四川大決策投顧 摘要：鋁作為大宗商品核心品種，價格受宏觀經濟周期影響顯著。中國作為全球最大電解鋁生產國，政策約束下產能增速趨緩。能源轉型背景下，新能源車及光伏加速鋁消費，有效對沖建筑需求下滑。供需緊平衡支撐鋁價中樞上移，疊加成本優化以及全球綠色需求擴張，板塊估值有望持續提升。

1.電解鋁行業概述

電解鋁是通過電解法從氧化鋁中提煉金屬鋁的核心工藝，采用冰晶石-氧化鋁融鹽電解法，以碳素體為陽極、鋁液為陰極，在950-970℃高溫下通入直流電進行反應，最終生成原鋁。

從電解鋁的產業結構來看，在電解鋁的生產過程中，主要的原料有氧化鋁、電、煤碳以及氟化鋁。產業鏈結構如下：

上游：鋁土礦開采（中國儲量僅占全球3.3%，依賴進口幾內亞、澳大利亞等國）、氧化鋁冶煉（2021年中國產量7747.5萬噸）、電力供應（火電占88%，水電/新能源占比提升）。

中游：電解鋁生產（2023年中國產量4159.4萬噸，占全球近60%）、鋁合金加工（如鑄錠、型材）。

下游：建筑（占需求25%）、交通運輸（25%）、電力電子及新能源（光伏、新能源汽車增速超15%）等。新能源領域成為核心增長點，如新能源汽車輕量化、光伏鋁邊框需求旺盛。

2.供給端：國內產能接近天花板，海外新增產能有限

根據 SMM 數據，截至 2025 年 4 月 30日，國內電解鋁已建成產能 4569 萬噸/年，除部分置換產能外，國內受產能天花板限制，未來兩年，國內凈新增年產能小于 100 萬噸。而截至 4 月底國內電解鋁運行產能 4391 萬噸/年，產能利用率高達 96.1%，受負荷限制原因，產能利用率上升空間同樣有限。綜上我們預計 25/26 年國內電解鋁產量增速分別為 1.5%/0.3%。

而海外方面新增產能同樣較少，此前受歐洲能源危機影響的關停產能已接近完成復產，25-26 年全球電解鋁產量增速或迎來臺階式下滑。

3. 需求端：內外需有望共振，鋁需求穩健增長

據smm,電解鋁下游需求中建筑、交通以及電力電子行業消費占比接近70%，24年隨著光伏裝機增長及新能源汽車的滲透率提升，帶

動電力及交通板塊用鋁量增長，彌補建筑等其他傳統行業用鋁量的下降，2024年國內電力電子及交通板塊總用鋁量同比增長7.5%，占國內總用鋁量的46.3%，2025年這兩部分用鋁總量有望繼續增長4%。

4.長期供需走向短缺格局，鋁價遠期維持樂觀

供給約束下，國內電解鋁產量增速中樞下移，廢鋁供給維持緊張狀態，我們預期 25/26 年國內鋁元素供應增速分別為 2.5%/3.1%；而需求端盡管 25 年受到國內外多重因素擾動，增速或面臨下滑，但汽車、電力等領域需求高增或支撐需求端增速實現穩定。根據我們測算，2025/2026 年國內電解鋁供需平衡分別為-15/-21 萬噸，考慮國內目前社會庫存偏低，鋁水比例持續上升，我們認為電解鋁在未來緊平衡狀態下的價格彈性將明顯釋放，維持鋁價遠期樂觀的判斷。

5.電解鋁行業近期呈現以下積極變化：

政策驅動綠色轉型：國家出臺《鋁產業高質量發展實施方（2025—2027年）》，明確要求2027年清潔能源使用比例提升至30%以上，并推動產能向云南、四川等水電富集區轉移，云南憑借0.25元/度的低價水電，產能規劃超600萬噸，綠電鋁占比提升至35%。同時，《節能降碳專項行動計劃》設定2025年再生鋁產量目標1150萬噸，加速循環經濟布局。

技術升級降本增效：600kA級超大型電解槽技術普及率突破60%，噸鋁直流電耗降至12500kWh以下，較傳統技術節能15%以上；智能化改造（如AI監控、數字孿生系統）推動人均效率提升30%，噸鋁成本下降500元以上。氫能煉鋁等低碳技術進入中試階段，噸鋁碳排放可降低85%。

供需緊平衡支撐利潤：國內產能嚴格受限（4500萬噸天花板），2025年運行產能4410萬噸，增速放緩至2.2%。需求端新能源領域貢獻顯著增量：新能源汽車用鋁量達480萬噸（增速25%），光伏邊框用鋁需求增速超15%，有效對沖建筑需求下滑。供需缺口推動鋁價突破19000元/噸，社會庫存降至44.9萬噸歷史低位，龍頭企業噸利潤維持3000-4000元高位。

綠電與再生鋁突破：綠電直連政策落地，電解鋁企業通過風電、光伏直連降低碳足跡，噸綠電鋁碳排放僅1.57噸（火電鋁為12.61噸）。再生鋁產能加速擴張，2025年產量預計1200萬噸，占比提升至25%，高值化再生技術降低能耗80%。

資本與出口優化：歐盟碳關稅（CBAM）倒逼低碳鋁出口溢價達200美元/噸，刺激企業加速綠電鋁認證；國內再生鋁期貨上市，規范回收體系并引導資源高效配置。

6.電解鋁行業投資邏輯與個股梳理

鋁作為大宗商品核心品種，價格受宏觀經濟周期影響顯著。中國作為全球最大電解鋁生產國，政策約束下產能增速趨緩。能源轉型背景下，新能源車及光伏加速鋁消費，有效對沖建筑需求下滑。供需緊平衡支撐鋁價中樞上移，疊加成本優化以及全球綠色需求擴張，板塊估值有望持續提升。

相關個股：神火股份、云鋁股份、電投能源、中國鋁業等。

風險提示：鋁需求不及預期；上游資源供給波動；能源成本大幅波動。

參考資料：

1.2025-6-3華泰證券——波涌回調藏富路，且將機遇入囊中

2.2024-11-19國盛證券——四大板塊齊頭并進，全產業鏈布局的央企鋁業巨擘啟航

3.2025-6-20中原證券——周期與成長共舞，穩中求進

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