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2005年的時候，中國制藥行業還沒有創新藥的概念，但就是在那樣一個懵懂環境中，卻誕生出了中國首個全人源抗體類藥物——益賽普。當時化藥技術仍不成熟，生物藥研發更是一窮二白，但中信國健（三生國健前身）愣是成功將益賽普研發出來，先進程度堪稱降維打擊。

在此后二十年時間中，益賽普確實成為了國內爆款藥物，但中信國健卻并未成為一家成功的生物制藥公司。在連續經歷內部爭斗、IPO失敗，股權更替后，中信國健最終在2020年才以三生國健的名聲登陸資本市場，早已沒有了當初的光芒。

三生國健的臉上寫滿了滄桑，它本應是中國創新藥的弄潮兒，可如今其業績卻依然要靠著當年的益賽普苦苦支撐。為了改變現狀，三生國健在2023年進行了全面的管線重組，將所有的腫瘤管線剝離，全力聚焦自免領域研發。

“豪賭”自免領域后，三生國健還能重現當年的輝煌嗎？

01

落寞二十載

中信國健的歷史要追溯到2002年，由中信集團和上海蘭生國健藥業共同投資成立。僅成立三年，中信國健便推出了重磅產品益賽普。

作為國內最早上市的TNF-α抑制劑，益賽普雖是輝瑞?恩利（依那西普）的生物類似藥，但卻擁有極為明顯的先發優勢。與益賽普2005年上市相比，西安楊森的類克2007年才在國內上市，此時益賽普已經取得了近億元的銷售業績；修美樂和恩利更是在2010年才登陸國內，此時益賽普的銷售額已經達到4億元。

益賽普前后共獲批類風濕關節炎、強直性脊柱炎、銀屑病三個適應證。尤其是作為中國風濕病領域第一個上市的生物制劑，大幅提升了益賽普的經濟價值。一時之間，中信國健在國產高端生物制藥企業的光環下風光無二。

本以為王者開局之后，中信國健會是一路高歌，誰知道此后的劇情卻是高開低走，甚至陷入混沌。

在益賽普大賣特賣的同時，中信國健內部卻消耗不斷，高層人事變動頻繁。最終導致2010年技術研發“靈魂人物”郭亞軍帶領團隊出走，加盟邁博太科。

對于技術骨干出走，中信國健CEO王俊林雖然嘴上表示：“公司有三個用于治療乳腺癌、淋巴癌、關節炎的產品即將上市。中信國健將每年保持著20%～30%的增長速度。”但實際上，中信國健下一個產品問世，又經歷了9年的時間。而那時，中信國健也早已改換門庭。

2013年，中信國健謀求IPO失敗之后，轉而尋求出售。此時，老牌制藥公司三生制藥看中了中信國健，通過多次收購的方式，將持股比例增加至97.78%，這一過程耗時兩年，耗資超過64億元。從此，三生國健正式誕生。

三生制藥入駐后，明顯加強了研發上的重視。三年后的2019年，三生國健終于推出了自己的第二款產品健尼哌，這時距離第一款產品推出的時間跨度已經長達15年。2020年，三生國健又很快推出賽普汀，成為首個獲批上市的國產HER-2單抗。

研發上的不斷結果，讓三生國健看起來似乎擺脫了以往吃老本的形象，向著有利的方向前進。在這種市場認知的帶動下，2020年7月22日，三生國健成功在上交所科創板上市，發行價為28.18元，上市首日就暴漲超過57元，次日又創下57.28元的新高。

然而，這也成為三生國健又一個開局即巔峰的歷史畫面。自此之后，三生國健的股價一路向下，上市三個月后就跌破發行價，至2022年更是跌至11.9元的歷史新低，即使到目前它的股價也未恢復至發行價水平。

圖：三生國健股價走勢，來源：雪球

我們不能說三生國健不努力，只不過在過去的二十多年里，頻繁的內耗以及執著于資本游戲，成了三生國健的阿喀琉斯之踵。大好發展時機被統統揮霍之后，重磅藥品紅利吃盡而孤掌難鳴時，狼狽不堪也就無可避免了。

02

“大單品”紅利消退

“大單品”紅利不可能吃一輩子，即使強如修美樂，也有紅利消退的一天，更何況益賽普。

在過去近二十年時間中，益賽普撐起了三生國健的全部預期。憑借先發優勢和顯著的臨床效果，益賽普2005年上市之后，迅速走出了一條漂亮的上行曲線。這種增長趨勢一直延續到2019年，當年益賽普創下了11.44億元的銷售巔峰。

人無千日好，花無百日紅。隨著TNF-α靶點競爭對手的增多，益賽普逐漸開始遭遇銷售阻力。尤其是修美樂、類克等海外競爭對手在2019年被納入醫保目錄后，直接對益賽普營收造成了嚴重沖擊，當年益賽普收入迅速斷崖式下降46.15%，營業收入僅有6.16億元。

圖：益賽普營收趨勢

為了挽回頹勢，三生制藥在2020年10月主動開啟“價格戰”，益賽普收入在2021年短期提升至8.03億元，但在2022年又再次下降至5.31億元的新低。雖然這兩年，益賽普依靠預充針劑型取得營收的再次上漲，但距離巔峰時期的數據依然將近腰斬。連番價格戰導致三生國健整體毛利率明顯下降，今年上半年公司整體毛利率為73.33%，同比下降2.31個百分點。

更為關鍵的是，益賽普還面臨了集采風險，在廣東牽頭的區域聯盟集采中，益賽普降價約60%中標。未來不排除更大范圍的集采發生，這將給三生國健帶來更大的業績壓力。益賽普之外，三生國健雖然還擁有兩款產品，但他們仍然在短期內難以緩解公司遭遇的業績問題。

健尼哌是三生國健第二款上市的藥物，自2019年推出后取得了快速的增長，可是由于市場規模限制，總體量一直不大。根據半年報顯示，2024年上半年實現銷售收入47.8%的漲幅。測算下來，大約也僅在3000萬的規模。

對比之下，第三款上市產品賽普汀（伊尼妥單抗）吸金能力明顯更強。作為首個獲批上市的國產HER-2單抗，賽普汀2021年收入6692萬元，2022年收入1.59億元，同比增長了138.13%。2023年收入2.26億元，增長41.80%。2024年上半年已經實現銷售收入1.6億元，同比增長48.9%。

不過賽普汀的問題在于，它作為曲妥珠單抗的生物類似藥，并沒有當初益賽普那種先發優勢，而是處于了后發追擊者的角色。比如2023年羅氏的曲妥珠單抗收入超過40億元，復宏漢霖的漢曲優收入達26.44億元，幾乎都是賽普汀十數倍的體量。這也充分體現了三生國健在非自免領域商業化的孱弱。

業績持續放緩的大背景下，三生國健選擇破釜沉舟，在2023年對自身管線進行了一次徹底革新：將抗腫瘤項目重組抗EGFR人鼠嵌合單克隆抗體注射液（602項目）、重組抗PD-1人源化單克隆抗體注射液（609項目）、雙特異性抗體（705項目）、重組抗VEGF人源化單克隆抗體注射液（601A項目）及丹生醫藥雙特異性抗體（707 項目）獨家授予給沈陽三生，并將重組人鼠嵌合抗CD20單克隆抗體注射液（304R）項目轉讓給沈陽三生。

對于這一番操作，三生國健坦言：“專注于自身免疫病及炎癥領域，強化在自免疾病領域的核心競爭力”。的確，與腫瘤賽道的內卷相比，自免賽道依然沒有一個確定的龍頭，這或許正是三生國健“豪賭”自免的原因。

03

仍是一個追趕者

盡管三生國健極大的提升了自免管線的權重，但卻仍需扮演追趕者的角色。

目前，三生國健正在推進14條自免管線，多個大靶點領域均有覆蓋，其中更是有5條管線已進入臨床III期，算得上是自免領域布局最全面的企業之一。全力梭哈之下，氣勢已經充足了，不過整體進度難言一馬當先。

最典型的莫過于抗IL-17A靶點的608。今年8月三生國健宣布，608治療成人中重度斑塊狀銀屑病的關鍵注冊性Ⅲ期臨床研究成功，并即將遞交上市申請。

圖：IL-17A靶點競爭格局，來源：錦緞研究院

但彼時，已有多款國外研發的IL-17A單抗藥物獲得批準，包括諾華的司庫奇尤單抗、禮來的依奇珠單抗、優時比的比奇珠單抗。而且，恒瑞醫藥的夫那奇珠單抗和智翔金泰的賽立奇單抗還在8月27日同日獲得了國家藥監局的批準上市，打破了國外藥企在IL-17A單抗領域的壟斷。

這也意味著，按照三生國健608的進度，在它上市時，前面已經橫亙了國際和國內的巨頭們組成的競對隊伍，極有可能遭遇內卷局面。

類似的情況還發生在611身上。9月12日，康諾亞司普奇拜單抗獲批上市，用于治療外用藥控制不佳或不適合外用藥治療的成人中重度特應性皮炎，成為國產首款獲批的IL-4R抗體藥物，也是全球第二款。而且，康諾亞是和石藥集團進行的合作，由石藥集團進行該藥物的商業化落地。還有其他企業的IL-4R類藥物也在抓緊臨床中，這都將是未來三生國健的市場對手。

圖：IL-4R靶點競爭格局，來源：錦緞研究院

當然，三生國健的管線布局中也有進度領先的管線，如IL-5單抗的賽道。不過需要關注的是，長效IL-5抗體研發如今也已經如火如荼。10月14日，GSK宣布旗下第一款進入III期階段的超長效生物制劑Depemokimab治療慢性鼻-鼻竇炎伴鼻息肉的兩項III研究取得了積極結果。在國內，恒瑞醫藥長效IL-5單抗SHR-1703 I期臨床試驗也取得了積極數據，有望成為該賽道的Best-in-class藥物。這些增加了三生國健的不確定性。

概括而論，三生國健“All in自免”讓公司戰略更加聚焦，但同時也依然需要面對極為慘烈的競爭。國內自免賽道中，確實需要誕生出一家巨頭，但這并非只是三生國健一家的目標，康諾亞、荃信生物、智翔金泰也是這么看的。

在這個群雄逐鹿的時代，付出全力做好每一次的研發，讓自己努力跟上第一梯隊，爭取分上一杯羹，將是自免賽道未來發展的主潮流。否則一旦進度有所滯后，就很容易在一片混戰中，淪為炮灰。

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