系淡水泉（香港）總裁兼首席經濟學家陶冬資料圖。

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陶冬：中東緊張局勢會不會升級？

上周市場焦點有三：首先特朗普關稅戰被巡回法院駁回，但聯邦法院又宣布暫緩執行判決；其次，美國在穩定幣建設上邁出重要步伐，電子貨幣距離與實質性資產掛鉤又近了一步；最后日本四十年國債拍賣十分慘淡，日債波動加劇。

以色列突襲伊朗，觸發了一場中東危機，布倫特原油期貨價上周暴漲12%，黃金創出歷史新高，白銀價格拉高了超10%，不過美元匯率繼續走軟。市場話題偏離特朗普政府稅務改革和美國財政赤字，美債止跌回升。緊張的中東局勢和暴漲的石油價格，令美股星期五下挫，并令多數股市上周收跌。中美貿易談判落實了共識框架，不過細節缺如。英國就業人數創五年來最大下降。

上周最大的地緣政治事件，是以色利對伊朗的核設施發動了攻擊，并刺殺了數位伊朗高級將領和核專家，伊朗還之以猛烈的導彈襲擊。這是以色列歷史上最大的軍事攻擊，從已知的消息判斷，目前為止攻擊還算克制。以色列目標放在伊朗的核設施和遠程攻擊能力，避免了對伊朗能源生產和運輸設施的直接打擊，伊朗展示出突破以色列導彈防御體系的能力，但對地面的殺傷似乎不大。

美國否認事先知曉以色列的計劃，但襲擊發生在美伊談判美國設定的60天期限截止之后。阿拉伯世界多數國家發出了對以色列的譴責，但是沒有一國表達軍事參與的意愿。中東今天的地緣政治局勢，與上世紀七十年截然不同，海灣多數產油國家與以色列保持良好關系，并對特朗普政府相當友好，當年那種阿拉伯產油國同仇敵愾、石油禁運的局面不會再現。

接下來筆者問三個問題。首先，中東緊張局勢會不會升級？以色列這次出手很重，以徹底摧毀“威脅國家生存”的伊朗核能力為目的，在沒有外界強力介入之前，攻擊行動會持續。伊朗的報復也會持續，甚至升級。其次，美國會不會親自下場？目前戰況下，美國只需對以色列提供防空保護，可能需要提供深層鉆地炸彈。如果戰爭升級，美國進一步介入的可能隨之上升。

更重要的問題是，伊朗會不會封鎖霍爾木茲海峽？這可能是伊朗最大的王牌。每天大約2100萬桶原油（來自伊朗、伊拉克、科威特、阿聯酋和沙特等國），經過霍爾木茲海峽前往亞洲或歐洲，占全世界海上油運的三分之一，伊朗可通過襲擊過往油船制造全球經濟恐慌。筆者認為這種極端情況未必出現，一旦出現則油價可能攀上一百美元，附近駐扎的美軍第五艦隊必然介入。

伊朗是世界第三大石油出口國，所以它在石油生產上的決定對全球供需有影響的。不過如今國際市場供大于求，OPEC+剛剛在4-7月期間增產每天140萬桶，8-9月每天再增加80萬桶。沙特手上還有大約500萬桶的未動用產能，而沙特與美國政府之間的關系最近明顯改善。在全球經濟下行、原油買方市場的背景下，筆者不甚擔心供應端沖擊，主要擔心在市場情緒上。

FOMC在6月17-18日作出利率政策決定，這是聯儲主席鮑威爾今年以來最容易作出的決定，也是最難作出的。容易決定，因為盡管美國最新CPI數據偏軟，但是關稅戰對物價沖擊的烈度和持續時間仍是未知數。哪怕對多數國家的九十天關稅延期已經接近尾聲，特朗普政府除了和英國達成貿易協議外，對其他的貿易伙伴之間的雙邊談判都未結束，關稅對物價的沖擊更是不得而知。

這是一個困難的決定，因為總統特朗普對貨幣政策的干預程度，乃是前所未有的。特朗普直呼鮑威爾“笨蛋”、“太晚了先生’，要求一次降息100點。同時可能提早大半年宣布下一任聯儲主席的提名，試圖影響聯儲的決策。過去四年中，鮑威爾曾經兩次誤判通脹形勢，令利率政策落后于經濟形勢，不過這次筆者不覺得他的判斷沒有問題。

與信心有關的美國軟數據的確有大的下滑，但是就業等硬數據卻仍然韌勁十足，令聯儲沒有即刻放松貨幣政策的迫切性。更重要的是，關稅戰的形勢今天并不比兩個月前更清晰，不僅難以量化通脹風險，甚至連所引起的物價上漲是過渡性的還是結構性的都還有爭論。筆者預期見到一位倔強的鮑威爾，強調繼續“耐心觀察”。

市場曾經有一段時間期望利率早日下降，但是這種預期已經被消磨殆盡。期交所利率掉期最新價格顯示，交易員預期今年九月第一次減息，十二月第二次，每次一碼。筆者的看法類似，不贅述。

中美貿易談判在經歷了兩天的漫長討論后結束，雙方代表肯定了談判進展，但均未給出細節。特朗普在其社交媒體表示，中國會盡快恢復對稀土元素的供應，美國也跟進其在談判中所承諾的，包括放松中國學生留學簽證。雙方代表團在共識細節上語焉不詳，也許美國財長貝森特的一句話提供了端倪，這是”沒有書面文本的口頭框架“。

這次談判的主要聚焦點在于圍繞稀土元素的中國出口管制。中方在稀土問題上態度比過去談判中所表達的更強硬，令美方談判代表感到吃驚，并令整個談判過程變得很復雜。筆者相信，中國最終會對稀土出口管制作出了讓步，但條件是有期限的、分品種的和可溯源的。美國應該私底下也作出了相應的承諾，等待特朗普總統批準。

筆者相信這次談判可能是中美貿易戰的一個轉折點。首先，勢頭從美國單方施壓轉向雙方勢均力敵，中國不再是被動挨打，有了分庭抗禮的底氣。其次，角力主要手段從關稅稅率轉向出口限制，稅率下降多少反而不重要了，各自希望解決“卡脖子”問題，所以負責進出口限制的商業部長加入了談判。

美國在稀土元素上受到狙擊，美國及世界許多產業陷入原料困境，令美方對中國的供應鏈實力和談判底牌有了更深刻的理解，這可能對未來的談判策略和進程帶來重大影響。筆者覺得本次談判最終會有部分籌碼交換公布出來，未來的談判也會繼續，但是中美之間存在著戰略性分歧和結構性矛盾，恐怕不是現有框架下可以得到根本解決的。

貿易戰本質上是中美間戰略博弈的一部分，這種對峙會在很長時間內繼續，也可能蔓延至其它領域，包括科技、金融領域，最終可能有更多產業受到牽連。不過這輪談判顯示，雙方愿意在細節上作出利益交換，以短期成果為局勢降溫，避免進一步相互傷害，避免制造出市場恐慌。目前雙方處在一個脆弱平衡狀態，但比起過去的極端施壓，筆者認為還是具有建設性的發展。

本周兩大看點：1）中東危機如何發展、如何破局、如何沖擊能源價格和世界經濟；2）美聯儲按兵不動的懸念不大，鮑威爾記者會上怎么講話卻十分重要。預計鮑威爾鷹派出場，強調關稅、減稅和監管調整的不確定性，再加上中東局勢，有可能引導市場預期今年僅有一次降息。另外，英國央行估計會跳過這次例會，不降息。日本央行也不太會減息，但是在減少購債計劃上可能有新的說法。最后，美國與其他國家的雙邊談判，或許有些協議接近談判尾聲。■

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