全球債市的恐慌情緒已蔓延至日本，要知道日本債市幾十年來都幾乎沒有過劇烈動蕩。

自美國總統唐納德·特朗普4月宣布所謂“解放日”對等關稅以來，日本規模7.8萬億美元的政府債券市場持續遭受沖擊。彭博編制的日本債券流動性指數躥升至2008年金融危機后高位，反映日債市場流動性顯著惡化。

5月28日，40年期國債拍賣結果依舊不振，需求為10個月以來最弱。此前，日本20年期國債發行結果慘淡，需求處于十多年來的最低水平。

昨日拋壓有所緩解的日本國債，又開啟了下跌模式。日本40年期國債收益率上漲9個基點至3.375%；日本30年期國債收益率上漲10個基點，至2.93%；10年期日本國債收益率上漲6.5個基點，至1.525%。

日本央行被視為當地債券市場的“巨鯨”，其持有超過一半的日本國債。但該行一直減少購債規模。最后一刻，連“莊家”日本央行都不出手購債，那么問題來了：還有誰對日債有購買興趣？市場嗅到了一絲危險的氣息。

國債的吸引力是什么？

國債通常被認為是最安全的投資資產之一，因為作為發行人的政府相對不大可能破產。這是因為政府制定自己的規則，通常可以在需要時籌集資金。

長期債券往往能為投資者提供相對較高的收益和相對較低的風險，因為投資者愿意并鎖定相當長一段時間的利率，比如20年、30年、40年。在此期間，利率可能會下降，票面價值可能會上升，因此投資者會獲得風險回報。

尤其是日本債券，幾十年來一直被認為是全球最穩定的政府債券市場之一。

日本長債收益率為何飆升？

1.由通縮走向滯漲

自1990年代以來，日本一直處于通貨緊縮周期，也被稱為“失去的十年”。而如今，日本的通脹為發達國家最高。4月日本核心CPI同比上漲3.5%，創兩年多新高。

有跡象顯示日本通脹正在擴散化，不只是輿論場上食品和大米價格飛漲的問題。疊加零售銷售增速趨勢已轉負，25年一季度日本GDP環比負增0.2%……日本經濟明顯陷入滯脹狀態。

2.市場供需失衡，“巨鯨”撤退

日本央行長期以來一直是日本政府債券的最大持有者。購債是日本央行刺激經濟策略的一部分，因為這可以使政府發行更多債券，從而增加支出。

如今，日本已擺脫通縮，而且不再專注于通過購債來提振經濟，去年7月日本央行已開始縮小購債規模。截至目前，該央行的資產負債表規模已大幅縮減了21萬億日元（約合1460億美元），并且每季度購債規模削減4000億日元。

通常情況下，收益率誘人的超長期債券會被日本保險公司和其他機構投資者搶購，但這一次他們卻沒有補位。而保險公司在長債利率飆升中吃了大虧，四大壽險公司上一財年日債賬面浮虧達600億美元，激增三倍。同時財務省的融資計劃仍依賴于長債，導致上周二的20年期日債發行崩盤。

3.龐大的政府債務負擔

人們對日本龐大的債務負擔深感擔憂。日本是一個政府債務率高達200%、實際GDP增速1%左右的經濟體。

5月19日的參議院答辯會中，石破茂為反駁在野黨的減稅呼聲，直言日本的財政狀況“比希臘還差”，揭開了債務壓力的鍋蓋，引發了國債的拋售情緒。

全球債市正在發生什么？

自特朗普4月宣布對等關稅以來，全球許多主要市場的長期債券跌勢加劇，雖各有各的“鬼故事”，對債務的擔憂卻是一致的。

特朗普“大漂亮”減稅法案進入審議階段，美債跌勢在5月加劇；英國為緩解財政壓力，削減100億英鎊的長期國債發行；德國致力于解除債務上限，號稱“不惜一切代價”。在接近充分就業的環境下仍然維持較為寬松的財政立場，是當前主要發達經濟體的普遍共性，高利率時代仍將延續。

風險在哪？

債券收益率飆升，會增加日本政府、企業和消費者的借貸成本。這也使日本央行陷入困境，因為在保持低借貸成本的呼聲與加息以控制通脹的需求之間，央行需要取得平衡。

對于日本的壽險公司來說，更高的債券收益率可能意味著巨額賬面損失。日本四大壽險公司報告稱，上一財年國內債券持倉浮虧共計達到約600億美元，凸顯出利率上升帶來的風險。

日本長債利率飆升直接影響美日利差，年初以來日元已升值近10%。目前做多日元已經成為全球的一致預期，投資者警惕2024年8月的“套息交易平倉”卷土重來，彼時日元走強，引發全球股市出現大規模拋售。

《領先-滯后報告》作者、Tidal Financial Group投資組合經理邁克爾·蓋耶德警告：“日本就像一顆定時炸彈。如果人們對金融市場傳統上安全資產之一的信心崩盤，那么對全球市場的信心也可能隨之崩盤。”

日本央行能扭轉局面嗎？

在上周日本央行與債券市場參與者舉行的意見征詢會議上，主要壽險公司和養老基金呼吁央行采取行動。市場猜測日本財務省可能會考慮減少長期債券的發行，以平衡供需。

一個不同尋常的行動是，日本財務省向參與者發出了一份調查問卷，考慮削減長債的發行規模，以穩定需求匱乏的長債市場。

光有財務省的安撫還不夠，投資者最關心的仍然是日本央行的態度：在高通脹和財政惡化的權衡中，先救哪一邊。3月日本央行行長植田和男曾表示“在長端利率快速上行的背景下，日本央行會考慮機動性地臨時增加購債”。

5月28日的拍賣結果已經出爐，市場接下來聚焦6月3日、6月5日的10年、30年的國債拍賣。

當擴張的債務驅動模式，遇到了高通脹的環境與貿易戰，日本這個高杠桿國家的痛苦還將持續。