四川長虹當前的核心矛盾，在于其營收規(guī)模與盈利效率之間的反差。政府補貼、非經(jīng)常性損益支撐著利潤，卻難以掩蓋扣非凈利率長期低迷等問題。小米自建工廠的戰(zhàn)略調(diào)整，恐進一步?jīng)_擊四川長虹的利潤表。四川長虹未來潛在的訂單下滑與議價能力減弱的風(fēng)險逐漸浮現(xiàn)，疊加存貨周轉(zhuǎn)效率下降、短期償債能力偏弱及財務(wù)安全問題，企業(yè)運營面臨多方面的挑戰(zhàn)。

2025年7月18日，四川長虹電器股份有限公司（600839.SH，以下簡稱“四川長虹”）牽頭籌建并運營的四川省具身智能機器人訓(xùn)練場在綿陽正式授牌成立，成為西部首個省級具身智能機器人訓(xùn)練場。而在一周前發(fā)布的半年度業(yè)績預(yù)告顯示，公司2025年半年度歸母凈利潤預(yù)計為4.39億元到5.71億元，同比增加約56.53%到103.59%。扣非凈利潤預(yù)計為1.38億元到1.82億元，同比減少約2.17%到25.82%，出現(xiàn)近年來少見的下滑。

圖片來源：四川長虹公告

四川長虹表示，歸母凈利潤的較大漲幅，主要因非經(jīng)常性損益顯著增長，由被投資企業(yè)四川華豐科技股份有限公司公允價值增加引起；而扣非凈利潤有所下降，主要由于家電和房地產(chǎn)業(yè)務(wù)承壓，毛利潤空間持續(xù)收窄。

千億營收規(guī)模與扣非凈利潤的五年首降形成反差，低凈利率水平凸顯盈利效率瓶頸，疊加小米自建工廠引發(fā)的供應(yīng)鏈調(diào)整壓力，核心矛盾在于營收擴張與盈利質(zhì)量的不匹配。在產(chǎn)業(yè)升級與競爭格局演進階段，四川長虹需通過核心技術(shù)突破、品牌溢價能力提升及商業(yè)模式優(yōu)化，實現(xiàn)增長模式的可持續(xù)轉(zhuǎn)型。

營收千億但毛利率低于行業(yè)中位值，依賴政府補貼

具身智能機器人訓(xùn)練場是西部首個省級訓(xùn)練場，定位為集研發(fā)創(chuàng)新、訓(xùn)練驗證、標準制定及成果轉(zhuǎn)化于一體。四川長虹將通過政府專項資金及企業(yè)協(xié)同，計劃三年內(nèi)集聚超30家相關(guān)企業(yè)，推動技術(shù)轉(zhuǎn)化與產(chǎn)業(yè)升級，目標建成國內(nèi)一流訓(xùn)練場并爭創(chuàng)國家級創(chuàng)新平臺，強化四川在具身智能機器人領(lǐng)域的集群化、高端化發(fā)展優(yōu)勢。

四川長虹年報顯示，公司營收規(guī)模呈持續(xù)增長態(tài)勢。2024年實現(xiàn)營業(yè)收入1036.91億元，創(chuàng)近五年新高，同比增長6.4%；2025年第一季度延續(xù)增長趨勢，營收達268.37億元，同比增幅12.89%。

值得注意的是，其銷售毛利率近五年始終維持在10.00%左右波動，2024年為10.02%，該水平較黑色家電行業(yè)（申萬行業(yè)分類二級，下同簡稱“行業(yè)”）中位值16.42%存在顯著差距，反映規(guī)模擴張未能有效轉(zhuǎn)化為盈利質(zhì)量提升的結(jié)構(gòu)性矛盾。

數(shù)據(jù)來源：iFind同花順

2024年企業(yè)營收雖創(chuàng)五年峰值，但歸母凈利潤僅7.04億元，同比增長2.30%，對應(yīng)歸母凈利率低至0.68%。扣除非經(jīng)常性損益后，盈利能力疲態(tài)更顯——2024年扣非凈利潤4.19億元，占營收比例僅0.40%；2025年第一季度扣非凈利潤1.38億元，雖同比增長6.46%，但占當季營收268.37億元的比例僅為0.51%。非經(jīng)常性收益（如股權(quán)增值）雖短期提振凈利潤表現(xiàn)，卻難以持續(xù)支撐盈利質(zhì)量，無法掩蓋扣非凈利率近五年處于0.25%至0.68%的較低水平。

數(shù)據(jù)來源：iFind同花順

四川長虹的盈利效率顯著弱于行業(yè)平均水平。數(shù)據(jù)顯示，2025年一季度企業(yè)銷售毛利率較行業(yè)中位值16.93%低7.05個百分點；凈利率為2.36%，低于3.98%的行業(yè)中位值1.62個百分點；營業(yè)利潤率2.87%與行業(yè)中位數(shù)差距達1.66個百分點。三項核心盈利指標全面低于行業(yè)中位值，反映公司整體盈利能力存在系統(tǒng)性不足，成本管控與運營效率亟待優(yōu)化。

圖片來源：iFind同花順

另外，四川長虹的盈利能力在一定程度上還依賴于政府補貼政策。企業(yè)年報顯示，2023年至2024年，公司歸母凈利潤合計13.92億元，同期獲政府補助約5.7億元，占凈利潤總額比例達40.95%。該占比遠超家電行業(yè)普遍水平（約15%-20%），顯示其利潤構(gòu)成中非經(jīng)營性收益占比較大。若缺少財政補貼，企業(yè)的ROE將進一步下降至約4.04%（2024年ROE為4.89%），因此在無法保證獲得長期穩(wěn)定的補貼的情況下，公司的可持續(xù)盈利能力恐更加缺乏穩(wěn)定性。

海外家電“量增利減”，現(xiàn)金流持續(xù)不穩(wěn)

企業(yè)年報顯示，從公司主營業(yè)務(wù)分行業(yè)情況來看，家電板塊實現(xiàn)營業(yè)收入450.92億元，占總營收43.49%，為第一大收入來源，但受海外地緣沖突、關(guān)稅政策調(diào)整及行業(yè)競爭加劇影響，毛利率同比降低2.05個百分點至12.59%。同期房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入10.57億元，同比下滑33.87%，企業(yè)表示這是“受收入確認周期性特征，且房地產(chǎn)市場持續(xù)下行影響”。鑒于當前房地產(chǎn)市場持續(xù)調(diào)整，該業(yè)務(wù)板塊的業(yè)績波動或?qū)菊w經(jīng)營形成持續(xù)壓力。另外，特種業(yè)務(wù)2024年實現(xiàn)營收19.68億元，同比下降22.33%；毛利率同比下滑4.9個百分點至16.76%，也在一定程度上拖累了公司的整體盈利。

數(shù)據(jù)來源：四川長虹年報

四川長虹現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)系統(tǒng)性壓力。數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額從2021年46.88億元降至2024年26.85億元，四年累計降幅達42.7%，反映主營業(yè)務(wù)創(chuàng)現(xiàn)能力持續(xù)弱化。投資活動現(xiàn)金流的凈額在正負之間頻繁變換，2022年因資本支出凈流出46.57億元，2023年轉(zhuǎn)為凈流入7.47億元，2024年再度凈流出16.24億元，同比變動幅度達-317.40%。籌資活動現(xiàn)金流也有顯著波動，2021年凈償還債務(wù)41.59億元，2023年融資流入24.69億元，2024年重回凈流出32.94億元，同比降低233.41%，企業(yè)融資策略可能在制定或執(zhí)行中，缺乏足夠的連續(xù)性且償債壓力凸顯。綜合而言，公司經(jīng)營現(xiàn)金流萎縮趨勢未逆轉(zhuǎn)，依賴非持續(xù)性投資收益及外部融資調(diào)節(jié)資金平衡，財務(wù)彈性持續(xù)承壓。

數(shù)據(jù)來源：iFind同花順

代工模式是一把雙刃劍

在自主品牌電視業(yè)務(wù)徘徊之際，四川長虹做了一個重大決策——為互聯(lián)網(wǎng)品牌代工空調(diào)。早在2017年，四川長虹股份有限公司與小米集團建立了深度合作關(guān)系，通過旗下子公司長虹美菱承接小米空調(diào)的貼牌代工業(yè)務(wù)建立合作，此次合作本質(zhì)是資源互補。四川長虹利用閑置產(chǎn)能為輕資產(chǎn)運營的小米提供制造支持，小米則借助四川長虹的生產(chǎn)體系快速切入白電市場。

四川長虹通過承接小米代工業(yè)務(wù)實現(xiàn)產(chǎn)能優(yōu)化，該業(yè)務(wù)雖非戰(zhàn)略亮點，但已成為企業(yè)運營的關(guān)鍵支撐。合作初期長虹美菱產(chǎn)能利用率大幅提升，據(jù)華創(chuàng)證券數(shù)據(jù)顯示，2023年小米代工訂單占長虹美菱空調(diào)內(nèi)銷收入比例超50%，2024年空調(diào)業(yè)務(wù)營收同比增長33.23%，成為支撐企業(yè)營收的重要支柱。

然而，四川長虹空調(diào)業(yè)務(wù)的毛利率表現(xiàn)顯著弱于其自有品牌產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。企業(yè)年報顯示，2024年空調(diào)品類毛利率為9.17%，較公司整體毛利率10.02%低0.85個百分點，且持續(xù)落后于冰箱（柜）（21.76%）、洗衣機（25.18%）、電視（13.33%）及廚衛(wèi)小家電（12.79%）等核心品類。這種依賴規(guī)模擴張但未能驅(qū)動盈利改善的業(yè)務(wù)模式，客觀上形成結(jié)構(gòu)性制約——過度集中的客戶依賴抑制了技術(shù)創(chuàng)新投入與品牌溢價能力提升。

數(shù)據(jù)來源：iFind同花順

在研發(fā)方面，四川長虹與行業(yè)頭部企業(yè)存在顯著差距，近五年其年均研發(fā)費用為21.28億元，格力電器研發(fā)費用年均64.59億元，為長虹的3.04倍；而美的集團持續(xù)提升投入，2024年同比增長11.31%至162.33億元，為長虹同期研發(fā)支出的7.58倍。三家企業(yè)研發(fā)投入規(guī)模的差距，直觀反映了技術(shù)儲備與創(chuàng)新投入的戰(zhàn)略差異。另外，四川長虹近五年研發(fā)費用率在2.10%左右，而格力電器與美的集團研發(fā)費用率處于3.30%至3.97%之間，最高值與四川長虹相差近一倍。四川長虹研發(fā)投入的不足，可能導(dǎo)致其在核心技術(shù)和產(chǎn)品差異化上突破速度較慢，難以推出更多的具備高端競爭力的自有品牌產(chǎn)品。

數(shù)據(jù)來源：iFind同花順

代工模式雖為四川長虹的產(chǎn)能利用率和營收規(guī)模帶來了積極影響，但同時具有兩大弊端：一是為維持訂單競爭力，企業(yè)需被迫接受較低報價，持續(xù)壓縮毛利率空間；二是代工模式強化了其“制造商”而非“品牌商”的市場定位，降低品牌研發(fā)投入產(chǎn)出效率，從而使資源流向生產(chǎn)端。

小米自建工廠引發(fā)供應(yīng)鏈結(jié)構(gòu)調(diào)整壓力

為了突破代工模式對供應(yīng)鏈管控、核心技術(shù)自主及產(chǎn)能彈性的制約，小米計劃自建工廠。其中，家電業(yè)務(wù)于2024年11月26日在武漢奠基，以空調(diào)品類為核心，2025年1月完成結(jié)構(gòu)封頂，計劃2025年11月正式量產(chǎn)，2026年達成年產(chǎn)300萬臺空調(diào)的產(chǎn)能，占2024年小米空調(diào)出貨量680萬臺的44.12%。

對于四川長虹而言，盡管短期內(nèi)與小米的合作仍將延續(xù)，但從長期來看，小米自建工廠的舉措很可能會對代工伙伴的訂單量產(chǎn)生顯著沖擊。隨著小米自主產(chǎn)能的逐步釋放，其對代工的依賴度將降低，四川長虹等代工企業(yè)的訂單可能顯著減少，甚至進一步影響在產(chǎn)業(yè)鏈中的議價能力。

自身的存貨管理效率方面，四川長虹也表現(xiàn)出弱化趨勢，訂單減少則會進一步加劇存貨堆積。企業(yè)年報顯示，自2021年企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率小幅上升后，在2022年開始連續(xù)三年下滑，2024年降至4.40次/年，較行業(yè)中位值的差距從2021年0.06次擴大至0.79次，效率落差擴大12倍。這一趨勢反映庫存積壓問題加劇，核心動因包括代工業(yè)務(wù)被動囤貨、低效產(chǎn)品滯銷以及供應(yīng)鏈響應(yīng)遲滯。橫向?qū)Ρ龋L虹2024年存貨周轉(zhuǎn)率較行業(yè)標桿企業(yè)，如TCL科技的8.08次，幅度相差45.54%，說明運營效率亟待優(yōu)化。

數(shù)據(jù)來源：iFind同花順

四川長虹還面臨潛在的短期償債壓力，其流動性指標持續(xù)低于行業(yè)基準。近五年流動比率穩(wěn)定在1.05左右，速動比率維持在0.66附近，2024年兩項指標分別為1.06和0.65。與行業(yè)整體相比，四川長虹的流動比率為1.06，較行業(yè)中位值1.67低0.61，速動比率0.65較行業(yè)中位值1.09低0.44。該差異反映企業(yè)在資產(chǎn)流動性與短期債務(wù)覆蓋能力方面較弱，需持續(xù)關(guān)注短期償債能力變化。

數(shù)據(jù)來源：iFind同花順

四川長虹當前的核心矛盾，在于其營收規(guī)模與盈利效率之間的反差。政府補貼、非經(jīng)常性損益支撐著利潤，卻難以掩蓋扣非凈利率長期低迷等問題。小米自建工廠的戰(zhàn)略調(diào)整，恐進一步?jīng)_擊四川長虹的利潤表。四川長虹未來潛在的訂單下滑與議價能力減弱的風(fēng)險逐漸浮現(xiàn)，疊加存貨周轉(zhuǎn)效率下降、短期償債能力偏弱及財務(wù)安全問題，企業(yè)運營面臨多方面的挑戰(zhàn)。

要打破“大而不強”的局面，長虹亟需雙軌突圍。一方面，必須大幅提升核心技術(shù)自主創(chuàng)新能力，加大研發(fā)投入強度，縮小與行業(yè)龍頭的差距，為高端化和產(chǎn)品差異化提供堅實支撐，這是擺脫低毛利代工影響的根本；另一方面，需著力重塑品牌價值與溢價能力，優(yōu)化商業(yè)模式，從“制造商”向“品牌商”轉(zhuǎn)型，提升渠道效率和產(chǎn)品附加值。

唯有通過技術(shù)驅(qū)動與品牌升級并舉，優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，強化成本管控與現(xiàn)金流造血能力，四川長虹才能在產(chǎn)業(yè)深度變革與激烈競爭中，實現(xiàn)從規(guī)模擴張到高質(zhì)量發(fā)展的可持續(xù)轉(zhuǎn)型，重塑核心競爭力。

作者 | 魏思

編輯 | 吳雪

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