總有一條道路適合創業者。

6月26日，云英谷科技股份有限公司（以下簡稱“云英谷”）正式向港交所遞交招股書。

從2023年初科創板IPO的雄心，到2024年底與匯頂科技（603160.SH）的并購談判，再到2025年3月的交易破裂，云英谷的資本化歷程如同一面鏡子，映照出中國半導體企業在技術追趕、資本扶持和市場現實之間的艱難平衡。

而在港股“小陽春”的曙光下，這份招股書也撕開了云英谷更殘酷的真相，三年虧損6.65億元。

1、行業新星的崛起與資本追捧

云英谷的故事始于2012年。創始人顧晶放棄美國硅谷的機會，帶著一沓芯片設計圖紙回到深圳，在華強北附近創辦了這家顯示驅動芯片企業。顧晶的清華與哈佛學術背景，成為吸引資本的第一張名片。

而云英谷的技術路徑選擇極具前瞻性：專注AMOLED顯示驅動芯片，同時布局Micro-OLED顯示背板/驅動技術。這一定位抓住了智能手機和AR/VR設備爆發的歷史機遇。

隨之而來的就是資本的狂熱追捧。華為旗下哈勃投資、小米長江產業基金、京東方、高通中國等產業資本先后注資；紅杉中國、啟明創投等頂級財務投資機構積極參與；截至2024年9月，公司完成超10億元F輪融資，估值達83.32億元。

在資本的助力下，云英谷的技術也是突飛猛進。2019年，云英谷成為中國大陸首家通過品牌客戶認證的AMOLED顯示驅動芯片設計公司；2021年，云英谷實現LTPO高幀率芯片獨家供貨某品牌手機；2024年，云英谷的Micro-OLED顯示背板全球市場份額達40.7%，位居世界第二。

而市場數據印證了其行業地位，2024年云英谷的AMOLED顯示驅動芯片銷量達5140萬顆，全球市場份額4.0%，位列中國大陸第一、全球第五。

2、科創板夢碎與并購困局

2023年1月，云英谷開啟上市輔導，與中金公司簽署輔導協議，正式啟動A股IPO征程。彼時云英谷估值已達85億元，入選《胡潤全球獨角獸榜》。

然而，當時正值IPO收緊，科創板的大門已悄然關閉。監管對盈利要求的嚴格成為無法逾越的門檻：2022-2024年，云英谷營收從5.51億元增至8.91億元，但凈虧損分別為1.24億、2.32億和3.09億元，三年累計虧損6.65億元。在“科創板第五套標準主要面向創新藥企”的潛規則下，半導體企業上市通道基本被封死。

而云英谷銷售增長的背后則是單價持續下滑，AMOLED芯片均價從2022年25.6元降至2024年15.9元。為爭奪市場份額，公司被迫加入國內廠商的“內卷”競爭，以犧牲利潤換取規模。

到了2024年11月，A股觸控芯片龍頭匯頂科技公告，擬通過發行股份及支付現金方式收購云英谷控制權。

這似乎是一個完美組合。畢竟，匯頂科技在指紋識別和觸控芯片領域積累深厚，云英谷的顯示驅動芯片可與其形成完整解決方案；而云英谷背后56名股東獲得退出通道，匯頂科技則能切入快速增長的顯示驅動芯片市場。

當時，市場一片沸騰，匯頂科技復牌后股價漲停，多家券商給予“買入”評級。

然而，沒想到在談判桌上的現實困境也遠超預期。核心矛盾聚焦于估值分歧，匯頂科技參考凈資產（約11億元）和市占率調整估值模型，而云英谷的股東堅持基于技術優勢（全球AMOLED第五）和IPO潛力估值，拒絕“賤賣”，尤其是云英谷于2024年9月以83億估值獲得新股東祥峰投資、策源資本的入股。

于是，這場轟轟烈烈的并購，最后在2025年3月3日，一紙公告宣告這場持續三個月的“聯姻”終結：“交易各方未能就交易對價等商業條款達成一致”。

3、港股IPO：背水一戰的救贖

并購失敗的云英谷面臨嚴峻的現金流壓力。截至2024年底，云英谷現金儲備僅剩1.05億元，而當年研發投入就達2.42億元。

與此同時，2025年港股市場迎來IPO“小陽春”。上半年超180家企業遞表，超2024年全年70家的兩倍。18C章節（針對特專科技公司）已有10家企業申請，其中5家為2025年上半年申報。

于是，到了6月26日，云英谷正式港交所遞交上市申請。然而，云英谷的招股書呈現出一個矛盾體。

2024年云英谷的AMOLED驅動芯片銷量5140萬顆，三年復合增長率71.3%；云英谷全球市場份額從2022年1.2%升至2024年4.0%；云英谷成為中國大陸唯一對品牌手機累計出貨超千萬顆的AMOLED芯片企業等，都可以說云英谷的行業地位持續攀升。

但是，在財務數據上，云英谷毛利率從2022年31.9%斷崖式下跌至2024年2.5%；而AMOLED芯片毛利率2024年僅0.3%，2023年甚至為負值（-1.4%），2024年凈虧損擴大至3.09億元，三年累計虧損6.65億元。

云英谷的財務困局在客戶結構中暴露無遺。2024年，前五大客戶貢獻90.2%收入，其中最大客戶占比54.1%。這種依賴使公司在價格談判中處于劣勢。

更深層的矛盾在于云英谷商業模式缺陷，規模的擴大，取決于對痛苦的承受意愿和承受能力。

而云英谷的銷量上漲來自價格戰驅動，導致平均售價不斷下降，毛利率不斷下滑。這與臺系競爭對手形成鮮明對比。聯詠科技2024年營收255.57億元，凈利潤53.96億元；而瑞鼎科技2024年營收增長33.11%至54.48億元，凈利潤增長45.48%至4.68億元。

而研發上的沉重負擔同樣不容忽視，2024年云英谷研發費用2.42億元，占營收27.2%。150余名研發人員占員工總數69.6%，平均行業經驗超10年。

即便擁有如此豪華的研發團隊，云英谷2024年毛利率僅2.5%，在技術追趕階段，研發投入難以轉化為定價權。

云英谷的港股招股書展現了一個“令人窒息”的循環：依靠資本輸血擴大規模，通過價格戰爭奪市場份額，承受巨額虧損維持技術投入，最終又回到資本市場尋求新一輪輸血。

站在港交所的門口，云英谷盡管募資計劃明確，投向AMOLED TDDI芯片、Micro-LED技術等，但港股投資者對持續虧損企業持謹慎態度。

當2025年港股IPO通道重開，超過180家企業蜂擁遞表時，云英谷終于擠上了這班“資本救生艇”。但招股書中那行“2024年AMOLED芯片毛利率0.3%”的數字卻頗為顯眼。