“退伍老兵”的資本版圖要再下一城？

作者｜劉俊群

編輯｜劉欽文

風起云涌的中國資本江湖，從來不乏傳奇敘事。有人高調登場，有人悄然隱退，也有人，一邊布局一邊低頭趕路。如今，“東岳系”又下一子。

近日，山東東岳未來氫能材料股份有限公司（下稱“未來材料”）遞交《招股書》，準備在科創板上市。若成功登陸A股，它將成為“東岳系”旗下第三家上市公司，進一步擴張“魯商”張建宏的資本版圖。

這場闖關，不止關乎一家材料企業的命運，也牽動著背后“東岳系”的資本版圖。

圖源：罐頭圖庫

未來材料的實控人，是東岳集團董事局主席張建宏。他出身軍旅、創業數十年，一手搭建起“東岳系”——從東岳集團（0189.HK）到東岳硅材（300821.SZ），再到此次準備上市的未來材料，這位“60后”創始人，正在謀劃第三次收割IPO。

一家主營“氫能材料”的公司，背靠港股老牌氟化工龍頭，三次沖擊A股，能否順利？

做新能源材料年入6億元

未來材料三闖IPO

未來材料成立于2017年，專注于高性能氫能材料、含氟功能膜和ETFE等高分子材料，屬于新能源產業鏈中的“底層材料”供應商，產品廣泛應用于液流儲能、綠氫、燃料電池和鋰電等領域。

這些材料雖然不面向消費者，但在新能源設備中不可或缺，也支撐起公司過去幾年的資本化路徑。

不過，這已是未來材料第三次沖擊IPO。早在2020年10月，公司就曾啟動科創板上市輔導，因控股股東破產重整、實控人變更而中斷。2023年9月再次備案，但因申報材料不完備、對法規理解偏差，第二次申請被撤回。

如今，未來材料第三次站到了IPO大門前。

根據《招股書》可知，公司目前的主要產品分為兩類：一是“膜”，如燃料電池膜、液流電池膜；二是“做膜的原料”（下稱“材料類產品”），包括ETFE、PPVE、高性能樹脂等。ETFE是乙烯-四氟乙烯共聚物，耐高低溫、抗腐蝕，用于建筑、農業薄膜等。PPVE則為全氟丙基乙烯基醚，用于合成高性能氟樹脂，增強產品的耐化學性與穩定性。

圖源：《招股書》

這兩類構成了公司幾乎全部收入。2022年至2024年，未來材料分別實現營收5.3億元、7.21億元、6.4億元。

不過，雖然“膜”技術含量更高，但目前公司業務重心仍在材料類產品，2024年的整體營收下滑，也源于“材料類產品”收入的下滑。2022年-2024年，該類產品的收入分別為4.6億元、6.72億元和4.6億元，占營收的比例從74.88%一路升至95.4%。而關于“膜”的產品仍處推廣初期，收入占比從25.12%下滑至4.6%。

公司的解釋是行業產能快速釋放，競爭加劇，價格普遍下調。比如ETFE、PPVE等產品售價均出現不同程度下滑。同時，材料類產品毛利率也從2022年的50.02%降至2024年的41.34%，帶動公司整體毛利率從49.48%下降至46.57%。

圖源：《招股書》

產品質量也是公司當前面臨的挑戰之一。過去三年，公司退換貨金額大幅上升，合計從2022年的730萬元增長至2024年的近3800萬元，占主營收入的比重也從1.4%升至6%以上。

問題主要集中在ETFE、PPVE以及燃料電池膜、液流電池膜等核心產品上。公司稱產品仍處于“研發—市場推廣”階段，工藝不穩定、質量標準尚未統一，且客戶對材料性能要求不斷提高，導致部分產品無法完全匹配。

公司也坦言，在報告期之后，退換貨仍在持續發生。

另一項爭議在于公司對關聯方的依賴。

2022年至2024年，公司分別從東岳集團的幾家下屬企業采購1.77億元、2.16億元、1.02億元，占各期營業成本的66.74%、67.65%、30.15%，采購內容包括四氟乙烯、六氟丙烯、氟碳溶劑、電力、蒸汽等。

其中，東岳高分子為最大供應方。同期，未來材料向其采購的金額分別為1.67億元、2億元和0.72億元。

從定價來看，關聯采購價格與市場價差異不大。比如2024年，東岳高分子對外銷售的價格只比給未來材料貴了0.02萬元/噸。

但值得注意的是，未來材料不僅從東岳采購，還向它銷售。2024年，公司向東岳高分子銷售PPVE的單價是41萬元/噸，而賣給其他客戶是38.64萬元/噸，前者高出6.11%。

圖源：《招股書》

這在化工行業并不罕見，但較高的關聯交易比重仍引發市場關注。IPG中國首席經濟學家柏文喜認為，關聯交易可能存在利益輸送的嫌疑，會影響到公司業績的真實性，對IPO而言是一個需要澄清的不利因素。

不過香頌資本董事沈萌認為，關聯交易不違法違規，除非關聯交易的定價存在明顯偏離公允價格范圍的問題。關聯企業給予一定的優惠，只要其自身仍保留合理的利潤率，這不是違法違規行為，反而是成本結構優勢。如果不存在利益輸送或利潤轉移，都不影響IPO。

“60后退伍老兵”創業

即將收獲第三個IPO

未來材料三次IPO背后，站著同一個人——“東岳系”創始人、東岳集團董事局主席兼CEO張建宏。他通過直接和間接持股，合計控制未來材料35.5%的表決權，是公司實際控制人。

張建宏是山東淄博人，1960年出生，退伍軍人出身。他曾在“山東衛視”的專訪中回憶，部隊四年的經歷，塑造了他后來30多年的創業風格：服從意識、大局意識、紀律意識和榮譽意識。

而未來材料，連同此前提到的多家關聯公司（東岳高分子、東岳氟硅材料、東岳綠冷、唐山熱電），都屬于張建宏一手搭建的“東岳系”。這套化工產業鏈的核心，是在香港上市的東岳集團（0189.HK）。

圖源：罐頭圖庫

東岳集團有限公司（下稱“東岳集團”）成立于1987年，2007年登陸港交所。公司業務涵蓋制冷劑、含氟高分子材料、有機硅等，是中國氟化工領域最具代表性的企業之一。其制冷劑板塊當前正處于高景氣周期，含氟材料PTFE也被用作人形機器人關節傳動的關鍵部件。

據華泰證券研報顯示，東岳集團R22制冷劑年產能達22萬噸，為國內最大，占全國配額約三成。

2024年，東岳集團實現營收186.5億元，同比增長8.3%；凈利潤達15.2億元，同比上漲45.6%。市場反應積極，2025年開年至今，股價已上漲超17%。若從2024年8月階段低點算起，漲幅接近翻倍。

截至2025年7月17日，東岳集團股價報收于10.5港元/股，市值達181.93億港元。

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值得一提的是，張建宏直接持有東岳集團0.41%股權；張建宏一致行動人張珂（張建宏之子）通過其100%持有的Dongyue Team間接持有東岳集團14.94%股權，張珂直接持有淄博曉希29.69%財產份額，淄博曉希直接持有東岳硅材7.76%股權。

在“東岳系”中，東岳硅材（300821.SZ）是另一家上市公司。2006年由東岳集團設立，目前東岳集團仍持有其44.4%的股份。山東東岳有機硅材料股份有限公司（下稱“東岳硅材”）于2020年被分拆上市，登陸創業板。值得一提的是，它也是未來材料的股東之一，持股5.14%。

截至2025年7月17日，東岳硅材股價報收于10.06元/股，市值達120.72億元。

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不過，相比東岳集團的穩健，東岳硅材的業績波動較大。2022年至2024年，公司營收分別為67.34億元、48.01億元和51.51億元，凈利潤則從5.11億元大幅降至2023年的-2.72億元，2024年雖回正，但僅為5282.66萬元，仍遠不及2022年水平。

如果未來材料成功上市，張建宏將完成他個人的“第三個IPO”。東岳系的資本版圖，也將再擴一城。

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