10月15日，滬指全天大幅震蕩，最終險守3200點。

這幾天，估計大家都很糾結。現在的點位，說高不高，說低不低，既不適合進場，也不適合割肉。不過，大多數人應該都有一個共識，至少在短期內，A股難以復制9月末的快速上漲，要想繼續盈利，就要挖掘出一些結構性的機會。

俗話說，群鳥在林，不如一鳥在手。根據過去的經驗，在股市波動加大時，資金普遍有進入紅利板塊避險的傾向，因此，紅利板塊往往會產生一些超額收益。

我們不妨靜下心來，重新思考一下：紅利的本質究竟是什么，我們買入紅利的邏輯是什么，應該以什么為錨點來進行操作？

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我們買入紅利，追求的應該是絕對收益。

在投資中，投資目標可以分為絕對收益和相對收益兩種。其中，絕對收益更加側重安全性，要求基金凈值取得正增長；相對收益更加關注收益率，要求基金凈值增長超越基準或大盤。

在過去，相對收益要比絕對收益更加吃香。道理很簡單，彼時中國經濟正處于高速發展期，各種理財產品層出不窮，很多都能實現超高的無風險收益。

以定期存款為例，很多人估計很難想象，在2008年的時候，1年期定期存款就能給到4.14%的收益率。這是什么概念？相比之下，現在就算在犄角旮旯里找到的小農商行，更長期限的定期存款能給到3%都算你運氣好，就這說不定還有幾十萬起存的門檻。

在這種情況下，幾乎所有的大類資產價格都在快速上漲，大眾對未來的樂觀也到了前所未有的地步，大家追求的已經不僅僅是簡單的“跑贏通脹”，而是“翻身”、“暴富”。

但很顯然，這種鮮花著錦、烈火烹油的日子是不可持續的。隨著中國經濟由高速發展轉向高質量發展，資產負債表擴張減速，再加上中國產能過剩，各個行業大打價格戰，全社會的潛在投資回報率都明顯下降了。房子、股票，許多資產價格都持續下跌。

在這種情況下，整個社會的風險偏好陡然下降，我們不再偏愛相對收益，截至10月15日，滬深300指數近3年下跌21.52%，假設我們能找到一個非常強大的主動權益基金經理，每年能創造8%的超額收益，現在可能也就堪堪回本。

相對而言，絕對收益就比較吃香了。雖然賺的少，但畢竟穩定。假設我們在2021年買2%的1年定期存款，現在也有6.12%的復利收益，大幅跑贏滬深300指數27.64個百分點。

嚴格意義上，要想有絕對收益，我們應該買存款和國債，你買入的那一刻，無論是存款的利率，還是國債的到期收益率，都已經鎖定了。只要你持有到期，且不出現宏觀風險，比如銀行倒閉之類的小概率事件，收益率都可以實現的。

但是，低風險必然伴隨著低收益，如果我們過去加了杠桿，現在固定收益產品的收益率就遠不夠看了。比如，我的房貸是3.55%，也就是LPR-30BP，但四大行5年期定期存款掛牌利率也就1.8%，超長期國債收益率更是殺到2.3%以下，在這種情況下，我要么選擇提前還款，要么選擇去找更高收益的產品。

如果不是個人，而是保險這類具有剛兌責任的機構，問題就更麻煩了，畢竟，保險公司總不能主動對用戶退保。除去拼命發行收益率較低的新產品拉低整體收益率之外，就只能去找其他的具有更高收益率的理財產品了。

在這種情況下，紅利概念就走入了我們的視野。以中證紅利指數為例，截至10月15日，該指數的股息率為4.87%，高于10年國債收益率2.76個百分點。

承擔一定的股價波動風險，換取更高的收益率水平，從而覆蓋過去高昂的負債成本，已經是我們普通人、乃至機構投資者必然的選擇。

股票分紅可以視為一種變相的“絕對收益”，至少，它可以落袋為安。所謂的“紅利策略”，本質上應該是一種值得長期持有，每年能夠給我們提供相對穩定收益的一種股票組合。

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同是紅利股，其中大有乾坤。

對于股息率，我們可以拆分成分紅率除以市盈率。還是以中證紅利指數為例，分紅率確實是與市盈率呈現出一定的正相關關系。要想納入中證紅利指數，或者說，滿足中證紅利指數的股息率門檻，要么市盈率較低，要么是現金分紅比例較高。

對于紅利板塊不同成分股，我們可以一分為三地來看，其一，最優質的，比如長江電力、寧滬高速等電力、交通標的股，這種股票質地就非常好，主要是它們收入非常穩定，費用率低，并且有一定的行業壁壘，比如長江電力的主營業務是水電，其他公司很難再找到類似的優質水電站，基本上沒什么管理、銷售和研發費用，營業成本大頭就是生產資產折舊，總得來說，我們可以將它視為一只可以提供穩定分紅的類債股，畢竟它的盈利能力和盈利意愿都是比較穩定；

其二，次一等，比如華夏銀行、山西煤業等周期股。它們與經濟增速強相關，分紅率并不算太高，之所以具有較高的股息率，主要是本身處于行業周期的底部，市盈率較低，或者說，我們買入的價格就比較低。但這就導致它們的“絕對收益”成色并不那么純粹，畢竟，我們無法保證它們未來的業績是否會繼續下滑。如果這些企業的盈利能力減少，那么，它必定會希望減少分紅來應對危機，比如銀行可能會加大撥備計提，即使分紅率維持不變，由于當年利潤減少，我們能得到的分紅也會減少；

其三，最差的一等，比如萬科A，它甚至在2023年都沒有分紅。這種地產概念股已經是屬于肉眼可見的夕陽產業，即使是經濟增速回升，也很難回到過去的輝煌地位，甚至有熬不過周期的風險。在這種情況下，我們就不能被它過去的高股息率所迷惑，一只能長期持有的紅利股首先要是一只優良的股票，如果連這點也無法滿足，它本身就不該被我們買入，更遑論長期持有吃股息。

講到這里，我們就可以大致梳理出投資紅利的邏輯了。要想投資紅利，股息率固然是一個重要的參考參數，但只看股息率就很可能被誤導，既然我們抱著長期持有的決心，企業未來的盈利能力就應該是我們主要參考指標。畢竟，企業只有賺到錢，才有能力、有意愿給股東穩定分紅，甚至是分地越來越多。

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我們要想買入紅利，可以分為相對和絕對兩個標準。

相對標準比較容易理解，實際上就是紅利資產的股息率與以10年國債到期收益率為代表的無風險利率的差值，股息率相對于無風險利率的風險溢價越高，紅利資產的性價比就越高。

相對于債券資產，紅利資產的波動無疑要大上很多，很多時候難免會遭到錯殺。我們以風險溢價為錨，就可以大致看到當前紅利資產相對于國債等無風險資產的比較優勢，以此來作出買入或者賣出的決定。

絕對標準就要看股息率。較高的股息率至少可以代表這只股票有著較低的市盈率或較高的分紅率。不過，正如我們前面所說，如股息率只適合作為選股的決策，而不能作為投資的決策。在投資時，最重要的是要關注標的股未來盈利能力的穩定性。只有這只股票能夠實現穩定盈利，未來才會有能力，有意愿進行分紅。

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9月24日，在證監會、央行、金融監管總局共同召開的發布會上，公布了一項新型貨幣政策工具，即“證券、基金、保險公司互換便利”，支持符合條件的證券、基金、保險公司以債券、股票ETF、滬深300成分股等資產為抵押，從人民銀行換入國債、央行票據等高等級流動性資產。并且，央行特別指出，首期操作規模5000億元只是一個起點，未來可進一步擴大操作規模。

對于機構來說，從央行換券，再到市場上融資買入紅利資產，就可以享受紅利資產股息率與換券、借款成本之間的利差。因此，機構，特別是券商自營這種高風偏資金，是有很強動力進行這樣操作的。目前，中信證券與中金公司均已上報申請。

觀察債券市場，可以發現當前債市正在迅速修復，其中，長端利率債表現好于短端利率債，低等級信用債表現好于高等級信用債。

我們可以認為，隨著市場風險偏好快速下降，股債蹺蹺板重新向債市傾斜，除去長端利率債與低等級信用債這種高收益資產之外，機構資金同樣有興趣繼續加倉與之屬性相類似的紅利資產。

紅利資產的風，或許又要吹回來了。

【注：市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本訂閱號所載信息或所表述意見僅為觀點交流，并不構成對任何人的投資建議。除專門備注外，本文研究數據由同花順iFinD提供支持】

本文由“星圖金融研究院”原創，作者為星圖金融研究院研究員武澤偉，封面圖來自三一集團官網