文章作者：Token Dispatch, Prathik Desai

文章編譯：Block unicorn

前言

上周，保羅·阿特金斯（Paul Atkins）宣誓就任美國證券交易委員會（SEC）第 34 任主席，他接手了 SEC 歷史上與加密貨幣相關(guān)的最繁重工作量：超過 70 個加密貨幣交易所交易基金（ETF）的申請等待審查。

阿特金斯上任僅三天，就面臨他的前幾個重大加密貨幣決定。他將多個 ETF 提案的裁決推遲到 6 月。

這些延遲并不意外。然而，這些延遲凸顯了這位對加密貨幣持友好態(tài)度的新主席面臨的艱巨任務(wù)。

有趣的是，在山寨幣 ETF 熱潮興起之際，追蹤第二大加密貨幣——以太坊——的基金正以驚人的速度流失資金。

盡管如此，基金公司仍在競相申請各種 ETF。從成熟的山寨幣如 Solana 和 XRP，到模因幣如狗狗、企鵝，甚至特朗普幣，阿特金斯的工作都面臨著重重挑戰(zhàn)

這種對比引出了一個耐人尋味的問題：既然以太坊的經(jīng)歷提供了如此令人不安的先例，為何山寨幣仍競相申請 ETF？

ETF 申請堆積如山

資產(chǎn)管理公司已為至少 15 種除比特幣和以太坊之外的加密貨幣提交了 ETF 申請。

僅灰度一家就申請了追蹤Solana、Cardano、XRP、狗狗幣、萊特幣和Avalanche的基金。Bitwise 希望獲得基于狗狗幣和Aptos的 ETF 批準，而 Canary Capital 則特別積極，提交了Hedera、企鵝、Sui的申請，最近還提交了一款質(zhì)押型 TRX（波場幣）的產(chǎn)品，甚至包含了收益生成功能。

首先，一個基本的問題：為什么要申請 ETF？

彭博社 ETF 分析師埃里克·巴爾丘納斯最近發(fā)帖稱：“將你的加密貨幣 ETF 化，就像樂隊把歌曲添加到所有音樂流媒體服務(wù)上一樣。雖然不能保證一定有人聽，但它能讓你的音樂出現(xiàn)在絕大多數(shù)聽眾面前。”

簡單來說，這意味著為投資者提供更好的可訪問性和通過基金公司實現(xiàn)更廣泛的采用。

這一問題的影響超出了加密貨幣領(lǐng)域，還涉及政治的復雜性。而且我們討論的是涉及美國總統(tǒng)唐納德·特朗普的復雜性。

特朗普的媒體與技術(shù)集團最近宣布計劃在與加密貨幣相關(guān)的 ETF 上投資高達 2.5 億美元。

以太坊 ETF 的困境

這些申請潮的時機尤其令人費解，因為它們出現(xiàn)在以太坊 ETF 正經(jīng)歷投資者信心危機之際。

截至 4 月 18 日，以太坊 ETF 連續(xù)七周出現(xiàn)資金流出，總額超過 11 億美元。截至 4 月 11 日，管理資產(chǎn)規(guī)模暴跌至 52.4 億美元，創(chuàng)下自這些產(chǎn)品于 2024 年 7 月推出以來的歷史新低。

這種掙扎與比特幣 ETF 形成鮮明對比，盡管市場波動，比特幣 ETF 在上周的周四和周五每天都錄得近 10 億美元的資金流入，比特幣價格也因此回升至 9.5 萬美元的水平。

對于那些希望入手以太坊 ETF 的山寨幣投資者來說，以太坊 ETF 的經(jīng)歷提出了一個令人不安的疑問：如果市值第二大的加密貨幣都無法維持投資者對 ETF 包裝的興趣，那么那些不太成熟的代幣還有希望嗎？

以太坊的經(jīng)驗教訓

除了數(shù)字之外，以太坊 ETF 的故事還涉及到一些根本性問題，山寨幣 ETF 的投資者如果想避免同樣的命運，就必須認真考慮這些問題。

首先是費用結(jié)構(gòu)問題，灰度的 ETHE 就是一個典型例子。當貝萊德等競爭對手以十分之一的價格提供類似的投資機會時，其2.5% 的年費顯然難以為繼。

這種費用差異造成了一種數(shù)學上的必然性——隨著時間的推移，高費用產(chǎn)品的表現(xiàn)將遠遠遜于追蹤同一資產(chǎn)的低費用產(chǎn)品。對于計劃多年持有的投資者來說，這一點至關(guān)重要。

其次是以太坊日益復雜的價值敘事。雖然比特幣受益于其直截了當?shù)摹皵?shù)字黃金”定位，但以太坊的價值主張涵蓋了智能合約平臺、DeFi 的結(jié)算層、NFT 市場支柱，以及通過質(zhì)押產(chǎn)生收益的潛在資產(chǎn)——這是當前以太坊 ETF 所不具備的功能。

這種復雜性造成了營銷挑戰(zhàn)。當財務(wù)顧問無法用一兩句話向客戶輕松解釋投資理由時，采用率就會受到影響。比特幣的簡單性在這場戰(zhàn)斗中輕松獲勝。

第三個問題是 SEC 對質(zhì)押的謹慎態(tài)度。通過禁止以太坊 ETF 納入質(zhì)押收益，監(jiān)管機構(gòu)剝奪了一個差異化特征。。當 Canary Capital 最近申請了一個質(zhì)押型 TRX ETF 時，這種對比變得尤為明顯，表明一些發(fā)行人已經(jīng)在嘗試克服這一限制。

為什么仍押注 ETF？

盡管以太坊 ETF 的表現(xiàn)令人擔憂，山寨幣 ETF 申請的熱潮并未放緩。這種明顯的矛盾是由幾個強大的因素驅(qū)動的，這些因素壓倒了以太坊困境所引發(fā)的直接擔憂。

最重要的催化劑是“阿特金斯效應(yīng)”。 保羅·阿特金斯的任命標志著與加里·根斯勒任期的巨大轉(zhuǎn)變，后者被加密貨幣行業(yè)視為充滿監(jiān)管敵意的時期。

阿特金斯以其支持創(chuàng)新的名聲和偏愛市場驅(qū)動解決方案的歷史，為發(fā)行人提供了前所未有的機會：一條切實可行的審批途徑。

數(shù)據(jù)支持這種樂觀情緒。

彭博社分析師估計，像 Solana、萊特幣和 XRP 等資產(chǎn)的批準概率在 75-90% 之間。

阿特金斯的領(lǐng)導實際上開啟了一個監(jiān)管窗口，資產(chǎn)管理公司正競相利用這一窗口，以免它可能關(guān)閉。

機構(gòu)需求為這場 ETF 熱潮提供了另一個令人信服的理由。根據(jù) 2025 年 3 月 Coinbase 和 EY-Parthenon 的報告，約 83% 的機構(gòu)投資者計劃在今年增加加密貨幣配置，許多人目標是將超過 5% 的管理資產(chǎn)投入其中。

每種山寨幣都提供了差異化的價值主張，可能比以太坊復雜的敘事更能引起共鳴。

Solana 的超快交易和不斷增長的 DeFi 生態(tài)系統(tǒng)提供了一個清晰的效率故事。XRP 專注于跨境支付，提供了一個更容易向機構(gòu)投資者解釋的具體用例。Hedera 的企業(yè)采用賦予其純零售加密貨幣所缺乏的企業(yè)信譽。

市值較小的加密貨幣的增長潛力也為 ETF 發(fā)行人提供了令人信服的理由。

雖然比特幣和以太坊可能提供穩(wěn)定性，但它們?nèi)f億美元的市值限制了上升空間。如果中市值山寨幣獲得主流采用，它們可能帶來更顯著的回報，吸引那些錯過了比特幣早期收益的增長型投資者。

潛在市場影響

最直接的影響將是資本流動。摩根大通分析師預(yù)測，僅 Solana ETF 在第一年就可能吸引30-60 億美元的資金，XRP 可能吸引40-80 億美元。這些資金流動可能顯著影響代幣價格和市場動態(tài)。

相比之下，整個現(xiàn)貨以太坊 ETF 市場目前持有約 52.7 億美元的資產(chǎn)。如果兩到三個主要的山寨幣 ETF 達到這些預(yù)測，它們在推出后的幾個月內(nèi)可能在規(guī)模上集體超過以太坊 ETF，創(chuàng)造一個顯著的市場重新調(diào)整。從而引發(fā)市場顯著的調(diào)整。

然而，機構(gòu)資本分散在多個加密貨幣 ETF 上，也存在稀釋資產(chǎn)的風險。

這可能會將機構(gòu)投資者的利益分散到多個產(chǎn)品上。這種激增可能會導致所有山寨幣 ETF 的資產(chǎn)管理規(guī)模都無法達到臨界點，從而降低其對機構(gòu)投資組合的吸引力。

對散戶投資者來說，影響是雙重的。一方面，ETF 提供了受監(jiān)管的、安全的加密貨幣投資敞口，且無需面對自我托管的挑戰(zhàn)。另一方面，ETF 投資者支付的溢價不斷增長（通過管理費和潛在的跟蹤誤差），意味著他們的投資回報可能持續(xù)低于標的資產(chǎn)的直接持有者。

如果大量山寨幣被鎖定在 ETF 中，可能會減少流通供應(yīng)，并可能加劇標的現(xiàn)貨市場的波動性。

我們的觀點

在以太坊掙扎之際，山寨幣 ETF 的淘金浪潮揭示了敘事力量勝過業(yè)績表現(xiàn)。每個人都沉迷于一種諷刺的現(xiàn)象：人們蜂擁而至，而以太坊作為先驅(qū)之一，卻正在不斷虧損。他們需要關(guān)注的不是復制以太坊 ETF，而是利用其失敗的經(jīng)驗。

聰明的發(fā)行人已經(jīng)在規(guī)劃不同的路線。

Canary Capital 的質(zhì)押型 TRX 申請就是這一戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變的最明顯證據(jù)。通過引入質(zhì)押收益——這正是以太坊 ETF 所缺乏的——他們正在解決過去幾周導致以太坊大量流失的核心結(jié)構(gòu)性缺陷。

“阿特金斯效應(yīng)”只是提供了機會。

催化劑是人們認識到以太坊 ETF 的失敗并非因為它們是 ETF，而是因為它們無法替代原生以太坊。當投資者將 ETHE 的 2.5% 的手續(xù)費和零質(zhì)押收益與單純持有以太坊進行比較時，這個決定在數(shù)學上就變得顯而易見了。

分析師對山寨幣 ETF 的預(yù)測表明，這不僅僅是盲目的樂觀。這些預(yù)測表明，在以太坊復雜的敘事失效的情況下，價值主張更清晰的特定山寨幣能夠取得成功。

最終的最大贏家可能是增長空間最大的小市值代幣。比特幣和以太坊的萬億美元估值限制了其上漲的潛力，但精準定位的山寨幣 ETF 可能提供機構(gòu)投資者渴望的增長倍數(shù)。

以太坊 ETF 非但不是一個警示故事，反而可能成為犧牲的先驅(qū)，為更成功的第二波鋪平道路。如今以太坊 ETF 的失敗不會證明加密貨幣 ETF 不起作用；相反，它們將是使下一代更好運作的必要市場反饋。

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