并購式發展，已有21億商譽懸頂。

作者 | 伍玥

編輯丨高巖

來源 | 野馬財經

600億“果鏈”巨頭公告斥資近60億布局光通信賽道，身家135億元的“袁氏家族”再次在資本市場施展財技。

6月14日，東山精密（002384.SZ）公告,擬收購光通信領域的Source Photonics Holdings (Cayman) Limited（簡稱“索爾思光電”）100%股份，并額外認購10億元可轉債，合計投入59.35億元。若交易順利完成，索爾思光電將成為東山精密全資子公司。

資本市場已經提前釋放利好。公告后的首個交易日（6月16日），東山精密股價漲停，成交額達81.39億元，創出歷史新高。而后連漲4日，截至6月19日，報收37.09元/股，市值632.7億元。距離4月9日的低點21.55元/股，東山精密股價已上漲42%。

東山精密為蘋果FPC（柔性電路板）核心供應商之一。自2010年上市以來，東山精密已多次并購，到2024年營收已經是上市之初的40余倍。目前公司的核心業務有相當一部分是在袁氏家族掌舵期間并購而來。

目前，袁氏父子三人合計持有上市公司28.28%的股份，為共同受益人。近年來，袁氏家族多次減持套現，獲益良多。

如今，即將進行的重大資本運作，又將帶給東山精密和袁氏家族多少收益？

欲砸59億“吞下”索爾思光電

根據公告，東山精密投資索爾思光電合計59.35億元，其中，東山精密還擬認購索爾思光電不超過10億元的可轉債。

索爾思光電是一家在光通信領域具有領先地位的企業，專注于設計、開發、制造和銷售光通信模塊及組件，其產品廣泛應用于數據中心、電信網絡、5G 通信等多個領域，在全球范圍內擁有豐富的客戶資源和知名度。

光模塊，是通信設備之間進行數據傳輸的核心器件，其主要的作用是進行光電轉換，從而實現高速信息傳輸。

資金來源上，東山精密擬采用自有或自籌資金支付。其中，首筆認購金額不低于3億元。

國際光通信行業研究機構LightCounting發布的2024年全球光模塊TOP10榜單顯示，中國廠商已在該領域占據7席。索爾思光電屬于當前火熱的光通信領域，產品覆蓋從10G到800G及以上速率的各類光模塊。如果能順利“吃下”索爾思光電，東山精密將在電子電路、觸控面板及液晶顯示模組等原有業務之外再新增一個板塊——光通信業務。

來源：罐頭圖庫

德訊證顧投研中心認為，這種“股權+債權”的組合拳，既確保了對標的公司的絕對控制權，又為后者提供了后續發展的資金保障。東山精密在消費電子和新能源汽車領域深耕多年，積累了蘋果、特斯拉等客戶資源。而索爾思光電的光模塊產品，能與這些客戶形成深度綁定。

艾媒咨詢CEO兼首席分析師張毅認為，股權加債券的并購模式，它的優點是控制權獲取和資金靈活性的一種平衡。一方面，可以快速掌控核心資源，比如光模塊領域的技術、客戶資源以及市場渠道占有率等。另外，可轉債可以緩解短期現金流的壓力。另外也要考慮戰略協同和估值博弈，因為山東精密在FPC領域的技術積累和索爾思光電在光模塊的封裝形成互補，降低生產成本，提升優良率。某種意義上來說，股權加債權的組合，東項精密可以以一個相對較低的估值獲得標的公司，同時用可轉債的溢價轉股條款，分享未來技術升級帶來的增值收益。

并購式發展

已有21億商譽懸頂

不過，袁氏家族操盤的這場60億的并購也冒了一定風險。

據東山精密公告，索爾思光電2024年營收29億，凈利潤4億，凈資產10億。

2024年，東山精密實現營業總收入367.7億元，同比增長9.27%；歸屬凈利潤僅為10.86億元，同比大幅下降44.74%。截至2025年一季度，東山精密資產負債率58%，經營活動現金流凈額-2.31億元。此次收購需支付59.35億元。

截至一季度，東山精密賬上還有超過77億現金儲備。同時公司一年內需歸還的短期借款達50.11億，應付賬款及票據合計達101.12億，一年內到期的長期負債達29.54億，資金壓力不小。

其次，索爾思股權結構復雜，包含16家股東，涉及跨境反壟斷審查，審批周期存在不確定性。而且，本次交易尚需交易對手方PSD 的股東——華西股份（000936.SZ）、南方通信（1617.SH）股東大會審議通過。

來源：罐頭圖庫

此外，索爾思光電的外資背景團隊與東山精密本土管理差異可能面臨整合和文化融合問題。

東山精密表示，對索爾思光電的估值是基于當前市場環境、行業發展趨勢、公司業務狀況等多方面因素綜合評估確定的。由于宏觀經濟形勢、行業競爭格局等因素存在不確定性，可能導致索爾思光電未來實際經營業績與估值預測產生偏差，進而影響公司整體經營效益。

索爾思光電還面臨經營及未來市場風險。光通信行業技術更新換代快，市場競爭激烈。索爾思光電未來業績可能受到宏觀經濟波動、行業政策變化、技術創新不及預期、市場競爭加劇等因素影響，導致其盈利低于預期。此外，全球貿易環境、地緣政治等因素也可能對索爾思光電的海外業務產生不利影響。

雪球的投資者，反對的認為：“60億投入吸血不少，勢必影響PCB板塊研發和運營”，也支持者表示：“利潤增厚三分之一，全現金收購，沒有稀釋股權，光模塊供給，屬于短期熱度高的”。

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關于國內光模塊業務的前景，張毅認為，從政策層面來看，目前國家正在大力推行國產替代。最近制造業機構、政府的采購等等，都國產替代，所以產業鏈自主可控是國產替代加速的關鍵，而國內企業在光芯片、封裝、測試等環節目前也取得了突破。這些都為國產替代和隨后的國家政策支持提供了一個可預期的目標。

東山精密還在公告中提示，此次交易完成后將形成商譽。若索爾思未來業績不達預期（如光模塊技術迭代或市場競爭加劇），可能觸發商譽減值，拖累凈利潤。

值得注意的是，上市以來，東山精密多次進行并購，截至2024年底，東山精密商譽賬面價值已達21.2億元。

2014年，東山精密通過收購牧東光電從LED行業拓展至觸控面板行業。

2016年，東山精密花費約6億美元收購了維信（MFLEX）。彼時，MFLEX為納斯達克上市公司，主要產品為柔性電路板（FPC），其重要客戶還是美國蘋果公司；借此，東山精密切入蘋果供應鏈。

2018年，東山精密又斥資約3億美元收購偉創力旗下的超毅（Multek）進軍印刷電路板（PCB）市場。

至此，先后收獲MFLEX、Multek的東山精密覆蓋了“軟板”、“硬板”兩塊領域，而目前公司的第一大主營電子電路業務也是依托這兩大資產“撐起”。

2023年，東山精密繼續加碼收購，相繼將蘇州晶端、美國Aranda工廠收入囊中，其中Aranda資產組產生商譽5050.24萬元。

5月13日，東山精密剛剛宣布子公司DSG擬參與GMD集團100%股權收購及債務重組項目，交易總金額合計約1億歐元，折合人民幣約8.14億元。

根據公開信息，GMD集團是法國的汽車電子廠商，下游客戶主要為歐美Tier1廠商以及整車廠商。

雖然并購讓東山精密迅速增厚了營收和利潤，但是21億商譽懸頂，也形成了不小的商譽減值風險。

左手減持、右手質押融資

大客戶是“果鏈”企業過去高速成長的核心驅動力，但大客戶依賴也是風險之一。這種模式在行業上行期和綁定緊密時能帶來巨大收益，但在下行期、份額波動或客戶策略變化時沖擊也巨大。

2023年報顯示，東山精密實現營業收入336.51億元，同比增長6.56%，但歸母凈利潤卻同比下滑17.05%至19.65億元。

到了2024年，東山精密的歸母凈利潤繼續腰斬44%，業績縮水到不足巔峰期的一半。不過今年一季度東山精密業績大爆發，營收86億元，同比增長11%；歸母凈利潤4.56億元，同比暴增57.55%。

因此，對于“果鏈”企業，多元化轉型便是出路。近年來，東山精密的領域拓展和業績增厚，主要依靠外部收并購，而非自身研發產品。東山精密實控人袁氏三父子多次減持套現，質押股權融資。這兩點受到股民詬病。

來源：罐頭圖庫

東山精密前身是成立于80年代蘇州東山鎮的一家小型鈑金沖壓廠，創始人為袁富根。不過，袁富根之子袁永剛2007年已經正式接手東山精密。

東山精密2010年上市時，《招股書》顯示，當時實控人袁富根、袁永剛、袁永峰三人持有東山精密的股權總和是64.14%。此后，通過大比例減持和數次定增稀釋，目前袁氏父子三人合計持有上市公司股份只剩28.28%。

以2020年6月的減持為例，袁永剛、袁永峰通過大宗交易減持了占總股本18%的股份，共計1897萬股。按照當時股價和九成成交價格計算，套現金額約為6億元。

天眼查顯示，袁永剛、袁永峰2021年質押筆數共計18筆。

來源：天眼查

另外，wind數據顯示，東山精密上市后5次計劃定增，除一次被發審委否決，2015、2017、2020年三輪定增得以實施，總募資達86億元。

募資的同時，東山精密不斷開啟外延并購擴張之路，尤其是董事長袁永剛，早年通過資本運作成為了上市公司藍盾光電（300862.SZ）、安孚科技（603031.SH）的實際控制人。

在資本市場長袖善舞，多次資本運作背后，袁氏家族的財富也水漲船高。《胡潤百福榜》顯示，截至2024年8月30日，袁富根家族手握135億元財富值，排名第371位。目前，袁永剛除了控股東山精密、藍盾光電外，還是禾盛新材第6大股東，新三板公司帝瀚環保的第5大股東。

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