青島啤酒強勁的股價走勢，“擊潰”一眾機構分析。

一個多月之前，花旗、華興證券、大和證券等多家券商，紛紛下調了青島啤酒的業績預期和目標價。其中，花旗預測青島啤酒2024及2025財年的銷售將分別下調8%、9%，凈利潤下調11%、14%，同時將H股目標價由84.5港元降至79.1港元；而大和證券的預測則更為悲觀，將H股目標價大幅下調24%，從69港元降至52.6港元，評級由“買入”調整為“持有”。

面對機構的看衰，青島啤酒卻相當“爭氣”。截至4月15日收盤，青島啤酒港股已經從2月6日的47.5港元/股漲至59.65港元/股，漲幅約25%。而青島啤酒A股表現同樣強勁，2月6日到4月12日的股價漲幅超過16%，遠遠跑贏大盤1.18%的漲幅，市值重新回到了1000億之上。

確定性機會

如果用一句話概括最近青島啤酒股價走高的原因，那就是在“在不確定的時代，確定性就是黃金”。

此前，青島啤酒披露了2024年的財務報告：全年營收321.4億元，同比下降5.3%；凈利潤43.45億元，同比增長1.81%。

橫向對比珠江啤酒和燕京啤酒等地方性啤酒企業，它們的業績都要優于青島啤酒。根據財報顯示，2024年珠江啤酒的營收和凈利潤增速分別為6.56%和29.95%，而燕京啤酒預計2024年的凈利潤為10億元至11億元，增速為55.11%至70.62%。

不可否認，青島啤酒2024年的業績“平平無奇”，但另一方面其盈利的確定性非常高，這也讓其有穩定分紅的能力。

披露年報時，青島啤酒同時還披露了分紅報告：擬每股派發現金股利2.20元，而在過去幾年青島啤酒也都有分紅，其中2021到2023年股派發現金股利分別為1.1元、1.3元和2元。

統計顯示，2013年國內啤酒總產量達到歷史巔峰的5061.5萬噸，之后便進入下行周期。

到了2021年，國內啤酒市場才出現短暫的回暖，但反彈的力量非常弱，且僅維持2年時間。據媒體統計，2024年國內規模以上企業累計啤酒產量3521.3萬千升，同比下降0.6%，尚不及2013年的四分之三。在這樣的背景下，作為行業龍頭的青島啤酒也不可能獨善其身，拉長周期來看，過去幾年青島啤酒的業績都不算好，僅從營收增速來看，2020—2024年青島啤酒的營收增速分別為-0.8%、8.67%、6.65%、5.49%和-5.3%。

不過，雖然營收表現平平，但青島啤酒的盈利能力還是比較不錯。2020年至2024年青島啤酒分別實現凈利潤22.01億、31.55億、37.11億、42.68億和43.45億，凈利潤增速分別為18.86%、43.34%、17.59%、15.02%和1.81%，除了2024年以外，青島啤酒的凈利潤增速都維持在15%以上。

再聚焦到2024年，雖然凈利潤增速陡然下降，但這跟過去幾年凈利潤持續高增長有很大關系。從利潤率來看，青島啤酒的毛利率和凈利率逐年提升，2020年至2024年的毛利率分別為35.33%、36.71%、36.85%、38.66%和40.25%，凈利率則分別為8.38%、10.79%、11.83%、12.81%和13.98%。而從產品毛利率來看，2024年青島啤酒的啤酒產品毛利率為40.11%，而在2021年至2023年這一項數據分別為36.73%、36.78%和38.51%。

整體而言，作為行業龍頭，面對持續萎靡的行業環境，除非青島啤酒涉足其他行業，否則在啤酒行業中想要實現高增長自然不太可能。但是，青島啤酒的盈利能力一直在提升，其盈利能力是有保證的，而這就可以給其帶來穩定的分紅。

高端化仍需努力

最近兩個月，青島啤酒的股價表現非常強勢。

以A股為例，從2月6日開始到4月1日為止，青島啤酒的股價漲幅超過16%，遠遠跑贏大盤3.68%的漲幅，市值也重新回到了1000億之上。不過，雖然最近表現亮眼，但從財報來看青島啤酒在高端化上仍需繼續發力，畢竟資本市場是靠預期驅動，僅靠“穩”字當頭是不夠的。

近年來，青島啤酒之所以能不斷提升盈利能力，關鍵就是在于高端化轉型。

此前，華創食飲團隊指出，從2019年至2023年，中國啤酒市場的銷量結構已從“大底尖頂”轉變為“金字塔形”。未來五年，高端化將進入第二階段，核心將是8元以上價格帶的持續擴容。而在2024年上半年財報會議上，華潤啤酒高層表示“8元錢細分市場是目前中國啤酒高端化里競爭最激烈的”。

據報道，早在2012年青島啤酒便開始推動高端化轉型。在產品端，青島啤酒陸續推出了奧古特、鴻運當頭、1903、全麥白啤、琥珀拉格等中高檔產品，后又在2022年以一世傳奇加碼超高端市場，換而言之，青島啤酒的高端化轉型已經超過10年了。

不過，雖然開始時間早，但青島啤酒的高端化轉型一直都是中規中矩。在市場份額上，2024年上半年青島啤酒的高端產品銷量占比40.95%，低于華潤啤酒的50%和重慶啤酒61.03%；而在噸價差距上，目前青島啤酒的噸價為4172元，百威亞太的噸價為5210元，青島啤酒噸價僅為百威亞太噸價的80%。

為何青島啤酒的高端化轉型總是略遜一籌呢？這背后或許跟青島啤酒定位模糊有一定關系。目前青島啤酒的高端產品線涵蓋奧古特、1903、全麥白啤等十余個子品牌，但缺乏清晰場景標簽；相比之下，華潤SuperX主打“年輕潮酷”，百威深耕夜店渠道，青島啤酒的多元化策略反而稀釋了品牌認知。

當然，除了自身問題之外，競爭加劇也是阻礙青島啤酒高端化轉型的另一重要原因。目前外資品牌如百威、嘉士伯仍占據高端市場55%份額；本土對手中，重慶啤酒憑借烏蘇啤酒在餐飲渠道異軍突起，燕京啤酒通過冬奧營銷實現凈利潤增長25.35%，青島啤酒正處于“腹背受敵”的狀態。

綜合上述分析來看，作為行業龍頭的青島啤酒確實有其優勢，但高端化的遲滯卻仍是懸頂之劍。對于青島啤酒而言，想要走得更遠還是需要加快推動高端化轉型。