導(dǎo)讀：眾所周知，北交所的定位則是主要服務(wù)于創(chuàng)新型中小企業(yè)，尤其是“專精特新”企業(yè)。這些企業(yè)具有專業(yè)化、精細(xì)化、特色化、新穎化的特征，涵蓋先進(jìn)制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等領(lǐng)域。毛利率低到驚人的岷山環(huán)能，既非高新技術(shù)企業(yè)，又非“專精特新”企業(yè)，北交所會(huì)給其一張上市的通行證嗎？

本文由叩叩財(cái)經(jīng)（ID：koukouipo)獨(dú)家原創(chuàng)首發(fā)

作者：雷 都@北京

編輯：翟 睿@北京

五年前，欲借A股上市企業(yè)冀凱股份“并購”之道“曲線”完成上市夢(mèng)想?yún)s最終告敗的岷山環(huán)能高科股份公司（下稱“岷山環(huán)能”）經(jīng)過多日的蟄伏與籌謀，終于又將迎來向A股市場(chǎng)發(fā)起沖刺的關(guān)鍵時(shí)間窗口。

2025年4月11日上午9時(shí)，北交所上市委2025年第3次審議會(huì)議即將拉開帷幕，此次會(huì)議的主題便是對(duì)岷山環(huán)能是否符合北交所上市的相關(guān)要求進(jìn)行審核與表決。

作為一家集原生資源清潔生產(chǎn)、再生資源回收利用、高新材料制造為一體的資源生產(chǎn)和資源綜合利用企業(yè)，成立于1999年的岷山環(huán)能在經(jīng)歷了20余年的發(fā)展后，用其自己的話說，岷山環(huán)能已成為行業(yè)內(nèi)技術(shù)成熟的循環(huán)經(jīng)濟(jì)生態(tài)企，并具有較強(qiáng)的技術(shù)實(shí)力和較高的市場(chǎng)地位。

岷山環(huán)能是在2023年12月初在德邦證券的保薦下向北交所遞交其上市申請(qǐng)并獲得受理的。

在經(jīng)歷了北交所對(duì)其兩輪前期審核問詢共耗時(shí)一年零五個(gè)月后，岷山環(huán)能才獲得了這一次來之不易的上市委會(huì)議審議之機(jī)。

據(jù)岷山環(huán)能此次北交所上市的募資計(jì)劃顯示，其欲通過發(fā)行不超過7000萬股新股以募集2.95億資金投向“用戶側(cè)電化學(xué)儲(chǔ)能電站（一期）”、“退役動(dòng)力電池梯次利用及回收（一期）”等五大項(xiàng)目。

事實(shí)上，與最初向北交所提交的相關(guān)上市申報(bào)材料相比，在上市審核的推進(jìn)中，岷山環(huán)能也對(duì)其募資規(guī)模進(jìn)行了削減與調(diào)整——這也是近期多家擬北交所上市企業(yè)為了盡快推進(jìn)審核而紛紛做出的“讓步”。

按照岷山環(huán)能此前的規(guī)劃，其原本意圖通過此次上市從市場(chǎng)獲取超過3億資金。

雖然最終調(diào)整后的融資規(guī)模與此前消減的數(shù)額并不算大，但終究是將其此次北交所上市的募資額度控制在了3億內(nèi)。

正如上所述，這不是岷山環(huán)能首次試圖嘗試與A股市場(chǎng)資本化的接軌。

2020年7月，深交所上市企業(yè)冀凱股份便公告稱，擬籌劃通過資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購買資產(chǎn)的方式購買安陽市岷山有色金屬有限責(zé)任公司（下稱“岷山有色”）100%股權(quán)，該交易可能構(gòu)成重組上市。

岷山有色即為如今岷山環(huán)能的前身。

然而，僅僅一個(gè)多月后，這樁曾備受市場(chǎng)關(guān)注的“并購”案就以失敗告終。

2020年8月25日，冀凱股份又以一紙公告宣布終止與岷山有色之間的重大資產(chǎn)重組。

對(duì)于終止原由，冀凱股份則明確稱是因“在盡職調(diào)查過程中了解到的信息”，使冀凱股份對(duì)于岷山有色的“不確定性和或有風(fēng)險(xiǎn)無法確定并判斷”，為了切實(shí)維護(hù)冀凱股份及全體股東利益，才決定叫停對(duì)岷山有色的收購。

成為上市公司冀凱股份的并購“棄子”后，岷山有色依然未放棄A股上市的夢(mèng)想，在眼見難以滿足滬深兩市的上市條件后，將上市的希望寄托于北交所。

2022年9月15日，岷山有色更名為岷山環(huán)能后順利掛牌新三板。

此舉即為其日后沖刺北交所上市創(chuàng)造了先決條件。

2023年4月，岷山環(huán)能在德邦證券的輔導(dǎo)下，正式開啟了北交所上市輔導(dǎo)流程，并僅用了7個(gè)月時(shí)間就獲得了河南證監(jiān)局下發(fā)的輔導(dǎo)工作驗(yàn)收完成函。

對(duì)于此次岷山環(huán)能此次北交所上市的最大爭(zhēng)議，或依然集中在當(dāng)年冀凱股份對(duì)其給出的其“不確定性和或有風(fēng)險(xiǎn)無法確定并判斷”。

如今回頭來看，冀凱股份當(dāng)年的當(dāng)機(jī)立斷可謂明智之舉。

在冀凱股份欲并購岷山有色時(shí)，岷山有色曾向其出具了五年的業(yè)績(jī)承諾。

據(jù)彼時(shí)冀凱股份公布的收購預(yù)案稱，岷山有色曾承諾其2021年度、2022年度、2023年度、2024年度、2025年度扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司的凈利潤(rùn)分別不低于1.2億元、1.6億元、2億元、2.4億元、2.8億元。

然而，在2021年至2024年中，岷山環(huán)能已公布的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，其扣非凈利潤(rùn)僅分別為6240.9萬、4613.12萬、5973.2萬和6654.9萬。

兩組數(shù)據(jù)對(duì)比可見，岷山環(huán)能在過去四年中，其“不確定性和或有風(fēng)險(xiǎn)”是如此令人捏汗一把。

如今沖刺北交所上市，岷山環(huán)能的種種業(yè)績(jī)表現(xiàn)，似乎依然未能證明其當(dāng)初的“不確定性和或有風(fēng)險(xiǎn)”已經(jīng)消除。

如果單從過去三年中岷山環(huán)能的業(yè)績(jī)表現(xiàn)上看，除了2024年?duì)I業(yè)收入出現(xiàn)了同比小幅下滑外，岷山環(huán)能也的確實(shí)現(xiàn)了利潤(rùn)的持續(xù)增長(zhǎng)。

但稍稍拉長(zhǎng)時(shí)間線，便可知，自2020年以來，岷山環(huán)能經(jīng)營(yíng)層面出現(xiàn)的大幅波動(dòng)至今言其業(yè)績(jī) “回暖”仍實(shí)屬尚早。

早在2020年，其營(yíng)收規(guī)模便達(dá)到了28.85億，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)已高達(dá)9992萬元，距離破億規(guī)模僅一步之遙。

但近五年時(shí)間過去了，至2024年，其營(yíng)業(yè)收入依然在28.95億左右，營(yíng)收瓶頸始終不得破的同時(shí)，扣非凈利潤(rùn)還較2020年下滑了1/3。

“岷山環(huán)能感覺并不適合北交所的上市定位，就其行業(yè)屬性來說，應(yīng)更適合滬深主板，但其資產(chǎn)和業(yè)績(jī)規(guī)模又達(dá)不到主板上市的要求。”來自于北京一家大型券商的資深保薦代表人向叩叩財(cái)經(jīng)表示。

岷山環(huán)能是一家較為典型的營(yíng)收規(guī)模較大但盈利能力不強(qiáng)的企業(yè)。

在過去的三年中，其每年的營(yíng)收規(guī)模雖都在20余億規(guī)模中波動(dòng)，但毛利率大部分時(shí)間都僅不到5%。

在2023年下半年經(jīng)過多種手段的“降本增效”后，縱然2024年中，其毛利率略有回升，但依舊僅有5.42%。

“近三年平均毛利率僅5%出頭，這應(yīng)該是近幾年中申報(bào)北交所上市的企業(yè)里毛利率指標(biāo)最低的一家企業(yè)了。”上述資深保薦代表人坦言，低毛利率往往對(duì)應(yīng)著產(chǎn)品的科技附加值不夠高，創(chuàng)新力度不夠強(qiáng)。

眾所周知，北交所的定位則是主要服務(wù)于創(chuàng)新型中小企業(yè)，尤其是“專精特新”企業(yè)。這些企業(yè)具有專業(yè)化、精細(xì)化、特色化、新穎化的特征，涵蓋先進(jìn)制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等領(lǐng)域。

毛利率低到驚人的岷山環(huán)能，既非高新技術(shù)企業(yè)，又非“專精特新”企業(yè)，北交所會(huì)給其一張上市的通行證嗎？

1）毛利率常年不足5%的“創(chuàng)新型”企業(yè)？

岷山環(huán)能也算是一家較為典型的家族式企業(yè)。

據(jù)岷山環(huán)能北交所上市申報(bào)材料顯示，自然人何秋安目前直接持有公司7292.74萬股股份，直接持股比例為 36.73%，為公司控股股東；何秋安之妻王愛云直接持有公司1422.42萬股股份，持股比例為7.16%。此外，何秋安與王愛云之子何占源除了直接持有公司120.20萬股股份外，還通過安陽市永鑫有色金屬科技服務(wù)中心（有限合伙）（下稱“永鑫合伙”）間接支配著岷山環(huán)能15.11%的表決權(quán)。

也即是說，何秋安、王愛云夫婦及其子三人合計(jì)控制著岷山環(huán)能股東大會(huì)59.61%的表決權(quán)，為公司的實(shí)際控制人。

在岷山環(huán)能中，何秋安擔(dān)任著董事長(zhǎng)、何占源為副董事長(zhǎng)，王愛云則位居辦公室主任一職。除此之外，何秋安也安排了多位親屬在岷山環(huán)能中出任要職，如何秋安兄弟何福亮在岷山環(huán)能中擔(dān)任戰(zhàn)略發(fā)展部主任，岷山環(huán)能的總經(jīng)理陳嫣偉，實(shí)則為何秋安的外甥女。

縱然單看資產(chǎn)規(guī)模、營(yíng)收額度或扣非后的凈利潤(rùn)指標(biāo)，岷山環(huán)能在一眾擬北交所上市的企業(yè)中都較為突出，但幾者一綜合，無論是其幾乎創(chuàng)下北交所申報(bào)企業(yè)最低紀(jì)錄的平均毛利率，還是在近年來一度跌破8%的凈資產(chǎn)收益率，都實(shí)難相信這是一家符合北交所定位的“創(chuàng)新型”企業(yè)。

據(jù)叩叩財(cái)經(jīng)獲悉，在岷山環(huán)能之前，近年來成功通過北交所審核的擬上市企業(yè)中，其上市報(bào)告期內(nèi)毛利率最低的為浙江太湖遠(yuǎn)大新材料股份有限公司（下稱“太湖遠(yuǎn)大”）。

公開數(shù)據(jù)顯示，2021年至2023年中，太湖遠(yuǎn)大的毛利率僅為10.71%、10.44%和10.77%。

當(dāng)2024年8月，太湖遠(yuǎn)大掛牌北交所上市時(shí)，在如此低毛利率之下，市場(chǎng)便也紛紛質(zhì)疑其創(chuàng)新性和先進(jìn)性。

好歹太湖遠(yuǎn)大為一家通過國(guó)家認(rèn)證的高新技術(shù)企業(yè)，同時(shí)也是國(guó)家級(jí)專精特新“小巨人”企業(yè)。

反觀如今正要登上北交所上市委會(huì)議現(xiàn)場(chǎng)接受審核的岷山環(huán)能，其在上市報(bào)告期幾年中的平均毛利率甚至不及太湖遠(yuǎn)大的一半——在2022年至2024年中，岷山環(huán)能的毛利率僅分別為4.92%、4.9%和5.42%。

在反映企業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)造能力的另一個(gè)重要指標(biāo)——研發(fā)費(fèi)用投入上，也是難以成為支撐岷山環(huán)能身為創(chuàng)新型企業(yè)的證據(jù)。

在過去的2022年至2024年中，岷山環(huán)能的研發(fā)投入分別為1436.36萬元、2056.40萬元和2306.64 萬元，公司研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為0.55%、0.70%和0.80%。

當(dāng)然，如此低的研發(fā)投入，岷山環(huán)能自然不會(huì)是一家高新技術(shù)企業(yè)，畢竟《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》的規(guī)定，要認(rèn)定為高新技術(shù)企業(yè)的公司，最近1年銷售收入在2億元以上的企業(yè)，需滿足近3個(gè)會(huì)計(jì)年度的研究開發(fā)費(fèi)用總額占同期銷售收入總額的比例不低于3%。

凈資產(chǎn)收益率，也是北交所對(duì)擬上市企業(yè)是否符合上市標(biāo)準(zhǔn)的判定指標(biāo)之一。

此次岷山環(huán)能選擇的北交所上市上市標(biāo)準(zhǔn)即“預(yù)計(jì)市值不低于人民幣2億元，最近兩年凈利潤(rùn)均不低于1500萬元且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于8%，或者最近一年凈利潤(rùn)不 低于2500萬元且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于8%。”

2022年至2024年的三年中，岷山環(huán)能的“凈資產(chǎn)收益率”指標(biāo)一直在8%這一“紅線”左右來回波動(dòng)，其中的2022年，其凈資產(chǎn)收益率一度跌至7.82%，至2023年后，才“擦線”合規(guī)滿足申報(bào)條件。

雖然在2020年左右，岷山環(huán)能也如現(xiàn)今般呈現(xiàn)規(guī)模“較大”但盈利“不夠強(qiáng)”的局面，但相較于如今的羸弱，當(dāng)年的它，無論是在毛利率、凈資產(chǎn)收益率等北交所上市關(guān)鍵指標(biāo)上，均大大強(qiáng)于如今。

如2020年時(shí)，岷山環(huán)能的毛利率縱然也僅有7.82%，但也比如今高出一大截，同年，岷山環(huán)能的凈資產(chǎn)收益率也曾一度高達(dá)30.17%。

經(jīng)過五年時(shí)間的發(fā)展，岷山環(huán)能至今依然還是難復(fù)當(dāng)年的“盛景”。

“冀凱股份當(dāng)年在岷山環(huán)能最繁榮時(shí)期覺察到了其不確定性，幸免了一場(chǎng)高價(jià)收購風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的悲劇，如今，岷山環(huán)能要想要北交所的投資者們同樣為其未來的發(fā)展前景買單，應(yīng)該更多展現(xiàn)出其創(chuàng)新性和更強(qiáng)的盈利能力。” 上述資深保薦代表人認(rèn)為。

2）上市關(guān)鍵期曾大規(guī)模裁員

在2020年之后，岷山環(huán)能曾經(jīng)歷了連續(xù)兩年的業(yè)績(jī)大幅下滑。

幸運(yùn)的是，在此次北交所上市的申報(bào)期內(nèi)，即2022年至2023年中，其扣非凈利潤(rùn)又逐漸呈現(xiàn)上揚(yáng)趨勢(shì)，縱然難及2020年時(shí)的規(guī)模，但總算也是有了些許回暖的跡象。

2022年，是岷山環(huán)能近五年來經(jīng)營(yíng)的“谷底”，當(dāng)年其營(yíng)業(yè)收入約26億，對(duì)應(yīng)的扣非凈利潤(rùn)僅有4613.1萬，同比2021年繼續(xù)下滑26%。

也正是在這一年，岷山環(huán)能的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率跌至7.82%。

如果2023年岷山環(huán)能的業(yè)績(jī)依舊未有起色，平均凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)仍不能回到8%以上，那么其將不滿足北交所上市申報(bào)的基本條件。

2023年上半年，岷山環(huán)能的表現(xiàn)仍不突出，在當(dāng)年的前六個(gè)月中，其在營(yíng)業(yè)收入約為14.3億，扣非凈利潤(rùn)也僅有2311萬，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率僅有3.72%。

迫在眉睫！

若2023年下半年，岷山環(huán)能未能在經(jīng)營(yíng)上有所動(dòng)作，那么其北交所上市又將被推后擱置。

如何實(shí)現(xiàn)開源節(jié)流，將業(yè)績(jī)趕緊“突擊”上去呢？

在營(yíng)業(yè)收入多年來始終未能有突破的局面中，岷山環(huán)能僅能選擇“節(jié)流”。

這或便是在2023年下半年其上市申報(bào)的敏感期內(nèi)，岷山環(huán)能突然大規(guī)模裁員的主要原由。

據(jù)叩叩財(cái)經(jīng)獲悉，在2023年下半年至2024年中，岷山環(huán)能大幅裁員近20%。

岷山環(huán)能前后兩次向北交所遞交的上市申報(bào)材料中透露的有關(guān)數(shù)據(jù)，即是明證。

在2023年12月，岷山環(huán)能向北交所遞交的上市招股書（申報(bào)稿）中明確表示，在2020年至2022年中，其共有員工1232人、1180人和1231人，基本保持穩(wěn)定。而截止到2023年6月30日，其共有員工1274人。

但在近期岷山環(huán)能披露的招股書（上會(huì)稿）中，其截止到2024年底的員工總數(shù)已銳減為1023人，與2023年6月底相比，員工總數(shù)減少了19.7%。

岷山環(huán)能較大大規(guī)模裁員主要發(fā)生于2023年下半年，在2023年最后的六個(gè)月中，原本較穩(wěn)定的員工隊(duì)伍中，突然至少有160余人被裁撤，這也使得在2023年底，岷山環(huán)能的員工總數(shù)從1274人降低至1106人。

2024年中，岷山環(huán)能的裁員仍在繼續(xù)，至少有80余人從其員工名單中消失。

更令人百思不得其解的是，在這一批被“裁員”或者說是“流失”的員工中，竟很大一部分為其研究及技術(shù)人員。

在2023年6月底，岷山環(huán)能披露的員工專業(yè)結(jié)構(gòu)分布中，其技術(shù)人員共有145人，占彼時(shí)員工總數(shù)的11.38%。

但到了2024年底，岷山環(huán)能剩下來的1000余名員工中，其研究及技術(shù)人員僅剩下了37人，占其當(dāng)期員工總數(shù)僅3.62%。

兩組數(shù)據(jù)相比，也意味著在過去一年多時(shí)間中，其有超過一百名技術(shù)人員“流失”。

當(dāng)初，在岷山環(huán)能向北交所遞交的招股書（申報(bào)稿）中，其曾提示風(fēng)險(xiǎn)稱：“隨著技術(shù)不斷更新和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的不斷加劇，行業(yè)內(nèi)企業(yè)對(duì)優(yōu)秀的技術(shù)研發(fā)、 設(shè)計(jì)人才需求日趨加大，若公司未來不能在薪酬、待遇、工作環(huán)境等方面持續(xù)提 供有效的激勵(lì)機(jī)制，將對(duì)技術(shù)人才缺乏吸引力，同時(shí)現(xiàn)有技術(shù)人才亦可能出現(xiàn)流失，對(duì)公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)造成不利影響”。

不知道如今“技術(shù)人員”大量流失的局面，是其一語成讖，還是有意為之。

大規(guī)模的裁員，在很大程度上為岷山環(huán)能的“降本增效”帶來了立竿見影的效果。

2023年，岷山環(huán)能的扣非凈利潤(rùn)終于回升至5973.2萬元，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率也達(dá)到了9.35%，但如果算上其需補(bǔ)繳的員工社會(huì)保險(xiǎn)和住房公積金后，其加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率將進(jìn)一步下滑至9.09%。

2024年，岷山環(huán)能扣非凈利潤(rùn)繼續(xù)增長(zhǎng)至6654.9萬，對(duì)應(yīng)的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為9.46%。

以岷山環(huán)能2024年的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)測(cè)算，如果其當(dāng)年的扣非凈利潤(rùn)低于5627.8萬，其加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率便將重回8%以內(nèi)。假設(shè)一下，如果沒有2023年下半年以來這200余名員工裁撤后的“降本”，岷山環(huán)能是否還能爭(zhēng)取到這近1000萬的盈利“空間”，恐怕也是個(gè)未知數(shù)。

對(duì)于此次北交所上市，岷山環(huán)能似乎也無更多退路。

攜帶“對(duì)賭”協(xié)議闖關(guān)的它，如果一旦上市失敗，其實(shí)際控制人將面臨著投資人巨額的“回購”。

原來在2021年6月和12月，岷山環(huán)能通過增資擴(kuò)股共引入了22名投資人，這些投資人與岷山環(huán)能實(shí)控人之間皆簽訂了“對(duì)賭”協(xié)議，約定了包括上市目標(biāo)（包括但不限于在上海證券 交易所、深圳證券交易所、北京證券交易所上市）、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)目標(biāo)、股權(quán)回購等條件。

根據(jù)相關(guān)協(xié)議約定，目前上述相關(guān)特殊投資條款處于終止?fàn)顟B(tài)，但如果此次岷山環(huán)能北交所上市一旦失敗，相關(guān)“對(duì)賭”協(xié)議將自動(dòng)恢復(fù)效力。

也即是說，如果岷山環(huán)能本次北交所上市審核未獲通過或通過后上市發(fā)行失敗的情況一旦出現(xiàn)，那么岷山環(huán)能的實(shí)際控制人將有義務(wù)按約定價(jià)格回購這22名投資人持有的相關(guān)股權(quán)，這22名投資人目前共計(jì)持有岷山環(huán)能9.46%的股權(quán)。

（完）