本文來(lái)源：時(shí)代商業(yè)研究院 作者：彭元重

來(lái)源|時(shí)代商業(yè)研究院

作者|彭元重

編輯|鄭琳

近年來(lái)，隨著消費(fèi)端生鮮電商與預(yù)制菜的爆發(fā)，冷鏈賽道成為資本關(guān)注的焦點(diǎn)。

2025年4月25日，紅星冷鏈(湖南)股份有限公司（下稱(chēng)“紅星冷鏈”）向聯(lián)交所遞表，擬登陸主板，募資用于擴(kuò)建工廠(chǎng)與倉(cāng)儲(chǔ)、升級(jí)設(shè)備技術(shù)、戰(zhàn)略收購(gòu)以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

時(shí)代商業(yè)研究院注意到，紅星冷鏈經(jīng)營(yíng)范圍主要集中于湖南省，2022—2024年（下稱(chēng)“報(bào)告期”），其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較為乏力，營(yíng)收復(fù)合增長(zhǎng)率明顯低于行業(yè)增速，核心業(yè)務(wù)均價(jià)和庫(kù)容利用率雙雙下滑，面臨一定的區(qū)域型企業(yè)的增長(zhǎng)瓶頸。

而若想突破區(qū)域天花板向全國(guó)范圍拓展，紅星冷鏈需要解決固定資產(chǎn)折舊侵蝕利潤(rùn)、行業(yè)供需失衡、技術(shù)護(hù)城河待加強(qiáng)等多方面的難題。

4月28日、7月15日，就業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)可持續(xù)性、產(chǎn)能消化能力、研發(fā)投入力度等相關(guān)問(wèn)題，時(shí)代商業(yè)研究院向紅星冷鏈發(fā)送郵件并嘗試致電詢(xún)問(wèn)。但截至發(fā)稿，該公司尚未回復(fù)相關(guān)問(wèn)題。

湖南區(qū)域業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)面臨瓶頸，近三年?duì)I收增長(zhǎng)陷入停滯

招股書(shū)顯示，紅星冷鏈主營(yíng)業(yè)務(wù)為冷凍食品交易服務(wù)和冷凍倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)，其中冷凍倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)為最主要的收入來(lái)源，客戶(hù)主要包括冷凍食品行業(yè)的各利益相關(guān)者，紅星冷鏈向客戶(hù)出租門(mén)店或提供冷凍倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)。

具體來(lái)看，紅星冷鏈的核心競(jìng)爭(zhēng)力在于“交易+倉(cāng)儲(chǔ)”的協(xié)同效應(yīng)，主要在湖南省經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)（具體占比招股書(shū)未披露），地理范圍相對(duì)有限。報(bào)告期內(nèi)，紅星冷鏈的前五大客戶(hù)每年產(chǎn)生的收入占比不足10%，且其間并無(wú)單一客戶(hù)的貢獻(xiàn)超過(guò)總收入的3%，客戶(hù)以中小批發(fā)商為主。

灼識(shí)咨詢(xún)報(bào)告顯示，按2024年冷凍食品交易服務(wù)的交易總值計(jì)，中國(guó)中部地區(qū)前四名參與者合計(jì)占市場(chǎng)份額的31.0%，紅星冷鏈在中部地區(qū)市占率為8.9%，排名第二；在湖南省市占率為52.7%，排名第一。

按2024年的收入計(jì)，中國(guó)中部地區(qū)前五名參與者合計(jì)占市場(chǎng)份額的9.7%，紅星冷鏈于中部地區(qū)和湖南省均排名第一，所占市場(chǎng)份額分別為2.6%及13.6%。

招股書(shū)顯示，目前我國(guó)冷鏈?zhǔn)袌?chǎng)呈現(xiàn)“大市場(chǎng)、低集中度”的特征，競(jìng)爭(zhēng)格局高度區(qū)域化，以存在大量的區(qū)域型企業(yè)為主要特征。

而從報(bào)告期內(nèi)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，作為一家深耕于湖南的區(qū)域冷鏈巨頭，紅星冷鏈似乎已經(jīng)觸及業(yè)績(jī)的天花板，面臨著區(qū)域型企業(yè)的增長(zhǎng)瓶頸。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期各期，紅星冷鏈分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.37億元、2.02億元、2.34億元，報(bào)告期內(nèi)復(fù)合增長(zhǎng)率約為-0.64%；年內(nèi)利潤(rùn)分別為7911萬(wàn)元、7531萬(wàn)元、8288萬(wàn)元，報(bào)告期內(nèi)復(fù)合增長(zhǎng)率僅為2.35%。

需要注意的是，紅星冷鏈的業(yè)績(jī)?cè)鏊僖裁黠@低于行業(yè)增速。

據(jù)灼識(shí)咨詢(xún)報(bào)告，按吞吐額計(jì)，中國(guó)冷凍食品交易總值由2020年的1.5萬(wàn)億元增加至2024年的1.7萬(wàn)億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為3.8%；中國(guó)冷凍倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模從2020年的217億元增長(zhǎng)至2024年的256億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為4.2%。

具體到中部地區(qū)來(lái)看，冷凍食品交易總值由2020年的4000億元增長(zhǎng)至2024年的5000億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為3.8%；冷凍倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模從2020年的61億元增長(zhǎng)至2024年的72億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為4.2%。

由此可見(jiàn)，紅星冷鏈報(bào)告期內(nèi)的收入增速不僅落后于全國(guó)行業(yè)增速，且已落后于中部地區(qū)行業(yè)增速。

紅星冷鏈也在招股書(shū)中表示，盡管冷鏈物流服務(wù)行業(yè)具有區(qū)域性質(zhì)，但公司經(jīng)營(yíng)的地域限制可能使經(jīng)營(yíng)更易受到湖南省當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)衰退、政策變動(dòng)或監(jiān)管轉(zhuǎn)變的影響。此外，倘若公司的增長(zhǎng)策略未能達(dá)到預(yù)期效果，公司的業(yè)務(wù)發(fā)展亦可能受限于湖南省的行業(yè)增長(zhǎng)潛力。

折舊攤銷(xiāo)費(fèi)用率逐年增長(zhǎng)，單價(jià)及庫(kù)容利用率雙下滑

想要突破業(yè)績(jī)瓶頸，實(shí)現(xiàn)從“區(qū)域深耕”到“全國(guó)突圍”，紅星冷鏈仍面臨三方面的挑戰(zhàn)。

一是折舊攤銷(xiāo)費(fèi)用侵蝕利潤(rùn)，資金難以支撐業(yè)務(wù)擴(kuò)展。

冷鏈物流行業(yè)作為重資產(chǎn)行業(yè)，需要投入大量設(shè)備、土地、樓宇等，普遍存在固定資產(chǎn)占比較高的現(xiàn)象。

而折舊攤銷(xiāo)費(fèi)用更是成為侵蝕紅星冷鏈利潤(rùn)的重要因素。招股書(shū)顯示，報(bào)告期各期，紅星冷鏈銷(xiāo)售成本下的折舊及攤銷(xiāo)費(fèi)用分別為3186.1萬(wàn)元、3208.8萬(wàn)元、4275.0萬(wàn)元，占銷(xiāo)售成本的比例分別為27.0%、37.7%、38.8%，呈現(xiàn)逐年增長(zhǎng)的趨勢(shì)。

而擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍需要大量資金投入，報(bào)告期內(nèi)紅星冷鏈資金并不寬裕，存在明顯償債壓力。招股書(shū)顯示，報(bào)告期各期，紅星冷鏈的流動(dòng)比率指標(biāo)明顯下滑，分別為2.4倍、0.6倍、0.6倍，紅星冷鏈稱(chēng)主要原因?yàn)橘?gòu)買(mǎi)物業(yè)、廠(chǎng)房及設(shè)備的應(yīng)付款項(xiàng)增加。

報(bào)告期各期，紅星冷鏈現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為5703.4萬(wàn)元、5615萬(wàn)元、3602.1萬(wàn)元，同期的流動(dòng)負(fù)債總額分別約為0.66億元、2.23億元、1.35億元。

二是市場(chǎng)供需剪刀差拉大，單價(jià)及庫(kù)容利用率下滑。

招股書(shū)顯示，紅星冷鏈的核心業(yè)務(wù)冷凍倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)分為南、北兩大倉(cāng)庫(kù)。報(bào)告期初至報(bào)告期末，紅星冷鏈南部冷凍倉(cāng)儲(chǔ)基地的平均月倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)從每噸79.4元降至66.9元，北部基地的平均月倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)從每噸59.5元降至51.5元。

同期，南部倉(cāng)庫(kù)庫(kù)容利用率由98.9%降至90.5%，北部倉(cāng)庫(kù)庫(kù)容利用率由85.0%降至67.8%，總庫(kù)容利用率從96.7%降至88.1%。

紅星冷鏈在招股書(shū)中解釋稱(chēng)，南部倉(cāng)庫(kù)平均單價(jià)下滑是其采取了戰(zhàn)略性低價(jià)策略吸引新客戶(hù)所致；北部倉(cāng)庫(kù)庫(kù)容利用率下滑主要是由于在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，戰(zhàn)備性地關(guān)注冷凍倉(cāng)儲(chǔ)需求量大的重要客戶(hù)，從而使得客戶(hù)數(shù)量減少。

由上述數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，盡管紅星冷鏈在降價(jià)以吸引新客戶(hù)，但仍難抵消老客戶(hù)流失的影響。

而據(jù)中物聯(lián)冷鏈委數(shù)據(jù)，2024年我國(guó)冷庫(kù)求租量為2291.1萬(wàn)立方米，同比增長(zhǎng)16.51%；冷庫(kù)出租量為3262.2萬(wàn)立方米，同比增長(zhǎng)19.14%，供需剪刀差進(jìn)一步拉大，去存量化形勢(shì)嚴(yán)峻。

在冷庫(kù)市場(chǎng)供需剪刀差拉大的情況下，報(bào)告期內(nèi)，紅星冷鏈每噸的月均倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)出現(xiàn)下降，倉(cāng)庫(kù)庫(kù)容利用率下滑加劇了業(yè)績(jī)壓力。

三是研發(fā)創(chuàng)新能力有待加強(qiáng)，產(chǎn)品與服務(wù)能力開(kāi)發(fā)不足。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期各期，紅星冷鏈的研發(fā)投入分別為44.9萬(wàn)元、111.7萬(wàn)元、110.9萬(wàn)元，占公司總營(yíng)收的比例分別為0.2%、0.6%、0.5%，3年累計(jì)研發(fā)投入總額僅有267.5萬(wàn)元。

截至2024年末，紅星冷鏈只有9名研發(fā)人員，占員工總數(shù)的比例僅為2.4%。此外，紅星冷鏈僅有3項(xiàng)實(shí)用新型專(zhuān)利以及10項(xiàng)軟件版權(quán)，并無(wú)發(fā)明專(zhuān)利。

一方面，紅星冷鏈在湖南區(qū)域的“交易平臺(tái)+倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)”形成了協(xié)同效應(yīng)，雖使其坐穩(wěn)湖南區(qū)域頭把交椅，但業(yè)務(wù)模式較為單一，從近三年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看增量有限，有待通過(guò)探索技術(shù)變革帶來(lái)新的增量。

另一方面，若要向全國(guó)范圍拓展市場(chǎng)，紅星冷鏈必然要面對(duì)順豐控股（002352.SZ、06936.HK）、京東（02618.HK）等技術(shù)儲(chǔ)備和規(guī)模數(shù)倍于自己的全國(guó)性巨頭。此外，阿里巴巴（09988.HK）旗下的盒馬鮮生、美團(tuán)（03690.HK）旗下的小象超市等新零售勢(shì)力正在大規(guī)模自建冷鏈，同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)日益加劇，紅星冷鏈的技術(shù)轉(zhuǎn)型升級(jí)也迫在眉睫。

紅星冷鏈或許也意識(shí)到了自身在技術(shù)方面存在一定劣勢(shì)，此次IPO，其募集的部分資金將用于升級(jí)現(xiàn)有業(yè)務(wù)中使用的設(shè)備、信息技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施及軟件，包括投資人工智能技術(shù)，以此提升營(yíng)運(yùn)效率。

（全文2615字）

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