù)字錢包，看看里面裝了啥？

比特幣？美元穩(wěn)定幣？還是數(shù)字人民幣？Web3（第三代互聯(lián)網(wǎng)，也被稱為分布式互聯(lián)網(wǎng)或去中心化的互聯(lián)網(wǎng)）世界正衍生出貨幣新生態(tài)。

作為全球第二大美元穩(wěn)定幣（USDC）的發(fā)行商，Circle Internet Group（下稱“Circle”）于6月5日在紐交所上市，發(fā)行定價31美元/股，募資11億美元，首日股價上漲168%。然而，Circle高管減持355萬股股票（價值約1.04億美元），引發(fā)公司股價在6月9日下跌超8%。與此同時，美國參議院擬于當(dāng)?shù)貢r間6月17日對《引導(dǎo)和建立美國穩(wěn)定幣國家創(chuàng)新法案》（下稱《GENIUS法案》）進行最終表決。

產(chǎn)業(yè)端上，全球支付巨頭布局加速，如卡組織Visa和Mastercard接入穩(wěn)定幣結(jié)算；沃爾瑪測試企業(yè)穩(wěn)定幣，驗證商業(yè)場景可行性等。

這些動態(tài)揭示了一個深刻趨勢：穩(wěn)定幣或成為主權(quán)貨幣的“影子做市商”。

美元穩(wěn)定幣（USDT、USDC）像“鏈上美元”滿場飛，背后可能還藏著個叫“影子美聯(lián)儲”的大玩家，可以影響全球利率水平，穩(wěn)住美元的全球貨幣主導(dǎo)地位。

盡管按照Circle創(chuàng)始人Jeremy Allaire的話說，穩(wěn)定幣將重塑全球金融體系，而區(qū)塊鏈的“iPhone時刻”尚未到來。USDC爆發(fā)式增長背后是基礎(chǔ)設(shè)施、監(jiān)管和網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的三重挑戰(zhàn)。

國際清算銀行（BIS）2025年5月發(fā)布的《Stablecoins and safe asset prices》（編輯譯：《穩(wěn)定幣與安全資產(chǎn)價格》）工作論文揭示，非傳統(tǒng)市場參與者（如穩(wěn)定幣發(fā)行商、對沖基金和算法交易商）對美國國債市場的影響日益顯著。美元穩(wěn)定幣（如USDC、USDT）已成為美國國債市場的重要玩家，2024年購買400億美元短期美國國債，規(guī)模堪比大型貨幣市場基金。

國際清算銀行實證結(jié)果顯示，在加入控制變量后，35億美元穩(wěn)定幣的流入會在10天內(nèi)使3個月期美國國債收益率下行2—2.5個基點，而同樣金額美元穩(wěn)定幣的流出則會導(dǎo)致3個月期美國國債收益率上升6—8個基點。

這種影響力使得穩(wěn)定幣被戲稱為“影子美聯(lián)儲”。美聯(lián)儲通過貨幣政策調(diào)控利率，而穩(wěn)定幣通過美國國債交易間接影響收益率曲線。Circle的USDC儲備（2025年3月約439億美元）主要投資于3個月期美國國債，其IPO募資11億美元（60%的資金用于配置短債，約6.6億美元）在理論上壓低3個月期美國國債收益率0.38—0.47個基點。

國際清算銀行警告，穩(wěn)定幣集中儲備可能引發(fā)擠兌風(fēng)險，例如2023年USDC因硅谷銀行危機而短暫脫鉤。若20億美元USDC遭遇贖回，需拋售等值美國國債，可能推高收益率6.8—8.5個基點，堪比美聯(lián)儲單次加息的效果。

在工銀國際首席經(jīng)濟學(xué)家程實看來，美國國債作為全球金融體系“無風(fēng)險資產(chǎn)基準(zhǔn)”的錨定地位，其一旦發(fā)生擾動，將通過估值體系、抵押品體系與風(fēng)險定價體系形成廣泛外溢。這一變化意味著，不僅融資成本將整體抬升，資本市場內(nèi)部也將面臨信用等級與流動性預(yù)期的重構(gòu)。趨勢一旦開始，不會輕易結(jié)束。

程實認(rèn)為，全球資本市場或?qū)⑦M入一場前所未有的資產(chǎn)信任重建，重新定義何為“安全”。這一過程不可避免地將引發(fā)流動性緊縮、風(fēng)險溢價上行與資產(chǎn)間傳導(dǎo)失衡，全球資本市場可能由此陷入新一輪信用緊縮周期，宏觀流動性與金融穩(wěn)定性同步承壓。

在美聯(lián)儲縮表背景下，美國需要尋找新買家消化巨量國債。持有者在持續(xù)減持美國國債，而穩(wěn)定幣強制儲備美國國債的機制，恰好填補了這一缺口。

事實上，截至2025年5月，全球穩(wěn)定幣市值突破2500億美元，USDT和USDC占85%以上，或試圖從“美元數(shù)字化替代品”演變?yōu)殒溕媳茈U與清算資產(chǎn)。

這也引發(fā)了監(jiān)管層的擔(dān)憂。國際貨幣基金組織（IMF）貨幣和資本市場部主任助理蘭吉特·辛格認(rèn)為，在一些新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟體中，以美元計價的穩(wěn)定幣可能會成為一種受歡迎的價值儲存手段以及對沖通脹和貨幣貶值的工具。從用戶的角度看，在宏觀經(jīng)濟面臨壓力和金融機構(gòu)力量薄弱的情況下，這種所謂的“加密資產(chǎn)化”可以提供一種途徑來保護金融利益。

在IMF金融部門專家帕爾馬·貝恩斯看來，如果不受監(jiān)管，穩(wěn)定幣可能會繞過對自由資本流動的控制措施，同時導(dǎo)致中央銀行的宏觀經(jīng)濟管理復(fù)雜化。

就“穩(wěn)定幣對國際貨幣體系的影響與啟示”這一主題，在5月25日中國財富管理50人論壇（CWM50）舉辦的“國際貨幣體系重構(gòu)與應(yīng)對”研討會上，京東集團高級研究總監(jiān)朱太輝表示，有別于普通加密資產(chǎn)，2023年以來全球穩(wěn)定幣發(fā)展呈現(xiàn)出了四個趨勢性特征：市場規(guī)模持續(xù)增長、持有用戶不斷增加、使用場景不斷拓寬、與傳統(tǒng)金融體系融合不斷深化。

從國際貨幣體系變革的視角來看，朱太輝認(rèn)為，穩(wěn)定幣市場在幣種上由美元穩(wěn)定幣主導(dǎo)，儲備資金投向上由美元金融資產(chǎn)主導(dǎo)，美元穩(wěn)定幣帶動了“新的美元循環(huán)”，有助于強化美元的國際主導(dǎo)地位。

京東集團首席經(jīng)濟學(xué)家沈建光分析稱，美國新一屆政府的加密貨幣政策框架已經(jīng)回到“支持創(chuàng)新發(fā)展”的主線，《GENIUS法案》比較清晰地反映出了美國意在主導(dǎo)全球穩(wěn)定幣市場發(fā)展的意圖：既要實現(xiàn)美元穩(wěn)定幣主導(dǎo)，也要實現(xiàn)美國發(fā)行人主導(dǎo)。

從近期英國、澳大利亞、韓國、土耳其、阿根廷等國家的立法計劃來看，沈建光認(rèn)為，各國對于穩(wěn)定幣的政策考慮已經(jīng)不是要不要發(fā)展的問題，而是怎么發(fā)展的問題。

有分析認(rèn)為，未來的加密貨幣生態(tài)，或許不得不在“自由創(chuàng)新”與“政治規(guī)訓(xùn)”之間尋找新的平衡點。

中國社科院國家金融與發(fā)展實驗室副主任楊濤認(rèn)為，在“新特里芬難題”下，如美元穩(wěn)定幣以作為安全資產(chǎn)和信心存疑的美元資產(chǎn)作為支撐，增強自身的穩(wěn)定性與可信性，反過來又試圖反哺美元資產(chǎn)的穩(wěn)定性，其邏輯也難以自洽。雖然穩(wěn)定幣增加了國際貨幣體系的彈性，但由于放棄了“超主權(quán)”，也無法解決其固有缺陷。

“跨境支付的真正痛點不在于技術(shù)的先進性，而在于規(guī)則、制度、標(biāo)準(zhǔn)與規(guī)范的差異，當(dāng)納入主流監(jiān)管的游戲規(guī)則之后，穩(wěn)定幣的跨境支付效率必然受到影響。”楊濤表示，所謂的穩(wěn)定幣推動構(gòu)建“鏈上布雷頓森林體系”，仍存在內(nèi)在的不可持續(xù)性。

（作者 歐陽曉紅）

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歐陽曉紅

經(jīng)濟觀察報首席記者 長期關(guān)注宏觀經(jīng)濟、金融貨幣市場、保險資管、財富管理等領(lǐng)域。十多年財經(jīng)媒體從業(yè)經(jīng)驗。