最近幾天，四大行的股價(jià)不斷創(chuàng)下歷史新高，在萎靡的A股市場(chǎng)里顯得極為割裂。更有段子手編出了如下段子。

工商銀行年內(nèi)漲40%，貢獻(xiàn)滬指約400點(diǎn) 農(nóng)業(yè)銀行年內(nèi)漲42%，貢獻(xiàn)滬指約62點(diǎn) 中國(guó)銀行年內(nèi)漲30%，貢獻(xiàn)滬指約17點(diǎn) 建設(shè)銀行年內(nèi)漲31%，貢獻(xiàn)滬指約300點(diǎn) 四大行年內(nèi)合計(jì)貢獻(xiàn)滬指779點(diǎn)。 2848- 779=2069，這才是實(shí)際的市場(chǎng)點(diǎn)位。

　　段子當(dāng)然是瞎編的，因?yàn)橹挥袑?xiě)的如此夸大，才能挑動(dòng)散戶的情緒并得到市場(chǎng)的傳播。

　　但情緒歸情緒，現(xiàn)在把四大行吹捧的人盡皆知，恐怕是又要在高位上割一遍韭菜。畢竟接盤(pán)機(jī)會(huì)一定會(huì)搞得人盡皆知，而買入機(jī)會(huì)則是靜悄悄。

　　而要在靜悄悄的時(shí)候去發(fā)掘買入機(jī)會(huì)，我們所依賴的，只能是數(shù)據(jù)。畢竟投資市場(chǎng)是冰冷的，它不信情緒，只信數(shù)據(jù)。

　　而我們正是在2022年通過(guò)數(shù)據(jù)獲知了其估值的歷史最低點(diǎn)，并在我們內(nèi)部社群知識(shí)星球提醒了這個(gè)投資機(jī)會(huì)，我在評(píng)論區(qū)的第一條也明確告知可以買入四大行。

　　以農(nóng)行為例，如果以發(fā)帖日第二天的收盤(pán)價(jià)為起點(diǎn)買入，到昨天收盤(pán)價(jià)為止，漲幅是95%左右，已接近一倍。

　　所以無(wú)論抄底還是逃頂，我們從來(lái)都是馬前炮。

　　說(shuō)起我發(fā)帖的2022年9月，其實(shí)還有一件大事，就是房地產(chǎn)出臺(tái)個(gè)稅抵扣返還的新政了。而最受益這條新政的，就是北京，因?yàn)橹挥斜本┦菄?yán)格征收20%差價(jià)個(gè)稅的。

　　10月受益于新政的北京樓市成交開(kāi)始上漲，而我又勸退了不少知識(shí)星球里想在北京買房的同學(xué)，因?yàn)檎窃?022年10月，我開(kāi)始在北京上海掛牌出售我的投資性房產(chǎn)。老粉絲們都知道，我在2023年，又帶領(lǐng)大家實(shí)施過(guò)一次樓市的逃頂（點(diǎn)擊：）。

　　所以說(shuō)，盡管這一兩年市場(chǎng)并不太好，但只要我們實(shí)施正確的策略，我們依然是可以在各類資產(chǎn)中靈活切換，通過(guò)抄底逃頂來(lái)使得我們的財(cái)富不斷創(chuàng)出新高的。

　　過(guò)去的馬前炮預(yù)測(cè)已經(jīng)過(guò)去，這并不重要，重要的是未來(lái)的資產(chǎn)走勢(shì)，我們?cè)趺慈ヮA(yù)判，怎么去賺錢。所以接下來(lái)才是我們要說(shuō)的重點(diǎn)。

　　因?yàn)樽罱粩啾恢R(shí)星球的同學(xué)提問(wèn)說(shuō)樓市何時(shí)能觸底，所以我這篇打算來(lái)寫(xiě)一下樓市在未來(lái)幾年的指引性判斷。

　　什么是指引性判斷？

　　就比如你使用導(dǎo)航從上海開(kāi)車去杭州，導(dǎo)航在出發(fā)前就會(huì)給你一個(gè)到達(dá)時(shí)間，雖然這個(gè)到達(dá)時(shí)間不一定準(zhǔn)確，因?yàn)槁飞峡赡軙?huì)遭遇到各種新的路況，到達(dá)時(shí)間也會(huì)被導(dǎo)航不斷修正，但出發(fā)時(shí)給出的到達(dá)時(shí)間也是可以作為大致的指引性判斷存在的。

　　樓市也是一樣，未來(lái)可能會(huì)有各種經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和各種政策，所以老粉們都知道我們一貫的原則是只跟蹤不預(yù)測(cè)。因?yàn)橹恍枰檻?yīng)對(duì)我們就能成功的抄底逃頂，預(yù)測(cè)并不重要。

　　但這也并不妨礙我們現(xiàn)在根據(jù)數(shù)據(jù)拿出一個(gè)指引性的判斷。

　　好了，我們現(xiàn)在開(kāi)始。

　　我們知道，最近的居民貸款數(shù)據(jù)，都顯示居民部門在縮表。但京滬等一線城市，事實(shí)上還略有不同。比如，以下是全國(guó)范圍的，居民購(gòu)買新房的首付和貸款的同比增長(zhǎng)數(shù)據(jù)。

　　如上圖，藍(lán)線是居民支付給開(kāi)發(fā)商的首付或定金的同比數(shù)據(jù)，而黃線則是居民做按揭貸款并支付給開(kāi)發(fā)商的數(shù)據(jù)。

　　可以看到，藍(lán)線和黃線，在今年都出現(xiàn)了30%~40%的下滑，這個(gè)反映的是銷量的下滑。貸款部分下滑比首付部分更多，說(shuō)明在降首付降利率的情況下，居民反而提高了首付比例。說(shuō)明即使是買房的居民，也傾向于更少的使用貸款，傾向于縮表。

　　而北京的情形則完全不同。下圖是北京的首付和貸款累計(jì)同比增速。

　　可以看到，從去年9月認(rèn)房不認(rèn)貸落地后，貸款增速立即轉(zhuǎn)正，而首付部分增速則不斷下滑。而到了今年，雖然總體銷售額在下降。但首付部分下降了40%，而貸款部分只下降了平均不到10%。

　　這說(shuō)明北京買新房的居民雖然下滑了很多，但真實(shí)的買家依然更多的使用了貸款。

　　究其原因，在于認(rèn)房不認(rèn)貸落地前，北京需要5~8成首付。這明顯高于全國(guó)水平。所以，放開(kāi)認(rèn)房不認(rèn)貸之后，盡管北京房?jī)r(jià)也在下跌，但受到部分居民擴(kuò)表的支撐，其跌幅是要小于二線城市的。

　　那么，上海，深圳又是什么情況？

　　答案是不知道，因?yàn)橹挥斜本┙y(tǒng)計(jì)局公布了居民購(gòu)買新房時(shí)支付的首付和貸款數(shù)據(jù)。上海深圳的統(tǒng)計(jì)局并未公布。

　　但和北京限貸一樣嚴(yán)格的上海，我想情況應(yīng)該也差不多。

　　不過(guò)在上海深圳，我們有居民的貸款數(shù)據(jù)，我們可以從上海深圳的居民貸款數(shù)據(jù)，來(lái)判斷目前上海深圳的樓市下跌進(jìn)程具體進(jìn)行到了哪個(gè)階段。

　　我們先看歷史數(shù)據(jù)，日本和香港房?jī)r(jià)開(kāi)啟下跌后的居民杠桿率數(shù)據(jù)的變化。

　　如上圖，日本和香港房?jī)r(jià)開(kāi)啟下跌后，首先是居民杠桿率增速的急速放緩，然后過(guò)渡到居民杠桿率的下降，而只有當(dāng)杠桿率降了，居民的債務(wù)壓力才得以減輕，然后買盤(pán)的力量才得以集聚，慢慢作為樓市下跌的支撐。

　　那么中國(guó)的居民杠桿率呢，截止到2024一季度，居民杠桿率只是放緩，還沒(méi)有下降。如下圖（數(shù)據(jù)取自國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心）。

　　但我們對(duì)于全國(guó)樓市，其實(shí)并不是特別關(guān)心的。因?yàn)槲覀冴P(guān)心的，其實(shí)是我們所在城市的漲跌。

　　由于在中國(guó)的樓市，深圳無(wú)論是上漲還是下跌，都領(lǐng)先于京滬，所以，我們可以先從深圳入手，看深圳的居民杠桿率變化。

　　在這里比較遺憾的是，并沒(méi)有各個(gè)城市的居民杠桿率的官方數(shù)據(jù)公布（民間雖然有數(shù)據(jù)，但不敢使用）。所以我們可以采用一個(gè)近似的方法，就是看居民的債務(wù)增速。根據(jù)以下公式：

　　居民杠桿率 =居民債務(wù)/GDP

　　我們可以發(fā)現(xiàn)，如果債務(wù)增速超過(guò)GDP增速，則杠桿率上升，反之則下降。所以，我們就看深圳的居民債務(wù)增速。這個(gè)是有央行數(shù)據(jù)公布的。

　　如上圖，2022下半年因?yàn)橛幸咔楦蓴_，因此深圳居民債務(wù)增速短暫下滑，但疫情后的2023年，債務(wù)增速達(dá)到8%左右，居民杠桿率依然在上升，到2024之后，居民杠桿率終于開(kāi)始持續(xù)下降。

　　也就是說(shuō)，隨著深圳房?jī)r(jià)的下跌，今年開(kāi)始居民杠桿率也在下降，居民縮表導(dǎo)致的杠桿率下降開(kāi)始減輕居民的債務(wù)負(fù)擔(dān)，減輕到一定程度，就會(huì)變?yōu)闃鞘械闹瘟α俊?/p>

　　那么上海是什么情況？上海的居民債務(wù)增速如下圖

　　如上圖，2022因?yàn)橐咔閷?dǎo)致居民債務(wù)增速略低，但2023年債務(wù)同比增速開(kāi)始上升，略高于GDP增速，直到2024年居民債務(wù)增速在春節(jié)之后和GDP增速大致持平。

　　從2024年看，深圳的債務(wù)增速持續(xù)降低，也率先進(jìn)入居民杠桿率下降通道，而上海之前限貸過(guò)于嚴(yán)格，所以和北京一樣，新政導(dǎo)致部分買房居民增加杠桿，所以現(xiàn)在只是居民杠桿率橫盤(pán)（債務(wù)增速=GDP增速），還未進(jìn)入到居民杠桿率下降通道。

　　從歷史上看，每一輪房?jī)r(jià)漲跌，深圳也都是略微領(lǐng)先京滬一個(gè)身位。

　　比如2015~2016年的房?jī)r(jià)上漲，深圳領(lǐng)漲，上海接力，北京最后。

　　再比如2020年的房?jī)r(jià)上漲，也是深圳在2019年三季度開(kāi)始領(lǐng)漲，而上海北京則是一年后的2020三季度開(kāi)始上漲。

　　2022年深圳房?jī)r(jià)開(kāi)啟全面下跌，而上海北京則是2023年房?jī)r(jià)開(kāi)啟全面下跌。

　　本輪的居民杠桿率的走勢(shì)，深圳也略微領(lǐng)先于北京上海，在今年就率先進(jìn)入了下行通道。

　　從數(shù)據(jù)趨勢(shì)看，深圳居民債務(wù)增速正不斷下滑，縮表進(jìn)程在繼續(xù)，也不排除年底前會(huì)進(jìn)入負(fù)增長(zhǎng)。負(fù)增長(zhǎng)也就意味著下面的公式中

　　居民杠桿率 =居民債務(wù)/GDP

　　分子下降，分母上升，那么杠桿率就能更快的下降。直到債務(wù)負(fù)擔(dān)下降的足夠多，居民債務(wù)負(fù)擔(dān)減輕，才有足夠多的買盤(pán)力量支撐樓市不再下跌。

　　而上海今年的居民杠桿率還沒(méi)能進(jìn)入下行通道，如果2025~2026開(kāi)始進(jìn)入杠桿率下行通道，那么最快2027年有望迎來(lái)上海樓市的觸底。

　　從美國(guó)和日本的例子看，從居民杠桿率開(kāi)始下降起，大約5年樓市階段性觸底，而香港快一點(diǎn)，大概兩三年。

　　最近我也關(guān)注到上海交大的金融學(xué)教授朱寧預(yù)測(cè)樓市調(diào)整還要3到5年，雖然我不清楚其論述的數(shù)據(jù)依據(jù)在哪里，但這個(gè)和歷史上的居民杠桿率下行周期大致也是吻合的。

　　好了，綜上所述，我們把結(jié)論總結(jié)下：

　　1 盡管政策上要求的首付比例降了，但在全國(guó)范圍內(nèi)，居民購(gòu)買新房反而增加了首付比例，降低了貸款比例?？s表進(jìn)程依然在進(jìn)行中。

　　2 京滬由于認(rèn)房不認(rèn)貸落地之前首付比例過(guò)高，所以落地后部分購(gòu)房人群增加了貸款比例。這支撐了京滬樓市的下跌幅度小于二線城市。

　　3 從美國(guó)日本香港的經(jīng)驗(yàn)看，居民杠桿率在進(jìn)入下降通道后，會(huì)逐步迎來(lái)樓市的觸底。

　　4 深圳的居民杠桿率已率先進(jìn)入下行通道。預(yù)計(jì)今年下半年到明年京滬也會(huì)跟上。

　　5 根據(jù)居民杠桿率放緩和下行推進(jìn)的進(jìn)程不同，當(dāng)下跌幅，也是深圳高于京滬。但最終會(huì)殊途同歸。

　　后記：

　　影響樓市趨勢(shì)的因素是多維的復(fù)雜的，所以我們一直以來(lái)的原則都是只跟蹤不預(yù)測(cè)，但這并不影響我們給出指引性判斷。

　　我后面也會(huì)持續(xù)性的跟蹤各項(xiàng)細(xì)節(jié)數(shù)據(jù)并在知識(shí)星球發(fā)布，知識(shí)星球的同學(xué)記得隨時(shí)關(guān)注我們的更新就行，我會(huì)在持續(xù)修正指引性判斷的同時(shí)，幫大家找到那個(gè)買房的最低點(diǎn)。

　　對(duì)于非知識(shí)星球的同學(xué)，本文也給出了分析框架。影響樓市最重要的因素就是居民信貸，你們可以自行跟蹤自己城市的居民債務(wù)增速數(shù)據(jù)，跟蹤居民縮表進(jìn)程以確保找到那個(gè)樓市觸底的最低點(diǎn)。

　　最后，我想說(shuō)的是，縮表的過(guò)程，必然是痛苦的。這體現(xiàn)在資產(chǎn)價(jià)格下跌和收入停滯兩個(gè)方面。但這也是開(kāi)啟新的周期，開(kāi)啟經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的必由之路。美國(guó)日本當(dāng)年也都有長(zhǎng)達(dá)數(shù)年的居民縮表進(jìn)程，也都挺過(guò)來(lái)了。我也相信大家熬過(guò)本輪周期調(diào)整后，會(huì)迎來(lái)更加光明的未來(lái)。

　　全文完。