文：澤平宏觀團隊

2025年5月9日，央行發布2025年一季度中國貨幣政策執行報告。

1、央行對于外部沖擊的關注提升，以高質量發展應對不確定性，加大對實體經濟支持。

Q1央行對外部沖擊的擔憂明顯提升，“當前外部沖擊影響加大……貿易保護主義抬頭，地緣沖突持續存在”。4月特朗普掀起全球貿易戰，目前中美最新一輪125%-245%相互加征關稅對經濟的影響逐漸顯現，4月制造業PMI驟降。

面對外部沖擊，央行正視“有效需求增長動力不足，部分企業生產經營困難，群眾就業增收面臨壓力”等問題，落實425政治局會議精神，加緊實施更加積極有為的宏觀政策，以高質量發展的確定性應對外部環境變化的不確定性。央行判斷實現今年5%的經濟發展目標有支撐。

有效對沖貿易戰沖擊，關鍵在于信心。若高關稅長期維持，中美貿易將停滯，出口將拖累GDP約1-2個百分點，并影響逾3000萬就業崗位。5.7央行“十箭齊發”，釋放強有力的穩增長信號，在經濟數據下行前發力，未來還需通過中長期財政支出路徑和稅收調整路線圖等措施，提振企業與家庭的行為預期。

發展是解決一切問題的根本。良好的經濟增長和就業，是應對美國戰略遏制的根本，是實現人民美好生活的保障，是邁向高質量發展的基石。

2、通脹方面，央行延續“促進物價合理回升”表述，專欄詳細闡述提振物價路線圖。

央行對通脹的表態沒有太大變化，但開設專欄闡述實體經濟供求關系及物價變動關系，一是有效需求恢復仍面臨約束；二是局部領域供過于求，反映市場機制存在一定失靈；三是全球化進程、 人口變化、經濟結構、體制機制等長期因素也會影響物價水平。

面對物價低位的態勢，央行指出“提振物價的關鍵在于擴大有效需求，暢通供需循環，打通實體經濟堵點”。宏觀層面，通過財政、貨幣、產業、就業、社保等各項政策協同，促進經濟供需平衡、物價合理回升。微觀方面，從防壟斷轉向防無序競爭，鼓勵企業從拼規模轉向技術創新、品牌建設、服務質量、市場細分等多元化競爭策略。

央行研判未來物價水平有望保持低位回升態勢。一方面是短期擴內需政策落地，提振需求；另一方面是經濟結構轉型，重塑供求關系。

3、對于海外經濟，央行關注全球貿易和衰退風險對我國影響。

央行高度關注美關稅政策推升全球衰退風險，同時地緣不確定性加劇，發達經濟體物價上漲壓力依然存在。高關稅政策對美國亦有反噬，將加劇美國滯漲和全球衰退風險。

央行開設專欄闡述廣義政府資產負債水平，認為多國面臨財政與債務風險，中國受益于龐大的國有資產和較低的政府負債水平，債務擴張仍有可持續性，或為日后財政發力做鋪墊。

4、貨幣政策總定調延續“實施好適度寬松的貨幣政策”，靈活把握政策實施的力度和節奏。

央行延續Q3“實施好適度寬松的貨幣政策” “強化逆周期調節”提法，“擇機降準降息”已經兌現。5.7央行宣布降息10bp，降準50bp等一攬子寬松政策，未來重點在于積極落實，“靈活把握政策實施的力度和節奏”。

5、流動性保持充裕，用好結構性政策工具，支持科技、擴大消費、 穩定外貿、支持資本市場等。

總量方面，央行保持流動性充裕。梳理流動性工具箱，MLF改變招標方式，標志其退出政策屬性，回歸流動性投放工具定位。目前流動性工具箱中，長期有降準、國債買賣，中期有MLF、買斷式逆回購操作以及各類結構性工具，短期有公開市場7天期逆回購、臨時隔夜正、逆回購等。

結構方面，引導金融機構加力支持科技金融、 綠色金融、普惠小微、 擴大消費、穩定外貿等。擴大部分結構性貨幣政策工具的支持對象范圍；用好資本市場兩項工具，探索常態化的制度安排；構建與消費需求相匹配的金融產品和服務體系，擴大消費領域高質量金融供給，釋放消費潛力

6、利率方面，央行延續“加強利率政策執行”表述，新增“降低銀行負債成本”，未來存款利率進一步降低

央行持續推進推動信貸成本下降，將對利息成本和非利息成本分開明示。截至2025年3月，貸款加權平均利率3.44%，同比下降55bp。一般貸款利率、個人住房貸款利率和企業貸款利率分別較去年同期下降52bp、56bp、47bp。

央行強調新增“降低銀行負債成本”表述，強調“著重提高 LPR 報價質量，更真實反映貸款市場利率水平”。5.7降息10bp后，銀行存貸款利率預計進一步下行。

7、匯率方面，央行延續“3個堅決”表述，穩定人民幣匯率。

央行對匯率延續“堅決對順周期行為予以糾偏，防止形成單邊一致性預期并自我強化，堅決防范匯率超調風險”的表述。

降準降息未顯著加劇外資流出壓力，反而因政策確定性增強提升了人民幣資產的吸引力。當前人民幣匯率已企穩于7.2附近，隨著外資對人民幣資產預期回暖，股債市場有望逐步恢復國際配置熱情。

匯率根本上取決于經濟基本面，大國政策以我為主，只要不遺余力地推動經濟回升，不用擔心匯率短期波動。

8、應該啟動新一輪經濟刺激

當前我國經濟正在修復中，應重視貿易戰沖擊。一季度搶出口效應明顯，中美最新一輪125%-245%相互加征關稅已對出口、就業和投資造成沖擊，若高關稅長期維持，出口將拖累GDP約1–2個百分點，并影響逾3000萬就業崗位。4月制造業PMI和新出口訂單下滑。

應對外部沖擊，構建貨幣寬松、內需擴張與匯率調整三大工具組合。貨幣寬松方面，應持續多輪降息降準，擴大再貸款投放；內需擴張則通過發放定向消費補貼、推動“以舊換新”、以及開展約5萬億元住房收儲和投放3–5萬億元生育補貼；匯率層面，主動提升匯率機制靈活性與本幣結算比重，以提升整體抗沖擊能力。中長期，發展新質生產力，保護民營經濟。穩住經濟基本盤，提振市場信心。

打鐵還得自身硬，中國經濟潛力大，只要全力拼經濟，啟動新一輪大規模經濟刺激，則有望有效對沖貿易戰，東升西降和信心牛可期。