因全球資金的流入而導致香港市場波動，招商銀行的AH股價格倒掛即是現象之一。對于長期價值投資者來說，這種短期失靈是持續取得超額收益的重要原因。

本刊特約 陳嘉禾/文

時隔一年半以后，招商銀行的A股和H股，再次在港股通正常開放交易時，出現價格倒掛，即招商銀行A股的價格低于H股價格。

這次價格倒掛開始于2025年2月10日，當日招商銀行A股收盤價40.60元人民幣，港股收盤價43.40港元。按當日港幣兌人民幣的匯率，招商銀行A股和H股比價為0.9973，A股價格低于H股。之后的2月14日、2月18日，招商銀行A股股價又低于H股，兩者價格比值分別為0.9955、0.9986。

上一次招商銀行AH股價格倒掛，出現于2024年10月初，A股和H股的價格比例在10月7日達到最低0.8817。

不過，當時有情可原。A股在國慶假期休市，港股則在政策刺激下暴漲，因此H股股價一躍超過A股。10月8日A股開盤、滬深港通交易機制上線之后，價格倒掛立即消失。

而上一次在兩市正常交易期間，招商銀行AH股價格出現倒掛，則出現在2023年7月30日。當日招商銀行A股和H股的價格比值為0.9961，略低于1。

那么，時隔一年半，招商銀行A股和H股價格再次出現倒掛，說明了什么？為了回答這個問題，首先要分析，為什么從投資價值來說，招商銀行的AH股價格不應該出現倒掛。

首先，從股票的基本面價值來看，招商銀行A股的股票價值比H股略高，這是因為其稅收制度比H股更加有利。

以內地個人投資者為例，其在A股投資的股票，只要持股期限稍長（大于12個月），即可免除股息稅，而通過港股通購買的H股則要對分紅繳納20%的紅利稅。對于機構投資者來說，不同主體的稅率有所不同，但是綜合來看，投資A股的稅率基本上都小于、或者等于H股的稅率。

因此，從稅率角度考慮，如果市場充分有效體現股票價值，那么招商銀行的A股和H股價格本不該出現倒掛：其A股價格應當高于H股。

其次，從市場流動性來說，招商銀行的A股價格也應當高于H股。

對于機構投資者來說，絕大多數內地和海外機構投資者，都可以通過滬深港通交易機制購買H股和A股。但是，內地個人投資者通過滬深港通購買H股，需要滿足50萬元資產的門檻，但是海外個人投資者購買A股則沒有此門檻。

A股市場中，能滿足50萬元開戶門檻的投資者占比并不是太高，而金額越小的A股個人投資者往往換手率越高。因此，招商銀行的A股所得到的市場流動性，相較H股更優。

也就是說，如果僅僅考慮股票定價的長期決定機制，招商銀行的A股價格應當高于H股價格才對。

那么，為什么招商銀行的AH股價格會出現倒掛呢？原因就來自于短期的市場波動。

在2025年開年以后，香港股票市場的短期市場表現較為突出。從年初到2月18日，恒生指數上漲了14.38%，恒生國企指數上漲了16.09%，同期滬深300指數只上漲了0.13%，上證綜合指數下跌了0.01%。兩市的差異，導致同期的恒生AH股溢價指數下跌了5.98%。

正是由于全球資本對港股市場在這段時間的追捧，導致招商銀行的AH股價格出現了短期的倒掛。在短期波動的干擾下，股票的長期定價機制會在短期發生失靈。對于著眼于長期的價值投資者來說，這無疑是持續取得超額收益的重要原因。

（作者為九圜青泉科技首席投資官。本文不構成投資建議，據此投資風險自負）

本文刊于02月22日出版的《證券市場周刊》