2025年，“新消費”火爆到令人瞠目結(jié)舌的程度，泡泡瑪特、老鋪黃金、蜜雪集團們的暴漲讓資本市場為之瘋狂。

“新消費”火了之后，港股市場前所未有地熱鬧，前所未有地受到A股投資者關(guān)注。以至于A股都出現(xiàn)了泡泡瑪特、蜜雪集團相關(guān)概念股。

現(xiàn)在，任何一家赴港上市的消費類企業(yè)，都會被投資者拿著放大鏡研究，生怕錯過又一個暴富機遇。

八馬茶業(yè)，又要IPO了

2025年港股IPO市場中，最受關(guān)注的當屬3月份上市的蜜雪集團。

蜜雪冰城的辨識度、存在感、影響力實在太強了。一說“新式茶飲”，人們第一個就會想到蜜雪冰城。但說到“傳統(tǒng)茶飲”的代表是誰，幾乎所有人都會一臉問號。

2023年，中國傳統(tǒng)茶飲市場規(guī)模超過3500億元，如此巨大的產(chǎn)業(yè)規(guī)模下，卻未能誕生一家純茶葉類的A股上市公司。

這一現(xiàn)象背后的原因很復雜，比如：傳統(tǒng)茶飲的小農(nóng)經(jīng)濟模式缺乏規(guī)模化種植與加工能力；茶葉炒制流行手工技術(shù)，機械化率不足；茶葉品質(zhì)受產(chǎn)地、季節(jié)、工藝等多重因素影響，定價體系混亂，無法形成標準化等等。

港股倒是有兩家茶葉類公司，分別是2011年上市的天福，2023年上市的瀾滄古茶。不過兩家公司股價表現(xiàn)都非常拉胯。

天福2024年下跌超過18%，2025年以來再度下跌超過18%；瀾滄古茶2024年下跌超過23%，2025年以來下跌超過41%。

更要命的是，這兩家公司每天成交額只有幾萬港元，死水一潭。

目前，天福市值34億港元，瀾滄古茶市值更是僅有3.7億港元，兩者股價、市值的慘淡跟蜜雪冰城的火爆形成鮮明對比。

傳統(tǒng)茶飲公司，到底還行不行了？

在資本市場對傳統(tǒng)茶飲公司的重重疑慮之際，家喻戶曉的八馬茶業(yè)于2025年7月17日獲得中國證監(jiān)會境外上市及“全流通”備案，這標志著公司完成赴港上市的一個重要程序。

八馬茶業(yè)擬在香港聯(lián)交所發(fā)行不超過2913.34萬股新股，并推動境內(nèi)106名股東持有的4398.7萬股未上市股份實現(xiàn)流通。

不過，八馬茶業(yè)由于之前遞表六個月內(nèi)未通過聆訊，其招股書已自動失效。后續(xù)想要赴港上市，得再次更新招股書。

八馬茶業(yè)，IPO屢戰(zhàn)屢敗

按2023年銷售收入計算，八馬茶業(yè)在中國高端茶葉市場、烏龍茶市場、紅茶市場均排名第一。其鐵觀音銷量連續(xù)10余年全國第一，巖茶銷量連續(xù)5年全國領(lǐng)先。

從這些指標看，八馬茶業(yè)是如今中國最大茶葉公司，因此其赴港上市備受關(guān)注。

八馬茶業(yè)赴港上市并非一帆風順，之前在A股上市更是三度折戟。

早在2013年，八馬茶業(yè)就嘗試在A股上市，在中小板、創(chuàng)業(yè)板、主板試了三次，但都以IPO失敗告終。

第一次是2013年在中小板上市失敗，主要原因是行業(yè)屬性與盈利穩(wěn)定性存疑。八馬茶業(yè)給自己定位為“精制茶制造業(yè)”，但該細分行業(yè)在A股缺乏明確的政策支持。

當時八馬茶葉的招股書顯示，公司營收增長依賴加盟擴張，但單店盈利能力未充分披露，引發(fā)監(jiān)管層對其商業(yè)模式穩(wěn)定性的嚴重質(zhì)疑。

第二次是2021年在創(chuàng)業(yè)板上市失敗，主要原因是行業(yè)定位矛盾與創(chuàng)新能力不足。這次八馬茶業(yè)將自身歸類為“零售業(yè)”而非“精制茶制造業(yè)”，試圖規(guī)避創(chuàng)業(yè)板對后者的限制。

但創(chuàng)業(yè)板講究上市的公司符合“三創(chuàng)四新”定位，即“創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意”和“新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式”。而八馬茶業(yè)研發(fā)投入低下，2021年研發(fā)費用僅占營收0.38%，研發(fā)人員僅10來個人，顯然不符合相關(guān)要求。

經(jīng)過三輪問詢后，八馬茶業(yè)主動撤回IPO申請。

第三次是2022年在主板上市失敗，主要原因是審核環(huán)境收緊與公司戰(zhàn)略調(diào)整滯后。2021年在創(chuàng)業(yè)板上市失敗后，八馬茶業(yè)又準備換個地方，申請在深交所主板上市。2023年初，證監(jiān)會就其IPO申請?zhí)岢龇浅６嗟膯栴}，要求公司說明關(guān)聯(lián)交易方的基本情況、關(guān)聯(lián)交易內(nèi)容、交易金額及占比，交易金額占關(guān)聯(lián)方業(yè)務量比重等等問題。

這里要提一下或許跟關(guān)聯(lián)交易有關(guān)的話題。

八馬茶業(yè)實控人王文彬之子王焜恒，娶了安踏體育創(chuàng)始人丁世忠的女兒丁斯晴；王文彬長女王佳琳，嫁給了七匹狼實控人周永偉之子周士淵。

安踏、七匹狼、八馬茶業(yè)都是福建泉州企業(yè)，通過聯(lián)姻，它們形成了緊密的商業(yè)網(wǎng)絡。

之前八馬茶業(yè)賣給了七匹狼十幾萬的茶葉，雖然不多，但這被市場質(zhì)疑為“美化財報”或利益輸送。

2023年全面注冊制實施后，主板對行業(yè)適配性、財務指標要求更嚴格。八馬茶業(yè)沿用“零售業(yè)”定位，但證監(jiān)會在反饋意見中，指出其業(yè)務模式仍與精制茶制造高度關(guān)聯(lián)，行業(yè)分類合理性受質(zhì)疑。

2023年9月，深交所終止了對八馬茶業(yè)在主板上市的審核。

典型家族公司，擴張速度放緩

八馬茶葉三次沖擊A股失敗的過程中，投資者越來越發(fā)現(xiàn)其家族治理模式的問題。

八馬茶業(yè)的實控人是王文彬、王文禮、王文超三兄弟及其配偶，合計持股62.8%，家族成員包攬了董事長、總經(jīng)理、董事會秘書等關(guān)鍵職位。

王文彬的兒子管銷售，弟弟管生產(chǎn)，堂弟當董秘。這種“家族抱團”的管理結(jié)構(gòu)，使得外人很難參與公司的核心決策，容易讓外人覺得公司決策不透明，甚至可能有“一言堂”的風險。

八馬茶業(yè)的家族式管理結(jié)構(gòu)，跟筆者之前文章中提到的中國辣條巨頭衛(wèi)龍美味，非常非常相似。

與蜜雪冰城這種門店往往爆滿不同，八馬茶業(yè)的門店很多都是門可羅雀。八馬茶業(yè)這能賺到錢嗎？有分析認為，八馬茶業(yè)走的是“收取加盟費-產(chǎn)品賣給加盟商-讓加盟商將門店開在繁華地段”的商業(yè)模式。

截至2024年9月底，八馬茶業(yè)的線下門店數(shù)量是3498家，其中加盟店數(shù)量為3224家，占比92%。

賺加盟商的錢，這是很多連鎖品牌的人盡皆知“秘密”。

不過，八馬茶業(yè)過度依賴“收加盟費”的商業(yè)模式，也遇到嚴重問題。招股書顯示，八馬茶業(yè)在2024年前9個月新開加盟店170家，遠低于2023年的475家。

過去幾年，加盟商給八馬茶業(yè)每年大致帶來50%左右的營收，但毛利率僅為46%，遠低于直營店78%的毛利率水平。

加盟商賺不到錢，自然影響八馬茶業(yè)整體擴張。

八馬茶業(yè)對加盟商的管理也是大問題。部分加盟店為完成采購任務大舉壓貨，導致存貨積壓。

有的加盟店因質(zhì)量問題，比如產(chǎn)品過期而被起訴，損害了八馬茶業(yè)的品牌形象。

總的來看，八馬茶業(yè)面臨諸多問題，而且每一個都很不好解決。

現(xiàn)在年輕人都喝蜜雪冰城去了，對八馬茶業(yè)這種傳統(tǒng)茶飲不感興趣。原因很簡單，蜜雪冰城幾塊錢一杯，價格非常親民。而茶葉往往太貴，被認為是智商稅，年輕人不愿買單。

比如，八馬茶葉的明星產(chǎn)品賽珍珠1000（250g）售價約600元，賽珍珠3000（250g）甚至高達千元以上。

一斤茶葉一兩千塊錢，手里的蜜雪冰城它不香么？

昂貴的售價，讓八馬茶業(yè)被稱為“茶中茅臺”。但也許只有中老年人喜歡這個，年輕人對真正的茅臺都沒興趣，更別說什么“茶中茅臺”了。

回到資本市場，之前三次沖擊A股失敗的經(jīng)歷，以及同行天福、瀾滄古茶這兩年拉胯的表現(xiàn)，都會嚴重拉低八馬茶業(yè)在港股的估值水平。

八馬茶葉，就算最后在港股成功上市，似乎也不會掀起什么浪花。