導讀：眾所周知，北交所的定位則是主要服務于創新型中小企業，尤其是“專精特新”企業。這些企業具有專業化、精細化、特色化、新穎化的特征，涵蓋先進制造業和現代服務業等領域。毛利率低到驚人的岷山環能，既非高新技術企業，又非“專精特新”企業，北交所會給其一張上市的通行證嗎？

本文由叩叩財經（ID：koukouipo)獨家原創首發

作者：雷 都@北京

編輯：翟 睿@北京

五年前，欲借A股上市企業冀凱股份“并購”之道“曲線”完成上市夢想卻最終告敗的岷山環能高科股份公司（下稱“岷山環能”）經過多日的蟄伏與籌謀，終于又將迎來向A股市場發起沖刺的關鍵時間窗口。

2025年4月11日上午9時，北交所上市委2025年第3次審議會議即將拉開帷幕，此次會議的主題便是對岷山環能是否符合北交所上市的相關要求進行審核與表決。

作為一家集原生資源清潔生產、再生資源回收利用、高新材料制造為一體的資源生產和資源綜合利用企業，成立于1999年的岷山環能在經歷了20余年的發展后，用其自己的話說，岷山環能已成為行業內技術成熟的循環經濟生態企，并具有較強的技術實力和較高的市場地位。

岷山環能是在2023年12月初在德邦證券的保薦下向北交所遞交其上市申請并獲得受理的。

在經歷了北交所對其兩輪前期審核問詢共耗時一年零五個月后，岷山環能才獲得了這一次來之不易的上市委會議審議之機。

據岷山環能此次北交所上市的募資計劃顯示，其欲通過發行不超過7000萬股新股以募集2.95億資金投向“用戶側電化學儲能電站（一期）”、“退役動力電池梯次利用及回收（一期）”等五大項目。

事實上，與最初向北交所提交的相關上市申報材料相比，在上市審核的推進中，岷山環能也對其募資規模進行了削減與調整——這也是近期多家擬北交所上市企業為了盡快推進審核而紛紛做出的“讓步”。

按照岷山環能此前的規劃，其原本意圖通過此次上市從市場獲取超過3億資金。

雖然最終調整后的融資規模與此前消減的數額并不算大，但終究是將其此次北交所上市的募資額度控制在了3億內。

正如上所述，這不是岷山環能首次試圖嘗試與A股市場資本化的接軌。

2020年7月，深交所上市企業冀凱股份便公告稱，擬籌劃通過資產置換及發行股份購買資產的方式購買安陽市岷山有色金屬有限責任公司（下稱“岷山有色”）100%股權，該交易可能構成重組上市。

岷山有色即為如今岷山環能的前身。

然而，僅僅一個多月后，這樁曾備受市場關注的“并購”案就以失敗告終。

2020年8月25日，冀凱股份又以一紙公告宣布終止與岷山有色之間的重大資產重組。

對于終止原由，冀凱股份則明確稱是因“在盡職調查過程中了解到的信息”，使冀凱股份對于岷山有色的“不確定性和或有風險無法確定并判斷”，為了切實維護冀凱股份及全體股東利益，才決定叫停對岷山有色的收購。

成為上市公司冀凱股份的并購“棄子”后，岷山有色依然未放棄A股上市的夢想，在眼見難以滿足滬深兩市的上市條件后，將上市的希望寄托于北交所。

2022年9月15日，岷山有色更名為岷山環能后順利掛牌新三板。

此舉即為其日后沖刺北交所上市創造了先決條件。

2023年4月，岷山環能在德邦證券的輔導下，正式開啟了北交所上市輔導流程，并僅用了7個月時間就獲得了河南證監局下發的輔導工作驗收完成函。

對于此次岷山環能此次北交所上市的最大爭議，或依然集中在當年冀凱股份對其給出的其“不確定性和或有風險無法確定并判斷”。

如今回頭來看，冀凱股份當年的當機立斷可謂明智之舉。

在冀凱股份欲并購岷山有色時，岷山有色曾向其出具了五年的業績承諾。

據彼時冀凱股份公布的收購預案稱，岷山有色曾承諾其2021年度、2022年度、2023年度、2024年度、2025年度扣除非經常性損益后歸屬于母公司的凈利潤分別不低于1.2億元、1.6億元、2億元、2.4億元、2.8億元。

然而，在2021年至2024年中，岷山環能已公布的財務數據顯示，其扣非凈利潤僅分別為6240.9萬、4613.12萬、5973.2萬和6654.9萬。

兩組數據對比可見，岷山環能在過去四年中，其“不確定性和或有風險”是如此令人捏汗一把。

如今沖刺北交所上市，岷山環能的種種業績表現，似乎依然未能證明其當初的“不確定性和或有風險”已經消除。

如果單從過去三年中岷山環能的業績表現上看，除了2024年營業收入出現了同比小幅下滑外，岷山環能也的確實現了利潤的持續增長。

但稍稍拉長時間線，便可知，自2020年以來，岷山環能經營層面出現的大幅波動至今言其業績 “回暖”仍實屬尚早。

早在2020年，其營收規模便達到了28.85億，實現扣非凈利潤已高達9992萬元，距離破億規模僅一步之遙。

但近五年時間過去了，至2024年，其營業收入依然在28.95億左右，營收瓶頸始終不得破的同時，扣非凈利潤還較2020年下滑了1/3。

“岷山環能感覺并不適合北交所的上市定位，就其行業屬性來說，應更適合滬深主板，但其資產和業績規模又達不到主板上市的要求。”來自于北京一家大型券商的資深保薦代表人向叩叩財經表示。

岷山環能是一家較為典型的營收規模較大但盈利能力不強的企業。

在過去的三年中，其每年的營收規模雖都在20余億規模中波動，但毛利率大部分時間都僅不到5%。

在2023年下半年經過多種手段的“降本增效”后，縱然2024年中，其毛利率略有回升，但依舊僅有5.42%。

“近三年平均毛利率僅5%出頭，這應該是近幾年中申報北交所上市的企業里毛利率指標最低的一家企業了?！鄙鲜鲑Y深保薦代表人坦言，低毛利率往往對應著產品的科技附加值不夠高，創新力度不夠強。

眾所周知，北交所的定位則是主要服務于創新型中小企業，尤其是“專精特新”企業。這些企業具有專業化、精細化、特色化、新穎化的特征，涵蓋先進制造業和現代服務業等領域。

毛利率低到驚人的岷山環能，既非高新技術企業，又非“專精特新”企業，北交所會給其一張上市的通行證嗎？

1）毛利率常年不足5%的“創新型”企業？

岷山環能也算是一家較為典型的家族式企業。

據岷山環能北交所上市申報材料顯示，自然人何秋安目前直接持有公司7292.74萬股股份，直接持股比例為 36.73%，為公司控股股東；何秋安之妻王愛云直接持有公司1422.42萬股股份，持股比例為7.16%。此外，何秋安與王愛云之子何占源除了直接持有公司120.20萬股股份外，還通過安陽市永鑫有色金屬科技服務中心（有限合伙）（下稱“永鑫合伙”）間接支配著岷山環能15.11%的表決權。

也即是說，何秋安、王愛云夫婦及其子三人合計控制著岷山環能股東大會59.61%的表決權，為公司的實際控制人。

在岷山環能中，何秋安擔任著董事長、何占源為副董事長，王愛云則位居辦公室主任一職。除此之外，何秋安也安排了多位親屬在岷山環能中出任要職，如何秋安兄弟何福亮在岷山環能中擔任戰略發展部主任，岷山環能的總經理陳嫣偉，實則為何秋安的外甥女。

縱然單看資產規模、營收額度或扣非后的凈利潤指標，岷山環能在一眾擬北交所上市的企業中都較為突出，但幾者一綜合，無論是其幾乎創下北交所申報企業最低紀錄的平均毛利率，還是在近年來一度跌破8%的凈資產收益率，都實難相信這是一家符合北交所定位的“創新型”企業。

據叩叩財經獲悉，在岷山環能之前，近年來成功通過北交所審核的擬上市企業中，其上市報告期內毛利率最低的為浙江太湖遠大新材料股份有限公司（下稱“太湖遠大”）。

公開數據顯示，2021年至2023年中，太湖遠大的毛利率僅為10.71%、10.44%和10.77%。

當2024年8月，太湖遠大掛牌北交所上市時，在如此低毛利率之下，市場便也紛紛質疑其創新性和先進性。

好歹太湖遠大為一家通過國家認證的高新技術企業，同時也是國家級專精特新“小巨人”企業。

反觀如今正要登上北交所上市委會議現場接受審核的岷山環能，其在上市報告期幾年中的平均毛利率甚至不及太湖遠大的一半——在2022年至2024年中，岷山環能的毛利率僅分別為4.92%、4.9%和5.42%。

在反映企業創新創造能力的另一個重要指標——研發費用投入上，也是難以成為支撐岷山環能身為創新型企業的證據。

在過去的2022年至2024年中，岷山環能的研發投入分別為1436.36萬元、2056.40萬元和2306.64 萬元，公司研發投入占營業收入的比例分別為0.55%、0.70%和0.80%。

當然，如此低的研發投入，岷山環能自然不會是一家高新技術企業，畢竟《高新技術企業認定管理辦法》的規定，要認定為高新技術企業的公司，最近1年銷售收入在2億元以上的企業，需滿足近3個會計年度的研究開發費用總額占同期銷售收入總額的比例不低于3%。

凈資產收益率，也是北交所對擬上市企業是否符合上市標準的判定指標之一。

此次岷山環能選擇的北交所上市上市標準即“預計市值不低于人民幣2億元，最近兩年凈利潤均不低于1500萬元且加權平均凈資產收益率平均不低于8%，或者最近一年凈利潤不 低于2500萬元且加權平均凈資產收益率不低于8%?！?/p>

2022年至2024年的三年中，岷山環能的“凈資產收益率”指標一直在8%這一“紅線”左右來回波動，其中的2022年，其凈資產收益率一度跌至7.82%，至2023年后，才“擦線”合規滿足申報條件。

雖然在2020年左右，岷山環能也如現今般呈現規?！拜^大”但盈利“不夠強”的局面，但相較于如今的羸弱，當年的它，無論是在毛利率、凈資產收益率等北交所上市關鍵指標上，均大大強于如今。

如2020年時，岷山環能的毛利率縱然也僅有7.82%，但也比如今高出一大截，同年，岷山環能的凈資產收益率也曾一度高達30.17%。

經過五年時間的發展，岷山環能至今依然還是難復當年的“盛景”。

“冀凱股份當年在岷山環能最繁榮時期覺察到了其不確定性，幸免了一場高價收購風險資產的悲劇，如今，岷山環能要想要北交所的投資者們同樣為其未來的發展前景買單，應該更多展現出其創新性和更強的盈利能力?！?上述資深保薦代表人認為。

2）上市關鍵期曾大規模裁員

在2020年之后，岷山環能曾經歷了連續兩年的業績大幅下滑。

幸運的是，在此次北交所上市的申報期內，即2022年至2023年中，其扣非凈利潤又逐漸呈現上揚趨勢，縱然難及2020年時的規模，但總算也是有了些許回暖的跡象。

2022年，是岷山環能近五年來經營的“谷底”，當年其營業收入約26億，對應的扣非凈利潤僅有4613.1萬，同比2021年繼續下滑26%。

也正是在這一年，岷山環能的加權平均凈資產收益率跌至7.82%。

如果2023年岷山環能的業績依舊未有起色，平均凈資產收益率指標仍不能回到8%以上，那么其將不滿足北交所上市申報的基本條件。

2023年上半年，岷山環能的表現仍不突出，在當年的前六個月中，其在營業收入約為14.3億，扣非凈利潤也僅有2311萬，加權平均凈資產收益率僅有3.72%。

迫在眉睫！

若2023年下半年，岷山環能未能在經營上有所動作，那么其北交所上市又將被推后擱置。

如何實現開源節流，將業績趕緊“突擊”上去呢？

在營業收入多年來始終未能有突破的局面中，岷山環能僅能選擇“節流”。

這或便是在2023年下半年其上市申報的敏感期內，岷山環能突然大規模裁員的主要原由。

據叩叩財經獲悉，在2023年下半年至2024年中，岷山環能大幅裁員近20%。

岷山環能前后兩次向北交所遞交的上市申報材料中透露的有關數據，即是明證。

在2023年12月，岷山環能向北交所遞交的上市招股書（申報稿）中明確表示，在2020年至2022年中，其共有員工1232人、1180人和1231人，基本保持穩定。而截止到2023年6月30日，其共有員工1274人。

但在近期岷山環能披露的招股書（上會稿）中，其截止到2024年底的員工總數已銳減為1023人，與2023年6月底相比，員工總數減少了19.7%。

岷山環能較大大規模裁員主要發生于2023年下半年，在2023年最后的六個月中，原本較穩定的員工隊伍中，突然至少有160余人被裁撤，這也使得在2023年底，岷山環能的員工總數從1274人降低至1106人。

2024年中，岷山環能的裁員仍在繼續，至少有80余人從其員工名單中消失。

更令人百思不得其解的是，在這一批被“裁員”或者說是“流失”的員工中，竟很大一部分為其研究及技術人員。

在2023年6月底，岷山環能披露的員工專業結構分布中，其技術人員共有145人，占彼時員工總數的11.38%。

但到了2024年底，岷山環能剩下來的1000余名員工中，其研究及技術人員僅剩下了37人，占其當期員工總數僅3.62%。

兩組數據相比，也意味著在過去一年多時間中，其有超過一百名技術人員“流失”。

當初，在岷山環能向北交所遞交的招股書（申報稿）中，其曾提示風險稱：“隨著技術不斷更新和市場競爭的不斷加劇，行業內企業對優秀的技術研發、 設計人才需求日趨加大，若公司未來不能在薪酬、待遇、工作環境等方面持續提 供有效的激勵機制，將對技術人才缺乏吸引力，同時現有技術人才亦可能出現流失，對公司的生產經營造成不利影響”。

不知道如今“技術人員”大量流失的局面，是其一語成讖，還是有意為之。

大規模的裁員，在很大程度上為岷山環能的“降本增效”帶來了立竿見影的效果。

2023年，岷山環能的扣非凈利潤終于回升至5973.2萬元，加權平均凈資產收益率也達到了9.35%，但如果算上其需補繳的員工社會保險和住房公積金后，其加權平均凈資產收益率將進一步下滑至9.09%。

2024年，岷山環能扣非凈利潤繼續增長至6654.9萬，對應的加權平均凈資產收益率為9.46%。

以岷山環能2024年的相關財務數據測算，如果其當年的扣非凈利潤低于5627.8萬，其加權平均凈資產收益率便將重回8%以內。假設一下，如果沒有2023年下半年以來這200余名員工裁撤后的“降本”，岷山環能是否還能爭取到這近1000萬的盈利“空間”，恐怕也是個未知數。

對于此次北交所上市，岷山環能似乎也無更多退路。

攜帶“對賭”協議闖關的它，如果一旦上市失敗，其實際控制人將面臨著投資人巨額的“回購”。

原來在2021年6月和12月，岷山環能通過增資擴股共引入了22名投資人，這些投資人與岷山環能實控人之間皆簽訂了“對賭”協議，約定了包括上市目標（包括但不限于在上海證券 交易所、深圳證券交易所、北京證券交易所上市）、經營業績目標、股權回購等條件。

根據相關協議約定，目前上述相關特殊投資條款處于終止狀態，但如果此次岷山環能北交所上市一旦失敗，相關“對賭”協議將自動恢復效力。

也即是說，如果岷山環能本次北交所上市審核未獲通過或通過后上市發行失敗的情況一旦出現，那么岷山環能的實際控制人將有義務按約定價格回購這22名投資人持有的相關股權，這22名投資人目前共計持有岷山環能9.46%的股權。

（完）