周一滬深兩市出現(xiàn)大幅下跌，這在預(yù)期之內(nèi)。清明節(jié)期間，外圍市場(chǎng)普遍大幅下跌，尤其是美股連續(xù)多日出現(xiàn)大跌。這無(wú)疑與特朗普在全球挑起關(guān)稅戰(zhàn)有關(guān)。特朗普發(fā)起關(guān)稅戰(zhàn)的目的是為了推動(dòng)制造業(yè)回流美國(guó)，防止美國(guó)制造業(yè)空心化，同時(shí)減少美國(guó)巨大的貿(mào)易逆差。然而，加征關(guān)稅并不能真正起到讓美國(guó)制造業(yè)完全回流的作用，因?yàn)樵谌蛸Q(mào)易格局下，各國(guó)存在不同的比較優(yōu)勢(shì)和分工。

在過(guò)去100年中，美國(guó)一直是全球自由貿(mào)易的最大受益者，其經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期位居世界第一，占全球GDP的20%以上。美國(guó)的優(yōu)勢(shì)在于科技金融和標(biāo)準(zhǔn)制定等方面，而制造業(yè)成本較高。從全球分工來(lái)看，美國(guó)主導(dǎo)了科技創(chuàng)新和全球資本流動(dòng)，這對(duì)美國(guó)整體是有利的。然而，美國(guó)的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)如金融、科技創(chuàng)新和生物醫(yī)藥等，主要受益者是持有股票的富人和科技巨頭的創(chuàng)始人，而廣大勞工并未享受到這些優(yōu)勢(shì)。相反，由于制造業(yè)空心化，一些“鐵銹地帶”的工人出現(xiàn)了大面積失業(yè)和收入下降。因此，特朗普發(fā)起貿(mào)易戰(zhàn)是為了迎合中下層勞工的利益。

美國(guó)在全球金融市場(chǎng)處于主導(dǎo)地位，盡管在貿(mào)易上存在巨大逆差，但在資本項(xiàng)目下卻有巨大順差。這就是所謂的“特里芬難題”——因?yàn)槊涝鞘澜缲泿牛缆?lián)儲(chǔ)承擔(dān)著向世界發(fā)行美元的作用。只有通過(guò)大量逆差，用美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)行的美元購(gòu)買世界各國(guó)的商品，才能讓美元流向全世界。這種貿(mào)易逆差實(shí)際上換來(lái)了大量資本流入。外國(guó)通過(guò)生產(chǎn)商品賣給美國(guó)創(chuàng)造了美元外匯，反過(guò)來(lái)又用這些美元購(gòu)買美國(guó)國(guó)債、股票，或者對(duì)美國(guó)進(jìn)行直接投資。這種循環(huán)已經(jīng)持續(xù)了很多年。

然而，特朗普違背經(jīng)濟(jì)規(guī)律，發(fā)動(dòng)關(guān)稅戰(zhàn)，打破了原本對(duì)美國(guó)有利的模式，造成了損人不利己的局面。這對(duì)全球貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)都產(chǎn)生了重大影響，特別是對(duì)出口依賴度較高的國(guó)家影響更大。例如，東南亞許多國(guó)家以出口為主，且高度依賴美國(guó)市場(chǎng)。加征關(guān)稅后，這些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)可能會(huì)受到較大沖擊。美國(guó)對(duì)中國(guó)加征關(guān)稅也是毫無(wú)道理的，因此中國(guó)堅(jiān)決進(jìn)行了反擊，對(duì)美國(guó)出口商品加征34%的關(guān)稅。這表明我們希望通過(guò)和談緩解關(guān)稅摩擦，但也不會(huì)示弱，除非能夠回到談判桌上達(dá)成雙方都能接受的方案。

無(wú)論最終結(jié)果如何，特朗普對(duì)世界主要貿(mào)易伙伴發(fā)起貿(mào)易摩擦，都會(huì)對(duì)市場(chǎng)情緒造成負(fù)面影響。亞太股市和歐美股市都出現(xiàn)了暴跌，A股也受到恐慌情緒的影響而大幅下挫。不過(guò)，官方明確表示，我們擁有足夠多的政策工具來(lái)拉動(dòng)投資、帶動(dòng)消費(fèi)、提振內(nèi)需，從而應(yīng)對(duì)可能因關(guān)稅戰(zhàn)而下滑的外需。我們對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的韌性充滿信心。央行可能會(huì)通過(guò)降息、降準(zhǔn)等工具為市場(chǎng)提供低利率的流動(dòng)性環(huán)境。

同時(shí)，今年我們?cè)诳萍紕?chuàng)新方面取得了許多突破，無(wú)論是硬科技還是軟科技都非常引人注目。例如，在硬科技方面，我們?cè)谛酒雽?dǎo)體領(lǐng)域取得了一些突破。而春節(jié)前夕，中國(guó)在人工智能領(lǐng)域的突破打破了美國(guó)試圖壟斷的局面，全球資本也大大改善了對(duì)中國(guó)科技創(chuàng)新的看法。今年以來(lái)，科技牛行情非常突出，A股市場(chǎng)以人形機(jī)器人為代表的AI板塊大幅上漲，帶來(lái)了很強(qiáng)的示范效應(yīng)。港股方面，以科技互聯(lián)網(wǎng)巨頭為主的恒生科技指數(shù)創(chuàng)出年內(nèi)新高。今年以來(lái)，A股和港股的科技股走勢(shì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于美股。

實(shí)際上，此次美股大跌既與特朗普發(fā)起的關(guān)稅戰(zhàn)有關(guān)，也與過(guò)去幾年美股漲幅過(guò)大有關(guān)。去年12月20日，我發(fā)布的2025年十大預(yù)言中明確提到，美股今年會(huì)出現(xiàn)見(jiàn)頂回落，美元指數(shù)將會(huì)下跌，而A股和港股的科技股將會(huì)迎來(lái)上升行情。現(xiàn)在來(lái)看，這一預(yù)測(cè)已經(jīng)得到了初步驗(yàn)證。我們相信，在美股估值較高且受到關(guān)稅沖擊的情況下，美股可能還會(huì)出現(xiàn)較大下跌。相比之下，我們擁有較多政策工具，下行幅度有限。在政策利好推動(dòng)下，一些受益于科技創(chuàng)新的科技股行情還會(huì)延續(xù)，帶來(lái)進(jìn)一步上行的機(jī)會(huì)。

因此，建議投資者保持信心和耐心，靜觀其變。通過(guò)持有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)來(lái)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)是最佳方式。當(dāng)然，如果是為了規(guī)避短期震蕩，適當(dāng)減倉(cāng)以防止短期超跌，也是許多投資者的選擇，屬于避險(xiǎn)行為。但從中期來(lái)看，我們相信中國(guó)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)仍然具有估值修復(fù)的機(jī)會(huì)。在中美博弈中，我們擁有較多的策略，包括減少對(duì)美國(guó)市場(chǎng)的依賴，增加對(duì)“一帶一路”國(guó)家的出口份額，降低對(duì)美國(guó)市場(chǎng)的依賴度。此外，我們?cè)诶瓌?dòng)內(nèi)需方面，今年會(huì)出臺(tái)許多實(shí)質(zhì)性政策。

我們相信，中國(guó)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)今年仍將成為全球資本流入的估值洼地。我們的最大優(yōu)勢(shì)是估值較低，無(wú)論是A股還是港股，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的估值仍處于歷史洼地區(qū)域，下跌空間有限。而美股則處于歷史高位，巴菲特去年就大幅減倉(cāng)美股，這體現(xiàn)了他一直貫徹的投資理念——在別人貪婪時(shí)恐懼，在別人恐懼時(shí)貪婪。在全球資本大量流入美股時(shí)，巴菲特已經(jīng)悄然撤退。這一次，巴菲特又對(duì)了。因此，在當(dāng)前市場(chǎng)大幅調(diào)整時(shí)，我們要保持良好心態(tài)，不被恐慌情緒左右。關(guān)鍵是要審視持有的是否是有估值吸引力的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，是否屬于具有未來(lái)成長(zhǎng)性的優(yōu)質(zhì)行業(yè)、公司或基金。這才是我們信心的基礎(chǔ)。

特朗普推行對(duì)等關(guān)稅的舉措引發(fā)了全球股市暴跌，導(dǎo)致了所謂的“黑色星期一”。此次加征關(guān)稅的幅度和范圍遠(yuǎn)超市場(chǎng)此前預(yù)期。在公布關(guān)稅政策之前，全球股市并未出現(xiàn)明顯下跌，這表明市場(chǎng)普遍未能預(yù)見(jiàn)到此次關(guān)稅力度如此之大。如果關(guān)稅完全落地，美國(guó)的有效關(guān)稅稅率將超過(guò)1930年《斯穆特-霍利關(guān)稅法案》實(shí)施后美國(guó)的關(guān)稅水平。特朗普大規(guī)模推行關(guān)稅政策，可能會(huì)使其成為歷史上最不受歡迎的總統(tǒng)之一。

《斯穆特-霍利關(guān)稅法案》是美國(guó)歷史上最具爭(zhēng)議性的貿(mào)易立法之一，普遍被認(rèn)為加劇了大蕭條時(shí)期的經(jīng)濟(jì)困境，其失敗經(jīng)驗(yàn)對(duì)當(dāng)今貿(mào)易政策仍有深刻的警示意義。該法案誕生于1929年經(jīng)濟(jì)大蕭條初期，最初由胡佛總統(tǒng)提議對(duì)農(nóng)產(chǎn)品實(shí)施有限的關(guān)稅上調(diào)，旨在救濟(jì)陷入困境的農(nóng)民。然而，這一提議很快在各利益集團(tuán)的影響下演變?yōu)閺V泛提高關(guān)稅的法案。1930年6月17日，胡佛總統(tǒng)在內(nèi)外部壓力下，不顧眾多經(jīng)濟(jì)學(xué)家的反對(duì)意見(jiàn)，簽署了該法案。美國(guó)對(duì)加稅商品的平均關(guān)稅水平接近歷史峰值。

高關(guān)稅引發(fā)了廣泛的國(guó)際報(bào)復(fù)，至少有二十多個(gè)國(guó)家在兩年內(nèi)實(shí)施了報(bào)復(fù)性關(guān)稅措施，導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)陷入大蕭條。美國(guó)經(jīng)濟(jì)在關(guān)稅法案實(shí)施后持續(xù)惡化，直到1933年羅斯福上臺(tái)實(shí)施新政后才開(kāi)始復(fù)蘇。1929年至1934年間，全球貿(mào)易額下降了約65%，美國(guó)對(duì)歐洲的進(jìn)出口均縮水約三分之二，對(duì)其他地區(qū)的貿(mào)易也大幅下滑。美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)持續(xù)惡化，失業(yè)率從1930年的8.7%升至1933年的24.9%，汽車銷量下跌75%，銀行體系崩潰，1930年至1933年間約20%的銀行倒閉。

特朗普此次加征關(guān)稅的政策可能會(huì)更為靈活。他可能會(huì)將關(guān)稅作為談判工具，采取先威脅后談判的策略進(jìn)行極限施壓。然而，歷史經(jīng)驗(yàn)表明，保護(hù)主義的貿(mào)易政策往往會(huì)引發(fā)廣泛的國(guó)際報(bào)復(fù)。特朗普政府采取的關(guān)稅政策無(wú)疑是不得人心的。從宏觀經(jīng)濟(jì)角度來(lái)看，美國(guó)加征關(guān)稅將影響全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展，特別是全球貿(mào)易增長(zhǎng)，打破了各國(guó)基于比較優(yōu)勢(shì)進(jìn)行生產(chǎn)的模式。同時(shí)，美國(guó)加征關(guān)稅可能會(huì)造成全球資本市場(chǎng)的大幅波動(dòng)，出現(xiàn)連續(xù)下跌。全球股市暴跌，不僅是貿(mào)易沖擊的結(jié)果，也反映了市場(chǎng)對(duì)不確定性的恐慌。

美國(guó)關(guān)稅政策的沖擊不僅局限于出口貿(mào)易企業(yè)，還對(duì)不同國(guó)家的股市造成了不同程度的沖擊，幾乎對(duì)所有板塊和個(gè)股都產(chǎn)生了影響。從持續(xù)性來(lái)看，影響較大的主要是以出口貿(mào)易為主導(dǎo)的國(guó)家，尤其是出口依賴型國(guó)家的股市受到的沖擊更為明顯。對(duì)于我國(guó)而言，影響是短期的。一方面，我國(guó)政府有足夠的政策工具來(lái)應(yīng)對(duì)，可以通過(guò)提升國(guó)內(nèi)內(nèi)需來(lái)彌補(bǔ)外貿(mào)的下降；另一方面，我國(guó)通過(guò)科技創(chuàng)新，特別是發(fā)展人形機(jī)器人等科技創(chuàng)新企業(yè)，提升了全球資本對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的信心。中國(guó)資產(chǎn)本身估值處于歷史低位，因此具有估值修復(fù)的動(dòng)力。在美股高位回落的情況下，資本可能會(huì)從高估值的美股流向A股和港股等估值較低的市場(chǎng)。從中期來(lái)看，A股和港股仍有機(jī)會(huì)出現(xiàn)由科技股引領(lǐng)的上升行情。此次加征關(guān)稅更多是對(duì)短期市場(chǎng)走勢(shì)的影響和沖擊。

周一市場(chǎng)出現(xiàn)大跌，上證指數(shù)大跌7%，反映了投資者的恐慌情緒。然而，在尾盤，中央?yún)R金公司發(fā)布公告，堅(jiān)定看好中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展前景，充分認(rèn)可當(dāng)前A股的配置價(jià)值，并再次增持ETF，未來(lái)還將繼續(xù)增持，堅(jiān)決維護(hù)資本市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行。這一表態(tài)無(wú)疑給市場(chǎng)注入了信心，可能會(huì)推動(dòng)資本市場(chǎng)企穩(wěn)回升。建議投資者保持信心和耐心，不要被恐慌情緒左右，持有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)是應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的最好方式。短期情緒導(dǎo)致的價(jià)格下跌有望在國(guó)家隊(duì)入市以及政策推動(dòng)下回升，出現(xiàn)全面的報(bào)復(fù)性反彈。優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的長(zhǎng)期價(jià)值最終會(huì)反映在股價(jià)上，因此如果持有的是優(yōu)質(zhì)股票或優(yōu)質(zhì)基金，不必過(guò)于恐慌。

（作者系前海開(kāi)源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、基金經(jīng)理）