Headline

　　摩根士丹利：中國宏觀政策核心在于管理r-g

　　高盛：失業保險支出超出往常，反映失業保險調整影響

　　需求不佳與限產導致中國粗鋼產量下滑明顯

　　伊朗已取代沙特成為中國第二大石油供應國

　　流動性注入致成本驟降，港元債上季度發行創新高

　　調查顯示全球主權基金對中國資產的興趣正在回升

　　美國六月工業產出小幅增長，高于預期

　　美國PPI通脹降溫，增速創階段性新低

　　機構與散戶對美股看法分歧創歷史紀錄

　　關稅波動助推華爾街交易收入大幅增長

　　亞馬遜會員日消費趨于理性，凸顯消費者信心減弱

　　德國央行巨虧后，警示歐央行政策風險

　　德國全球出口市場份額因競爭力衰退而下滑

　　保加利亞獲準入歐后，主權債券遭瘋搶

　　阿斯麥訂單超預期，但對未來增長極度謹慎

　　新加坡資管規模創新高，但內部分化嚴重

　　中國

　　1.摩根士丹利指出，當前中國宏觀政策的核心在于管理實際利率(r)與實際GDP增速(g)的差距，目前該利差保持在-200個基點左右的水平，這是歷史上成功實現去杠桿所需的適宜環境。鑒于預計2025年下半年經濟增長將面臨更明顯的放緩壓力，該行預測央行將在第四季度降息15個基點，以主動管理并維持這一有利的“r-g”負利差。

　　來源：摩根士丹利（《觀點：為什么人民幣不會走上1985-95年日元的道路》，）

　　2.盡管中國的失業保險支出與官方調查失業率長期以來走勢緊密相關，但在過去一年中，前者的支出水平似乎已超出后者所隱含的規模。這反映出當勞動力市場承壓時，政府通常會對失業保險制度進行調整。例如，為應對今年4月美國關稅上調帶來的沖擊，政府便延續了“失業保險穩崗返還”政策，對不裁員或少裁員的企業返還部分上年度已繳納的保費。

　　來源：高盛（《中國社會保障體系概述》，）

　　3.中國6月份粗鋼產量同比下降9.2%至8320萬噸，創下十個月來的最大降幅。這一趨勢帶動了其他建材產量下滑，其中水泥和玻璃產量分別下降了5.3%和4.5%。鋼產量下降的原因包括房地產市場低迷導致的需求不振、高溫天氣影響下游施工，以及鋼鐵重鎮唐山因保障空氣質量而采取的臨時限產措施。與此形成對比的是，由于利潤率改善，6月份的電解鋁產量創下新高；同時，出于能源安全考量，煤炭、原油和天然氣的產量也均錄得增長。

　　來源：Bloomberg

　　4.根據中國有色金屬工業協會硅業分會的數據，中國多晶硅價格已連續第三周上漲，本周漲幅高達15%，最貴產品價格達到每噸41,700元。期貨市場的價格也已出現大幅上漲。市場情緒主要受到中國旨在通過設定價格下限和控制產量來遏制行業過度競爭的“反內卷”行動所提振。然而，該協會同時警告稱，當前的價格上漲缺乏基本面支撐，供需關系并未出現實質性改善。

　　來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

　　5.2025年以來，伊朗已成為中國第二大石油供應國，其對華原油出口（通過馬來西亞轉運）已超過沙特阿拉伯和伊拉克等傳統供應大國。

　　來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

　　6.根據彭博數據，由于借貸成本大幅下降，2025年第二季度港元債券發行量飆升至創紀錄的1.28萬億港元，較第一季度增長約20%。發行熱潮的催化劑是香港金融管理局在5月為抑制港元升值而向市場注入大量流動性，此舉一度將一個月期拆借利率從4%左右壓低至0.5%。這一罕見的低成本融資窗口為面臨美國關稅壓力和房地產市場低迷的香港本地經濟提供了喘息之機，吸引了包括香港政府和阿里巴巴等主體發債。

　　來源：Bloomberg

　　7.根據景順（Invesco）在2025年第一季度進行的一項年度調查，59%的全球主權財富基金受訪者將中國視為未來五年的高或中等優先配置目標，該比例高于去年的44%。調查還發現，78%的受訪者預計中國的科技和創新領域將具備全球競爭力。在進入中國市場的方式上，公開上市股票（64%）是首選，其次是私募市場投資（49%）。報告指出，這種興趣主要由具吸引力的本地回報和對估值的信心驅動，投資策略更側重于半導體和電動汽車等特定領域，而非宏觀層面的廣泛投資。

　　來源：Bloomberg

　　8.盡管剛果民主共和國（DRC）實施了出口禁令，全球最大鈷生產商洛陽鉬業在2025年上半年仍實現了產量和利潤的雙增長。根據公司業績預告，其上半年鈷產量預計同比增長13%至61,073噸。受銅產量增長及銅、鈷售價上漲提振，上半年凈利潤預計同比增長高達68%，至82億至91億元人民幣，創歷史新高。值得注意的是，其第二季度產量略高于第一季度，表明在禁令生效期間生產并未放緩。為緩解全球供應過剩，剛果已將出口禁令延長至9月。

　　來源：Bloomberg

　　美國

　　1.美國股市周三上漲，道瓊斯工業平均指數收漲0.5%，標普500指數上漲0.3%。此前有報道稱特朗普有意撤換鮑威爾，導致標普500指數一度下跌多達0.8%，但隨后特朗普中午澄清無此計劃，市場隨即回升并轉為上漲。高盛盈利超預期，股價上漲0.9%，但美銀與摩根士丹利小幅下跌，因市場擔憂鮑威爾被換將引發市場波動風險。CVS旗下Caremark贏得加州公務員退休系統藥品福利合約，取代聯合健康的OptumRx。福特因燃油泄漏存在起火風險召回近70萬輛汽車，股價下跌近3%。

　　來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

　　2.美國6月工業產出環比增長0.3%，高于市場預期的0.1%，結束4月和5月的持平局面。其中制造業產出占比約78%，當月小幅增長0.1%，略高于預期；公用事業產出反彈2.8%，因電力生產增長3.5%抵消天然氣產出下滑2.6%；礦業產出下滑0.3%。6月產能利用率升至77.6%，仍低于1972–2024年長期均值的79.6%。同比來看，二季度工業產出增長0.7%。

　　來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

　　3.美國6月最終需求PPI環比持平，低于預期的上漲0.2%，前值上修為上漲0.3%。服務價格下跌0.1%，主要因旅游住宿服務價格大幅下降4.1%；商品價格上漲0.3%，為2月以來最大增幅，受通訊設備價格上漲0.8%帶動。PPI同比增速降至2.3%，為2024年9月以來最低，低于預期的2.5%和5月上修值2.7%。核心PPI環比持平，低于預期的上漲0.2%；同比增速降至2.6%，也不及預期的2.7%。

　　來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

　　4.美聯儲最新的“褐皮書”顯示，美國經濟活動自6月以來有所改善——報告經濟萎縮的地區從6個減少到2個；但由于不確定性高企，企業普遍謹慎，整體前景仍為中性偏悲觀。報告指出企業面臨兩大壓力：一是關稅政策正推高各行業成本，且該成本正被轉嫁給消費者；二是移民勞工的減少加劇了部分地區的勞動力短缺。因此，企業對招聘態度謹慎，并預計成本壓力將持續，可能導致夏末通脹加速。

　　來源：Reuters

　　5.專業機構與個人投資者在當前美股市場上的倉位部署出現了顯著分歧。根據美國銀行的數據，2025年迄今（截至第28周），機構投資者在市場上的凈賣出與散戶投資者的凈買入所形成的資金缺口，已經創下了自2008年以來的同期最大。

　　來源：美國銀行

　　6.彭博數據顯示，今年標普500指數的漲幅有50.1%來自英偉達、微軟和Meta三家公司，市場集中度遠高于歐洲。

　　來源：Bloomberg

　　7.受特朗普政府關稅政策引發的市場劇烈波動提振，華爾街大型銀行在第二季度普遍錄得強勁的交易業務收入，推動整體業績超預期。五大行的市場業務總收入接近340億美元，同比增長17%。其中高盛表現尤為突出，其交易收入大增22%，總營收和利潤均遠超市場預期，股票交易收入更是創下華爾街投行歷史最佳單季表現。與此同時，投資銀行業務也呈現復蘇跡象：盡管上半年全球并購交易數量下降，但交易總價值上升27%，且企業客戶的并購和IPO活動意愿在季末回升，為下半年業務前景提供了支撐。

　　來源：華爾街日報

　　8.人工智能云計算公司CoreWeave以全股票方式收購數據中心供應商Core Scientific的交易，非但未能提振市場，反而引發雙方股價暴跌，顯示出投資者對這筆交易的深度不信任。自7月7日交易宣布以來，Core Scientific和CoreWeave的股價已分別下挫24%和15%。市場反應的核心是對CoreWeave高估值的嚴重質疑：該公司市銷率高達13倍、尚未盈利，且72%的收入依賴單一客戶微軟。此外，CoreWeave大量限售股即將在9月24日解禁，也加劇了市場對其股價在交易完成前能否維持的擔憂。

　　來源：華爾街日報

　　9.根據Numerator的調查數據，在2025年亞馬遜Prime Day購物節期間，消費者的購物行為更側重于滿足“需求”而非“欲望”。數據顯示，服裝鞋履（30%）和家庭必需品（29%）是購買最多的品類，而消費電子產品（18%）等高價非必需品則相對落后。其中，三分之二的售出商品價格低于20美元，這種對低價必需品的集中采購表明消費者信心可能正在減弱，也讓該購物節失去了以往的驚喜感。

　　來源：Bloomberg

　　10.美國抵押貸款銀行家協會（MBA）數據顯示，7月第二周美國抵押貸款申請量較前一周下降10%，完全抹去此前9.4%的漲幅，創近三個月最大跌幅。該結果受基準房貸利率上升5個基點及經濟不確定性上升影響，家庭對貸款更加謹慎。其中，再融資申請量下降12%，購房貸款申請量減少7%。

　　來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

　　歐洲

　　1.美國關稅威脅繼續施壓市場，歐洲股市周三連續第三個交易日下跌，斯托克50指數收跌0.8%，斯托克600指數跌0.5%。ASML重挫11.4%，盡管其第二季營收和利潤超預期，但公司警告2026年將無增長潛力，原因包括宏觀與地緣不確定性及美國對新系統和零部件加征關稅的可能性，以及他國報復的風險。雷諾下調全年預期，因競爭和關稅壓力加劇，股價重挫18%；Stellantis因終止氫能車項目，股價下跌6.2%。

　　來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

　　2.在報告了2024年近200億歐元的創紀錄虧損（為1970年代以來首次）后，德國央行表示，歐洲央行未來在決定是否通過大規模購債刺激需求時，必須考慮潛在的資產負債表風險。德國央行這些虧損源于過去量化寬松（QE）所創造的超額流動性，在加息環境下導致央行支付更高的利息。歐洲央行自身在2024年也錄得80億歐元虧損。德國央行稱，其核心職能（維持價格穩定）并未因財務虧損而受損，但強調未來在部署非常規工具前，應進行全面的相稱性評估。

　　來源：Bloomberg

　　3.德國聯邦銀行的研究顯示，近年來德國的全球出口市場份額已大幅下滑，該趨勢自2017年開始，并于2021年后加速。報告指出，在2021至2023年間，超過四分之三的出口份額損失源于德國自身競爭力的衰退，這種普遍的競爭力喪失指向了德國經濟根本性的結構問題，包括疫情后的供應鏈中斷、能源價格上漲、來自中國的競爭加劇、人口結構、官僚主義和稅收負擔等因素。

　　來源：Bloomberg

　　4.在獲準于2026年加入歐元區并獲得惠譽和標普全球的信用評級上調后，保加利亞正在發售總額達32億歐元的主權債券，包括20億歐元的10年期債券和12億歐元的20年期債券，兩者獲得的訂單總額分別超過83億歐元和55億歐元，顯示出強勁的市場需求。

　　來源：Bloomberg

　　5.盡管受人工智能熱潮推動，全球最大的光刻機制造商阿斯麥（ASML）第二季度訂單額（55億歐元）超出預期，但因貿易和地緣政治不確定性，該公司對未來的增長前景表達了謹慎態度。公司發布的第三季度銷售預測為74億至79億歐元，低于分析師平均預期的82億歐元；公司同時表示，現階段“無法確認”2026年能否實現增長，原因是客戶在關稅和出口管制明朗前正推遲投資承諾。

　　來源：Bloomberg

　　亞太

　　1.根據新加坡金融管理局（MAS）的調查，2024年新加坡的總管理資產（AUM）同比增長12%，達到創紀錄的6.07萬億新元（4.7萬億美元）。盡管整體增長強勁，但另類資產內部表現分化：對沖基金和私募股權/風險投資的AUM分別增長37%和20%，達到3270億和7890億新元；然而，受全球高利率和市場低迷影響，房地產和房地產投資信托基金（REIT）的AUM則分別下降6%和15%，至1580億和1150億新元，為至少五年來最低水平。

　　來源：Bloomberg

　　2.礦業巨頭力拓集團表示，由于美國對加拿大產鋁征收關稅，其在2025年上半年產生了3.21億美元的額外成本。力拓表示，已經通過更高的美國售價收回了“一大部分”成本。在特朗普于3月和6月先后將鋁關稅從25%提升至50%后，追蹤美國中西部鋁溢價的期貨合約價格今年已上漲近兩倍，至每磅近66美分。

　　來源：Bloomberg

　　說明：本專欄所選取的任何信息均僅反映所列示機構或分析員的觀點，不構成對任何人和機構的投資建議，不能成為或被視為交易任何證券產品的邀請及承諾。