$快手-W.HK 一季報于北京時間 5 月 27 日港股盤后放出。當期業績基本在預期之內，但部分指標的短期變化，側面印證了公司的一些中長期問題，以及經營戰略的短期調整。一起來看：

1. 用戶增長停滯、粘性保持：一季度月活 7.12 億，環比流失比往年要略多。再一看推廣費用，增速有所放緩。因此基本可以得出，快手的純自然流量已經沒有多少優勢了。公司關注的日活指標，一季度 4.08 億，算下來用戶粘性（DAU/MAU）保持穩定。

2. 電商力保 GMV 穩增長：電商競爭永不停歇，今年也壓力頗大。直播電商瓶頸后，快手的增速就掉到了一個新區間。公司對今年目標是寧可犧牲一些傭金率，也要保證 GMV 增長穩定。一季度 GMV 增長 15%，take rate 為 1.4%，同比略微掉了些。

3. 廣告高基數承壓：除了電商，近一年多快手外循環廣告的增量主要來自于游戲、短劇、網文行業的投放買量。去年一季度蛋仔和元夢十億商戰打的兇，短劇也是熱度正高的時候，因此基數比較高，使得一季度增速只有 8%。預計二季度在基數降低 + 電商節帶動下，會回歸到 15% 左右的增速。

4. 可靈創收超預期：一季度收入 1.5 億，按進度基本上穩超全年 4.5 億收入目標。4 月可靈 2.0 發布，反響依舊不錯。5 月谷歌 Veo 3 在部分文生視頻技術上有所領先，巨頭降維打擊對所有垂類平臺都是一個風險點。可以關注下管理層的說法。

5. 直播健康恢復：一季度正式恢復增長，增速 14%，略超預期。近一年來整頓期間，快手持續擴充公會規模，簽約更多的優質主播，尤其專注擴大游戲直播領域。

6. 降本增效暫停：一季度直播成本的增加和 AI 算力成本的確認，使得毛利率同比略微下降。營銷費用通過優化相關員工，同比下降。目前推廣花銷主要用在二、四購物季期間，包括宣傳推廣和現金券等支出。管理、研發費用增加則可能與新業務擴張（本地生活、海外、AI 等）的團隊新增有關。

7. 股東回購節奏不變：一季度市值因為 Deepseek 行情繼續走高，快手也進一步放緩了回購力度，總共耗用不足 12 億港元，回購了 2400 萬股公司股票。

去年初提出的這一輪回購計劃 36 個月 160 億港元，截至目前 5 月已用 73 億，進度 46%，基本上是按照三年到期剛好用完的節奏去安排回購。因此按照平均一年 55 億港元的回購力度來預估今年，算得當前的股東回報為 2.6%，收益率偏低。

8. 財報詳細數據一覽

海豚君觀點

一季度體現的還是那個 “流量見頂、競爭環伺但又掙扎在視頻化正確賽道” 上的快手，簡單而言——主業的增長是真壓力，可靈的表現也是真亮眼。但在可靈體量達到一定規模之前（當前貢獻不足），海豚君仍然把它視為短期低估值下的“情緒炒作”而非“基本面炒作”的機會。

增長和競爭是快手繞不開的話題，也是壓制估值的最關鍵原因。中長期視角來看...

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