盡管特朗普最新拋出的關稅稅率，導致美股及美債雙殺，但對今早的港股市場影響并不明顯，恒生指數反而高開39點。

盤面上，大型互聯網科技股多數上漲，但要說漲幅明顯的，還是要數創新藥，一些有利好消息刺激的個股，開盤就漲了近15%。

原因在于，創新藥出海又有重磅大利好。

基石藥業今早宣布，與一家專注腫瘤領域，并在歐洲市場深耕百年的生物醫藥公司Istituto Gentili（“Gentili”）就舒格利單抗在西歐和英國的商業化達成獨家戰略合作。根據協議條款，Gentili將獲得舒格利單抗在包括18個EEA國家，以及英國、安道爾、摩納哥、圣馬力諾及梵蒂岡在內的23個國家的獨家商業化權利。

在業績增長、出海等眾多利好因素刺激下，創新藥是過去幾個月表現最好的港股板塊之一，像恒生創新藥ETF（159316），4月9日以來的漲幅超過47%。

不過，眼尖的投資者，會發現創新藥細分板塊之間是有分化的，而這種分化，正使得一些突出的創新藥資產得到更多的關注。

01分化

究竟是什么樣的分化呢？

比較典型的，是一些CRO代表公司，漲幅明顯低于有終端產品的創新藥公司，即使是龍頭公司，前者的漲幅都只有后者的一半。

資金面上，也看到一些變化，例如2025年Q2機構持倉變化中，CRO板塊的減持幅度達23.5%，而License-out型藥企的增持幅度則達到37.8%。

最近恒生港股通創新藥指數成分股迎來關鍵調整，一次性移除5家CXO企業、合計權重約20%，修訂后成份股全部為創新藥企。

根據剔除CXO后的指數成份股進行回測，Wind數據顯示，修訂后的恒生港股通創新藥指數2023年以來年化收益率達32%，調整前的年化收益為22.2%，兩年有10%的年化收益差距。

一些ETF，如目前市場上唯一跟蹤恒生港股通創新藥指數的產品--恒生創新藥ETF(159316，聯接基金A/C：024328/024329)，近期就獲得了資金關注，6月10日以來資金凈流入額超2.42億元，最新規模已較一個月前翻倍。

CRO、創新藥企（有終端產品）都是創新藥產業鏈中最重要的參與者，也是創新藥板塊中最重要的兩大權重來源，過去多年都曾一起受追捧，但現在這么大的分化，究竟為何呢?

大家最先想到的原因，是和地緣問題有關，特別是過去兩年，陸續有傳外國增加對于中國CRO公司的限制措施，一些海外營收占比較高的公司，自然首當其沖。

雖然整個創新藥板塊回暖，它們也會受到提振，但在這個利空因素沒有完全消失的情況下，資金對于CRO板塊始終有所顧忌。

相反，有終端產品的創新藥公司，就是另外一種景象。

02亮點

今年5月，三生制藥PD-1/VEGF雙抗成功授權全球大廠輝瑞，首付款12.5億美元，轟動業界，這是一個標志性事件，證明中國的創新藥終端產品已經得到全球醫藥大廠的認可。

實際上，國產的License-out交易年初就已經爆發。

2025年1-5月，中國創新藥企對外授權交易額達455億美元，超過2024年全年，頭部企業如三生制藥、百濟神州等與跨國藥企達成高額合作。

從全球來看，中國的ADC（抗體偶聯藥物）、雙抗管線占全球35%，在ASCO等國際會議上展示前沿成果，有機構做過預測，2030年中國創新藥在歐美市場占比或達25%，國際化已經成為中國創新藥新的，也是很核心的增長引擎。

在國際化的推動之下，創新藥板塊的估值也得以從PE（市盈率）轉向Pipeline（管線價值），這是繼AI之后，又一中國科技板塊的價值重估。

至于有投資者擔憂的，創新藥產品會不會像CRO一樣，有朝一日會受地緣問題影響？

這種擔憂不能說完全沒有，不過，需要知道的是，License-out模式和CRO的業務模式存在很多區別。

例如CRO提供"代工服務"，直接受實體清單影響，而是License-out轉讓"知識產權"，屬于商業合作；CRO依賴海外設備/原料，制裁會導致斷供，而License-out是由海外方自己主導生產。

在2025年3月BIS新增的實體名單中，有12家中國生物科技企業，其中11家是CRO/CDMO，而主要創新藥企（包括港股18A公司）均未上榜。

License-out模式，還在法律隔離、支付結構、地緣分散策略等方面，有不少的優點。

雖然不能100%地消除地緣風險，但License-out模式確實為中國創新藥企開辟了一條"進可攻退可守"的新路徑。

當產業鏈安全成為投資必選項時，那些會"賣青苗"的企業，或許才是最抗凍的生存者。

03展望

港股創新藥板塊漲幅確實很大，但在政策、國際化、業績三重驅動下，板塊仍處于“估值修復+未來成長”大的上升期中。

具體看：

政策方面，2025年創新藥醫保談判通過率提升至92%（2024年為78%），平均降價幅度收窄至45%（2024年為56%），創新藥入院時間縮短至平均8.7個月（2024年為14.3個月）。

商保支持力度也在加大，2025年商業健康險創新藥目錄新增48個品種，特藥險覆蓋人群突破2.3億，按年增長37%，創新藥商保支付比例提升至35%（2024年28%）。

另外，2025年國家重大新藥創制專項資金達82億元，生物醫藥企業研發費用加計扣除比例提高至125%，創新藥臨床審批時間縮短至45個工作日。

國際化方面，License-out的爆發式增長，今年前6個月總交易額455億美元，同比增長85%，首付款占比18.2%（2024年14.5%），平均單筆交易金額12.8億美元。

2025年中國創新藥海外III期臨床數量達87個，同比增長62%，美國FDA受理中國新藥申請24個，獲批8個，歐盟EMA受理18個，獲批5個。

目前，中國創新藥占比達到12%，2020年僅為5%，美國為58%（比2020年下降4個百分點），歐洲22%（比2020年下降2個百分點）。

業績方面，2025年Q1，A股創新藥公司營收同比增長21.5%，港股創新藥公司同比增長更高，達到32.5%，毛利率提升至78.3%，高于2024年的72.1%，研發費用率降至45.8%，低于2024年52.3%，港股企業如信達生物、百濟神州扭虧為盈，行業進入規模化盈利周期。

市場表現與估值上，今年以來恒生創新藥指數漲幅為65%，高于中證創新藥產業指數（14.9%），更高于同期下跌的納斯達克生物科技指數；近3年年化收益為（28.4%），也高于后兩者，但PE（29x），低于后兩者的50x、2799x。

從資金流向上看，港股通南向資金凈買入創新藥板塊金額呈現遞增態勢，1季度186億港元，2季度243億港元，7月僅前兩周，就有87億港元。

可以說，創新藥行業正迎來基本面持續改善、流動性持續向好的“雙擊”時刻。

至于未來能否延續目前的有利態勢，從一些關鍵指標，例如研發管線進展，去尋找答案。

2025年，國內創新藥臨床申請數量中，IND428個，同比增長35%，NDA76個，同比增長42%，重點分布在ADC藥物（占比28%）、雙抗（占比19%）、細胞治療（占比15%），這些都是全球前沿的研發領域，也是海外大廠重點投入的研發領域。

龐大的研發管線，是創新藥的未來增長的最重要的動力。

除了海外，國內創新市場規模也處在高速擴張階段，有機構對未來3年關鍵指標做出預測：

中國創新藥市場規模，2025年為6800億元，2026年增長至8500億元，增速25%，2027年增長至1.1萬億元，增速29%；

頭部企業凈利潤率，2025達到12.5%，2026年提升至16.8%，2027年進一步提升到20.3%；

行業的估值，2025年為35x，2027年提升至45-50x，PEG有望從0.8提升至1.2-1.5。

可見，創新藥不管在海外還是國內，成長動力都是比較充足的。

04結語

過去幾年，創新藥板塊曾經遭遇了大利空沖擊，很多藥企都出現業績增長不及預期、股價和估值螺旋式下跌的情況，甚至一度被稱為最慘板塊。

不過，去年開始，創新藥板塊出現明顯的觸底反彈跡象，今年的反彈力度進一步擴大，成為港股市場表現最強的板塊之一，甚至超過了大熱的AI、半導體等科技板塊。

這可能就是中國人所說的否極泰來。

業績增長、扭虧為盈、出海爆發、機構增持、估值提升，都不斷驗證了創新藥板塊走出下跌期，進入修復+成長的上升周期，創新藥板塊曾經的中長期成長邏輯，重新得到確立。

當然了，短期仍然可能會受到一些宏觀事件，特別是對等關稅問題，可能引發市場態度變謹慎，避險需求升溫，創新藥作為漲幅比較大的板塊，會面臨一定的壓力。

但也需要知道，這些短期干擾并沒有改變它的中長期邏輯，外加港股的流動性依然充足，即使金管局回收港元流動性，HIBOR也僅微幅提升，后續還有美聯儲降息，創新藥板塊是受益者之一。

不過，港股投資可能會面臨開戶門檻高、匯率風險、交易規則差異、個股波動大等風險，怎么辦呢？

可以看看ETF產品，它通過“打包龍頭+分散組合”模式，降低了國內投資者參與港股的門檻，如恒生創新藥ETF（159316），該ETF支持T+0交易，兼具高流動性和交易效率優勢。