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作者 | 劉國輝

圖片來源 | AI制圖

5月7日，證監會發布了《推動公募基金高質量發展行動方案》。此次方案是證監會主席吳清在央行、金監局、證監會“三巨頭”新聞發布會上宣布的，意義非凡。

該行動方案此前已經在業內流傳，監管層分兩次分別聽取了中小公募和大型公募的意見。方案涉及到考核機制、費率改革、權益產品等多方面，特別是推出了與基金業績表現掛鉤的浮動管理費率收取模式，另外在基金公司高管和基金經理考核上，建立健全與基金投資收益掛鉤的薪酬管理制度，對產品中長期業績差的基金經理，要求其績效薪酬應當明顯下降。

這都直指當前基金行業的頑疾。

證監會主席吳清介紹，本次公募基金改革，重點是改革基金運營模式，督促行業回歸“受人之托、代人理財”的本源，優化主動權益基金收費模式，業績差的必須少收管理費；通過浮動管理費收取機制，扭轉基金公司“旱澇保收”現象。

近年來，公募基金管理規模一路狂奔，坐穩“資管一哥”位置。但基民卻深受基金“重規模”之苦。一些基金公司為了規模，在行情高點大量發行基金，帶來基民虧損。一些明星基金經理扛起公司的規模大旗，但在規模大增之后，管理難度加大，超額收益銳減。

如今伴隨著行業改革，這些局面有望得到改觀。但行業中的一些頑疾依然待解。

#01將業績與管理費率、基金經理薪酬考核掛鉤，直指行業頑疾

對于公募高質量發展，三年前的2022年4月，證監會曾發布《關于加快推進公募基金行業高質量發展的意見》。彼時的指導意見更務虛一些，用詞多是“支持、鼓勵、穩步提升、持續強化”等。其中針對公募機構，主要內容主要有：

支持基金管理公司在做優做強公募基金主業的基礎上實現差異化發展； 推動基金公司完善公司治理機制，健全“三會一層”制度； 積極推進商業銀行、保險機構、證券公司等優質金融機構依法設立基金公司； 支持優質境外金融機構設立基金管理公司或擴大持股比例； 建立健全覆蓋經營管理層和基金經理等核心員工的長期考核機制，將合規風控水平、三年以上長期投資業績、投資者實際盈利等納入績效考核范疇，弱化規模排名、短期業績、收入利潤等指標的考核比重。 著力提升投研核心能力，持續強化合規風控能力，積極鼓勵產品及業務守正創新。

總體來說更多是方向上的指引，真正能迅速落地的方案較少。在此后的幾年里，比較明顯的落地進展是銀行等機構設立公募獲批較多，以及多家外資公募成立。

整體偏務虛的原因，可能是當時處在牛轉熊的初期，基金規模還在增長高峰期，基民也剛經歷了前所未有的凈值增長。行業問題沒有那么痛心疾首。

在此后的幾年里，公募在A股市場下跌的情況下，業績不盡如人意，口碑下滑明顯。多年以來的行業頑疾被廣為詬病，其中爭議較大的就是公募基金過度看重規模，靠收管理費旱澇保收。其次是基金經理因為水平能力、操作風格等原因，業績虧損較多，甚至跑輸業績基準，給投資者帶來虧損，基金經理在業績好時規模高，拿高薪，業績差了，也沒有相應的約束機制。因此行業一度通過全面降薪限薪來糾偏，卻又在一定程度上影響基金經理積極性，特別是一些業績好的基金經理，離開了公募行業。

整體來說，基金行業長期來看是增長的，但基民的獲得感不強。

為此，2024年國務院發布《關于加強監管防范風險推動資本市場高質量發展的若干意見》特別提到，要優化公募基金考核機制，要求“樹牢理性投資、價值投資、長期投資理念”。

此次發布的《推動公募基金高質量發展行動方案》，共計25條，與此前的意見相比，更加務實，增加了眾多容易落地的細節，其中最核心內容就聚焦在公募考核指標和費率管理上，基金公司收取管理費，對高管和基金經理進行考核，都加入更多的業績因子，改變過去過度看重規模的情況。

公募考核上，建立以基金投資收益為核心的考核體系，適當降低規模排名、收入利潤等經營性指標的考核權重。其中包括高管考核和基金經理考核，高管層面，降低規模、排名、收入、利潤等指標權重，業績指標占比不低于50%考核維度，對基金經理的考核，基金產品業績指標權重不低于80%。對基金投資收益全面實施長周期考核機制，其中三年以上中長期收益考核權重不低于80%。

薪酬發放也與業績直接掛鉤，建立健全與基金投資收益相掛鉤的薪酬管理機制。強化基金公司、高管與基金經理的強制跟投比例與鎖定期要求。落實基金公司高管和關鍵崗位人員績效薪酬延期支付制度。對三年以上產品業績低于業績比較基準超過10個百分點的基金經理，要求其績效薪酬應當明顯下降；對三年以上產品業績顯著超過業績比較基準的基金經理，可以合理適度提高其績效薪酬。

此前業界流傳的方案中指出，低于基準10%或虧損產品，基金經理薪酬降50%；強化業績延期支付與追索機制，覆蓋50%以上收入。正式文件并未明確薪酬下降幅度，而是用了“明顯下降”，增加了靈活性，可能是為了避免一刀切。

除此之外，行動方案另一大側重點在于費率，強調業績與費率掛鉤，超額收益高的產品適當提高費率，跑輸業績基準的產品降低費率，并強化基準約束。

方案指出，大力推行基于業績比較基準的浮動管理費收取模式，明顯低于同期業績比較基準的，適用低檔費率；顯著超越同期業績比較基準的，適用升檔費率。

在未來一年內，引導管理規模居前的行業頭部機構發行此類基金數量不低于其主動管理權益類基金發行數量的60%；試行一年后，及時開展評估，并予以優化完善，逐步全面推開。

此外，強化了業績比較基準的約束作用。證監會將制定公募基金業績比較基準監管指引，明確基金產品業績比較基準的設定、修改、披露、持續評估及糾偏機制，發揮其確定產品定位、明晰投資策略、表征投資風格、衡量產品業績、約束投資行為的作用。

吳清表示，針對基金風格漂移、“貨不對板”等問題，要求每只基金產品設定清晰的業績比較基準，作為衡量產品真實業績的尺子，避免產品投資行為偏離它的名稱和定位，盡量確保投資者“所見即所得”。

此外，行動方案強調推動權益類產品發展。權益類產品是公募基金的相對優勢領域，雖然這幾年權益類產品大多表現不佳，但在資管行業里，相比于銀行理財、保險資管、券商資管等，公募基金是最擅長權益投資的，其他資管機構大多以債券、債權投資為主。因此行動方案指出，在基金公司監管分類評價中，顯著提升權益類基金相關指標權重，突出權益類基金發展導向。

#02基金行業短期有陣痛，長期添活力

此次行動方案，是對于公募行業長期以來的制度設計以及商業模式的一次糾偏。這些年來公募商業模式一成不變，發產品，做規模，收固定比例的管理費。行情好了，業績好，規模增長，收入增加。行情差時，管理規模有所下滑，收入也隨著有所下降，但不至于傷筋動骨。

基金公司和基金經理并非不重視業績，其實非常重視業績，業績決定了基金經理的職業生涯能走多遠，大體上決定了基金公司的規模增長和營收。

只是業績與收入之間，還隔著一個管理規模的因子。規模對于業績的反應，往往是滯后的，不靈敏的。一般情況下明星基金經理業績持續大幅下滑時，規模才會明顯下降，而且很多投資者被套牢后不愿意虧本出。因此基金行業也會出現一些怪現象，基金經理業績差，但規模沒怎么降。業績有起色時，規模反而下來了，因為被套的基民回本就賣出。

這就導致了基金公司和基金經理的收入，并不是與基金業績表現完全一致，基金業績與基金公司營收、基金經理薪酬之間的傳導并不順。

此次行動方案在倡導考核長期業績的基礎上，將基金經理與高管的考核、薪酬的發放、管理費的厘定，都與業績直接掛鉤了，拆斷了中間的那道墻，即管理規模，如果業績不佳，無論規模是增是減，管理費率都必須下調，基金經理和高管的薪酬都必須下調，收入這個指揮棒變得更加靈敏了，將督促基金經理和基金公司更加注重業績。

與公募相比，私募基金這些年來顯得更有活力，很大程度上因為私募更加是業績導向，管理費收取方式更加靈活，業績好了可以從盈利中收取更高的業績報酬收入，這也是為什么梁文峰的幻方量化管理規模只有幾百億、上千億，在公募面前不值一提，卻能掙大錢并燒錢做AI的原因。而公募的此次改革，一定程度上能激活公募的活力，長期業績差了，管理費率低，長期業績好了，管理費率高?；鸸驹谧⒅匾幠５耐瑫r，把業績會看得比以前更重。

由此，在一定程度上，會糾正基金公司“重首發、輕持營”，以及偏好在市場高點發新基金的行為，也會適度為公司的明星基金經理減負，因為規模往往是業績的敵人。不斷給基金經理發新產品，增加規模，收益跑不贏基準，收入也會下降。

除了強調業績導向外，本次行動方案還特別強化了業績基準的重要性。每個產品必須有清晰的業績基準，如做大盤股的產品，可能以滬深300為基準，做小盤股的產品，以中證2000為基準。行業基金，以行業指數為基準。政策上并沒有采用一些人呼吁的絕對收益標準，而是繼續肯定了基金產品考核相對收益的傳統。也就是說，基金經理并非是只有給基民掙錢了才能保證收入不明顯下滑，而是跑贏了業績基準才能保證收入不明顯下滑。

這里面可能有兩點考量：一是在市場行情好時，實現絕對正收益非常容易，這樣基金經理即使達不到市場平均水平，也能讓收入不受到影響；二是A股投資難度眾所周知，波動性大，不斷有牛熊轉換，考核絕對收益也不太現實。

注重業績基準，市場多數觀點認為可能會帶來一些基金經理的躺平，因為基金經理只要保證不落后于基準就行了，更積極有為地調整組合，去博取更高的超額收益，反而加大了跑不贏基準的可能。最終基金經理都成了指數增強基金經理，圍繞業績基準做小幅超額就夠了，阿爾法能力會變得稀缺。

應該說有這樣的可能性，特別是做到一定規模的明星基金經理，賺錢超額收益的難度加大，更可能是圍繞業績基準來做文章。不過還要看到規模仍舊是很重要的收入決定因子。在新規下，業績差了，收入要下滑。但收入能大幅提升，很重要的因素還是基金經理的管理規模。提升管理規模，還是要長期業績，因此基金經理并不容易躺平。

因此綜合來看，此次行動方案以及后續配套方案的提出與落實，短期可能給公募帶來一些陣痛，體現在公司和基金經理層面，在考核和操作方式上，都有一定調整壓力。但長期來說，對公募行業是好事。

首先，強化對高管和基金經理在業績上的考核，更重視業績表現，業績的改善有助于公募形象的回歸，緩和此前基民對于基金行業的不滿情緒，保障行業長期發展。此前在很長時間里，公募在資管行業里，規模被銀行理財壓制。甚至一度規模還不如券商資管。資管新規后公募合規性最強，調整壓力最小，在2019-2021年的牛市中業績大放異彩，使得公募徹底出圈，規模大爆發，登上資管一哥的大位。此后三年里公募權益業績大滑坡，只是靠債基和指數產品來維持規模增長。如果能通過業績導向，使權益產品業績恢復，公募的發展潛力會更大。

其次，活力改善。業績是公募成長之本，更注重業績，注重給投資者的回報，打破“旱澇保收”的局面，促進基金經理和基金公司的優勝劣汰。

#03新規下公募多項頑疾依然待解

不過，公募行業面臨的問題，在這次改革中還沒能得到解決。

首先，這次改革并不能完全讓行業摒棄“規模崇拜”，一方面，業績考核，影響的是基金的管理費率，而管理費收入是管理規模與管理費率的乘積。規模是基數，還在較大程度上影響著基金公司的收入；另一方面，雖然要求基金公司重點考核高管帶來的業績表現，樹立更加重視業績回報的觀念，但股東層面更看重的還是基金公司帶來的經營利潤。這利潤很大程度上仍然取決于公司的管理規模。而且很多基金公司股東可能是銀行、央企、實業公司，并不是證監會能管理的。

其次，這次行動方案更多是糾偏、約束，糾正過去行業里存在的問題，但對于基金行業如何實現有效的激勵，并未有太多觸及。這么多基民還在虧損中，現在談對于基金經理的激勵，有點“政治不正確”。但沒有足夠的激勵的話，行業人才流失的狀況難以得到改善。今年以來，已經有多位業績出色的基金經理離職，包括周海棟、王鵬、張宇帆等。也有鮑無可等正在走離職程序。如果離開了公募行業，不能不說是行業的損失。

基金經理在公募行業成長，用基民的錢來不斷交學費，迎來投資能力的成熟。這些基金經理離開服務普通大眾的公募，去服務高凈值客戶的私募行業，公募成了私募的人才培養基地，對基民來說并不是好事。行業要發展，還是要對于優秀人才有充分激勵，讓公募也能成為做事業的舞臺。

另外，本次行動方案更強調考核長期業績，至少考核三年期業績，讓基金經理更加注重價值投資，看重長期成長性。但如果基金經理看長期來做投資的話，A股波動性大，短期業績壓力如何面對，也是個問題。在短期業績不佳時，基金經理仍舊會面臨來自渠道和基民的壓力，渠道和基民會認為基金公司和基金經理不作為、躺平，因此基金經理很難說不會有動作的變形。

此外，不能指望一次改革就改變基金不掙錢的問題。前面也說了，基金考核的是相對收益，而非絕對收益。而且權益基金能否大面積盈利，重要的決定因素其實是在A股表現上。A股長期固守3000點，對很多基金經理來說是巧婦難為無米之炊。這樣的行情中只有少量優秀基金經理通過特定策略和獨到的判斷來實現正收益。

*以上分析討論僅供參考，不構成任何投資建議。

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