恒瑞醫藥走出至暗時刻？

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恒瑞交出史上最好半年報

談到醫藥股，葛蘭和恒瑞是繞不開的話題。

葛蘭與恒瑞，這倆有著不解之緣。2017年的H1到2018年的H1，恒瑞成為中歐醫療A中持倉第一的股票，后來，恒瑞也頻繁出現在了葛蘭重倉的股票中前五的位置。

2017年H1到2018年H1，正是恒瑞在股價上瘋狂爬坡的一年，從2017年6月的每股20元出頭，一路飆升到了2018年6月的42元，市值從1400億元翻了一倍直接到2800億元。

然而沒有永遠上漲的市場，也沒有永遠上漲的股票、基金。

近幾年因為醫藥板塊的大跌，葛蘭從女神變成了“葛大媽”。

恒瑞也從“藥茅”變成了“藥茅”，以前是茅臺的“茅”，如今是茅廁的“茅”。

就當市場都以為醫藥一哥短期內難有出頭之日的時候，恒瑞醫藥甩出個重磅炸彈。

8月21日晚間，恒瑞醫藥披露2024年半年報：

實現營收136.01億元，同比增加21.78%；

實現歸母凈利潤34.32億元，同比大增48.67%；

實現扣非凈利潤34.90億元，同比大增55.58%。

其中，第二季度營業收入76.02億元，同比增長33.89%，環比增加26.74%；歸母凈利潤19.63億元，同比大增83.63%，環比增加43.39%。

營收、凈利潤環比、同比都是大漲，這個業績可以用炸裂來形容，尤其是凈利潤大超預期。不出意外，全年凈利潤極有可能超過2020年的歷史峰值，再創新高。

這也是恒瑞自上市以來，交出的最好一份半年報。

過去幾年，恒瑞的日子并不好過。

2021年，可謂是他們的“噩夢之年”。當年恒瑞醫藥的營收暴跌至259億元，同比下降6.59%；凈利潤更是從60億元的高峰跌至45億元，同比下降28.41%。

這是恒瑞上市20多年來，首次出現營業收入和凈利潤雙下降的局面。

隨后恒瑞醫藥的股價也經歷了慘烈的調整，從最高的96元一路跌到26.48元，股價下跌幅度超過70%。

處境猶如陷入泥沼，越是掙扎，越是深陷。

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差點死在“集采”的一哥

醫藥一哥之所以經歷了幾年的寒冬，問題主要在政策端的變化精準打擊了他們。

所謂，成也醫保，敗也醫保。

恒瑞醫藥的前身是成立于 1970 年的連云港制藥廠，那時它主要生產原料藥和一些基礎藥品，比如眼藥水和抗生素。

到了1990年代，公司捕捉到了抗腫瘤藥物市場的潛力，開始著手布局這一領域，并購得了抗癌藥異環磷酰胺的專利權，這標志著恒瑞醫藥向著更專業的方向邁進了一步。

2000年，恒瑞醫藥在上海證券交易所上市。之后，隨著市場環境的變化，恒瑞醫藥開始更加注重產品的創新性，尤其是首仿藥的研發與銷售。在資本加持下，恒瑞醫藥不斷擴大研發力度不斷有新藥上市，研發團隊也在不斷擴大，研發投入占營收的比例逐年上升。

之后包括硫培非格司亭注射液、呲咯替尼、PD-1抗體等新藥陸續上市，進一步鞏固了其在創新藥領域的領先地位。

經過50多年的發展，恒瑞醫藥已成為一家國際化制藥企業，多次入選全球制藥企業TOP50榜單，也在國內醫藥研發領域連續多年蟬聯榜首。

雖然恒瑞一直在加大創新藥方面的投入，一直被冠以創新藥老大身份，但多少有點名不副實，僅38%收入來自創新藥。

說到底還是無奈仿制藥來錢太快，導致形成了依賴，有錢不賺，腦殼有病。

新藥是個需要長期不斷投入的、產出不能保證的事情，投入重金做新藥需要很長遠的戰略眼光；相對的仿制藥等于躺著賺錢，渠道＞產品。

所以在早年，仿制藥很賺錢，而且專門做仿制藥的廠子銷售費用肯定會多出研發費用很多！

但是自2019年以來醫保談判畫風突變，凡是入選的藥品皆變成“白菜價”，恒瑞日子不再好過。恒瑞中選集采的仿制藥共22個品種，中選價平均降幅74.5%。

其銷售凈利率從2019年的22.87%降到2021年17.13%，與此同時近兩年業績連續下滑，為20年來最差財報表現。

彼時，恒瑞醫藥面臨的最大矛盾，就是創新藥的銷售額增長，完全無法對沖仿制藥銷售額的急劇下滑。

僅僅以2021年9月開始陸續執行的第五批集采涉及的8個藥品為例，恒瑞醫藥這幾個品種在2022年上半年銷售收入僅2.5億元，較2021年同期減少17.6億元，同比下滑88%。

這已經不是傷筋動骨，而是直接腳踝斬。

到了2023年，恒瑞60%的仿制藥品種已被集采，10億以上大品種基本被覆蓋。

而恒瑞收入來源中，97%來自國內，是不一家不折不扣的“純內需”公司。

醫保集采這一刀，刀刀在割恒瑞的肉。

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恒瑞開竅了？

不過恒瑞是幸運的，在于有個腦袋不昏庸的老板。

在中國醫藥界，有一對“神雕俠侶”堪稱最強夫妻檔——恒瑞的孫飄揚和翰森的鐘慧娟夫婦。

過去30多年，在孫飄揚的帶領下，恒瑞醫藥從一家瀕臨破產的小制藥廠成長為中國最大的民營醫藥集團，被譽為“中國藥王”。

鐘慧娟經營的豪森醫藥控股的翰森制藥也一度是港股最大的醫藥上市公司。

憑借兩家上市公司，夫婦倆在2019年還以1824億元的身價登頂福布斯中國富豪榜江蘇首富的寶座，一時風頭無兩。

這也是少有的蘇北能夠壓過蘇南一頭的時候。

見慣了大風大浪的孫飄揚在公司最困難的時候痛定思痛，選了兩條路：

一是“ALL in”創新藥；二是出海！

自從2021年吃了個大癟之后，恒瑞醫藥就仿佛開竅了一般，BD策略越來越激進。（生物醫藥行業BD通常是指通過授權、買斷、聯合開發、股權投資、并購等方式獲得新技術或新產品）

2022年5月，恒瑞成立全資子公司Luzsana進軍海外創新藥市場。

2023年2月恒瑞將EZH2項目海外權益有償許可給Treeline公司，交易總額7億美元，國際化戰略首次落地。

今年又授出3款GLP-1產品的海外開發、生產和商業化有償許可給Hercules，交易總金額約60億美元。

然后持續加大研發投入，短短兩年時間研發投入超過150億，其中光2024年上半年的費用化研發投入就有30.38億元，這有助于推動新產品的研發和上市。

再是大刀闊斧砍掉銷售事業部。公司優化了銷售組織結構，強化了商業化體系建設，加快了創新藥銷售渠道的覆蓋，提升了銷售效率。

目前已有 14 款自研創新藥、2 款合作引進創新藥在國內獲批上市，創新成果穩居行業領先地位。2024年上半年，恒瑞醫藥的創新藥收入66.12億元，同比增長33%，占整體收入的比例已經非常接近50%。

等到創新藥板塊的收入占比，超過了50%這個分水嶺，創新藥業務已經成為恒瑞醫藥主要的增長引擎，那將是恒瑞醫藥徹底脫胎換骨的時刻。

不得不說，當前這個形勢下，能在短短三年不到的時間迅速扭轉公司下滑的趨勢，及時做出重大戰略調整，還能取得這個業績還是難能可貴的，管理層確實給力。醫藥界“神雕俠侶”名不虛傳。

盡管交出這么好的一份財報，尚不能輕易斷言恒瑞完全走出了至暗時刻。

創新藥確實可以打造成“第二增長”曲線，但仿制藥并非一無是處！這是恒瑞的基本盤。如果沒有仿制藥，也就不可能有穩定的現金流讓公司去搞研發。

而恒瑞的基本盤還是不斷遭受沖擊！2024 年 3 月開始執行的第九批國家集采涉及產品注射用醋酸卡泊芬凈報告期內銷售額同比減少 2.79 億元；地方集采涉及的產品中，碘佛醇注射液、吸入用七氟烷及鹽酸罌粟堿注射液報告期內銷售額同比減少 2.76 億元。

所以接下來就要看他們邊生存，邊發展，以時間換空間的戰略能不能順利完成。

另一方面，出海的業務有點“看天吃飯”。利潤乍看同比增加很多，但扣掉12.7億授權收入，其實利潤是負增長！

授權出海也是收入，也是利潤也是賺的真錢，是一種業務模式，只是這個收入不穩定，有運氣成分，周期長，有點類似項目制。相當于一個是打獵，一個圈養。

授權這事，今年有這個，不代表明年有，遠沒有藥品的收入穩定，細水長流。

這些都是恒瑞未來需要考慮的事。

不過所幸，他們在的賽道不錯。醫療行業長坡厚雪，是萬億級別且還在不斷增長的超級市場，永遠不缺機會，滾雪球很容易就滾起來。

近幾年雖然日子不好過，在大A這么多板塊中表現可以說排名倒數，但都是暫時的。

仔細看全球資本市場，不論歐美日韓這些發達國家，還是我國過去幾十年的發展，生物醫藥都是產生長期大牛股最多的行業之一。

即便一時有回落，但不改醫藥行業仍然是個“黃金賽道”的邏輯。

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