獨立 稀缺 穿透

改革陣痛有多痛？

作者：大鵬

編輯：一晨

風品：張戈

來源：銠財——銠財研究院

上市24年首次年度虧損。這是CEO林小海上任近一年，上海家化交出的成績單。

3月17日，公司發布業績快報：2024年營收56.79億元，同比下降13.93%；歸母凈利虧損8.04億元，同比下降260.72%，2023年同期凈利為5億元。

不僅首虧、且虧額較大。不禁疑問，這家老牌美妝巨頭何以至此、眼下面臨著什么困境？林小海能否力挽狂瀾？

01

痛失一哥寶座

為收購“后遺癥”買單

LAOCAI

至于巨虧原因，內外皆有考量。

上海家化表示，業績下降主要受商譽減值影響。公司對前期收購的嬰童護理產品及母嬰喂養產品業務形成的商譽資產進行減值測試。由于海外業務受低出生率、嬰童品類競爭加劇和經銷商降低庫存等因素的持續影響，導致收入及毛利同比下降，海外業務2024年度經營業績同比降幅較大，本期計提了商譽減值準備約6.13億元。

時間回到2017年，上海家化全資子公司Abundant Merit Limited斥資19.96億元，收購上海家化控股股東家化集團全資子公司Arianna GloBAl Limited持有的嬰幼兒護理用品公司 CAyman A2,Ltd.（簡稱Cayman A2）100%股權。一舉創下該企業史上最大規模收購案。

Cayman旗下擁有國際嬰童品牌湯美星，彼時上海家化已擁有“啟初”品牌，收購湯美星被視為擴大母嬰市場布局，進軍國際化的重要一步。上海家化稱，湯美星是英國和澳大利亞市占第一、北美增長最快的喂哺品牌。年報曾顯示“湯美星在英國市占率約為40%，澳大利亞市占第一約為38%，且在三年內增長一倍，湯美星目前占據北美4%的市占率，但由于北美市場分散，湯美星仍有較大機會。由于中國市場非常大并且在中高端市場預計有15%的復合增長率，中國是湯美星最大的增長引擎?！?/p>

湯美星也一度不負眾望。據上海家化財報：2018年至2022年Abundant Merit Limited凈利分別為0.75億元、0.86億元、1.07億元、1.85億元、2.36億元；但2023年起突然變臉，凈利僅0.92億元，同比滑超60%，2024上半年更縮至0.22億元。

玩味的是，據鈦媒體，Cayman A2在被上海家化收購時，賬面幾乎全是對關聯方的負債，資產約等于0。該筆并購交易的凈資產存在驚人溢價。截至評估基準日，Cayman A2歸屬于母公司股東權益15.45元，對應評估值竟達3.18億元。

不得不說，并購是把雙刃劍，金瓜還是暗雷除了標的成色，市場環境、業務協同、后續賦能等都是重要變量，往期因粗放并購導致業績暴雷的案例并不鮮見。上海家化當下巨虧是在為往期“后遺癥”買單。截至2024年前三季公司商譽達21.64億元、同比增長6.95%。即便此次進行了減值計提，未來風險依然如影隨形。這一課，來得雖痛卻也深刻。

拋開減值損失不談，上海家化近年業績疲態也有目共睹。在最近五年時間里（含2024年），有四年營收下滑、凈利也增增減減、難言穩健。2020年至2023年營收為70.32億元、76.46億元、71.06億元、65.98億元，同比增長-7.43%、8.73%、-7.06%、-7.16%；歸母凈利為4.3億元、6.49億元、4.72億元、5億元，同比增長-22.8%、50.92%、-27.29%、5.93%。

一哥頹勢給了后浪機會。最終在2023年，上海家化被秀珀萊雅以89.05億元營收全面反超。這一年，珀萊雅凈利突破10億元，達到11.94億元，高出上海家化一倍還多。

據藍鯨財經，2024上半年美妝市場營收榜單，珀萊雅以50.01億元營收登頂，創下國貨美妝半年營收的新紀錄，上美股份以35.02億元緊隨其后，上海家化則已被擠到第三。市值也被珀萊雅、上美碾壓，截至2025年4月7日，三公司分別為302.1億元、169.6億元、129.4億元。

行業分析師孫業文認為，接連被后浪超越、又錄得首虧，上海家化已被迫站在懸崖邊。若不進行大變革，差距只會越來越大。當下，穩住業績比重返領軍地位更重要。畢竟，毛戈平、植物醫生等后起之秀正加速籌備IPO，后續競爭只會愈發激烈。前有強敵后有追兵，已無退路，上海家化唯有刀刃向內、自我革新，才可能穩住陣腳、一點點搬回局面。

02

收縮與進擊

銷售費是研發費的20倍

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公開資料顯示，上海家化成立于1898年，前身是香港廣生行，至今已近130年，2001年頭頂“美妝第一股”上市。主要從事化妝品、日用化學品和嬰兒產品的開發、生產和銷售，旗下擁有六神、佰草集、美加凈、高夫等品牌。

百年企業發展遇阻，去年5月履新董事長的林小海自然有急迫感，上任后便對公司品牌開啟深度變革，將原有的事業部架構重新劃分為個護事業部（含六神、美加凈品牌）、美妝事業部（含玉澤、佰草集、雙妹、典萃品牌）以及新設的創新事業部（含啟初、家安、高夫等品牌），進一步完善前、中、后臺的整體架構。

據羊城晚報，品牌建設方面，上海家化進行梯隊管理，將六神、玉澤列為第一梯隊品牌，致力打造成為細分行業中的領跑品牌；佰草集、美加凈為第二梯隊品牌，力求打造規模賽道中的“質價比”品牌；其他品牌為第三梯隊，包括高夫、啟初、湯美星等創新品牌，由新設立的創新事業部管理。林小海坦言，組織架構調整的底層邏輯是將商業模式由傳統的“渠道推動”轉向“品牌驅動”。

不難看出，這是一場系統性變革，個中決心魄力值得肯定。只是看看年度虧損，能否真正如愿、大力出奇跡還有待時間驗證。

轉型升級說著輕松、個中少不了刮骨療傷、調整陣痛。佰草集品牌就是一個案例。據新京報，作為企業曾經的“尖子生”，佰草集定位中高端品牌，如今退居第二梯隊，雖有主動調整因素，某種程度也屬無奈之舉。

佰草集品牌誕生于1998年。2008年進駐法國巴黎香榭麗舍絲芙蘭旗艦店，作為出海代表，此后幾年間產品陸續銷往意大利、西班牙、德國等多國。2015年，佰草集品牌首家海外旗艦店在巴黎歌劇院大道開業，是國際核心商圈開設獨立品牌門店的首個本土化妝品牌。

據界面新聞，前董事長，靈魂人物葛文耀曾在自傳中寫過，佰草集虧了7年后迅速成為上海家化主要的利潤來源。2013年他離開上海家化時，佰草集出廠價要18個億，零售價是30幾個億。

然而時過境遷，伴隨市場競爭日益激烈、各種新品風起云涌、咄咄分食，佰草集開始逐漸落后，上海家化不得不對其“動刀”。據潮新聞，2024下半年，眾多國貨品牌出海如火如荼的背景下，上海家化關閉了佰草集的巴黎首家海外旗艦店。

值得一提的是，林小海上任前，佰草集還試水高端化、上線了套裝價格上千元的御齡系列，遺憾的是市場銷量并不高。從佰草集官方天貓旗艦店看，目前該品牌銷量排名前列的產品價格帶在300元以下。

2024上半年，佰草集營收下滑約16%。據新京報，2024年11月30日，佰草集漢方SPA位于上海的保定店、永銀店、正大樂城店正式閉店。2024年7月8日，因商場物業租賃合同到期，金鷹旗艦店停止營業。

這僅是一個縮影。據界面新聞，佰草集品牌線下門店數量明顯減少。根據抖音百科援引的官網信息，截止2023年8月，佰草集在全國擁有超1500多家門店專柜。而如今官網更新的信息顯示，佰草集全國門店專柜數量僅剩500家左右。

即便如此，上海家化盈利能力仍弱于競對。以2024年前三季為例，珀萊雅、貝泰妮、丸美生物毛利率分別為70.07%、73.73%、74.63%；上海家化僅59.41%。

有收縮就有進擊。比如林小海看中的第一梯隊品牌“玉澤”，開年以來動作頻頻。據信仰新聞網、中國日報網，春節后該品牌將迎全新品牌形象升級，視覺與傳播層面全面革新，屏障修護系列面霜升級新品同步上市。除亮相CDA大會，4月即將主辦“全國皮膚屏障專業峰會”，進一步深化醫研共創。

殷殷期許，背負做大做強重任，能否堪當大任，補位佰草集還需時間檢驗?？梢钥隙ǖ氖?，這些前期動作離不開營銷投入。2023年上海家化銷售費達27.70億元，2024前三季雖下降8.7%仍達到20.2億元，是同期1.04億研發費的近20倍。銷售費用率45.12%，同比增加1.69個百分點。財務費大增343.14%至3173萬元。毛利率為59.41%，同比減少0.1個百分點，凈利率為3.63%，同比減少4.1個百分點。

行業分析師王彥博表示，無論主業夯實還是新品孵化，營銷只是面子,能一時快拉業績，卻容易產生邊際效應、反噬效應。產品力才是里子，背后是特色體驗、差異創新打底。只有表里如一才能真正黏住市場，一點點追趕、挽回市場份額。從“渠道推動”轉向“品牌驅動”，上海家化還需沉下心來多練練內力。

03

連續三季度虧損

新帥成績單咋樣

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大海航行靠舵手。往期看，高層頻繁變動是陷入頹態的另一考量。

2013年，執掌家化14年之久的創始人葛文耀退場。此后，公司進入管理層動蕩期，在林小海上任前上海家化已歷經三次換帥，分別是2013年至2016年間有著強生背景的謝文堅；2016年至2020年3月有著維達背景的張東方；以及2020年4年至2024年5月出身歐萊雅系的潘秋生。從結果看，并沒讓上海家化獲得突破進展。

林小海稱得上快消業“老兵”，擁有豐富的線下線上管理經驗，曾擔任過寶潔（中國）營銷有限公司大中華區營銷總裁和阿里巴巴集團控股有限公司副總裁、零售通事業部總經理，2020年至2024年3月任高鑫零售有限公司執行董事兼首席執行官。

也基于此，外界對其掌舵充分期許，一舉一動都吸引眼球。據新聞晨報，林小海多次在對外溝通時提出“四個聚焦”——聚焦核心品牌、聚焦品牌建設、聚焦線上、聚焦效率，以在發展勢能、競爭力重構、人才架構、土壤文化等方面實行堅決性變革，坦言任何變革，要成功就要先流血。

不止說說而已，2024年7月，上海家化先后聘任科蒂中國前總經理陳旻為美妝事業部總經理；錢薇為創新事業部總經理；曾在相宜本草任職的徐昕為美妝事業部玉澤品牌部總監；珀萊雅原首席營銷官葉偉為上海家化外聘品牌營銷咨詢顧問。當年8月，上海家化又宣布韓敏辭去首席財務官職務，由羅永濤接任。羅永濤曾在平安養老保險公司和金融壹賬通擔任高級職務，具備豐富的財務管理經驗。

2024年前三季，上海家化管理費為3.83億元，同比下降約18%。此外得益于公司主動轉型調整，期末存貨同比下降20.36%、應收賬款下降27.14%，1月-9月經營性現金流同比增長28.6%。

成績可圈可點，只是同期營利依然是雙滑狀態。且第三季以來不僅營收下降、還出現虧損加劇，三季度虧額0.65億元、較二季度0.18億元環比翻倍式增長，疊加全年超8億元虧損，難免讓外界平添審視目光。

拉長時間線分季度看，上海家化已連續六季收入同比下滑，連續三季度錄得虧損，且虧額持續爬升。不禁疑問，調整代價是否過大？除了自身主動調整、有無錯付誤判？后續有無后招備手，以防業績繼續“硬著陸”？

客觀而言，也有行業洗牌重塑因素。國家統計局數據顯示，2024年第三季，化妝品總零售額同比下滑約6%，2024全年零售額4357億元，同比下滑1.1%

行業分析師王婷妍表示，快消業本就快迭代、強創新，疊加化妝品業整體調整下行，極其考驗企業的應變謀變能力。上海家化往期頻繁換帥，影響不可小覷。林小海上任以來雖大刀闊斧推進改革，但這個過程耗時耗力、非一蹴而就，且任期持續多久要打個問號。畢竟再好的戰略若缺乏持續性，也只是空中樓閣?！八膫€聚焦”能否真正落地、高質高效落地，影響著改革成敗。

04

一時成敗難論英雄

甩掉包袱再出發

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好在，作為老牌美妝企業，上海家化不缺向上決心，也有韌性生長、自我進化的一面。

據證券日報、中國經營報，上海家化相關負責人透露，2024年“雙11大促”期間，公司全品牌線上GMV同比增長約17%。2025年“38大促”期間，雙妹品牌聲量及銷量提升，線上能力建設成效顯現。預計2024第四季度，線上業務有機會恢復增長，線下業務或需一至兩個季度調整，到2025年第二季全渠道業務將恢復增長。

換個角度，此次大幅虧損有利消解改革“陣痛”、并不是完全壞事。所謂烈火重生，從中長期看，無論商譽減值計提還是戰略調整，均為上海家化必須經歷的過程，為放下歷史包袱、重塑品牌和渠道發展打下了基礎，為后續改革留下更多騰挪空間。隨著公司在組織、品牌、渠道、人才等方面加強建設，若能一直延續深化該策略，變革潛力有望進一步釋放。

一句話，轉型升級從不是一個輕松話題，唯有披荊斬棘、飽受陣痛、千難萬險后殺出一條血路。若從此看，對于上海家化的年度首虧、林小海的首個年度成績單，不以一時成敗論英雄，包括銠財在內的各方還要放樂觀些，多給兩者一些耐心時間。

只是市場、競品都在虎視眈眈，容不得這家老牌巨頭有太多盤整、試錯的機會。面對超8億的虧額，上海家化風險出清了么？改革陣痛有多痛、還會持續多久？四個聚焦戰力如何、能否救企業于水火？輕裝上陣后，業績絕地反擊還是繼續硬著陸？

一個個考題，意味著2025仍是關鍵一年。