前陣子，國內市占率第二的網約車品牌曹操出行正式通過港交所聆訊，即將上市。

曹操出行成立于 2015 年 5 月，其官網自稱是吉利集團布局 “ 新能源汽車共享生態 ” 的戰略性投資業務。

這個時間點很微妙。吉利第一款新能源汽車帝豪 EV 是在 2015 年 11 月上市。

從造燃油車轉向造新能源車，是有學習曲線的，能不能造好，造出來能不能賣得好，都是未知數。這時候，有個保底銷量，就很重要了。

此外，當時的政策背景是國家對新能源汽車給予高額補貼 —— 多賣一輛車就多一輛車的補貼。于是，曹操出行應運而生。汽車圈最近很火的 “ 0 公里二手車 “ 清庫存事件，也有相似之處。

當然，不是只有吉利一家公司在這么做，2018 年，上汽集團孵化了享道出行。2019 年廣汽旗下的如祺出行成立。一汽、東風、長安三大車企，合資成立 T3 出行，也是在 2019 年。

從時機把握的角度看，可以說，吉利是有一定業務敏銳度的。

先發優勢下，曹操出行的網約車業務，做的也比其他幾家公司要好。

按 2024 年 GTV（ 總交易額 ）計，滴滴的市場份額最大，為 70.4% 。對比之下，而曹操出行的市場份額排名第二，為 5.4% 。排名前五的其余幾家公司分別是T3 出行，市占率 5.3%；首汽約車，市占率 2.8%；享道出行，市占率 2.1% 。

雖然已經是行業老二，但曹操出行并不賺錢，從 2022 到 2024 這三年，曹操出行分別凈虧損 20 億元（ 但有疫情影響因素 ）、19.2 億元、12.5 億元，三年累計虧損超 50 億。

原因很簡單，曹操出行業務規模遠小于滴滴，且相較于滴滴是輕資產、高毛利率的平臺模式，曹操出行需要承擔司機的工資、網約車折舊、保養等成本，商業模式差很多。

在需求端，曹操出行完全依賴高德地圖、百度地圖這樣的聚合平臺，甚至也接入了滴滴。

2022 年、2023 年及 2024 年，來自聚合平臺的 GTV 分別占曹操出行 GTV 的49.9%、73.2% 及 85.4%，以及分別占訂單量的 51.4%、74.1% 及 85.7% 。

無論是從訂單量還是訂單金額看，曹操出行這個網約車市場老二，基本完全被高德地圖、百度地圖這樣的聚合平臺所拿捏了，后者對其業務的影響都是舉足輕重的。

所以，聚合平臺可以向曹操出行收取高額傭金。招股書披露，曹操出行支付給聚合平臺的傭金費率相當于 GTV 的 7.2% 至 7.5% 。

曹操出行的收入口徑是 GTV-通行費（ 過路費 ）及稅費-用戶補貼，用 2024 年的實際數據進行估算，大概 10.4 元的 GTV 會產生 8.3 元的收入。

而在毛利方面，8.3 元的收入扣掉 6.6 元的司機收入、補貼，扣掉車輛折舊和維修成本 0.8 元，再減掉給第三方運力公司的傭金，就不剩多少毛利了。

2024 年，曹操出行毛利率僅為 8.1%，而 2022 和 2023 年的毛利率分別為負 4.4%，和 5.8% 。

即使是表現最好的 2024 年，個位數的毛利率現階段也別想賺錢。

前面說過，曹操出行支付給平臺的傭金率相當于 GTV 的 7.2% 至 7.5%，因為收入小于 GTV，所以傭金占收入的比例會更高，和 8.1% 的毛利率比較一下，屬于是平臺賺錢平臺花，一分別想帶回家，忙來忙去都是給高德和百度地圖打工。

曹操出行支付給平臺的傭金被歸為銷售費用，再扣掉管理費用、財務費用，結果就是虧損了。

從現金流的角度看，20222-2024 年，曹操出行的經營現金流分別為 -11.3 億元、1.4 億元、2.4 億元。但因為要持續對網約車進行更新換代，曹操出行的資本開支很高，2022-2024 年分別為 13.4 億元、10.6 億元和 3.4 億元。

賺的不如花的多，所以曹操出行賬上的現金一直緊巴巴的，并且需要對外借款。

曹操出行的負債從 2022 年的 56 億元增加至 2023 年的 75 億元，其后減少至 2024 年的 72 億元。

2022-2024 年，曹操出行在手現金分別為 3.8 億元、5.8 億元、1.6 億元。

而手里缺錢，就是曹操出行急著上市融資的原因。

那么，成功上市之后，曹操出行前景如何？

從市場空間看，中國作為全球第二大經濟體，擁有全球第二多的人口，且城市人口稠密，所以也有了全球最大的出行市場。因為停車位緊張、交通擁堵、限行等因素，網約車的市場規模在逐漸增大。據弗若斯特沙利文預測，2029 年，共享出行市場規模預計將增長 8042 億元，自 2025 年起的復合年增長率為 17.0%。市場滲透率從目前的 4.3% 提高至 7.6% 。

整個行業市場規模增長+吃落后者的份額，曹操出行的收入繼續增長，在規模效應下扭虧為盈，是有可能的。

網約車市場中，司機和乘客是天平兩端。

招股書里，曹操出行談到如何在供給端降低車輛成本（ TCO，Total Cost of Ownership ）。

TCO 包括購買成本或租賃成本、能源補給成本及車服成本三大方面。

曹操出行通過與吉利集團的戰略合作，提高經營效率。它為司機提供車輛服務解決方案，包括實施全面的司機安全激勵措施以降低保險成本，利用吉利體系內龐大的換電站及汽車維修店網絡，降低保養及維修成本。吉利的定制車也能為司機優化了經濟性及駕駛體驗。

據弗若斯特沙利文的資料，楓葉 80V 及曹操 60 兩款定制車的預計 TCO（ 由曹操出行與司機共同分擔 ）分別為每公里人民幣 0.53 元及人民幣 0.47 元，與典型純電動汽車相比，曹操出行的定制車 TCO 分別減少 33% 及 40% 。

但車輛的成本只是很小的一部分，大部分成本在于司機的收入補貼（ 8.3 元的收入有 6.6 元要給司機 ）。

在這方面，曹操出行著墨不多，只是提到擴大業務規模，提高訂單量和訂單頻次，同時寄望于自動駕駛的發展。

在需求端，多數用戶在選擇網約車出行時，對價格的敏感性是比較高的，同時各個網約車品牌的用戶體驗并沒有太多的差異化，所以幾十個打車品牌，能否拿到訂單，往往是價低者得。

圖：高德聚合打車頁面

這意味著，曹操出行在成本端的種種優化，可能會體現為更低的打車價格，并不容易轉化為曹操出行的利潤。在激烈的市場競爭結束之前，受益的會是消費者。