2024年Q2快手總營收同比增長11.6%，達到310億元，經調整利潤同比增長74%至47億元。

總利潤遠超市場預期，理論上應該是大利好，正當投資者摩拳擦掌要大賺一筆時，市場卻給出了令人吃驚的大跌，許多朋友因此迷茫：企業既然以營利為重要目標，那么大幅營利的改善怎能是“大跌”？理論怎么就照不進現實呢？

這段時間也不乏分析者對快手近期的市場表現提出了一些看法，歸納為：

電商作為快手最核心業務形態，2024年Q2其GMV同比增長只有15%，這說明平臺正陷入增長瓶頸，通俗點說就是“后勁不足”了。

該觀點乃是相當有市場，幾乎成了一大顯學，近期與朋友們談及快手，也多是以粗暴的“天花板”到頭來總結，且語氣堅定不容置喙，“天花板”已經成了橫亙在快手面前的主要命題。

這是否就是對當前快手市場表現的最優解呢？盡管上述觀點非常有市場，我們還是進行了非常詳盡且細致的觀察，本文核心觀點：

其一，快手當前市場表現確實受電商行業影響，只是不是簡單的增長問題，而是平臺如何能優化機制提高貨幣化率的問題，平臺此時還是有存量空間的；

其二，快手發跡于電商，但當前需要豐富產品形態以扭轉市場觀感，外循環廣告至關重要；

其三， “后勁”其實藏在了快手生態內，就看如何能否激活變現了。

電商貨幣化率行業最低

在業務形態上快手是一家短視頻公司，但在商業路徑上其又是一家非常依賴電商業務的平臺。有了電商業務，短視頻積蓄起來的流量才有了快捷變現的路徑，企業營收達到質的飛躍，快手名為短視頻公司，但核心卻又是一家電商公司。

這就使得其資本市場表現與電商類企業呈現高度的相關性，上圖為2024年至今快手與阿里，京東的市值變化情況（起始點均為“1”），三條折線走出了高度同頻的節奏。

相較于市值變動相對穩定的阿里（2024年至今股價起伏相對較小），快手與京東的相關性更為強烈，尤其在2024年5月之后，兩家公司市值均遭遇了較大的回調（Q2之后內需不振導致電商行業增速放緩已經成為共識）。

聯系到京東自營業務增長已經停滯（平臺電商增長也是在個位數水平），快手GMV還有15%的同比增長，簡單來說雖然增長情況完全不一致，但市場都擔心兩家公司的“后勁”問題，這么看快手的市場表現確實如開篇所言那般是”天花板“的問題。

可事實果真是如此嗎？

上圖為浙商證券所測算的國內主流電商平臺的貨幣化率情況，快手以3.8%墊底。貨幣化率一方面是衡量各家平臺內商家負擔的指標，另一方面也展示了平臺自身的商業化效率。可問題就來了，同為短視頻平臺快手的貨幣化率為何不及抖音的一半？

這要從快手的內容分發邏輯入手，我們將流量分為私域和公域兩個盤子，在短視頻平臺中前者主要源自粉絲和關注度，后者則主要以算法來分發。

雖然同為短視頻平臺，但在流量分發中其實形成了兩大陣營：抖音以算法為主，平臺其實根本上掌握了流量的分發權，視頻號和快手則在算法之外加大了私域的權重（前者以社交鏈為主，后者則以粉絲為依托）。對內容創業者和帶貨主播來說，前者的流量多數要通過“投流”來實現，是為天下沒有免費流量，后者則在“投流”之外有一定比例的免費流量。

在此機制之下，平臺等同于向主播們“讓利”，犧牲部分貨幣化率給免費流量。當然從平臺治理角度考慮，這也會帶了一些副作用，即由于頭部賬號掌握更多的私域流量，其地位更加牢不可破，平臺階級固化，相比之下任何一家主播都不敢稱在抖音上獲得了絕對的地位，平臺時不時要“削番”以保持平臺活力。

任何一種模式都會有利弊，快手也不例外：

有利一面，私域占比高，主播的粉絲作為資產可以被激活，相反若以算法為主，粉絲的資產價值是要被打折扣的，顯然這可以提高平臺的主播黏性，如辛巴數次抱怨快手，多次放狠話要出走快手，可在強大的粉絲資產面前還是猶豫了；

不利一面，平臺階級固化，流量越來越掌握在“幾大家族”手中，雖然平臺也嘗試過“削番”，只是在原有的流量分配機制下注定不會有出人意料的效果。當然了更為重要的還是影響了快手的商業化效率，理論上平臺應該有更強的賺錢能力，只是被機制耽擱了。

雖然電商行業確實面臨著下行的壓力，但對于快手來說，其首要工作還不是直面行業的“寒氣”，相反由于低貨幣化率使其仍然有待挖掘的存量利潤（這與淘天所面臨的問題幾乎如出一轍）。

我們粗略算一筆賬：2023年快手GMV破1.18萬億元，假若貨幣化率提升1個百分點，全年可多收入118億元，此部分邊際成本幾乎為0（僅多了服務器成本），最終保守轉化100億元的利潤，以當前10倍左右市盈率計算，僅此部分收入便可拉動1000億元的市值，其價值足可見一斑。

提高貨幣化率同時又要平衡創作者的動機，優化私域和公域流量分配機制，將成為快手當前運營的重點（近期光合大會上程一笑也表示要“加強公私域聯動”），這也是打破行業下行對平臺負面影響的最重要手段。

變電商企業為流量公司

如前文所言，電商業務一方面為快手貢獻了非常可觀的利潤，但另一方面電商占比過高又會讓企業暴露在行業的下行壓力之下，直接影響市場信心，這也是行業景氣度下行直接影響快手市場表現的主要原因。

快手若要走出獨立行情，就需要在業務上降低對電商的過分依賴，改變企業的“定性”，簡單來說就是降低以電商為主的內循環廣告收入，大力發展外循環廣告。

華興證券曾測算了快手廣告收入對比流量增速的情況，2023年之后平臺總流量仍然在加速增長中，對比之下廣告收入同比增長卻在不斷下滑中。

這說明平臺的流量貨幣化率也在下降中的，篇幅原因我們跳過論證過程，只揭示原因：

1）如前文所言平臺對創作者友好的流量分配機制，可以提高內容供給，以內容來吸引用戶，這是快手流量保持加速增長的重要原因；

2）由于平臺過多仰賴電商業務，當該業務貨幣化率未能有突破性時，其廣告收入大盤必然受電商業務影響，面臨嚴峻的增長壓力；

3）平臺此時并不缺流量，而是需要流量變現的抓手，管理層當然深諳此道，去年至今花大力氣進軍了短劇，本地生活服務，房產銷售等等，希望可以引入更多的產品業態，來推高貨幣化率，這也取得了非常明顯的效果，2024年Q2付費短劇日均營銷消耗同比增長超2倍，快手星芒短劇招商收入同比增長超20倍。；

4）相比于官方自身打造各種產品來提高商業化，外循環廣告的性價比其實更高，其中外循環智能投放產品UAX的行業滲透率不斷提升，整體投放消耗占到外循環消耗30%以上。

對于快手，其現在需要所做的乃是扭轉市場對其觀感：從一家“電商公司”轉變為一家“流量公司”，后者具有高彈性和延展性，在外部環境變化莫測之時，可以通過多業態來對沖下行壓力。

目前主流機構測算快手2024年Q3外循環廣告收入同比增長在20%上下，增速方面雖然略高于內循環，但距離全面扭轉市場定性還是有相當長的路要走。

截至目前外部環境對快手仍然是有利的，如游戲等行業的復蘇和反彈提高了廠商的投放預算，又如連鎖化的餐飲行業向下沉市場要增量已經成為共識，這些都是快手的優勢領域。

接下來我們對快手的觀察，除了三張表的基礎數據外，更在乎外循環廣告和非電商廣告的收入，后者代表著更高的天花板，在企業定價中則可以換來更高“乘數效應”（如市盈率）。

快手從早先的gif圖制作工具進化為短視頻平臺，拿到了風口期的第一輪紅利，又在短視頻大戰中脫穎而出，其運營戰斗力都是可圈可點的，只是在目前企業需要改變成長路徑，優化業務結構，要從大開大合的經營節奏轉向精細化運營，難度不容小覷。

驗證快手的天花板究竟是高還是低，就看改革成效了。