文 澤平宏觀團隊

摘要

國際貨幣體系的每一次迭代，本質(zhì)上都是大國博弈的主戰(zhàn)場。英國主導的金本位制，因黃金供給有限難以滿足日益擴大的貨幣需求，在一戰(zhàn)后解體。二戰(zhàn)后，美國主導建立布雷頓森林體系，將美元與黃金掛鉤，使其成為世界貨幣，但深陷“特里芬難題”和美元超發(fā)泛濫。1971年體系解體后，美元掙脫實物資產(chǎn)束縛，進入信用貨幣時代，其霸權(quán)空前強化，卻也埋下長期超發(fā)、財政惡化的隱患。當前，美國實力相對下降且奉行“美國優(yōu)先”，國際貨幣體系正朝著去中心化、多元化方向演進。在此背景下，穩(wěn)定幣注定成為多極化貨幣體系的關(guān)鍵一環(huán)。

當前全球貨幣體系的核心矛盾，在于囂張的美元霸權(quán)與日益衰落的美國經(jīng)濟實力嚴重脫節(jié)。為維系不斷削弱的霸權(quán)，美國選擇逆全球化與貿(mào)易保護主義，反而侵蝕其根基，致使美元主導體系裂痕加深。具體有六大表現(xiàn)：1）美元嚴重超發(fā)、債務膨脹與財政惡化，債務貨幣化趨勢明顯；2）濫用美元霸權(quán)和金融制裁；3）制造業(yè)持續(xù)衰落，長遠難以支撐美元的核心地位；4）特朗普掀起貿(mào)易戰(zhàn)自毀長城，政策反復，加速損害美元國際信用；5）全球美元儲備占比下降，去美元化進程勢不可擋。6）國際貨幣體系陷入結(jié)構(gòu)性困局，亟需新的解決方案。

天下苦美元霸權(quán)久矣，各經(jīng)濟體正積極尋求“美元+1”替代方案。如果說比特幣的興起是民間對美元霸權(quán)的自下而上的非主權(quán)反抗，那么穩(wěn)定幣的崛起，則是基于主權(quán)貨幣的全球金融權(quán)力博弈的正式展開。

穩(wěn)定幣登上主流舞臺，正開啟貨幣競爭新紀元，成為新一輪全球貨幣戰(zhàn)爭的核心戰(zhàn)場。穩(wěn)定幣是主權(quán)貨幣在數(shù)字領(lǐng)域的延伸，是全球化碎片化在金融體系的體現(xiàn)，不同主權(quán)貨幣正借助穩(wěn)定幣展開角力，加速推動國際貨幣體系向更便捷、更多極的方向演變。

在全球貨幣體系，新一輪“貨幣戰(zhàn)爭”的主要博弈方：

1）美國：搶占先機，延續(xù)霸權(quán)。憑借先發(fā)優(yōu)勢迅速壟斷市場，試圖通過《GENIUS法案》強制綁定美元及美債，將美元霸權(quán)延伸至數(shù)字時代。然而，此舉僅延緩而非解決根本矛盾，反而加劇風險跨市場傳導。

2）中國：突圍破局，謀求貨幣主權(quán)安全與國際化。 核心目標是保障貨幣主權(quán)安全，突破SWIFT體系制約。離岸人民幣穩(wěn)定幣發(fā)展?jié)摿薮蟆Ｏ愀墼诜€(wěn)定幣監(jiān)管上與美國幾乎同步立法，爭奪新支付體系話語權(quán)，未來有望與人民幣深度綁定；內(nèi)地自貿(mào)區(qū)亦積極布局，探索人民幣國際化彎道超車路徑。

3）歐洲：保守防御，力保歐元陣地。態(tài)度相對保守，一方面嚴防美元滲透沖擊歐元地位，另一方面受傳統(tǒng)銀行巨頭掣肘。盡管歐盟《加密資產(chǎn)市場監(jiān)管法案》（MiCA）框架完善，但對非歐元穩(wěn)定幣限制嚴格，恐錯失區(qū)塊鏈金融創(chuàng)新機遇。

4）部分中小經(jīng)濟體：貨幣主權(quán)面臨挑戰(zhàn)。土耳其、泰國、尼日利亞等國的穩(wěn)定幣交易量占GDP比重居全球前列。它們或為應對本幣超發(fā)通脹，或因傳統(tǒng)金融覆蓋不足、美元短缺，被動擁抱穩(wěn)定幣，可能導致貨幣主權(quán)逐步讓渡。

未來國際貨幣金融格局的六大展望：1）主權(quán)穩(wěn)定幣加速上鏈：各主要貨幣穩(wěn)定幣將爭相布局區(qū)塊鏈，穩(wěn)定幣迎來關(guān)鍵發(fā)展窗口期。2）博弈而非替代：穩(wěn)定幣短期內(nèi)不會取代主權(quán)貨幣，而是成為主權(quán)貨幣博弈的新載體。3）耦合演進： 穩(wěn)定幣將加速全球貨幣體系多極化進程，并與去中心化金融（DeFi）深度耦合演進。4）技術(shù)驅(qū)動： 區(qū)塊鏈技術(shù)與點對點支付將成為數(shù)字金融時代基礎設施。5）機遇與風險并存：穩(wěn)定幣發(fā)展蘊含巨大機遇，也需高度警惕并管理新風險。6）重塑版圖：越來越多的經(jīng)濟體卷入這場“貨幣戰(zhàn)爭”，國際貨幣體系版圖面臨重塑。

歷史表明，美國絕不會輕易放棄美元霸權(quán)，從“石油美元”到“芯片美元”，再到如今的“穩(wěn)定幣美元”，其核心始終是鎖定戰(zhàn)略資源與技術(shù)命脈。中國在電子支付、基礎設施及數(shù)字人民幣方面具備先發(fā)優(yōu)勢，但制度開放與監(jiān)管步伐仍需提速。

以穩(wěn)定幣、比特幣的崛起為標志，全球正掀起一場新貨幣戰(zhàn)爭，為中國倡導的多極化國際貨幣體系提供了重要戰(zhàn)略機遇期。中國應對：1）高度重視并動態(tài)跟蹤全球穩(wěn)定幣發(fā)展動向。2）加快完善立法與監(jiān)管框架，可考慮在自貿(mào)區(qū)先行先試。3）大力推動離岸人民幣穩(wěn)定幣發(fā)展。4）持續(xù)深耕央行數(shù)字貨幣研發(fā)與應用。5）積極倡導并推動建立更加公平、穩(wěn)定的多極化國際貨幣體系。

目錄

1 全球貨幣體系的演變路徑

1.1 金本位的興衰：鴉片戰(zhàn)爭背后的貨幣戰(zhàn)爭

1.2 布雷頓森林體系：黃金枷鎖下的美元霸權(quán)雛形

1.3 信用貨幣時代：美元與歐元的貨幣博弈

2 當前以美元主導的貨幣體系出現(xiàn)裂痕

3 穩(wěn)定幣：新一輪全球貨幣戰(zhàn)爭

3.1 美國：謀求穩(wěn)定幣掛鉤美元，為美債創(chuàng)造新需求，將美元霸權(quán)延展到數(shù)字經(jīng)濟領(lǐng)域

3.2 中國：謀求國家貨幣主權(quán)安全，不被SWIFT系統(tǒng)卡脖子，尋找人民幣國際化彎道超車的機會

3.3 歐盟:對穩(wěn)定幣持抵御態(tài)勢，防止擠壓歐元

3.4 部分小型經(jīng)濟體可能逐漸喪失貨幣主權(quán)

4 未來國際貨幣金融格局展望

5 應對：積極擁抱數(shù)字貨幣時代

正文

國際貨幣體系演變史就是一部大國博弈史。穩(wěn)定幣能否成為國際貨幣體系的新支柱？能否改寫全球金融格局？繼《》《》《》后，本文對穩(wěn)定幣在全球金融體系中的作用加以分析。

1 貨幣體系的演變路徑

每一次國際貨幣體系的迭代，不僅有貨幣體系底層邏輯的自身演化，更是大國博弈與較量的戰(zhàn)場。大國博弈向來是經(jīng)濟、貿(mào)易、金融、科技、軍事全方位較量。貨幣和金融話語權(quán)是國家實力達到巔峰的體現(xiàn)，同時也是鞏固大國地位的重要抓手。

1.1 金本位的興衰：鴉片戰(zhàn)爭背后的貨幣戰(zhàn)爭

早在16至18世紀，西方國家普遍采用金銀復本位制。然而，這一制度天然不穩(wěn)定，屢屢引發(fā)“劣幣驅(qū)逐良幣”的亂象。1816年，英國率先破局，通過《金本位法案》確立了金幣可自由鑄造、自由兌換、自由進出口的制度，成為全球首個金本位國家。金本位以貨幣含金量錨定匯率，大幅降低了國際兌換風險，有力推動了全球貿(mào)易發(fā)展。

憑借19世紀工業(yè)革命和殖民擴張，英國將英鎊主導的金本位制強力推向全球。1860至1914年間，約60%的國際貿(mào)易以英鎊結(jié)算；至1913年，英鎊在各國官方外匯儲備中占比高達38%。一個以英鎊為核心、倫敦為樞紐的國際金本位體系就此形成。

彼時除清朝外，基本都納入的金本位版圖，鴉片戰(zhàn)爭表面是貿(mào)易沖突，實則是貨幣體系的生死較量。 清朝憑借絲綢、瓷器、茶葉等商品對歐貿(mào)易形成巨額順差，且只認白銀結(jié)算，這對西方新興的金本位體系構(gòu)成了直接挑戰(zhàn)。為逆轉(zhuǎn)白銀外流，英國不惜以走私鴉片撬開中國國門，更以“自由貿(mào)易”之名悍然發(fā)動鴉片戰(zhàn)爭，其本質(zhì)是維護其扭轉(zhuǎn)貿(mào)易逆差的核心工具——鴉片貿(mào)易。戰(zhàn)爭的結(jié)果，《南京條約》迫使中國賠款、開埠，白銀加速外流。清政府喪失關(guān)稅自主權(quán)，財政瀕臨崩潰，社會矛盾空前激化，最終被迫納入西方主導的金融殖民體系。

金本位一定程度上促進全球化，但其致命缺陷在于黃金儲量的天然限制。貨幣供應難以匹配日益擴大的經(jīng)濟需求，導致周期性地陷入衰退與通縮。隨著英國國力相對衰落，其對國際貨幣體系的掌控力減弱。1931年，英國最終宣布放棄金本位，而兩次世界大戰(zhàn)的沖擊，則徹底終結(jié)了英鎊的霸權(quán)時代。

1.2 布雷頓森林體系：黃金枷鎖下的美元霸權(quán)雛形

盡管美國早在1894年GDP就已超越英國，但美元真正取代英鎊成為世界貨幣則要等到二戰(zhàn)后。彼時歐洲滿目瘡痍，美國卻獨占全球GDP的56%，坐擁世界75%的黃金儲備，穩(wěn)坐最大債權(quán)國寶座。政治上，美國積極推動聯(lián)合國并占據(jù)主導地位，軍事上組建北約。強大的經(jīng)濟、政治與軍事實力為其主導全球貨幣話語權(quán)奠定了無可撼動的基石。

1944年，同盟國齊聚商討戰(zhàn)后貨幣體系重建。英國代表團提出“凱恩斯計劃”，主張創(chuàng)設超主權(quán)全球央行及信用貨幣；而美國代表懷特則力主將新體系錨定黃金。最終會議采納了懷特方案——確立35美元兌換1盎司黃金的固定比價，各國貨幣則與美元掛鉤。至此，美元霸權(quán)正式登基。

布雷頓體系本質(zhì)是“以美元為中心的金匯兌本位制”。成員國貨幣緊盯美元匯率，國際清算通過美元媒介完成，無需直接兌換黃金。這一設計突破了黃金產(chǎn)量的天然桎梏。美國通過世界銀行、IMF貸款向全球“輸血”美元；各國則通過購買美國商品與服務，實現(xiàn)美元回流。在70年代前，這套機制有效穩(wěn)定了國際金融秩序，助力戰(zhàn)后重建與貿(mào)易騰飛。

然而，體系從誕生起就埋下了自我瓦解的種子——“特里芬難題”。隨著全球貿(mào)易擴張，美國既要持續(xù)輸出美元，又要維持美元黃金兌換固定比例。當美國黃金儲備無法覆蓋日益膨脹的美元需求時，崩塌便不可避免。20世紀60年代末，美國深陷越戰(zhàn)泥淖，財政赤字增加，出口競爭力下降，法國最先開始用大量美元兌換黃金，加速信任崩塌。1971年尼克松宣布美元與黃金脫鉤，曾輝煌一時的布雷頓森林體系轟然倒塌。

1.3 信用貨幣時代：美元與歐元的貨幣博弈

布雷頓森林體系雖已解體，卻未能撼動美元根基。國際貨幣體系對美元形成了深度路徑依賴，彼時亦無更優(yōu)替代方案。貨幣體系首次掙脫實物資產(chǎn)的束縛，邁入純粹的信用美元時代。美元霸權(quán)非但未被削弱，反而在信用貨幣體系下前所未有地被強化。

美元尋錨。為維系霸權(quán)，美國亟需為美元尋找新的價值之錨，鎖定了以石油為首的大宗商品。1974年，美國與沙特達成秘密協(xié)議：石油貿(mào)易強制以美元結(jié)算，沙特石油收入則用于購買美國國債——“石油美元”循環(huán)體系由此建立。進入21世紀，憑借巨大規(guī)模與流動性，美債自身演化為全球核心的安全資產(chǎn)。在這套精密的金融循環(huán)中：美國通過購買他國商品與服務輸出美元；各國則以美元購買美債、股票等金融資產(chǎn)，完成美元回流。美國雖然在經(jīng)常項下巨大逆差，但資本項下保持巨額順差。

為維持美元優(yōu)勢，美國不惜發(fā)動經(jīng)濟制裁、地緣戰(zhàn)爭等方式，遏制任何可能挑戰(zhàn)美元地位的苗頭。1999年歐元誕生之初，美國向歐洲腹地科索沃發(fā)動戰(zhàn)爭，直逼歐元區(qū)腹地，引發(fā)歐洲資本大規(guī)模外逃，歐元匯率一度暴跌30%。2002年中日構(gòu)想貨幣互換和“亞元”，美國以釣魚島事件挑釁，“亞元”化為烏有。2003年伊拉克宣布在石油貿(mào)易中改用歐元結(jié)算石油貿(mào)易，觸動美國利益，美國以大規(guī)模殺傷性武器為由發(fā)動伊拉克戰(zhàn)爭，戰(zhàn)后臨時政府宣布石油出口改回美元結(jié)算。2009年，希臘債務危機爆發(fā)。危機前夕，高盛被曝曾協(xié)助希臘政府掩蓋財政赤字；危機后，三大國際評級機構(gòu)同步下調(diào)希臘主權(quán)信用評級，引爆歐元區(qū)債務危機。2022年北溪管道離奇爆炸，歐洲能源成本應聲飆漲。重壓之下，寶馬、巴斯夫等歐洲產(chǎn)業(yè)巨頭紛紛外遷產(chǎn)能，美國成為最大受益者。

2 當前以美元主導的貨幣體系出現(xiàn)裂痕

當前國際金融領(lǐng)域的核心矛盾是囂張的美元霸權(quán)與日益衰落的美國經(jīng)濟實力，二者已經(jīng)嚴重不匹配，美國為了試圖維持不斷削弱的美元霸權(quán)，選擇了逆全球化與貿(mào)易保護主義，侵蝕霸權(quán)根基，以美元為主導的國際貨幣體系正在出現(xiàn)裂痕。

一是美國債務持續(xù)膨脹，財政赤字高企，債務貨幣化趨勢明顯。以美元主導的貨幣體系下，美國無節(jié)制地發(fā)債輸出美元。自2008年美國政府債務規(guī)模急劇攀升，2020年疫情出臺大規(guī)模刺激計劃，美國國債總額從2008年10萬億美元增至2024年35.46萬億美元，年均復合增速7.7%，占GDP比重從67.9%提高至121.5%，截至2025年6月美國聯(lián)邦債務總額已突破37萬億美元。2024年美國財政赤字為1.86萬億美元，赤字率超過6%。7月通過的“大美麗法案”預計未來十年內(nèi)將增加3.4萬億美元的財政赤字，美國赤字率可能達到7-8%，財政狀況難以持續(xù)。

二是貨幣武器化，濫用美元霸權(quán)和金融制裁，“去美元化”訴求強烈。SWIFT系統(tǒng)作為國際結(jié)算重要基礎設施，被美國把控并作為發(fā)起制裁的手段，一旦被切斷，所有外匯業(yè)務都將中斷。2012年美國不滿伊朗秘密研發(fā)核武器，首次切斷SWIFT通道，導致伊朗原油出口腰斬、惡性通脹。2022年俄烏沖突期間，美國再度對俄羅斯發(fā)起一輪金融制裁，包括封鎖融資渠道，凍結(jié)資產(chǎn)、切斷SWIFT美元支付渠道、下調(diào)主權(quán)評級，導致俄羅斯被推向金融孤島。越來越多國家加入“美元+1”行列，試圖繞開SWIFT系統(tǒng)威脅。

三是美國制造業(yè)衰落，長期難以支持美元為主導的貨幣體系。雖然布雷頓森林體系解體，但美元只要作為國際儲備貨幣，仍面臨“新特里芬難題”，即無法在為世界提供流動性的同時確保幣值穩(wěn)定。20世紀70年代后美國開始出現(xiàn)貿(mào)易和財政“雙赤字”，美國本土勞動力成本抬升，90年代產(chǎn)業(yè)不斷空心化。美國制造業(yè)占GDP的比重從1970年的22.6%下跌至2024年9.98%，以制造業(yè)代表的中西部大幅衰落，低技能白人勞動者失業(yè)，形成了鐵銹地帶，脫實向虛侵蝕國家綜合實力，難以維系美元霸權(quán)。

四是美國優(yōu)先、自毀長征，加速美元信用受損。美國的霸權(quán)地位不僅建立在軍事霸權(quán)、科技霸權(quán)、金融霸權(quán)之上，更重要的是其作為國際秩序的引領(lǐng)者和自由民主的燈塔，讓眾多盟友受益跟隨。美國實際是自由貿(mào)易的最大受益者，但現(xiàn)在正因為特朗普的短視，正在親手毀滅有利于自己的制度安排。朝令夕改，“不確定性”政策讓市場信心受損，舉起關(guān)稅大棒四面開戰(zhàn)，肆意修改國際秩序規(guī)則，進而將進一步動搖美元地位。

五是美元儲備降低，去美元化趨勢不可阻擋。曾任美國財政部長的康納利曾揚言“美元是我們的貨幣,卻是你們的麻煩”。當前不斷有經(jīng)濟體嘗試脫離美元霸權(quán)，降低美元外匯儲備、加速多邊結(jié)算，保護貨幣主權(quán)。截至2024年底，美元占外匯儲備份額57.8%，較2018年的61.8%下降了4個百分點。根據(jù)世界黃金協(xié)會的統(tǒng)計，62%的央行認為未來5年美元占總儲備比例將下降。

六是國際貨幣體系走到今天陷入僵局，呼吁新的解決方案。截至2025年5月，美元、歐元、英鎊、日元、人民幣在國際支付市場份額占比分別48.46%、23.56%、7.06%、3.70%、2.89%。美元仍是第一大國際儲備貨幣，在國際支付中占比最高，一邊向全球收取“鑄幣稅”，一邊反噬自身，說明一國貨幣擔任國際主導貨幣不是國際貨幣體系的最佳安排，其主導地位會逐步削弱。歐元作為僅次于美元的貨幣，但歐洲本身經(jīng)濟基本面和財政統(tǒng)籌能力較弱，難以獨當一面。人民幣的國際地位與中國經(jīng)濟實力不符，有上升空間，但國際貨幣有路徑依賴，人民幣國際化之路仍然漫長。

3 穩(wěn)定幣：新一輪全球貨幣戰(zhàn)爭

天下苦美元霸權(quán)久矣，其他經(jīng)濟體紛紛試圖尋找“美元+1”。如果說比特幣的崛起視為一種非主權(quán)的、自下而上的對美元霸權(quán)的“民間”反抗形式，那么穩(wěn)定幣的崛起可以視為基于各國主權(quán)貨幣基礎上的全球金融權(quán)力大博弈。

穩(wěn)定幣登上主流舞臺，打開了新世界的大門，將成為新一輪貨幣戰(zhàn)爭的主戰(zhàn)場。穩(wěn)定幣錨定主權(quán)貨幣，可以視為各種主權(quán)貨幣在數(shù)字領(lǐng)域的延伸，雖然規(guī)模尚小，但已成為攪動全球貨幣金融格局的突破口。不同主權(quán)貨幣借助穩(wěn)定幣展開博弈，加速新一輪國際貨幣體系向著便捷化、多極化方向更迭。

“新一輪貨幣戰(zhàn)爭”主要有四種角色：1）美國穩(wěn)定幣具有先發(fā)優(yōu)勢，用來為美元霸權(quán)和美債續(xù)命；2）中國積極探索繞開SWFIT支付壟斷；3）歐洲嘗試抵御美元滲透對歐元的沖擊；4）部分財政紀律缺失的小型經(jīng)濟體則面臨喪失貨幣主權(quán)。

3.1 美國：謀求穩(wěn)定幣掛鉤美元，為美債創(chuàng)造新需求，將美元霸權(quán)延展到數(shù)字經(jīng)濟領(lǐng)域

美元穩(wěn)定幣具備先發(fā)優(yōu)勢。美國的加密貨幣市場是世界上最大、最具影響力的市場。目前全球98%的穩(wěn)定幣都錨定美元，超過80%的穩(wěn)定幣交易發(fā)生在美國以外地區(qū)。錨定美元的穩(wěn)定幣占據(jù)跨境交易的主導地位。

腳注1：

2024 Geography of Cryptocurrency Report

美國正試圖通過美元穩(wěn)定幣構(gòu)建新的支撐點。2025年5月，美國參議院通過《指導和建立美國穩(wěn)定幣創(chuàng)新的法案》（簡稱GENIUS法案），要求發(fā)行方必須100%持有美元和短期美債。要知道，穩(wěn)定幣發(fā)行方是國債市場中的“隱形大買家”，2025年5月，USDT的發(fā)行方泰達公司持有1200億美元的美債，超過了德國央行，位列美債第19大債主?！禛ENIUS法案》已獲眾議院通過，生效在即，將更加催生這些穩(wěn)定幣巨頭的美國國債購買需求，強化美元全球滲透力。

此舉短期內(nèi)會增加美債需求，強化美元霸權(quán)，應引起其他經(jīng)濟體重視。穩(wěn)定幣合規(guī)化、主流化，成為美元在數(shù)字世界的延伸載體，規(guī)模將成倍增長，間接帶動對美元和美國短債的需求，短債置換長債，降低償債成本。目前穩(wěn)定幣市場規(guī)模僅2500億美元，美國財政部預計到2029年底穩(wěn)定幣市值會達到3.5-4萬億美元，可能帶來約1-2萬億美元的短債需求。強化美元作為國際貨幣的網(wǎng)絡效應，遏制新興貨幣的追趕，延續(xù)美元霸權(quán)。

但長期來看，穩(wěn)定幣的引入只是拖延問題，并沒有解決問題，反而加劇風險跨市場傳導。美元信用根基與美國經(jīng)濟基本面、財政狀況有關(guān)，如果美國不能扭轉(zhuǎn)債務膨脹之勢，美元霸權(quán)仍難以避免衰落。過度依賴美元穩(wěn)定幣對美債需求的提振，反而將風險綁定在一起。試想如果穩(wěn)定幣遭遇信任危機和擠兌，也會造成美債流動性危機和踩踏拋售；美債如果出現(xiàn)極端行情，也會反噬穩(wěn)定幣儲備質(zhì)量。

3.2 中國：謀求國家貨幣主權(quán)安全，不被SWIFT系統(tǒng)卡脖子，尋找人民幣國際化彎道超車的機會

中國對穩(wěn)定幣態(tài)度“內(nèi)外有別”。

在岸人民幣穩(wěn)定幣發(fā)展存在兩重障礙，空間有限。?在岸人民幣?是指在中國大陸境內(nèi)流通并由中國人民銀行直接管理的人民幣，其穩(wěn)定幣發(fā)展空間有限。

一是法律層面障礙。在中國內(nèi)地，目前穩(wěn)定幣不具有合法貨幣地位，2017年《關(guān)于防范代幣發(fā)行融資風險的公告》和2021年《關(guān)于進一步防范和處置虛擬貨幣交易炒作風險的通知》，都明確虛擬貨幣相關(guān)業(yè)務活動屬于非法金融活動，個人持有穩(wěn)定幣不違法，但兌換、交易、提供信息中介或定價服務等可能涉及非法活動。

二是應用場景有限。根據(jù)中國支付清算協(xié)會《中國移動支付發(fā)展報告2025》，2024年中國移動支付滲透率高達92.3%，已經(jīng)能做到7*24小時、秒到賬，滿足大部分支付場景。疊加資本流動管制、反洗錢等監(jiān)管需要，穩(wěn)定幣在國內(nèi)交易中空間有限。

離岸人民幣穩(wěn)定幣發(fā)展空間較大。離岸人民幣是指在中國大陸以外流通和交易的人民幣，主要用于國際貿(mào)易和投資，不受中國境內(nèi)金融監(jiān)管的直接約束。香港作為亞洲金融中心，是離岸人民幣業(yè)務樞紐，截至2024年7月底，香港有約1.19萬億元人民幣存款總額，離岸市場全球第一，香港處理全球約80%的離岸人民幣結(jié)算。

中國香港走在穩(wěn)定幣監(jiān)管前沿，與美國幾乎同時發(fā)布穩(wěn)定幣法案，爭奪新一代支付體系的話語權(quán)。2025年5月香港特區(qū)通過《穩(wěn)定幣條例》，明確將穩(wěn)定幣定位為支付工具，允許多幣種錨定，目前主要與港幣綁定，未來有與人民幣綁定的可能性；穩(wěn)定幣由本地注冊法人發(fā)行，境外發(fā)行港元穩(wěn)定幣必須向金融管理專員申領(lǐng)牌照。此舉淡化對美元的綁定，為繞開SWIFT美元結(jié)算系統(tǒng)做鋪墊，降低跨境貿(mào)易對美元的依賴。

內(nèi)地自貿(mào)區(qū)面對穩(wěn)定幣躍躍欲試。上海作為國際金融中心，為跨境貿(mào)易往來探索離岸人民幣穩(wěn)定幣試點較為積極。7月10日，上海市國資委黨委召開中心組學習會，圍繞加密貨幣與穩(wěn)定幣的發(fā)展趨勢及應對策略開展學習。未來也不排除離岸人民幣穩(wěn)定幣在香港、上海同步開展探索，境內(nèi)的離岸穩(wěn)定幣僅在自貿(mào)區(qū)流通，既不會影響資本流動，也有助于依托龐大真實貿(mào)易需求增加人民幣國際化使用場景。

3.3 歐盟:對穩(wěn)定幣持抵御態(tài)勢，防止擠壓歐元

歐盟對穩(wěn)定幣較為保守。一方面，穩(wěn)定幣在歐洲容易造成美元滲透，削弱歐元的統(tǒng)治力。另一方面，歐洲金融體系以全能銀行為主，穩(wěn)定幣會導致存款搬家，加速金融脫媒，蠶食傳統(tǒng)銀行巨頭的市場份額，穩(wěn)定幣在歐洲發(fā)展阻力更大，發(fā)展緩慢。

2023年5月歐盟通過《加密資產(chǎn)市場監(jiān)管法案》（MiCA），是當時比較全面的加密資產(chǎn)監(jiān)管框架。MiCA規(guī)定，只有歐元穩(wěn)定幣才可用于日常商品和服務支付，以保護歐盟的貨幣主權(quán)；穩(wěn)定幣日交易量超過100萬筆或交易額大于2億歐元時，必須停止發(fā)行。

歐盟嚴格監(jiān)管雖旨在保護歐元，但可能延緩歐元穩(wěn)定幣發(fā)展，錯失區(qū)塊鏈金融創(chuàng)新機遇。2025年4月，歐洲央行警告“美元穩(wěn)定幣激增可能破壞歐洲金融系統(tǒng)的穩(wěn)定”，呼吁修改《加密資產(chǎn)市場監(jiān)管法》（MiCA）。英國央行行長貝利警告，穩(wěn)定幣給銀行機構(gòu)帶來了系統(tǒng)性風險，可能破壞整個金融體系的穩(wěn)定，導致主權(quán)政府失去對其貨幣的控制。

3.4 部分小型經(jīng)濟體可能逐漸喪失貨幣主權(quán)

相比于大型經(jīng)濟體在穩(wěn)定幣競賽中躍躍欲試，中小經(jīng)濟體更需要考慮如何面對美元穩(wěn)定幣的滲透，保證貨幣主權(quán)安全。根據(jù)Chainalysis，2023年7月至2024年6月，土耳其、泰國、尼日利亞的穩(wěn)定幣交易量占GDP比重遙遙領(lǐng)先。2024年9月，VISA發(fā)布了一份關(guān)于穩(wěn)定幣的報告，對來自尼日利亞、印度尼西亞、土耳其、巴西和印度的約500人進行了調(diào)查，47%的受訪者表示其主要目的之一是將資金以美元存儲，43%提到獲取更好的貨幣兌換率，39%表示希望賺取收益。

一是應對本幣超發(fā)、惡性通脹。在通脹高企、貨幣嚴重貶值的經(jīng)濟體，穩(wěn)定幣成為部分高通脹國家的硬通貨。阿根廷2023年通脹率超100%，當?shù)厣碳沂毡人骱?，一天?nèi)就可能貶值 5%，而收美元穩(wěn)定幣保值性更強。土耳其通脹常年在50%以上，因此也成為穩(wěn)定幣交易量占GDP比重最高的國家。

二是傳統(tǒng)金融服務難以覆蓋、美元儲備短缺。根據(jù)Chainalysis，非洲是加密貨幣應用增長最快的地區(qū)，近兩年同比增長率為45%。非洲人口超過14億，但60%沒有銀行賬戶，70%的非洲國家面臨外匯短缺，非洲廣泛采用穩(wěn)定幣的原因之一就是企業(yè)運營所需外匯短缺。即使沒有銀行賬戶，穩(wěn)定幣也可通過數(shù)字錢包完成跨境支付。

對于這些經(jīng)濟體而言，美元穩(wěn)定幣將持續(xù)滲透其日常支付和跨境轉(zhuǎn)賬，民眾用腳投票，本幣主權(quán)逐漸喪失，貨幣政策逐漸失效。

4 未來國際貨幣金融格局展望

第一，各種本幣穩(wěn)定幣將爭相上鏈，穩(wěn)定幣迎來重要窗口期。目前穩(wěn)定幣市場規(guī)模僅2500億美元，不宜低估其擴容能力和影響力。伴隨納入合規(guī)主流舞臺和應用場景不斷豐富，預計將快速擴容。美國財政部預計穩(wěn)定幣在2029年底市值會達到3.5-4萬億美元?；ㄆ祛A測，2030年穩(wěn)定幣的總流通供應量可能會增長至1.6萬億美元。年均復合增長率達45%-100%區(qū)間。

第二，穩(wěn)定幣尚不會直接代替主權(quán)貨幣，不同主權(quán)貨幣借助穩(wěn)定幣展開博弈。目前主流穩(wěn)定幣并無意挑戰(zhàn)法幣地位，發(fā)展方向是法幣代幣化。人們之所以相信其幣值穩(wěn)定，是因為發(fā)行方承諾1：1錨定法幣，穩(wěn)定幣相當于法定貨幣的替代物。如果有一天脫離了錨定機制，人們?nèi)栽敢庀嘈欧€(wěn)定幣自身價值，穩(wěn)定幣才會真正對法定貨幣構(gòu)成挑戰(zhàn)。

第三，穩(wěn)定幣加快全球貨幣體系演變步伐，多極化趨勢與去中心化金融演進深度耦合。BIS在2025年6月發(fā)布《下一代貨幣金融體系》報告，從傳統(tǒng)的貨幣視角出發(fā)，認為穩(wěn)定幣沒有通過“三性”測試，無法成為未來貨幣體系的支柱。“單一性”——私人發(fā)行的穩(wěn)定幣沒有確保面值的法定義務；“彈性”——當交易不能夠及時履行或者出現(xiàn)流動性危機時，沒有人給它提供最后貸款的角色；“完整性”——反洗錢等方面不夠健全。我們認為，各國央行開發(fā)數(shù)字貨幣，天然具備法定背書，技術(shù)效率同樣先進，“有管理的去中心化”。未來國際貨幣體系中，主權(quán)國家范圍內(nèi)由央行數(shù)字貨幣統(tǒng)制，穩(wěn)定幣將在民間跨境支付或大型企業(yè)供應鏈、消費場景內(nèi)扮演重要作用。

第四，數(shù)字金融時代，區(qū)塊鏈技術(shù)、點對點支付大勢所趨，穩(wěn)定幣將極大提高傳統(tǒng)金融體系效率，重構(gòu)金融基礎設施，倒逼傳統(tǒng)金融機構(gòu)創(chuàng)新。BIS認可穩(wěn)定幣將帶來“代幣化”創(chuàng)新，構(gòu)成充滿活力的代幣化金融系統(tǒng)基礎。穩(wěn)定幣底層區(qū)塊鏈、分布式技術(shù)真正帶來效率提升，傳統(tǒng)金融各項業(yè)務值得改造一遍，將現(xiàn)實世界資產(chǎn)代幣化，同樣能夠降低轉(zhuǎn)賬支付成本、提高交易時效。未來央行儲備、商業(yè)銀行貨幣和金融資產(chǎn)都有可能被代幣化。

第五，穩(wěn)定幣發(fā)展勢必是機遇與挑戰(zhàn)同在，接受新事物，也要為新風險做準備。一是加大跨境資本流動的管理難度。如果穩(wěn)定幣不受監(jiān)管地用于跨境支付，可能會繞過對自由資本流動的控制措施，進而造成匯率價格波動。二是穩(wěn)定幣自身醞釀信用風險、流動性風險，加大系統(tǒng)性風險監(jiān)管難度。穩(wěn)定幣能否保持幣值穩(wěn)定取決于儲備資產(chǎn)是否足額，一方面與發(fā)行人信用有關(guān)，例如2022年第三大穩(wěn)定幣UST崩盤就是未能足額儲備；另一方面與流動性風險、市場風險有關(guān)，如2023年硅谷銀行危機導致 Circle儲蓄受損，即使做了足額儲備，但在極端市場中仍會受到擠兌影響，暴露出其內(nèi)在不穩(wěn)定性，可能醞釀系統(tǒng)性風險。三是穩(wěn)定幣可能導致貨幣增發(fā)、存款搬家、金融脫媒，貨幣政策傳導機制發(fā)生扭曲。大規(guī)模穩(wěn)定幣流通可能削弱央行對貨幣的控制。

第六，越來越多經(jīng)濟體加入新一輪“貨幣戰(zhàn)爭”，大國圍繞支付話語權(quán)將展開長期博弈，小型經(jīng)濟體的貨幣主權(quán)受到挑戰(zhàn)，重塑國際貨幣體系版圖。穩(wěn)定幣成為貨幣競爭的新戰(zhàn)場，美國用來為美元霸權(quán)續(xù)命，中國及其他國家則有望繞開SWFIT支付壟斷，賦予人民幣國際化彎道超車的機會，有望實現(xiàn)“美元+1”。部分缺乏財政紀律、惡性通脹的經(jīng)濟體，民眾用腳投票，可能會拋棄本國貨幣，這些國家喪失貨幣主權(quán)。

5 應對：積極擁抱數(shù)字貨幣時代

歷史告訴我們，美國不會輕易放棄美元霸權(quán)地位，從“石油美元”到“芯片美元”再到“穩(wěn)定幣美元”，始終牢牢鎖住戰(zhàn)略資源與稀缺技術(shù)。中國的電子支付技術(shù)、基礎設施、數(shù)字人民幣走在前面，但制度開放與監(jiān)管步伐仍然較慢。當下全球正掀起一場新貨幣戰(zhàn)爭，為中國倡導的多極化國際貨幣體系帶來重要戰(zhàn)略機遇期。

一是高度重視并緊密跟蹤穩(wěn)定幣的發(fā)展動向。美國積極推動穩(wěn)定幣的舉措，勢必對現(xiàn)行國際金融體系構(gòu)成沖擊，也帶來新機遇與挑戰(zhàn)。面對美元穩(wěn)定幣在全球鏈上的滲透態(tài)勢，人民幣穩(wěn)定幣不能缺席，但必須以確保金融穩(wěn)定為前提。應在安全可控的框架下，抓住本輪數(shù)字金融浪潮的戰(zhàn)略機遇。

二是完善相關(guān)立法與監(jiān)管框架，可考慮在自貿(mào)區(qū)先試先行。目前國內(nèi)尚未允許開展穩(wěn)定幣相關(guān)業(yè)務。在自貿(mào)區(qū)等可控范圍內(nèi)先試點、后推廣，可以視為可行選擇。同時，為防范其他穩(wěn)定幣滲透對貨幣體系及金融秩序構(gòu)成沖擊，提前研究應對境外穩(wěn)定幣向境內(nèi)滲透的策略，加快制定專項法規(guī)，并加強消費者教育及其權(quán)益保護，維護金融體系安全。

三是加快推動離岸人民幣穩(wěn)定幣發(fā)展。香港《穩(wěn)定幣條例》已建立監(jiān)管框架，可依托其沙盒機制，在跨境電商、RWA（現(xiàn)實資產(chǎn)代幣化）等新興領(lǐng)域構(gòu)建自主可控的國際支付通道。拓展數(shù)字場景滲透，支持阿里巴巴、京東、螞蟻等中國企業(yè)依托跨境數(shù)字場景使用離岸人民幣穩(wěn)定幣。在“一帶一路”貿(mào)易走廊、RCEP區(qū)域優(yōu)先試點，提升人民幣在全球結(jié)算份額。

四是大力發(fā)展央行數(shù)字貨幣。穩(wěn)定幣與央行數(shù)字貨幣具有互補性，我國在數(shù)字人民幣的研發(fā)上處于領(lǐng)先，在國內(nèi)生活繳費、購物消費等場景實現(xiàn)廣泛落地。穩(wěn)定幣要依賴發(fā)行人的信用，而央行數(shù)字貨幣天然具有信用背書，共同成為數(shù)字金融時代的支柱。多國央行聯(lián)合發(fā)起多邊央行數(shù)字貨幣橋（mBridge），中國央行也是核心創(chuàng)始成員之一，定位于央行數(shù)字貨幣，探索通過區(qū)塊鏈、分布式賬本技術(shù)，實現(xiàn)點對點跨境支付，覆蓋中國內(nèi)地、香港、泰國、阿聯(lián)酋等司法管轄區(qū)，做了有意嘗試。未來應探索央行數(shù)字貨幣與穩(wěn)定幣有效銜接。

五是倡導加快建立多極化國際貨幣體系。數(shù)字金融時代，美元中介角色面臨削弱，多極化、去中心化大勢所趨。中國聯(lián)合其他國家共同倡導建立新的國際貨幣體系，參與并主導規(guī)則和標準制定，建立風險對沖機制，通過搶占數(shù)字貨幣基礎設施控制權(quán)，構(gòu)建去美元化的新型結(jié)算網(wǎng)絡。