幾乎以壓哨的方式，金科破產(chǎn)重整踢出了臨門一腳。

1月22日21時(shí)30分左右，金科地產(chǎn)集團(tuán)股份有限公司（*ST金科000656下稱金科股份）、重慶金科房地產(chǎn)開發(fā)有限公司（下稱重慶金科）公布了重整計(jì)劃（草案）（下稱重整計(jì)劃）。中國內(nèi)地首家大型房企破產(chǎn)重整，正式拉開大幕。因太多房企處在生死邊緣，金科如何破產(chǎn)重整備、金科日后命運(yùn)又如何，頗受關(guān)注。

金科股份重整計(jì)劃披露，到2024年12月10日，有6174家債權(quán)人申報(bào)債權(quán)，總計(jì)976.62億元，其中主體不適格、證據(jù)不足、重復(fù)申報(bào)、超過訴訟時(shí)效的債權(quán)，有180.88億元，不予確認(rèn)。另外，還有未申報(bào)但可能受法律保護(hù)的債權(quán)預(yù)計(jì)約123.46億元。如此算下來，金科股份須償付的債務(wù)金額約為919億元左右。

金科股份以引入重整投資人投資、設(shè)立償債信托的方式進(jìn)行重整。隨同重整計(jì)劃，重整投資人的完全體名單也一并披露。品器聯(lián)合體、四川發(fā)展證券基金（代表“川發(fā)產(chǎn)業(yè)互動(dòng)基金”下稱川發(fā)基金）、以及中國長城資產(chǎn)（下稱長城資產(chǎn)）為產(chǎn)業(yè)投資人。四川發(fā)展證券基金（代表“川發(fā)細(xì)分行業(yè)基金”）等25家法人機(jī)構(gòu)和自然人為財(cái)務(wù)投資人。他們和金科股份原股東、債權(quán)人一起，出演這場(chǎng)重整大戲。

之于債權(quán)人而言，清償率最為重要。但是，對(duì)于與金科命運(yùn)相近的開發(fā)商而言，更關(guān)心的是金科股份的命運(yùn)。更進(jìn)一步而言，就是重整之后，原實(shí)控人或大股東是否還能對(duì)公司保有控制力，擁有相應(yīng)的話事權(quán)。

金科股份重整方案，對(duì)境遇相似的開發(fā)商而言，是個(gè)好消息。如果不出意外，公司當(dāng)下的第一大股東、實(shí)控人黃紅云，在破產(chǎn)重整之后，依然可能保有足夠的話事權(quán)。

這個(gè)判斷，我們是依據(jù)一旦重整成行之后的股權(quán)結(jié)構(gòu)做出的，分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)，有利于保留黃紅云及其核心團(tuán)隊(duì)的話事權(quán)。

金科股份采用的是轉(zhuǎn)增新股的方式引入重整投資人，獲取資金主要用于償還債務(wù)、運(yùn)營公司等。轉(zhuǎn)增按照每10股轉(zhuǎn)增10股的方式進(jìn)行，一共增發(fā)約52.94億股。

通俗而言，就是金科股份增發(fā)52.94億新股。如果重整方案得以通過并執(zhí)行，那么，金科股份的股份總盤子就多了約52.94億股。金科股份現(xiàn)有的總股本是約53.4億股。兩者加總，重整之后，金科股份的總股本大約是106億股。

根據(jù)重整方案，增發(fā)出的股份原股東不參與分配。這意味著，如果沒有大幅度的市場(chǎng)操作，原股東持股的狀況不會(huì)發(fā)生太大變化。

截至2024年10月，金科股份第一大股東、實(shí)控人黃紅云持有4.6878億股，他的一致行動(dòng)人重慶市金科投資控股（集團(tuán)）有限責(zé)任公司（下稱金科控股）持有2.4286億股。兩者加總，共計(jì)持有約7億股。

此時(shí)，就需要在黃紅云及其一致行動(dòng)人與重整投資人、債權(quán)人之間，做持股數(shù)量的比較了。在增發(fā)的52.94億股中，重整投資人拿到30億股，剩余約22.94億股給債權(quán)人。如果僅僅這樣比較，那么，重整之后，確實(shí)遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于黃紅云及其一致行動(dòng)人的持股。

圖表：根據(jù)重整方案，破產(chǎn)重整完成后金科股份股權(quán)結(jié)構(gòu)可能發(fā)生的概略狀況

但是，能夠拿到新股的重整投資人、債權(quán)人都不是一個(gè)整體。重整投資人分為產(chǎn)業(yè)投資人和財(cái)務(wù)投資人，30億股中，產(chǎn)業(yè)投資人拿到12億股，財(cái)務(wù)投資人拿到18億股。產(chǎn)業(yè)投資人又有三家，品器聯(lián)合體、川發(fā)基金、長城資產(chǎn)分享這12億股；財(cái)務(wù)投資人更是高達(dá)25個(gè)，這25個(gè)機(jī)構(gòu)和自然人，分享這18億股。至于留給債權(quán)人那22.94億股，債權(quán)人數(shù)量更多，恐怕也要在多方之間分享。

目前還無法確切獲知每個(gè)重整投資人分到了多少股，但大致可以看清一個(gè)局勢(shì)，按照這個(gè)設(shè)計(jì)，重整之后的金科股份，大概率會(huì)是一個(gè)股權(quán)相對(duì)分散的公司，原股東、黃紅云及一致行動(dòng)人、單一的產(chǎn)業(yè)投資人、單一的財(cái)務(wù)投資人、單一的債權(quán)人恐怕都無法在持股數(shù)量上形成絕對(duì)的壓倒性優(yōu)勢(shì)。

況且，金科股份現(xiàn)有的前十大股東中，除了黃紅云和他的一致行動(dòng)人金科控股持有約7億股外，還不乏有與現(xiàn)金科體系關(guān)系密切的持股方，如第一期員工持股計(jì)劃，它如今也持有5566.5萬股。

分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)，有利于管理層或長期運(yùn)營公司的一方，在企業(yè)管理和運(yùn)行中形成較高的話語權(quán)。之于金科，黃紅云是創(chuàng)始人，公司長期在他和他的核心團(tuán)隊(duì)管治之下運(yùn)行。重整之后，黃紅云的持股比例固然將被稀釋，但相對(duì)分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)，加之長期以來的金科底色，保留足夠的話事權(quán)，應(yīng)該沒有什么意外。

這從產(chǎn)業(yè)投資人的背景也能看出一二。品器聯(lián)合體的主要人物，馮侖、馬蔚華也好，馮果也罷，抑或單大偉，時(shí)下都不太具備直接管理地產(chǎn)開發(fā)、不動(dòng)產(chǎn)運(yùn)營業(yè)務(wù)的能力或班底。川發(fā)基金也非地產(chǎn)專業(yè)出身，長城資產(chǎn)的主要能力，也集中在不良資產(chǎn)處置領(lǐng)域。

至于財(cái)務(wù)投資人，本來就是投錢賺收益的，就更不用多言了。

金科股份在重整方案中，也明確了重整后的愿景：努力成為具有強(qiáng)盈利能力、高資產(chǎn)價(jià)值和流動(dòng)性的不動(dòng)產(chǎn)綜合運(yùn)營商。對(duì)標(biāo)的是凱德、瑞聯(lián)這樣專業(yè)化水平很高的國際級(jí)企業(yè)。要實(shí)現(xiàn)這個(gè)愿景，需要一支具備地產(chǎn)、不動(dòng)產(chǎn)開發(fā)運(yùn)營業(yè)務(wù)基礎(chǔ)能力的班底，從底色和基因看，各方之中，也只有黃紅云和他的核心團(tuán)隊(duì)，是能力匹配的班底。

這也是話事權(quán)的重要權(quán)重。

在整個(gè)過程中，金科有一點(diǎn)表現(xiàn)很重要，即基本沒有逃廢債和轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的行為。這使得司法機(jī)關(guān)有信心裁決在破產(chǎn)重整管理人監(jiān)督下，自行管理財(cái)產(chǎn)和營業(yè)事務(wù)。還有更關(guān)鍵的一點(diǎn)，根據(jù)《破產(chǎn)法》第八十條第一款規(guī)定，債務(wù)人自行管理財(cái)產(chǎn)和營業(yè)事務(wù)的，由債務(wù)人制作重整計(jì)劃草案。

——這就是金科破產(chǎn)重整“主動(dòng)權(quán)”的基礎(chǔ)性來源。

2025年2月18日，重整方案將被送交投票表決。如果得以通過并最終成功執(zhí)行，中國內(nèi)地首個(gè)大型房企的破產(chǎn)重整將出現(xiàn)一個(gè)可供參照的“范本”。對(duì)于處境相近的開發(fā)商而言，在一攬子解決債務(wù)問題之外，他們還可以看到一種樂觀的期待，重整之后，自己在公司的話事權(quán)還有保留的可能。

這是再好不過的消息了，當(dāng)然，那些徹底想隱退江湖者要被除外。

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