在兩度沖刺科創板上市未果后，長風藥業股份有限公司（下稱“長風藥業”）轉戰港股資本市場之路，走得也并不順利。

據港交所官網最新資料，長風藥業日前再度遞交港股上市申請。長風藥業曾于2024年11月28日遞交港股招股書，但在今年5月28日期滿失效，距離此次遞表尚不足半月。長風藥業如此急迫地遞表，或許與其一系列對賭協議有關。

此外，長風藥業的營收基本上來自大單品CF017（即治療支氣管哮喘的吸入用布地奈德混懸液），且其主營產品均為仿制藥。

對于長風藥業而言，在依托CF017成本優勢成為集采“幸運兒”但兩度折戟科創板后，還需醫好“單品依賴癥”、客戶集中度較高和研發走低銷售費用上行等一系列舊病。

一波三折的IPO之路

長風藥業創立于2007年，前身為江陰長風醫藥科技有限公司。2013年，蘇州長風藥業成立，在美籍實控人梁文青、李勵主導下，長風藥業以蘇州市為大本營和主要生產基地開始步入發展快車道。

轉折發生在2021年。當年5月，長風藥業旗下首個商業化產品CF017獲得“準生證”。僅在一個月后，長風藥業連同其他3家仿制藥企在2021年第五批集采中擠掉原研廠商阿斯利康，以3.19元/支的價格入圍，順利實現了商業化。

長風藥業無疑是集采的“幸運兒”。公開數據顯示，2021年至2022年，CF017為長風藥業貢獻的營業收入由2983萬元快速增長到3.36億元，其中集采收入分別為2822萬元及2.69億元。

不過，偏低的集采中標價加上產量尚難發揮規模效應，長風藥業隨即陷入虧損泥潭，2021年至2022年分別虧損1.32億元、4940萬元。直到2023年，長風藥業才實現扭虧為盈3173萬元。

《財中社》梳理發現，長風藥業沖擊IPO之路也可謂一波三折。早在2021年2月，長風藥業便在沒有一款藥品上市的情況下遞交科創板IPO申請，但僅在2個月后便撤回了相關申請材料。

此后，除CF017外，長風藥業旗下CF036（吸入用硫酸沙丁胺醇溶液）和CF018（氮?斯汀氟替卡松鼻噴霧劑）相繼于2021年和2022年獲批上市。在三款仿制藥加持下，長風藥業于2023年6月卷土重來，再度向科創板發起沖擊，經過一年的問詢回復后，科創板上市之旅再度以失敗告終。

長風藥業持續虧損、產品研發不及預期等成為監管層關注的焦點問題。此外，公司存在大額學術推廣費用、虧損仍進行巨額股權激勵、收入嚴重依賴單一產品、有機構突擊入股等情況，也成為長風藥業科創板上市計劃“敗北”的重要因素。

此路不通，只能另尋他路。2024年11月，長風藥業遞交港股招股書，在科創板上市失利短短5個月后就快速轉向港股。這也顯示出長風藥業對于上市融資需求之迫切，而這可能與其在融資時簽署的一系列對賭協議有關。

而在啟動上市計劃之前，長風藥業曾完成多輪融資。據了解，自2010年12月至2020年6月，長風藥業在10年間完成了A輪至F輪共8輪融資，累計募集資金14.12億元。期間，長風藥業曾與多位投資人簽訂對賭協議，緩解對賭壓力或是長風藥業執著上市的另一大原因。

大單品CF017份額下降

2021年至2024年，得益于CF017銷售快速放量，長風藥業業績一路狂飆，幾度更新后的招股書也增色不少。

根據弗若斯特沙利文資料，2024年，CF017銷量達到2.095億劑，占當年中國布地奈德吸入藥物市場的份額約16%。2022年至2024年，CF017助力長風藥業收入由3.49億元快速增長至6.08億元，年復合增長率為31.9%。

值得注意的是，盡管長風藥業近三年來（2022年至2024年）的營業收入增長明顯，但營收增速開始大幅放緩，分別為731.53%、59.38%、9.23%。

在此背景下，長風藥業業績表現嚴重依賴單一產品所帶來的潛在風險也更加凸顯。“于往績記錄期間，我們的絕大部分收益來自銷售CF017，占我們2022年、2023年及2024年總收益的96.2%、98.4%及94.5%。”長風藥業在招股書中直言。

另一方面，隨著新的競爭者不斷涌入，長風藥業核心單品CF017面臨的競爭壓力也在持續攀升。2024年，南京力成、河北創健藥業、浙江福瑞喜藥業三家企業順利獲得相關產品批文，進一步加劇了吸入用布地奈德混懸液市場的競爭態勢。受此影響，長風藥業CF017市場份額已由2023年的約20%下降至2024年的約16%。

在市場份額下降的同時，CF017還面臨著銷售單價下行和銷量增速放緩的難題。根據招股書資料，2022年至2024年，CF017的單價分別為2.78元、2.76元、2.74元，呈一路下行之勢；銷售收入分別為1.21億元、1.98億元和2.09億元，對應增速已由63.97%大幅下滑至5.66%。

“單腿走路”的長風藥業亟須培育第二增長曲線。從產品線構成來看，CF018當擔此重任，但目前表現難言樂觀。2023年12月，CF018被納入國家醫保目錄，產生的銷售收益大幅增加，從2023年的130萬元增長至2024年的2389萬元，但占同期總營收的比例僅分別為0.2%和3.9%。

在2024年納入國家醫保目錄后，CF018開始以價換量，銷量從2022年的1300劑快速增長到2024年的34.11萬劑，但平均售價大幅下降，從2022年的309.73元降至2024年的70.04元，毛利率則由33.7%降至6.5%。

在后續放量產品儲備方面，用于治療支氣管哮喘的CF036早在2021年10月就已獲得國家藥監局批準，但由于未被納入集中采購目錄，銷量及占比止步不前，商業化前景還有待進一步挖掘。據介紹，自2025年2月起，CF036已成功獲江蘇聯盟列入集中采購目錄。

更難言樂觀的是，長風藥業旗下同樣用于治療支氣管哮喘的CF038（硫酸特布他林霧化溶液）至今尚難實現商業化。據了解，在中國市場，硫酸特布他林霧化溶液市場目前有20多種已上市產品，其中有五種產品已被納入集中采購目錄，而CF038并不在此列。

“中國硫酸特布他林霧化溶液市場競爭激烈，我們不打算積極尋求CF038的商業化機會。相反，我們將主要利用交叉銷售機會以及與CF017的聯合療法來商業化CF038。例如，對于CF017的部分經銷商，我們也會在其經銷協議中設定CF038的銷售目標。”長風藥業在招股書中表示。

銷售數據顯示，2024年，CF038及CF036的銷量分別為27萬劑及20.52萬劑。

“醫院拜訪”開銷一年近2400萬元

長風藥業另一大飽受詬病的問題在于研發費用率持續下滑，而銷售費用率居高不下。《財中社》發現，2022年至2024年，長風藥業的研發費用分別為1.07億元、1.33億元、1.22億元，2024年研發投入呈萎縮態勢。同期，公司研發費用率也持續下滑，分別為30.66%、23.92%、20.07%。

長風藥業解釋稱，2024年研發費用降低，主要由于公司就GW013設備的設計及技術服務委聘第三方，而該服務已于2023年底前完成，導致測試及技術服務費減少1490萬元。

與研發費用率一路下滑行成鮮明對比的是，長風藥業的銷售費用卻一路高歌猛進。2022年至2024年，長風藥業的銷售費用分別為1.36億元、2.22億元、2.36億元，銷售費用率分別為38.77%、39.97%、38.83%，均明顯高于同期研發費用。

據了解，早在科創板IPO之時，長風藥業就曾披露，2020年至2022年，該公司“市場推廣費”分別達812萬元、1877萬元、9359萬元，占比分別為30.62%、36.22%、69.03%。其中僅2022年，“醫院拜訪”費用就達2386萬元，占當年市場推廣費的比例為25.49%。

長風藥業表示，由于CF017產品于2021年5月獲批上市，并于同年9月開始大規模銷售，因此其市場信息分析與收集、醫院拜訪等市場推廣活動逐步增加，相關推廣活動費用占比大幅提高。

在銷售模式上，長風藥業銷售收入也高度依賴經銷商。2022年至2024年，長風藥業約98.8%、99.5%及99.3%的產品銷售收益來自于對經銷商的銷售，經銷商主要負責向醫院、藥房及其它第三方交付產品。

“我們未來的收益增長，將在很大程度上取決于我們維持及擴大經銷網絡的能力以及能否有效地開展銷售及營銷活動。”長風藥業稱，“考慮到中國快速變化的市場及監管框架，我們亦正在積極探索機會調整銷售模式，以提高經營效率。例如，我們正逐步與經銷商重新協商經銷協議條款，并致力于整合銷售、營銷及產品交付的責任，以提高運營效率。”

或是基于更加符合醫療行業強監管要求，長風藥業在向港交所遞交的申報材料中已隱去“醫院拜訪”等明細，被“銷售及分銷開支”替代。數據顯示，2022至2024年，長風藥業銷售及分銷開支逐年增長，分別為1.36億元、2.22億元、2.36億元，3年累計金額達到約6億元。

在核心單品CF017市場競爭更趨激烈、醫藥反腐不斷加強、集采目錄三年一變的背景下，“單腿走路”的長風藥業能否如愿叩開港股資本市場大門，依舊尚存懸念。