春節(jié)后，有位朋友信誓旦旦地跟我說，債牛要結(jié)束了！

我問，為什么這么篤定？可是有內(nèi)幕消息？

她說：核心邏輯就是——我進(jìn)場啦！

2月6日，這朋友終于抵擋不住債牛的誘惑，大買了幾筆純債基金。

這位次次投資次次虧的朋友，再次，一語成讖。

目前十年期國債收益已升至1.9%上方，較年初1.58%的低點上漲了約30bp。

債券收益率上升，對應(yīng)的是債市走弱。

今年以來，截至3月11日，剔除票息的中證綜合債凈價指數(shù)跌了1.47%，這跌幅在債市里，稱得上是一場“龍卷風(fēng)”了。

（數(shù)據(jù)來自：Choice）

持有債基、銀行理財產(chǎn)品的朋友，苦不堪言。

據(jù)Choice數(shù)據(jù)，今年以來，近62%的短期純債型基金在虧錢，有幾只虧損幅度甚至在1%以上。中長期純債型基金，虧損比例更是達(dá)到85%。

3月3日-7日這一周中，現(xiàn)金管理類理財、固收類平均年化收益率分別為1.87%、3%，環(huán)比分別降0.01pct、0.04pct。理財產(chǎn)品單位凈值破凈率2.06%，環(huán)比降0.15pct。

以前發(fā)了工資就愛買債基、銀行理財產(chǎn)品的朋友，現(xiàn)在也彷徨了，寧可咬咬牙買收益率如雞肋般的貨基。

調(diào)整來得如此迅猛，債牛，真的結(jié)束了？

我們先來看看，到底是哪路神仙給債市按了“下跌鍵”。

資金面收斂，是公認(rèn)的罪魁禍?zhǔn)住?/strong>

首先是春節(jié)前，2025年跨春節(jié)央行未進(jìn)行降準(zhǔn)操作，“14D 逆回購+買斷式逆回購-MLF 回籠”合計投放體量在3.5萬億附近，僅覆蓋年末同業(yè)存款外流的缺口3.3萬億。

春節(jié)后，央行公開市場回籠，逆回購余額壓降1萬億左右。

2月中旬，在稅期走款（銀行需提前準(zhǔn)備資金，應(yīng)對繳稅走款）、MLF及買斷式逆回購到期等多重壓力下，銀行體系資金壓力明顯放大，DR007上行至2.33%的月內(nèi)高點。

DR007，可以簡單地理解為銀行之間互相借錢的資金成本。DR007上行，便說明資金價格不斷走高，資金面偏緊。

（資料來源：Wind，華創(chuàng)證券 注：單位，%）

其次，由于1-2月經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不錯，2月制造業(yè)PMI回升至了50.2%，超出市場預(yù)期。

市場因此對貨幣政策寬松節(jié)奏步入猶豫期。

就在大家糾結(jié)時，潘行長在3月6日的記者會上，恰好又提到“擇機(jī)降準(zhǔn)降息”。

市場認(rèn)為，“擇機(jī)”二字表明央行可能對現(xiàn)狀比較滿意，短期內(nèi)或許就沒有降準(zhǔn)降息的緊迫性了，未來“還降不降、到底啥時候降”，成為一大擔(dān)憂。

可以說，資金面收斂、市場對寬松貨幣政策預(yù)期的改變，是債市調(diào)整的主要原因。

去年底搶跑降息，也是本次債市調(diào)整的一大原因。

12月9日，重要會議對貨幣政策定調(diào)為“適度寬松”，債市迎來一場狂歡。

十年國債利率從12月9日的1.92%，回落至今年1月6日的1.60%，累計下行約32bp（債市走強(qiáng)）。

按招商證券的說法，可以近似地認(rèn)為債市已經(jīng)搶跑定價了30bp左右的降息幅度。

銀行、基金、保險機(jī)構(gòu)瘋狂買債，引來監(jiān)管三番五次警告，我們在《》里已經(jīng)分析過。

這就在很大程度上透支了今年的漲幅。就像股票的估值太高了，回調(diào)是必然的。

現(xiàn)在我們知道，本次調(diào)整主要受資金面收斂、對寬松貨幣政策預(yù)期改變，以及年底搶跑降息“拔高估值”導(dǎo)致的，而非基本面的反轉(zhuǎn)。

要知道，短端收益率受資金面影響是比較明顯，但長端收益率看的還是基本面。

換言之，本輪債市調(diào)整，只是短期行為，并未能撼動長期趨勢！

在大家對債市恐慌之時，機(jī)構(gòu)在想什么、干什么呢？

據(jù)貝殼財經(jīng)，近期，銀行存款利率再度出現(xiàn)長期利率低于短期利率的“倒掛”現(xiàn)象。

部分銀行的5年定期存款利率已與1年定期存款利率相同，甚至更低。

比如工行整存整取的存款利率中，5年定期存款利率為1.55%，低于其1.90%的3年定期存款利率。

招行某款產(chǎn)品，存5年定期的年化利率為1.55%，而該產(chǎn)品1年期存款年化利率為1.60%。

這就說明，銀行預(yù)判存款利率將繼續(xù)下行，因此主動減少吸收利率較高的中長期存款，否則未來利率降低的話，難以支撐較高的利息。

從理財機(jī)構(gòu)行為看，3月3 日-7日，理財維持凈買入債券，主要增持利率債141億元、信用債111億元。

買債，買債，還是在買債！

這些都指向一個明顯的結(jié)論，金融市場已在為新一輪貨幣寬松定價！

機(jī)構(gòu)為什么會認(rèn)為要繼續(xù)寬松？

看債市趨勢，要盯緊基本面。

這里不需要再去羅列各種經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，大家想一個問題就行了。

不久前，大家都在討論報告中提到的，將通脹目標(biāo)從3%調(diào)到2%，這意味著什么？

中金固收團(tuán)隊提到很關(guān)鍵的一點：

下調(diào)通脹目標(biāo)反映政策在逐步適應(yīng)當(dāng)前低通脹環(huán)境，當(dāng)前國內(nèi)居民收入預(yù)期偏弱，通脹弱勢局面或?qū)⒀永m(xù)一定時間，而走出低通脹則需要財政和貨幣政策共同發(fā)力。

低通脹，簡單來說，意味著大家不愿意花錢，需求弱，因此產(chǎn)品價格上不去。引發(fā)的問題就是，企業(yè)利潤低，不愿意擴(kuò)產(chǎn)。

我們一直說，經(jīng)濟(jì)要起來，消費一定要先起來，畢竟解鈴還須系鈴人。

而怎么才能刺激消費呢？

樓市，短期內(nèi)指望不上，因為目前樓市雖然有回暖，但更多是局部現(xiàn)象。提高居民收入，短期內(nèi)也難以實現(xiàn)。

更直接的方法就是，降低利率，從而降低居民儲蓄意愿，把錢花出去。

而當(dāng)下貨幣市場資金價格和債券利率整體回升，顯然是不利于刺激消費的。

基于此，中金的預(yù)計是，3-4月可能會看到貨幣政策開啟新一輪放松，如降準(zhǔn)降息等:債券收益率或?qū)⒅匦禄芈洹?/strong>

從歷史情況來看，春節(jié)后至兩會前降準(zhǔn)落地概率或較小。2019年以來，只有2020年春節(jié)后至兩會期間有降準(zhǔn)落地。

經(jīng)歷了1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)開門紅后，后邊壓力可能會計較大些，在這之后有可能通過降準(zhǔn)配合支持資本市場，并配合寬信用政策進(jìn)一步發(fā)力。

可近期潘行長不是說“擇機(jī)降準(zhǔn)降息”嗎？潛臺詞不就是說不知道什么時候降，短期內(nèi)可能不降嗎？

大家好像忘了，去年底、以及1月初，央媽就連續(xù)兩次提到“擇機(jī)降準(zhǔn)降息”。

當(dāng)時大家可是把這稱為“最顯著的利好”，現(xiàn)在卻又把這看成是“可能不降了”的信號。

這種預(yù)期的分歧，更多的是“調(diào)整之下，看什么都是利空消息”的心態(tài)。

搞清楚其中邏輯，莫要因一時的虧損，就陷入自己嚇自己的恐懼中。

線條是很清晰的了，債市的短期調(diào)整固然讓人焦慮，但更多的是階段性擾動，而非根本性逆轉(zhuǎn)，債市上行的長期邏輯并未改變。

對于當(dāng)下債市，我們依然只有四個字—每調(diào)買機(jī)！

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THE END