重慶智飛生物制品股份有限公司成立于2002年,是一家集疫苗、生物制品研發、生產、銷售、推廣、配送及進出口為一體的國際化、全產業鏈生物高科技企業，2010年9月在深交所掛牌上市，為第一家在創業板上市的民營疫苗企業。

智飛生物是國內疫苗管線布局最豐富的公司之一，擁有覆蓋寬領域、多層次的在研產品儲備。

據2024年年報，該企業共有 15 種產品上市，其中 1 種產品附條件上市，包括預防流腦、宮頸癌、肺炎、流感、輪狀病毒、帶狀皰疹等傳染病的疫苗產品，也涵蓋提供結核感染診斷、預防、治療有效解決方案的藥品，覆蓋人群包括嬰幼兒、青少年、成人等，是我國重要的疫苗企業之一。

去年2024年，智飛生物營收、盈利增速下降，2025年一季度甚至發生了虧損，凈利潤同比下降120.93%！

01

一降再降！

根據東方財富網公開數據，智飛生物從2024年起，每季度凈利潤同比增長率由正轉負，呈現負增長，其同比下降幅度逐季度加大，至2025年第一季度出現凈利潤虧損，凈利潤同比下降120.93%！

其中，2024年第一季度，智飛生物實現營業總收入114億元，同比增長2%；凈利潤為14.58億元，同比下降28.26%。

2024年第二季度，智飛生物實現營業總收入182.6億元，同比下降25.31%；凈利潤為22.34億元，同比下降47.55%。

2024年第三季度，智飛生物實現營業總收入227.9億元，同比下降41.98%；凈利潤為21.51億元，同比下降67.07%。

2024第四季度，智飛生物實現營業總收入260.7億元，同比下降50.74%；凈利潤為20.18億元，同比下降74.99%。

到了2025年一季度，智飛生物實現營業總收入23.74億元，同比下降79.16；凈利潤出現虧損，為-3.051億元，同比下降120.93%！

從以上數據來看，智飛生物從去年開始盈利、營收就在下滑，并且由正轉負，連續幾個季度都是負增長，到了2025年凈利潤就變成了虧損。

不僅2025年一季度凈利潤出現虧損，其資產總計也出現下降，并且這個下降趨勢是從2024年二季度開始。2024年第二季度末，其資產總計為548.5億元，下降至第三季度的537.1億元、第四季度的499.1億元，2025年第一季度降至483.4億元。

從年度看，智飛生物資產總計2023年為502.3億元，降至2024年499.1億元。2024年是其業績表現的轉折點。

與行業水平比較，智飛生物的表現也比較不理想。

在營收增長率方面，智飛生物過去三年營收增長率為-5.25%，去年2024年為-50.74%，過去十二個月為-67.92%，分別低于行業平均93.47%、61.77%、6.29%，以及行業中值3.06%、7.75%、0.64%。行業營收增長的表現遠高于智飛生物，也意味著有同行遠遠與智飛生物拉開差距。

在凈利潤增長率方面，智飛生物過去三年凈利潤增長率為-41.74%，去年2024年為-74.99%，過去十二個月為-96.59%，分別低于行業平均-17.26%、14.82%、2.46%，以及行業中值-16.34%、3.34%、-2.27%。雖說個別數據行業表現也是負值，但表現依然比智飛生物好，依然有同行與智飛生物拉開差距。

從這兩方面看，智飛生物本身的成長表現比較不理想，與行業水平落后一段差距，并且應該存在行業除外的因素影響。也就是說，除了行業本身的特性，還有其他因素影響著智飛生物業績下降。

02

成敗默沙東！

在2024年年報中，智飛生物表示，報告期內，公司業績顯著承壓，主要受行業政策調整、民眾接種意愿下降、市場需求變化等多重因素影響，也就是說為行業周期因素影響。其因素包括以下幾個方面：

第一，需求端收縮，新冠疫苗需求銳減，相關產線產能過剩，而常規疫苗市場增速放緩，短期內無法填補收入缺口。而且，政府采購主導的疫苗市場，如免疫規劃疫苗，受財政預算限制，采購量或價格可能下調；二類苗市場競爭加劇，同質化產品，如HPV疫苗，因企業擴產導致供過于求，價格承壓，直接拉低毛利率。

第二，研發與合規成本攀升，新型疫苗研發投入加大，但臨床試驗周期長且失敗風險高，侵蝕利潤。同時，全球監管趨嚴，如WHO預認證、EMA/FDA標準升級，推高生產合規成本，壓力提高。

第三，供應鏈與成本控制難題也是個不可忽略的因素。進口生物反應器、專利佐劑等關鍵原材料受地緣政治或專利壁壘影響，采購成本上升。

結合智飛生物2023年和2024年的產品銷售量來看，智飛生物經營業務分為自主產品和代理產品。

從自主產品來看，ACYW135疫苗批簽發量從2023年8011717支，降到2024年的2248277支，下降71.94%；Hib疫苗從2023年2778358支，下降26.8%至2033859支；但AC結合疫苗和AC多糖疫苗都出現了上漲，而且在2024年還新增了23價肺炎疫苗。

但無論增減如何，影響最大的是代理默沙東產品的業務下降。

智飛生物一共給默沙東代理四價HPV疫苗、九價HPV疫苗、五價輪狀疫苗、進口23價肺炎疫苗和滅活甲肝疫苗，都出現了下降，分別下降95.49%、14.8%、23.22%、30.91%、45.14%。從營收占比上看，代理產品的收入在2023年占營收比重98.05%、2024年占營收比重為94.61%，也就是說默沙東產品營收是智飛生物的營收主力，且是絕對力量。

那么，在代理的默沙東產品銷量下降時，整體的營收以及凈利潤勢必受到影響。

再看智飛生物的營運能力指標。

從2024年一季度到2015年一季度，每一個季度總資產周轉率、存貨周轉率、應收賬款周轉率都在一步一步下降，三個指標同時下降，表明智飛生物從生產到銷售、回款的整體鏈條效率降低，導致營收增長停滯、凈利潤下降、現金流惡化。

具體來看，總資產周轉率下降反映了該企業資產運營效率的降低，盈利能力承壓；存貨周轉率下降意味著生產到銷售的速度變慢，存貨占有資金增加，平均倉儲成本上升；應收賬款周轉率下降，說明了智飛生物資金回籠變慢，增加財務壓力，影響其他事項的開展，影響現金流，降低資金利用率，進而影響經營效益。

03

利害幾何

智飛生物未來面對的利害，包括研發風險、市場競爭加劇風險、政府預算影響、供應商集中度過高等幾個風險。

首先，生物醫藥研發周期長、技術路線不確定性強，若管線布局過于集中或技術迭代滯后，可能導致研發投入“打水漂”，尤其是臨床試驗結果未達預期、競品提前上市或技術標準升級導致研發成果失效。

其次，市場競爭加劇，熱門賽道如HPV疫苗、呼吸道疫苗參與者激增，價格戰壓縮利潤空間，同時替代品如治療藥物、新型預防手段可能削弱疫苗市場需求。而且，進口疫苗降價搶占市場，或國內企業通過同功效產品快速跟進，導致產品生命周期縮短。

再者，在政府采購方面，其公共衛生采購預算受宏觀經濟和政策優先級影響，若財政支出向其他領域傾斜如醫療設備、基層診療，可能減少疫苗采購規?；蜓泳徶Ц吨芷?，比如一類疫苗招標價格下調、二類疫苗未納入醫保覆蓋范圍導致市場推廣受阻。

最重要的是，對于智飛生物來說，供應商集中度太高，其第一供應商占比高達86.94%，關鍵產品，尤其是營收高貢獻產品，高度依賴單一供應商，供應鏈穩定性不足。

若供應商因突發事件如國際物流中斷、技術封鎖或自身經營問題導致供應波動，可能引發業務停滯、成本失控或質量風險。

因此，智飛生物要采取有效措施應對上述風險。

在研發方面，采取開放協作機制，與高校、科研院所共建聯合實驗室，早期介入基礎研究；通過授權引進方式快速補充管線，平衡自研項目的長周期風險；市場競爭方面，將疫苗銷售與疾病篩查、健康管理服務綁定，如HPV疫苗搭配宮頸癌早篩，打造“預防-診斷-干預”閉環，增強客戶粘性；在政府采購支付方面，探索“現金——債券——基礎資產收益權”混合支付體系。

此外，還可以考慮全球市場、逆周期及價值鏈延伸布局。

包括但不限于：優先開拓新興市場如東南亞、非洲，利用當地疫苗自主供應缺口建立長期合作；通過WHO預認證、國際多中心臨床試驗打通全球準入通道；提前介入寵物疫苗、罕見病疫苗等尚未飽和的細分領域，建立技術標準和渠道壁壘；搭建疫苗全生命周期管理平臺，集成冷鏈物流追溯、接種效果監測等智能系統，提供覆蓋“研發-生產-接種”的一站式解決方案等等。

04

結語

綜上所述，智飛生物營收下降、凈利潤下降乃至虧損，主要是需求端收縮、政府采購數量和價格下降、競爭加劇、研發與合規成本上升、供應鏈及技術壁壘問題等行業因素的影響，還有代理產品銷售量下降、營運能力下降的因素。

而智飛生物未來面對的利害，包括研發風險、市場競爭加劇風險、政府預算影響、供應商集中度過高等幾個風險，這就要求智飛生物要采取有效措施應對上述風險。

其可采取有效措施包括但不限于：在研發方面，早期介入基礎研究；通過授權引進方式快速補充管線，平衡自研項目的長周期風險；市場競爭方面，打造“預防-診斷-干預”閉環，增強客戶粘性；在政府采購支付方面，探索“現金——債券——基礎資產收益權”混合支付體系。

此外，還可以優先開拓新興市場如東南亞、非洲，利用當地疫苗自主供應缺口建立長期合作；通過WHO預認證、國際多中心臨床試驗打通全球準入通道；提前介入寵物疫苗、罕見病疫苗等尚未飽和的細分領域，建立技術標準和渠道壁壘；搭建疫苗全生命周期管理平臺，集成冷鏈物流追溯、接種效果監測等智能系統，提供覆蓋“研發-生產-接種”的一站式解決方案等。

文至尾，以詩獻給讀者：

營收挫落困云間，市場波涌競爭艱；研發合規成本重，代理銷微步履難；研拓根基謀遠路，引新補線破長寒；閉環服務粘客戶，混合支付解政關；逐鹿新興開異域，叩通國際立標竿；細分領域先馳馬，智管全生再啟帆。