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Headline

中國投資與價格修復相關性極弱

中國央行政策對數量目標重視程度下降

中國國企治理水平仍顯著低于民企

城投公司市場化轉型難以有效遏制杠桿上升

市場對美小盤股盈利增長抱有極高預期

美主要資產類別收益率差異收窄至歷史最低

美投機級企業違約率將升至明年下半年峰值

歐盟企業破產申報下降但新設企業注冊減少

德國入籍人數激增近五成，敘利亞、俄羅斯人居多

英國就業大幅減少，企業節省成本應對稅負增加

英國零售增速創六個月新低，家庭預算受擠壓

俄羅斯原油海運量回升，日本首次接收引關注

世行下調全球增長預期，本十年或成最慢十年

中國

1.摩根士丹利的統計顯示，中國行業層面的投資增速變化與價格回升（PPI環比）之間相關性極弱（R2僅為0.02），統計意義不顯著，表明投資放緩難以帶動價格修復，終端需求疲軟仍是壓制企業盈利和價格的關鍵約束。

來源：摩根士丹利（《中國“3D”系列—中國思考：再通脹進程如何？》，詳細內容請見《財經圖集》知識星球）

2.發達經濟體的貨幣政策框架主要以價格為核心，在這些經濟體中，中央銀行的中介目標通常是銀行間市場利率，并通過目標利率、利率走廊和公開市場操作加以調控。但中國并非如此，長期以來，央行中介目標更側重于信貸增長，其核心指標是社會融資規模的增長。不過，進入2024年以來，中國央行對“數量目標”的重視程度正在下降。在名義GDP年增速維持在4.2%的背景下，銀行貸款余額同比增速則由2023年底的10.6%大幅下降3個百分點至7.6%，為2011年以來最大降幅。

來源：野村（《中國：向單一政策利率框架的轉變》，詳細內容請見《財經圖集》知識星球）

3.花旗表示，中國政府正將“到中國旅游”的服務出口視為應對“中國產品”出口關稅壓力的潛在對策。“到中國旅游”如今已具有宏觀經濟意義，2024年創收達940億美元，占GDP約0.5%，同比增長78%。花旗預計，今年入境旅游收入有望同比增長約30%，為今年GDP增長貢獻0.15個百分點，并帶動服務業就業。到2026年，“到中國旅游”的市場有望超過1萬億元人民幣。

來源：花旗（《中國經濟：從“中國制造”到“中國旅游”的中國旅游經濟》，詳細內容請見《財經圖集》知識星球）

4.MSCI治理評分顯示，中國國有企業在多數行業中的治理水平仍顯著低于非國有企業，尤其在通信服務（1.8分）、能源、公用事業和材料等行業差距尤為明顯。相比之下，在受監管較嚴的行業，國企得分與民企接近。

來源：安聯投資

5.地方政府融資平臺（城投公司）的市場化轉型雖有助于提升盈利能力，但若債務控制不足，仍難緩解再融資壓力。盡管部分城投公司已實現較高市場化水平，但整體債務/EBITDA中位數自2018年以來持續攀升，表明“去行政化”并未有效遏制杠桿上升趨勢。

來源：標普全球（《中國城投轉型：減債易，掙錢難》，詳細內容請見《財經圖集》知識星球）

6.盡管全球銅冶煉行業面臨低谷，但得益于國企主導及三家大型銅廠的投產，中國的銅產出依然穩健。前五個月，中國銅精礦進口同比增加7.4%，中國的精煉銅產量也在第二季度創下新高。然而，中國仍有大量規模較小的冶煉廠，這些冶煉廠的產量約占中國總產量的五分之一，由于現貨處理費已跌至每噸-60美元，一些長協價接近負值，這些冶煉廠的利潤空間正面臨擠壓。

來源：Bloomberg

7.受新臺幣5月約7%的急劇升值影響，臺灣六大壽險公司中有四家當月合計虧損354億新臺幣（約12億美元），為4月虧損額的近兩倍。年初至今，該行業外匯虧損已累計約40億美元。為緩解影響，壽險公司正提升外匯對沖比例。惠譽數據顯示，臺灣壽險公司有約70%投資為外幣資產，主要為美元債。

來源：Bloomberg

美國

1.市場對2025年和2026年小盤股（羅素2000指數）盈利增長抱有極高預期，分別預計增長23%和37%，顯著高于其他主要指數。

來源：高盛

2.“七巨頭”自2015年以來的盈利表現大幅跑贏標普500指數中其余493家公司和美國以外的全球公司，后者在同一時期的盈利變化基本相等。不過，即便“七巨頭”整體表現極佳，但2022至2023年期間也經歷了明顯的盈利下滑，說明其增長并非線性上升或完全無風險。

來源：Greg White

3.隨著美債、企業債、股票及現金的收益率趨同，主要資產類別間的收益率差異已收窄至不到1個百分點，為1980年代以來最低。

來源：華爾街日報

4.歷史數據顯示，盡管黃金和美債都具備防御屬性，但是在股市大幅下跌后的恢復期內，黃金的回報率顯著優于美國國債。

來源：Alphine Macro

5.德意志銀行表示，由于經濟增長放緩或較高利息支付的壓力，美國投機級企業違約率將從目前的4.7%升至2026年下半年的4.8%。德意志銀行稱，美國10年期國債收益率將很快超過美國名義國內生產總值(GDP)增速，這將是至少自2011年以來（不包括疫情期間）首次出現這種情況。德意志銀行還認為，美國經濟出現衰退的可能性為30%。

來源：德意志銀行

6.美國房地產市場開始出現結構性變化。今年4月，活躍賣家數量比買家多出近50萬套房源，供應激增導致房價承壓。Redfin數據顯示，19.6%的在售房屋出現降價，遠高于去年同期的15.6%及疫情前的7.5%。

來源：華爾街日報

歐洲

1.歐盟統計局數據顯示，2025年一季度歐盟企業破產申報數量環比下降0.9%，為連續第二季度回落，反映出部分行業經營狀況邊際改善。不過，同期新設企業注冊數量也環比下降5.1%，企業擴張意愿依然低迷。

來源：歐盟統計局

2.2024年，德國入籍人數激增近50%，達到創紀錄的29萬人。其中，約有8.3萬名敘利亞人和近1.3萬名俄羅斯人獲得了德國護照，俄羅斯人獲得德國護照的數量增長了六倍多。前總理朔爾茨領導的社民黨政府放寬了德國的公民法，以吸引更多專業工人并解決持續的勞動力短缺問題。根據現行規定，在德國居住五年后即可申請入籍，低于之前的八年，而對于那些被認為融入良好的外國人，這一期限可以縮短至三年。

來源：Bloomberg

3.由于在歐洲上市的大型公司減少，該地區的證券交易所正在更加努力地爭取最大的上市公司。最近，斯德哥爾摩、阿姆斯特丹、蘇黎世和倫敦一直在爭奪Hellman & Friedman旗下Verisure的首次公開募股（IPO），瑞典證券交易所最終勝出。阿姆斯特丹和倫敦也在爭奪軟件巨頭Visma的IPO，該公司最早可能于明年上市。由于資本市場分散且股票相對便宜，歐洲從IPO市場多年的低迷中復蘇的時間比其他地區更長。彭博匯編的數據顯示，今年迄今為止，歐洲僅占全球IPO發行量的8%，而過去十年的年平均水平為16%。

來源：Bloomberg

英國

1.英國5月份就業人數減少10.9萬人，為2020年5月以來最大降幅，其中零售和酒店等行業收縮幅度最大。自財政大臣雷切爾·里夫斯10月份預算案公布以來，英國已減少27.6萬個工作崗位，表明提高企業工資稅和最低工資標準后，企業正在尋求節省成本。

來源：Bloomberg

2.英國零售商協會（BRC）和畢馬威（KPMG）周二發布的報告顯示，5月份英國零售額同比增長1%，為六個月來最低增速，原因是物價上漲和每月賬單增加擠壓了家庭預算。食品銷售額增長3.6%推動了整體增長，部分原因是體育賽事和假期周末的聚會。剔除食品后，銷售額同比下降1.1%。

來源：Bloomberg

亞太

在4月特朗普宣布對等關稅引發美股暴跌后，亞洲散戶一度大舉抄底美股與ETF，但5月開始明顯轉為凈賣出，逐步獲利了結。韓國散戶5月凈拋售逾10億美元美股，為其2016年大選以來首次；日本散戶減持美股ETF約1.66億美元，為兩年來最大規模。新加坡投資者雖略有回補，但整體買盤也趨保守。

來源：Bloomberg

新興/前沿市場

1.在印度股市經歷連續兩季的大規模外資凈流出后，外資對印度市場情緒開始回暖，2025年第二季度預計將實現約50億美元的凈買入。

來源：Bloomberg

2.受市場對土耳其央行可能降息的預期提振，土耳其銀行股大漲，創下近三個月新高。央行周二以46%的一周回購利率投放1000億里拉的流動性，遠低于此前主要使用的49%隔夜利率，顯著降低了市場加權融資成本，并暗示其可能重回以一周回購利率為主的正統政策框架。

來源：Bloomberg

3.盡管美國參議院推動對俄制裁以迫使其在烏克蘭停火，俄羅斯原油海運量卻在6月初回升，四周均值增至336萬桶/日，較前一周期增加4萬桶。值得關注的是，日本Taiyo石油接受了一批俄羅斯原油，為自2022年以來G7國家首次接收俄油。盡管所用油輪已被美歐列入制裁名單，但日本此舉已經獲得美國豁免，且不受歐盟二級制裁影響，顯示G7內部對俄油制裁執行已現裂縫。

來源：Bloomberg

全球

世界銀行下調了2025年全球經濟增長預期至2.3%，17年來僅低于2009年和2020年，并警告稱，受貿易緊張局勢和政策不確定性影響，本十年（2020年代）的平均增速或為2.5%，將成為自20世紀60年代以來最慢的十年。其中，近70%經濟體的增長預期被下調，其中美國經濟增速預期下調至1.4%，中國維持在4.5%不變，歐元區和日本均下調至0.7%。

來源：世界銀行

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