每經記者：吳澤鵬 每經編輯：張益銘

三年時間，營業收入由1.58億元增長至5.41億元，扣非歸母凈利潤由1981.36萬元增長至1.31億元，復合增長率分別達到了84.91%和156.72%，帶著這樣的高增長業績，深圳市恒運昌真空技術股份有限公司（以下簡稱恒運昌）提交了科創板IPO（首次公開募股）申請，并于6月份獲得受理。

從產能來看，恒運昌在招股書中以單班標準產能（每天工作8小時，每月26個工作日）計算，其報告期內（2022年至2024年）產能利用率均在100%以上，但擴產速度似乎有待提高。報告期內，恒運昌通過股東增資獲得了大量現金，但截至招股書披露，大部分現金尚未投向擴產。

與大多數IPO企業“缺錢”的狀態相比，恒運昌似乎暫無此類煩惱。2023年末及2024年末，恒運昌均不存在短期借款、長期借款等負債，其2024年末的貨幣資金還有4.27億元。

在此背景下，恒運昌提出的IPO計劃是募資15.5億元，募投項目中，計劃投向半導體核心零部件項目6.9億元、補流2.5億元。此外，恒運昌還計劃募資1.2億元投入營銷項目，而其近3年銷售費用合計尚未超過2000萬元，2024年底，銷售人員也只有14人。

國內還有不少潛在競爭者

恒運昌主營產品為射頻電源系統，實控人樂衛平合計控制公司72.87%的股份表決權。樂衛平早年供職于湖南桃源縣郵電局，后跳槽至半導體知名企業AE公司，該企業是恒運昌所在行業的龍頭，與另一巨頭MKS長期壟斷射頻電源行業。2013年，樂衛平設立恒運昌前身，開始創業之路。

樂衛平選擇的是一條打破“國外壟斷”的道路。恒運昌招股書顯示，作為薄膜沉積設備、刻蝕設備等多種半導體工藝設備的核心零部件，該產品的國產化率不足7%。

“半導體設備廠商隨時面臨美系廠商斷供的風險，對于這類國產供應商的導入更為急切”，恒運昌等國內企業便是抓住這一國產替代的機會成長起來。恒運昌在招股書中介紹稱，公司半導體級等離子體射頻電源產品在2020年下半年開始批量交付，打破多年來國外巨頭在國內等離子體射頻電源系統領域的壟斷格局。

具體來看，恒運昌自2018年開始與拓荊科技（SH688072，股價164.68元，市值460.66億元）開展多款等離子體射頻電源系統的國產化開發及驗證工作，2020年獲得批量訂單，供貨規模逐步起量。拓荊科技正是恒運昌報告期內各年度第一大客戶，2022年至2024年，拓荊科技貢獻的收入占比分別達到了45.23%、58.16%及63.13%。

此外，恒運昌還介紹稱，國內主要晶圓廠被美國商務部列入出口管制“實體清單”后，無法向原海外設備供應商采購備件或申請維修服務，公司為此承接了進口等離子體射頻電源系統的原位替換及維修業務。

需要說明的是，與半導體設備千億美元的市場規模相比，只是其中一個零部件的等離子體射頻電源系統，市場規模要小得多，恒運昌招股書援引弗若斯特沙利文統計顯示，2023年，該產品的市場規模約為50億美元，預計2024年至2028年復合增長率為9.4%。其中中國大陸市場同期規模為112.6億元。

恒運昌面臨的市場競爭不僅是國際巨頭，《每日經濟新聞》記者注意到，目前不少A股企業也已宣布入局，均在加大對射頻電源領域的研究力度。

例如，英杰電氣（SZ300820，股價51.08元，市值113.20億元）于2023年下半年在半導體刻蝕、薄膜沉積設備用射頻電源實現突破，推出并量產了部分型號的射頻電源。此外，茂碩電源（SZ002660，股價9.30元，市值33.17億元）則在2024年底宣布參股射頻電源公司。正在IPO的江西力源海納科技股份有限公司，其招股書中也提及，針對射頻電源等產品加大研發投入，因此招聘了較多高學歷人才。

募投項目仍有三大疑問

在市場需求推動下，恒運昌報告期內業績實現大幅增長，產能利用率也隨之升高，分別為121.34%、102.12%及 111.24%，均超過100%。從這一指標來看，擴產是擺在恒運昌眼前的問題。

因此，本次擬IPO，恒運昌提出了15.5億元的募資計劃，其中1.4億元投向“沈陽半導體射頻電源系統產業化建設項目”，6.9億元投向“半導體與真空裝備核心零部件智能化生產運營基地項目”，此外還有3.5億元計劃用于研發創新中心，1.2億元用于營銷及技術支持中心，2.5億元補充流動資金。

《每日經濟新聞》記者研究發現，對于恒運昌的募投項目，有以下幾點需要注意。

一是恒運昌計劃募資2.5億元用于補充流動資金，但恒運昌賬上資金并不緊張，這是否必需？報告期內，恒運昌僅在2022年末存在791萬元的短期借款，其余各期末的短期借款、長期借款均為0元。

相反，由于各投資機構的增資入股，恒運昌各期末銀行存款余額持續增加。2022年至2024年各期末的貨幣資金分別為5101萬元、7707.6萬元及4.27億元，同時交易性金融資產分別為4000萬元、3.41億元及0元。

對于募資補流，恒運昌的解釋是，業務規模擴大使得公司對于營運資金的需求持續增加，通過募資補流可滿足公司研發投入及業務規模持續增長的需求，為公司持續經營和發展提供資金保障。

二是恒運昌計劃募資1.2億元投向“營銷及技術支持中心項目”，但花費上億元建設營銷技術支持中心，是否必要？

以過去幾年的銷售費用作為參考，恒運昌業績增長迅猛的同時，銷售費用并不高，2022年至2024年分別為310.53萬元、652.39萬元及800.86萬元，主要為銷售人員薪酬，銷售費用率為1.96%、2.01%及1.48%，遠低于可比公司均值的2.64%、2.57%及2.46%。

對此，恒運昌稱將通過在長三角地區、珠三角地區等關鍵區域建立營銷及技術支持中心，能夠直接與終端晶圓廠溝通并獲取實時的技術反饋，為客戶提供更加精準和定制化的技術服務等。根據恒運昌招股書，該項目計劃建設期3年，檢測及辦公設備總投資近3400萬元，此外試運營期人員薪酬近7900萬元。

三是恒運昌此番計劃募資直接用于擴產的金額，和過去幾年恒運昌與生產有關的資產（主要是機器設備）規模相比，要大得多，是否存在風險？

恒運昌招股書披露，報告期內，公司資產構成主要以流動資產為主，非流動資產中，2022年至2024年的期末固定資產分別是1101.43萬元、1624.7萬元及6926.82萬元，機器設備對應賬面價值為857.78萬元、1302.58萬元及3682.93萬元。

但在擴產項目中，根據恒運昌的計劃，擬以1.4億元的募資金額投向沈陽項目，其中設備購置及安裝總投資額約8801.51萬元；擬以6.9億元的募資金額投向“半導體與真空裝備核心零部件智能化生產運營基地項目”，其中軟件、硬件設備購置及安裝總投資金額1.6億元。

恒運昌也提示稱，本次募集資金投資項目達產后，公司產能將在現有基礎上大幅提升，可能存在因競爭對手的發展、人工成本的變動、市場環境的變化等因素對項目的新增產能消化帶來不利影響。

需要說明的是，擴產并非增加產線、設備這一條路徑。報告期內，恒運昌的產能也在不斷擴大，其介紹稱，對于設計產能數據采用的是“單班滿產”計算，因此，一方面可以通過延長生產時間，增加生產班次來提升產能；另一方面，公司會根據對未來訂單交付的預期提前進行產能的擴充。

就上述疑問，記者于7月18日通過電話、郵件采訪恒運昌，但截至發稿，未收到回復。

根據中國證券業協會網站7月3日發布的《關于2025年第二批首發企業現場檢查抽查名單的公告（第43號）》，12家IPO企業被抽中現場檢查，恒運昌在列。