浙江環動機器人關節科技股份有限公司（下稱“環動科技”）于3月14日回復了上交所首輪審核問詢函。

此前，《局市》根據環動科技披露的招股書，通過對該公司下游大客戶經營情況的分析，對其業績持續性提出質疑（參見環動科技IPO：信披數據對不上、業績持續性存疑）。根據該公司對問詢函的回復，環動科技2024年凈利潤果然出現了下滑。

此外，交易所在問詢中還關注到員工持股和股份支付問題，要求公司說明歷次股權變動估值及公允價值確認的依據及合理性。就此問題，我們梳理了環動科技歷史沿革，認為該公司在估值依據方面確實存在“雙標”的嫌疑，這也進一步影響到股份支付計提的合理性。

01

產品單價下降，凈利跌去2成

環動科技在問詢函回復中披露，2024年度，公司經初步審計的全年營業收入3.41億元，同比增長10.27%；在此情況下，全年凈利潤卻同比下降了20.32%，為6076.45萬元；扣非后的歸母凈利潤4994.20萬元，同比下降23.56%。

之所以出現“增收不增利”的情形，原因是公司進一步下調了RV減速器主要產品的銷售單價，導致毛利率下降，進而造成利潤下跌。

RV減速器是環動科技最主要的產品，報告期內其銷售收入在總營收中占比95%左右。2021年-2023年，公司RV減速器平均售價分別為2533.45元/臺、3209.03元/臺、3065.38元/臺，2024年上半年，該產品平均單價進一步下調至2652.86元/臺。

環動科技的RV減速器主要應用于工業機器人。2024年上半年，公司對第一大客戶埃斯頓（002727.SZ）的銷售收入占總營收比例為52.88%，第二大客戶埃夫特（688165.SH）銷售占比11.39%，前兩大客戶合計占比64.27%。

唇齒相依，這兩家下游客戶的經營情況勢必影響環動科技的業績走勢。

埃斯頓2024年業績預告顯示，該公司2024年歸母凈利潤預計虧損6.5億元~7.6億元之間，比上年同期下降581.33%~662.79%。埃斯頓表示，公司工業機器人及智能制造系統業務營業收入較去年同期有所下滑，為了應對市場競爭，堅持推進大客戶戰略，平均銷售價格有所降低。

顯而易見，埃斯頓的經營困境被進一步傳導至上游的環動科技。

無獨有偶，埃夫特的情況也好不到哪去。業績預告顯示，該公司2024年度公司工業機器人業務收入較上年度下降，實現營業總收入13.62億元，同比下降27.79%;歸母凈利潤-1.46億元，虧損同比擴大207.01%。

而這種態勢，似乎還將持續。在近期的投資者關系活動上，埃斯頓表示，2025年將以更精簡高效的組織管理、更精細化的成本費用管理全面推進經營工作。推進降本增效便是具體措施之一。

02

估值依據存在“雙標”嫌疑

審核問詢函中，交易所專門提到員工持股及股份支付問題，要求公司披露歷次股權激勵計劃的實施情況、股份支付費用計算過程，并分析相關公允價值確認依據是否合理等。

這要從公司歷次股權變動過程來分析。

報告期內，環動科技（包括其前身環動有限）共經歷兩次增資和一次股權轉讓：

1、2021年12月，環動有限執行董事兼總經理張靖、環動有限的員工持股平臺對環動有限增資，股份授予價格均為5.52元/注冊資本，公允價值為6.53元/注冊資本。按照每注冊資本1.01元計提了股份支付。

為什么確認公允價值是6.53元/注冊資本呢？依據是經過評估，環動有限股東全部權益的評估價值為13065萬元，本次增資前注冊資本為2000萬元，所以每一注冊資本6.53元。

需要注意的是，這次評估基準日為2021年4月30日，是在2020年的業績基礎上做出的評估。

同時，在這輪增資中，母公司雙環傳動董事長吳長鴻、雙環傳動員工持股平臺嘉興環創、嘉興環盈及嘉興環瀚也有參與，增資價格為6.53元/注冊資本，也就是按照所謂公允價值，因此沒有計提股份支付費用。

此外，這輪股權激勵后面又進行了二次授予。2022年7月，將前次股權激勵預留部分的出資額及原激勵對象離職并退伙部分的出資額共計63.3萬元進行授予，授予價格均為5.52元/注冊資本，公允價值為70.18元/注冊資本。

為什么這次每注冊資本公允價值變成了70.18元？依據是最近一次（2023年1月）外部投資者增資入股價格。

2、2023年1月，轉型升級基金、先進制造基金、Springleaf、TrueLight、嘉興環速、玉環國投、淳安浙環7家投資者對環動有限進行增資，增資價格即為70.18元/注冊資本。

3、2023年5月，吳長鴻、張靖以91.93元/注冊資本的價格將所持有的32.6325萬元、43.51萬元發行人注冊資本轉讓給高瓴辰鈞等外部股東，套現了7000萬元。

2023年兩輪外部投資者入股的價格均是雙方協商一致，沒有經過評估。

當然，市場化投資機構入股，既然認同了這個價格，自然可以視為公允價值。

但2021年12月員工持股的估值認定，是不是太低了呢？

要知道，員工持股平臺首次授予時間是2021年年底，當年環動科技營收9141萬元，凈利潤2021萬元。以13065萬元的估值對應當年業績，市盈率才6.46倍，市銷率僅1.43倍。

再來看2023年兩輪外部投資者入股的估值。以70.18元和91.93元的價格計算，投前估值分別為20億元和30億元。對應環動科技2022年業績，收入16924萬元，凈利潤5018萬元，市盈率分別為39.86倍、59.78倍，市銷率分別為11.82倍、17.73倍。

這樣看來，母公司雙環傳動董事長吳長鴻、雙環傳動員工持股平臺以6.53元/注冊資本的價格持股，到底算不算公允？

本文不構成投資建議。市場有風險，操作需謹慎。浙江環動機器人關節科技股份有限公司（下稱“環動科技”）于3月14日回復了上交所首輪審核問詢函。

此前，《局市》根據環動科技披露的招股書，通過對該公司下游大客戶經營情況的分析，對其業績持續性提出質疑（參見環動科技IPO：信披數據對不上、業績持續性存疑）。根據該公司對問詢函的回復，環動科技2024年凈利潤果然出現了下滑。

此外，交易所在問詢中還關注到員工持股和股份支付問題，要求公司說明歷次股權變動估值及公允價值確認的依據及合理性。就此問題，我們梳理了環動科技歷史沿革，認為該公司在估值依據方面確實存在“雙標”的嫌疑，這也進一步影響到股份支付計提的合理性。

01

產品單價下降，凈利跌去2成

環動科技在問詢函回復中披露，2024年度，公司經初步審計的全年營業收入3.41億元，同比增長10.27%；在此情況下，全年凈利潤卻同比下降了20.32%，為6076.45萬元；扣非后的歸母凈利潤4994.20萬元，同比下降23.56%。

之所以出現“增收不增利”的情形，原因是公司進一步下調了RV減速器主要產品的銷售單價，導致毛利率下降，進而造成利潤下跌。

RV減速器是環動科技最主要的產品，報告期內其銷售收入在總營收中占比95%左右。2021年-2023年，公司RV減速器平均售價分別為2533.45元/臺、3209.03元/臺、3065.38元/臺，2024年上半年，該產品平均單價進一步下調至2652.86元/臺。

環動科技的RV減速器主要應用于工業機器人。2024年上半年，公司對第一大客戶埃斯頓（002727.SZ）的銷售收入占總營收比例為52.88%，第二大客戶埃夫特（688165.SH）銷售占比11.39%，前兩大客戶合計占比64.27%。

唇齒相依，這兩家下游客戶的經營情況勢必影響環動科技的業績走勢。

埃斯頓2024年業績預告顯示，該公司2024年歸母凈利潤預計虧損6.5億元~7.6億元之間，比上年同期下降581.33%~662.79%。埃斯頓表示，公司工業機器人及智能制造系統業務營業收入較去年同期有所下滑，為了應對市場競爭，堅持推進大客戶戰略，平均銷售價格有所降低。

顯而易見，埃斯頓的經營困境被進一步傳導至上游的環動科技。

無獨有偶，埃夫特的情況也好不到哪去。業績預告顯示，該公司2024年度公司工業機器人業務收入較上年度下降，實現營業總收入13.62億元，同比下降27.79%;歸母凈利潤-1.46億元，虧損同比擴大207.01%。

而這種態勢，似乎還將持續。在近期的投資者關系活動上，埃斯頓表示，2025年將以更精簡高效的組織管理、更精細化的成本費用管理全面推進經營工作。推進降本增效便是具體措施之一。

02

估值依據存在“雙標”嫌疑

審核問詢函中，交易所專門提到員工持股及股份支付問題，要求公司披露歷次股權激勵計劃的實施情況、股份支付費用計算過程，并分析相關公允價值確認依據是否合理等。

這要從公司歷次股權變動過程來分析。

報告期內，環動科技（包括其前身環動有限）共經歷兩次增資和一次股權轉讓：

1、2021年12月，環動有限執行董事兼總經理張靖、環動有限的員工持股平臺對環動有限增資，股份授予價格均為5.52元/注冊資本，公允價值為6.53元/注冊資本。按照每注冊資本1.01元計提了股份支付。

為什么確認公允價值是6.53元/注冊資本呢？依據是經過評估，環動有限股東全部權益的評估價值為13065萬元，本次增資前注冊資本為2000萬元，所以每一注冊資本6.53元。

需要注意的是，這次評估基準日為2021年4月30日，是在2020年的業績基礎上做出的評估。

同時，在這輪增資中，母公司雙環傳動董事長吳長鴻、雙環傳動員工持股平臺嘉興環創、嘉興環盈及嘉興環瀚也有參與，增資價格為6.53元/注冊資本，也就是按照所謂公允價值，因此沒有計提股份支付費用。

此外，這輪股權激勵后面又進行了二次授予。2022年7月，將前次股權激勵預留部分的出資額及原激勵對象離職并退伙部分的出資額共計63.3萬元進行授予，授予價格均為5.52元/注冊資本，公允價值為70.18元/注冊資本。

為什么這次每注冊資本公允價值變成了70.18元？依據是最近一次（2023年1月）外部投資者增資入股價格。

2、2023年1月，轉型升級基金、先進制造基金、Springleaf、TrueLight、嘉興環速、玉環國投、淳安浙環7家投資者對環動有限進行增資，增資價格即為70.18元/注冊資本。

3、2023年5月，吳長鴻、張靖以91.93元/注冊資本的價格將所持有的32.6325萬元、43.51萬元發行人注冊資本轉讓給高瓴辰鈞等外部股東，套現了7000萬元。

2023年兩輪外部投資者入股的價格均是雙方協商一致，沒有經過評估。

當然，市場化投資機構入股，既然認同了這個價格，自然可以視為公允價值。

但2021年12月員工持股的估值認定，是不是太低了呢？

要知道，員工持股平臺首次授予時間是2021年年底，當年環動科技營收9141萬元，凈利潤2021萬元。以13065萬元的估值對應當年業績，市盈率才6.46倍，市銷率僅1.43倍。

再來看2023年兩輪外部投資者入股的估值。以70.18元和91.93元的價格計算，投前估值分別為20億元和30億元。對應環動科技2022年業績，收入16924萬元，凈利潤5018萬元，市盈率分別為39.86倍、59.78倍，市銷率分別為11.82倍、17.73倍。

這樣看來，母公司雙環傳動董事長吳長鴻、雙環傳動員工持股平臺以6.53元/注冊資本的價格持股，到底算不算公允？

（本文不構成投資建議。市場有風險，操作需謹慎。）