最近幾天，四大行的股價不斷創下歷史新高，在萎靡的A股市場里顯得極為割裂。更有段子手編出了如下段子。

工商銀行年內漲40%，貢獻滬指約400點 農業銀行年內漲42%，貢獻滬指約62點 中國銀行年內漲30%，貢獻滬指約17點 建設銀行年內漲31%，貢獻滬指約300點 四大行年內合計貢獻滬指779點。 2848- 779=2069，這才是實際的市場點位。

　　段子當然是瞎編的，因為只有寫的如此夸大，才能挑動散戶的情緒并得到市場的傳播。

　　但情緒歸情緒，現在把四大行吹捧的人盡皆知，恐怕是又要在高位上割一遍韭菜。畢竟接盤機會一定會搞得人盡皆知，而買入機會則是靜悄悄。

　　而要在靜悄悄的時候去發掘買入機會，我們所依賴的，只能是數據。畢竟投資市場是冰冷的，它不信情緒，只信數據。

　　而我們正是在2022年通過數據獲知了其估值的歷史最低點，并在我們內部社群知識星球提醒了這個投資機會，我在評論區的第一條也明確告知可以買入四大行。

　　以農行為例，如果以發帖日第二天的收盤價為起點買入，到昨天收盤價為止，漲幅是95%左右，已接近一倍。

　　所以無論抄底還是逃頂，我們從來都是馬前炮。

　　說起我發帖的2022年9月，其實還有一件大事，就是房地產出臺個稅抵扣返還的新政了。而最受益這條新政的，就是北京，因為只有北京是嚴格征收20%差價個稅的。

　　10月受益于新政的北京樓市成交開始上漲，而我又勸退了不少知識星球里想在北京買房的同學，因為正是在2022年10月，我開始在北京上海掛牌出售我的投資性房產。老粉絲們都知道，我在2023年，又帶領大家實施過一次樓市的逃頂（點擊：）。

　　所以說，盡管這一兩年市場并不太好，但只要我們實施正確的策略，我們依然是可以在各類資產中靈活切換，通過抄底逃頂來使得我們的財富不斷創出新高的。

　　過去的馬前炮預測已經過去，這并不重要，重要的是未來的資產走勢，我們怎么去預判，怎么去賺錢。所以接下來才是我們要說的重點。

　　因為最近不斷被知識星球的同學提問說樓市何時能觸底，所以我這篇打算來寫一下樓市在未來幾年的指引性判斷。

　　什么是指引性判斷？

　　就比如你使用導航從上海開車去杭州，導航在出發前就會給你一個到達時間，雖然這個到達時間不一定準確，因為路上可能會遭遇到各種新的路況，到達時間也會被導航不斷修正，但出發時給出的到達時間也是可以作為大致的指引性判斷存在的。

　　樓市也是一樣，未來可能會有各種經濟數據和各種政策，所以老粉們都知道我們一貫的原則是只跟蹤不預測。因為只需要跟蹤應對我們就能成功的抄底逃頂，預測并不重要。

　　但這也并不妨礙我們現在根據數據拿出一個指引性的判斷。

　　好了，我們現在開始。

　　我們知道，最近的居民貸款數據，都顯示居民部門在縮表。但京滬等一線城市，事實上還略有不同。比如，以下是全國范圍的，居民購買新房的首付和貸款的同比增長數據。

　　如上圖，藍線是居民支付給開發商的首付或定金的同比數據，而黃線則是居民做按揭貸款并支付給開發商的數據。

　　可以看到，藍線和黃線，在今年都出現了30%~40%的下滑，這個反映的是銷量的下滑。貸款部分下滑比首付部分更多，說明在降首付降利率的情況下，居民反而提高了首付比例。說明即使是買房的居民，也傾向于更少的使用貸款，傾向于縮表。

　　而北京的情形則完全不同。下圖是北京的首付和貸款累計同比增速。

　　可以看到，從去年9月認房不認貸落地后，貸款增速立即轉正，而首付部分增速則不斷下滑。而到了今年，雖然總體銷售額在下降。但首付部分下降了40%，而貸款部分只下降了平均不到10%。

　　這說明北京買新房的居民雖然下滑了很多，但真實的買家依然更多的使用了貸款。

　　究其原因，在于認房不認貸落地前，北京需要5~8成首付。這明顯高于全國水平。所以，放開認房不認貸之后，盡管北京房價也在下跌，但受到部分居民擴表的支撐，其跌幅是要小于二線城市的。

　　那么，上海，深圳又是什么情況？

　　答案是不知道，因為只有北京統計局公布了居民購買新房時支付的首付和貸款數據。上海深圳的統計局并未公布。

　　但和北京限貸一樣嚴格的上海，我想情況應該也差不多。

　　不過在上海深圳，我們有居民的貸款數據，我們可以從上海深圳的居民貸款數據，來判斷目前上海深圳的樓市下跌進程具體進行到了哪個階段。

　　我們先看歷史數據，日本和香港房價開啟下跌后的居民杠桿率數據的變化。

　　如上圖，日本和香港房價開啟下跌后，首先是居民杠桿率增速的急速放緩，然后過渡到居民杠桿率的下降，而只有當杠桿率降了，居民的債務壓力才得以減輕，然后買盤的力量才得以集聚，慢慢作為樓市下跌的支撐。

　　那么中國的居民杠桿率呢，截止到2024一季度，居民杠桿率只是放緩，還沒有下降。如下圖（數據取自國家資產負債表研究中心）。

　　但我們對于全國樓市，其實并不是特別關心的。因為我們關心的，其實是我們所在城市的漲跌。

　　由于在中國的樓市，深圳無論是上漲還是下跌，都領先于京滬，所以，我們可以先從深圳入手，看深圳的居民杠桿率變化。

　　在這里比較遺憾的是，并沒有各個城市的居民杠桿率的官方數據公布（民間雖然有數據，但不敢使用）。所以我們可以采用一個近似的方法，就是看居民的債務增速。根據以下公式：

　　居民杠桿率 =居民債務/GDP

　　我們可以發現，如果債務增速超過GDP增速，則杠桿率上升，反之則下降。所以，我們就看深圳的居民債務增速。這個是有央行數據公布的。

　　如上圖，2022下半年因為有疫情干擾，因此深圳居民債務增速短暫下滑，但疫情后的2023年，債務增速達到8%左右，居民杠桿率依然在上升，到2024之后，居民杠桿率終于開始持續下降。

　　也就是說，隨著深圳房價的下跌，今年開始居民杠桿率也在下降，居民縮表導致的杠桿率下降開始減輕居民的債務負擔，減輕到一定程度，就會變為樓市的支撐力量。

　　那么上海是什么情況？上海的居民債務增速如下圖

　　如上圖，2022因為疫情導致居民債務增速略低，但2023年債務同比增速開始上升，略高于GDP增速，直到2024年居民債務增速在春節之后和GDP增速大致持平。

　　從2024年看，深圳的債務增速持續降低，也率先進入居民杠桿率下降通道，而上海之前限貸過于嚴格，所以和北京一樣，新政導致部分買房居民增加杠桿，所以現在只是居民杠桿率橫盤（債務增速=GDP增速），還未進入到居民杠桿率下降通道。

　　從歷史上看，每一輪房價漲跌，深圳也都是略微領先京滬一個身位。

　　比如2015~2016年的房價上漲，深圳領漲，上海接力，北京最后。

　　再比如2020年的房價上漲，也是深圳在2019年三季度開始領漲，而上海北京則是一年后的2020三季度開始上漲。

　　2022年深圳房價開啟全面下跌，而上海北京則是2023年房價開啟全面下跌。

　　本輪的居民杠桿率的走勢，深圳也略微領先于北京上海，在今年就率先進入了下行通道。

　　從數據趨勢看，深圳居民債務增速正不斷下滑，縮表進程在繼續，也不排除年底前會進入負增長。負增長也就意味著下面的公式中

　　居民杠桿率 =居民債務/GDP

　　分子下降，分母上升，那么杠桿率就能更快的下降。直到債務負擔下降的足夠多，居民債務負擔減輕，才有足夠多的買盤力量支撐樓市不再下跌。

　　而上海今年的居民杠桿率還沒能進入下行通道，如果2025~2026開始進入杠桿率下行通道，那么最快2027年有望迎來上海樓市的觸底。

　　從美國和日本的例子看，從居民杠桿率開始下降起，大約5年樓市階段性觸底，而香港快一點，大概兩三年。

　　最近我也關注到上海交大的金融學教授朱寧預測樓市調整還要3到5年，雖然我不清楚其論述的數據依據在哪里，但這個和歷史上的居民杠桿率下行周期大致也是吻合的。

　　好了，綜上所述，我們把結論總結下：

　　1 盡管政策上要求的首付比例降了，但在全國范圍內，居民購買新房反而增加了首付比例，降低了貸款比例。縮表進程依然在進行中。

　　2 京滬由于認房不認貸落地之前首付比例過高，所以落地后部分購房人群增加了貸款比例。這支撐了京滬樓市的下跌幅度小于二線城市。

　　3 從美國日本香港的經驗看，居民杠桿率在進入下降通道后，會逐步迎來樓市的觸底。

　　4 深圳的居民杠桿率已率先進入下行通道。預計今年下半年到明年京滬也會跟上。

　　5 根據居民杠桿率放緩和下行推進的進程不同，當下跌幅，也是深圳高于京滬。但最終會殊途同歸。

　　后記：

　　影響樓市趨勢的因素是多維的復雜的，所以我們一直以來的原則都是只跟蹤不預測，但這并不影響我們給出指引性判斷。

　　我后面也會持續性的跟蹤各項細節數據并在知識星球發布，知識星球的同學記得隨時關注我們的更新就行，我會在持續修正指引性判斷的同時，幫大家找到那個買房的最低點。

　　對于非知識星球的同學，本文也給出了分析框架。影響樓市最重要的因素就是居民信貸，你們可以自行跟蹤自己城市的居民債務增速數據，跟蹤居民縮表進程以確保找到那個樓市觸底的最低點。

　　最后，我想說的是，縮表的過程，必然是痛苦的。這體現在資產價格下跌和收入停滯兩個方面。但這也是開啟新的周期，開啟經濟高質量發展的必由之路。美國日本當年也都有長達數年的居民縮表進程，也都挺過來了。我也相信大家熬過本輪周期調整后，會迎來更加光明的未來。

　　全文完。