不破不立、破而后立

作者：大鵬

編輯：李莉

風品：時完

來源：首財——首條財經研究院

漲停又跌停！歲末年初，來伊份的股價走勢頗有些“驚心動魄”。

首波啟動于年前12月20日至25日，連續錄得四個漲停。27日跌停，后經歷短暫調整2024年12月31日、2025年1月2日漲停，1日6日又跌停，9日至1月16日接連6交易日漲停，之后震蕩下行，17日、22日跌停。截止2025年1月23收盤價17.63元。

劇烈起伏好似坐上過山車。自2024年12月24日算起，不足一月公司已發布8次股票交易風險的提示性公告。

2024年12月18日，微信小店正式開啟“送禮物”功能的灰度測試，瞬間點燃資本市場，“微信小店”、“微信藍包”等概念股持續走強。1月13日，來伊份公告稱，公司在微信渠道端銷售占比很低，不足公司收入1%；在估值修復+資金追捧下，還需小心游資炒作后的一地雞毛。

話音未落，1月17日，來伊份發布2024年業績預告，預計利潤凈虧損-8600萬元同比下降約251%。當日股價跌停。

貴為主板“零食第一股”，價值成色咋樣呢？大幅預虧又為何故？面對傳統競對的主動降價，量販零食死磕性價比的雙重擠壓，來伊份到底該如何脫困？

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連虧三季、放棄員工持股計劃

銷售費能解？

股價是股價，業績是業績。

年度大虧早有征兆。2024年前三季度，來伊份營收25.2億元，同比下滑15.96%；歸母凈利-4262萬元，由盈轉虧同比下滑1038.26%。

拉長維度，2016年上市的來伊份，僅在上市次年錄得營收雙位數增長，達到36.36億元。隨后增速開始減緩。2018-2020年營收同比增長7.01%、2.86%、0.59%。好在2021年和2022年有所修復，增長率為3.63%和5.03%。然2023年又遭遇跳水，營收39.77億元，同比減少9.55%，歸母凈利5704.54萬元，同比下降44.09%，扣非凈利潤1169.62萬元，同比下降80.43%，疊加2024年的大幅預虧，不禁疑問兜兜轉轉8年間，“零食第一股”的成績單可拿得出手？

發問并不突兀。審視2024年，一季度凈利6131.2萬元同比下降13.9%、上半年為1492.45萬元，前三季為-4262.3萬元，加上全年預虧8600萬元，可以發現季度盈利水平持續惡化。二季度起連續三季報虧，單季虧損均超過了4000萬元。

客觀而言，為了提振業績下滑，公司一直不缺少努力。2017年至2020年，銷售費分別為11.06億元、12.80億元、13.06億元、13.09億元，占比30.42%、32.89%、32.63%、32.52%；

2021年至2023年有所收斂，分別為12.78億元、12.03億元、11.11億元。但占比仍達32.53%、27.44%、27.92%；2024年前三季度銷售費7.32億元，占比29.02%；在A股五家休閑食品企業中位居首位。洽洽食品同期僅10.07%，鹽津鋪子不足13%，良品鋪子、三只松鼠也低于21%。

往年看，來伊份更換代言人較頻繁，2020年至今請過王一博、白宇、范丞丞、時代少年團、黃子弘凡等。由于這些流量明星足夠吸睛，確實能在短時內提振銷售。然而僅能解一時之需，若形成過度依賴，易導致發展后勁不足、反侵蝕盈利能力。

以2019年至2023年五年期為例，來伊份毛利率為43.85%、42.37%、43.54%、43.13%、42.23%；但凈利率僅0.26%、-1.62%、0.74%、2.33%、1.56%；

2025年1月16日，由于2024年業績預期進一步惡化，預計難達考核目標，來伊份提前終止了員工持股和股份回購計劃。

要知道，這個計劃門檻并不算高，發布初衷旨在鼓勵員工、改善業績。即以公司2023年營收和歸母凈利為基數，2024年營收增長率不低于3%，或歸母凈利增長率不低于20%，兩者實現其一即可。

行業分析師王彥博認為，營銷費只是面子，雖能一時快拉業績，但若一味過多依賴需警惕邊際效應、雙刃效應，來伊份營利雙降、轉虧有些得不償失了。休閑零食競爭白刃，根本還在提升產品渠道服務力，用質價比、性價比、特色體驗來維護市場地位。

2

高光低谷 多少錯付誤判

不算多苛求。眼下的來伊份正處在較勁兒轉型期。最新業績預告中談到，部分銷售渠道的戰略調整及經營模式優化等工作導致轉型期業績不及預期。2024年三季度開始，公司順應市場需求，推出新店型，并進行部分門店優化。

據財報，截至2024上半年，來伊份全國門店總數3472家，2023年為3685家，半年凈減少213家。細觀直營門店顯著減少，據大河財立方，2020年至2023年店量分別為2369家、2194家、2128家、1910家，2024上半年僅剩1775家。

加盟店也不算多光鮮。遙想2017年，來伊份雄心勃勃啟動了“萬家燈火”的加盟計劃，意在“走出上海”、打破全國化藩籬。2018年至2023年一度取得較顯著成果，加盟店量比例從約11.7%提到48.87%。可從規模數量看，截至2024上半年僅為1697 家，離萬店相差甚遠。

為推進加盟業務，來伊份甚至不惜承擔風險，向加盟商提供財務資助。2024年10月，公司審議通過了《關于對外提供財務資助的議案》，計劃自審議通過之日起十二個月內提供財務資助總額不超5000萬元。

不急不行了，想在激烈價格戰中勝出，規模效應是重中之重。然來伊份銷售長期困于華東地區、全國化動作滯后。2023年，來自華東地區的收入34.46億，占比86.64%；據界面新聞，2023年，來伊份上海門店數量1539家，江蘇門店1297家，浙江、安徽門店規模緊隨其后，但僅分別為225家、265家店。其余市場門店則均未超過百家。

與此同時，由于門店集中在長三角，尤其是上海地區，較高的商業租金也致管理費高企。2020年至2023年管理費用率分別為11.72%、11.63%、12.86%和13.31%。截至2024年三季度末達到13.71%，這一數值大約是洽洽食品的2倍，三只松鼠的5倍。

另一廂，線上布局也有些“起早趕晚集”質疑。公開資料顯示，公司早在2012年就上線獨立電商APP，前瞻卡位市場敏感性值得肯定。但遺憾的是，方向錯付讓其錯過了平臺崛起紅利。反觀三只松鼠則通過天貓、京東等迅速積累了大量粉絲、業績迎來一波快增。

2021年至2023年，來伊份電商收入分別為5.43億元、5.02億元、3.28億元，同比減少8.58%、7.54%、34.58%，總營收占比為13.01%、11.46%、8.26%。同期三只松鼠雖也有下滑，但占比一直超60%。2021年至2023年相關收入分別為64.79億元、47.88億元、49.51億元，占總營比為66.31%、65.66%、69.59%。

近一年來，又似乎與線上回暖失之交臂。據瀟湘晨報，《2024休閑零食市場趨勢洞察報告》顯示，近一年線上零食市場呈現回暖趨勢，銷售額達1365.1億元，同比增長8.6%，均價走低對銷量有較大的提振作用，從而拉動零食市場整體銷售規模。

客觀業績說話。相比來伊份的巨虧，三只松鼠2024年前三季凈利潤3.41億元，同比大增101.15%；鹽津鋪子盈利4.95億元，同比增長24.55%；良品鋪子雖同比下滑，卻也實現了1939.03萬元的正利潤。

高光低谷、升降之間，不免讓人唏噓，“零食第一股”何以掉隊？往期多少錯付誤判呢？

3

性價比、質價比之戰

哪些短板待補

不算多夸言。看看量販式零食的快速崛起，大浪淘沙不進則退。

2022年前后，憑借物美價廉、主打低價多品類、做透性價比，量販零食火了起來、一路高歌猛進。歐睿發布的《國內量販零食零售白皮書》提到，預計到2025年，量販零食零售額將達1300億元至2000億元。

面對這波低價風，三只松鼠、良品鋪子等不得不卷入“性價比之戰”。2023年，三只松鼠提出“高端性價比”戰略；6月首批自有品牌社區零食店開業，尋求新增長；當年11月，良品鋪子董事長楊銀芬發布全員公開信，直言公司經營出現困難，并宣布各渠道300款產品同步實施降價，平均降價幅度22%，最高降幅達45%。

對此，來伊份一度選擇堅守。據上海證券報，公司董事長施永雷曾言“我們拒絕低水平的內卷，更希望牽手合作伙伴通過發展新質生產力，用新技術改造提升傳統休閑零食業，實現更高水平的競爭力。”2024年4月接受媒體訪問時再次表示，“食品行業比拼低價是有風險的，也不利于企業長遠健康發展，來伊份拒絕低水平的價格競爭。

行業分析師孫業文表示，一味卷價格不是長久之計，某種程度上說，來伊份堅持高端零食路線是有邏輯的。若能靠品質和創新，做透質價比，走出一條特色新路也不失行業一股清流。

考量在于，公司關鍵的研發費用有些不夠看。2024年前三季僅為788.78萬元，同比減少16.02%，占比僅0.32%。同期洽洽食品和鹽津鋪分別為4716.63萬元、5754.47萬元。

行業分析師王婷妍表示，近兩年，有些零食品牌市場份額下滑，一個重要原因就是產品創新能力偏弱，特色新品類較少。零食和別的商品不一樣，它需要不斷地快速迭代。近幾年能抗住洗牌、甚至逆襲的企業往往伴隨著產品品類的高質高效創新，做透質價比、特色體驗，用戶自然會買單。

在此背景下，高價格需要匹配高品質。在小紅書上搜索來伊份價格，需要警惕一些網友“來伊份就是零食刺客”、“感覺越來越貴”等吐槽。

據2024年6月半島都市報，某消費者表示，“買到的來伊份軟糖還沒打開吃，就發現里面夾帶了一根毛發。吃了這么多年，現在價格也不便宜，沒想到連食品安全都沒有把控好。”

瀏覽黑貓投訴，截至2025年1月23日，來伊份累計相關投訴量785條，主要集中在質量和服務問題上。

雖說千人千面、人人滿意并不現實，上述質疑或也有偏頗處，不代表當下情形。可畢竟零食業重體驗強口碑，試問上述吐槽可是高端形象、做透質價比性價比的加分項呢？

4

可喜變化、探索新路

還有多少時間窗口

好在，行業仍處向上紅利期，給來伊份留下了了追趕時間窗口。前瞻研究院預計，2023年至2028年，我國休閑食品行業市場規模年復合增長率約10%，到 2028年規模可達2.6萬億元。

欣喜的是，公司也在居安思危、發力轉型、探索新路徑。據中國商報網，繼上海之后,2024年8月一家全新來伊份生活店在江蘇無錫開業。這是其江蘇市場首家生活店。

當年9月，公司首家倉儲式付費會員制體驗店在上海成立；據了解，該店主要面向家庭、企業及組織性采購，主打大包裝和高性價比。辦理黑金會員即可成倉儲會員進店消費，年費99元。國慶假期期間，倉儲會員店銷售額較日常水平增長3倍，客單價較日常提升23.8%。

2025開年，又在量販零食賽道落子。1月8日，與養饞記舉行戰略合作簽約儀式。據華夏時報，在林岳看來，來伊份與養饞記的戰略合作實際上是抱團取暖，對各自優勢進行整合。

所謂水到絕境是飛瀑，有時變化本身就代表了一種希望。種種動作看，在門店收縮的同時，來伊份也有戰略進擊，個中展示的與時俱進、革新決心值得肯定。不過，市場一日千里、競品也沒閑著，想要成功脫困、打出一個業績翻身仗，還需戰略精準、實操精準，尤其是一些開拓型探索。

以倉儲會員店運營為例，需極高的專業性、產業鏈把控力，從選址、選品、采購、物流到銷售等每一環節均離不開精心打磨、精耕細作。作為后浪新手，能否快速適應市場變化，滿足消費者需求，還有待時間考驗。往期看，已有不少零售商做過嘗試，比如家樂福、麥德龍、盒馬等，結果大多不出彩頭、不乏交學費者。

一定意義上說，歲末年初這波股價大起大落，展示了市場對來伊份的蛻變期許，從不缺支撐熱情。但也意味著公司試錯追趕的時間不多了。所謂不破不立、破而后立，經歷至暗困頓后，“零食第一股”何時東山再起？