——劉忠教授和訪美學者劉儒萱談香港穩定幣條例草案的現實意義及國際發展現狀和比較分析

香港《穩定幣條例草案》（以下簡稱《條例》）于2025年5月21日通過特區立法會三讀程序，并于年內正式生效。該條例是全球首個針對法幣穩定幣發行的專項立法，旨在構建覆蓋發行、托管、贖回全流程的監管框架，平衡金融創新與風險防控。其立法周期從2024年12月草案提交至最終通過僅耗時5個月，展現了香港加速布局虛擬資產市場的戰略決心。
劉忠教授作為法律專家，對此進行了比較和分析。劉忠教授是斯坦福大學博士后研究員、教授,原大成律師事務所高級合伙人,中國政法大學法律碩士學院兼職教授。

一、香港穩定幣條例草案的現實意義

1.明確監管框架，提升市場信任

香港通過的《穩定幣條例草案》要求發行方需獲得香港金管局（HKMA）許可，并實施100%法定貨幣儲備金制度及定期審計。這一框架填補了監管空白，降低了穩定幣擠兌風險，為機構投資者（如對沖基金、家族辦公室）進入市場提供了合規路徑，鞏固香港作為國際金融中心的地位。

2.推動金融科技創新

通過將穩定幣納入監管沙盒，香港鼓勵合規創新，例如在跨境支付、DeFi（去中心化金融）等場景的應用。此舉可能吸引如Circle（USDC發行方）等全球穩定幣發行商在港設立亞太總部。

3.防范系統性風險

要求發行方定期披露儲備金構成（如美元、美債比例），可防止類似TerraUSD（UST）的算法穩定幣崩盤事件，維護港元與美元聯系匯率制的穩定性。

二、國際監管比較：英美、日韓的差異化路徑

香港監管框架核心內容：

1、發行人持牌制度?

任何在香港或境外發行錨定港元價值的法幣穩定幣的主體，均需向香港金管局申請牌照，并接受持續監管。

牌照申請人需滿足資本充足性要求（最低實繳資本2500萬港元），并確保儲備資產為高流動性資產（與流通穩定幣面值等值）。

2、發行與銷售限制?

僅持牌機構可向零售投資者銷售法幣穩定幣，且僅允許持牌發行人發布的穩定幣廣告流通。

非持牌發行的穩定幣僅能在特定豁免情形下銷售。

3、儲備管理與贖回保障?

發行人需嚴格分隔客戶資產，維持穩定機制，并確保持有人可按面額無附加條件贖回。

需遵守反洗錢、風險管理、審計和信息披露等合規要求。

4、過渡期與沙盒安排?

條例設6個月過渡期，允許現有機構調整業務以滿足監管要求。

沙盒參與者（如京東幣鏈、渣打銀行合資公司等）仍需重新申請牌照。

美國經驗借鑒：

跨部門協同機制：如貨幣監理署（OCC）與SEC聯合制定穩定幣分類標準，避免監管真空。

-沙盒制度升級：紐約州“監管節點計劃”允許實時監控區塊鏈交易，平衡創新與風險。

-全球標準輸出：通過美聯儲主導的“加密美元工作組”推動IMF采納美國監管原則。

三、對中國大陸的影響與未來期待

1.試點經驗輸入

香港可作為“試驗田”，例如在數字港元（e-HKD）與合規穩定幣的互操作性探索，為數字人民幣（e-CNY）跨境場景提供參考。2023年深圳已啟動“跨境穩定幣支付走廊”試點，連接香港金管局與央行數字貨幣研究所。

2.監管技術協同

大陸可借鑒香港的鏈上合規工具，如利用智能合約自動執行儲備金比例限制，或通過零知識證明（ZKP）實現交易隱私與監管透明平衡。

3.風險隔離需求

需警惕香港穩定幣與內地金融系統的潛在風險傳導，可能強化外匯管制（如限制大陸居民購買港區穩定幣），同時探索大灣區內的封閉試點。

四、國際法律人視角：利弊權衡與未來價值

1.監管范式競爭。-利：香港采取“原則導向監管”（如對算法穩定幣預留彈性規則），較歐盟MiCA的“一刀切”更靈活；

-弊：可能引發監管套利，如發行商選擇合規成本最低的司法轄區。

2.跨境協作挑戰

需構建跨國監管協議，例如借鑒CPMI（支付與市場基礎設施委員會）的“穩定幣國際治理框架”，統一儲備審計標準（如采用鏈上實時審計工具Chainlink Proof of Reserve）。

3.未來價值錨點

-貨幣主權博弈：美元穩定幣（USDT、USDC）占據80%市場份額，香港可能推動亞洲穩定幣聯盟（如與新加坡合作發行AXS穩定幣），重塑全球貨幣權力結構。

-技術中立立法：監管應聚焦經濟實質而非技術形式，如香港對“法幣質押型”與“算法型”穩定幣分類監管，避免扼殺技術創新。

五、對香港的期待：走向協同治理的創新平衡

香港條例草案標志著亞太區首個針對穩定幣的全面立法，其成敗將影響全球監管走向。未來需在“創新友好”與“風險防控”間尋求動態平衡，并通過BIS（國際清算銀行）等平臺推動監管互認，避免碎片化。對大陸而言，香港經驗或成為數字金融開放的關鍵跳板，但需謹慎設計防火墻機制，防范外溢風險。

賓夕法尼亞大學學者劉儒萱談美國穩定幣與虛擬貨幣的發展現狀及未來展望：

一、美國穩定幣與虛擬貨幣的發展現狀

1.市場規模與主導地位

-美國是全球穩定幣的核心市場，占據約70%的全球交易量，USDT（Tether）和USDC（Circle）兩大美元穩定幣合計市值超過1,300億美元（截至2023年）。

-虛擬貨幣總市值中，美國機構投資者占比超40%（如灰度基金、MicroStrategy等），Coinbase、Kraken等交易平臺主導全球流動性。

2.監管框架與立法進展

-多層級監管體系：

-聯邦層面：SEC（證券交易委員會）將部分代幣視為證券（如XRP訴訟案），CFTC（商品期貨委員會）監管衍生品市場，OCC（貨幣監理署）允許銀行托管加密資產。

-州層面：紐約州BitLicense制度嚴格審查發行方，懷俄明州推出“加密銀行特許狀”吸引企業。

-立法突破：

-《支付穩定幣法案》（草案）：要求穩定幣發行方必須持有1:1法定貨幣儲備，禁止算法穩定幣，并納入FDIC保險覆蓋范圍。

-《數字資產市場結構法案》：明確代幣分類（證券/商品/支付工具），試圖解決SEC與CFTC管轄權爭議。

3.技術創新與場景應用

- DeFi（去中心化金融）：以太坊、Solana等公鏈上構建的借貸協議（如Aave）、DEX（如Uniswap）推動去中心化交易，但面臨SEC“未注冊證券”指控。

-機構采用**：貝萊德、富達等資管巨頭推出比特幣現貨ETF，摩根大通使用私有區塊鏈（Onyx）進行跨境結算。

- CBDC（央行數字貨幣）探索：美聯儲啟動“數字美元項目”技術實驗，但明確暫不推出以保護商業銀行體系。

二、美國穩定幣發展的核心優勢

1.美元霸權賦能

-美元穩定幣（如USDC）成為全球DeFi市場的“底層燃料”，在跨境支付、貿易結算中替代傳統SWIFT系統，強化美元的國際清算地位。

-美聯儲通過“FedNow”即時支付系統與穩定幣互操作，構建“混合貨幣體系”。

2.監管與市場創新平衡

-監管沙盒升級：如OCC的“加密銀行牌照”允許Anchorage等機構合規運營，同時紐約州推出“監管節點計劃”實時監控鏈上交易。

-司法明確性：2023年Ripple案部分勝訴（判定XRP零售銷售不屬證券），為代幣分類提供判例參考。

3.技術與資本集聚效應*

-硅谷風投（a16z、紅杉資本）持續注資Web3項目，2023年加密領域融資超**120億美元**。

-亞馬遜、谷歌等科技巨頭提供區塊鏈云服務，降低企業鏈改成本。

三、挑戰與爭議焦點

1.監管碎片化與合規成本

-聯邦與州法規沖突（如SEC與懷俄明州對代幣屬性的認定差異），企業被迫“擇地而合規”。

-穩定幣發行方需同時滿足SEC披露要求、OCC資本充足率標準及州級審計，中小公司難以承受。

2.系統性風險隱憂

-算法穩定幣崩盤（如Terra UST）暴露未受監管產品的脆弱性，可能通過銀行-加密機構資金鏈傳導至傳統金融。

-美聯儲警告穩定幣擠兌可能威脅支付系統穩定性（2022年《金融穩定報告》）。

3.國際競爭與貨幣主權博弈

-歐盟通過MiCA法規統一監管，數字歐元進入試點；中國數字人民幣（e-CNY）搶占跨境場景，擠壓美元穩定幣份額。

-新興市場國家（如巴西、印度）推出本土穩定幣，試圖減少對美元的依賴。

四、未來趨勢與政策期待

1.立法突破與監管協同

-2024年關鍵窗口：美國國會可能通過《支付穩定幣法案》，確立發行方牌照制度，明確FDIC保險覆蓋范圍，吸引更多機構入場。

-跨部門協作機制：成立“數字資產聯合工作組”（SEC+CFTC+OCC），統一代幣分類標準，減少監管套利。

2.技術驅動的合規創新

-智能合約審計工具：如Chainlink的儲備金證明（PoR）系統，實現鏈上實時透明化。

-隱私保護技術：零知識證明（ZKP）在合規交易中的應用，平衡反洗錢（AML）與用戶隱私。

3.美元穩定幣的全球化擴張

-地緣戰略工具：美國可能通過USDC在SWIFT替代網絡（如CIPS）中滲透“去美元化”國家，鞏固金融霸權。

-與CBDC融合：數字美元若推出，可能與私人穩定幣組成“雙層體系”，美聯儲提供批發層，私營機構負責零售層。

4.虛擬貨幣的機構化與主流化

-比特幣ETF規模化：若SEC批準貝萊德等機構的現貨ETF申請，可能引入數萬億美元傳統資金。

-代幣化現實資產（RWA）：房地產、國債等上鏈交易，摩根士丹利預測2030年RWA市場規模將達10萬億美元。

五、對全球格局的潛在影響

1.重塑國際貨幣體系

-美元穩定幣可能成為數字經濟時代的“新布雷頓森林體系”載體，替代黃金和SDR（特別提款權）的儲備功能。

-若美聯儲將USDC納入資產負債表（類似“央行穩定幣”），可能徹底改變全球流動性管理方式。

2.技術標準與規則輸出

-美國通過FATF（反洗錢金融行動特別工作組）、G7等平臺推廣“旅行規則”（Travel Rule），要求全球交易平臺共享用戶信息。

-主導ISO（國際標準化組織）制定區塊鏈互操作性標準，確保美系公鏈（如以太坊）的技術霸權。

3.新興市場“美元化”風險

-拉美、非洲等國因本幣貶值加速采用USDT作為實際流通貨幣，削弱央行貨幣政策有效性。

-美國可能借此擴大“長臂管轄”，以合規審查為由制裁他國金融機構。

六、結論：創新與霸權的雙重敘事

美國的穩定幣與虛擬貨幣發展，本質上是依托美元霸權和技術優勢，構建“數字時代金融帝國”的戰略行動。其監管框架的完善將吸引全球資本與人才，但碎片化立法和機構博弈仍是隱患。未來需解決三大矛盾：

-開放創新vs.風險控制：能否避免重演2008年次貸危機式的監管滯后？

-私營擴張vs.公共權力：美聯儲如何平衡CBDC與私人穩定幣的競合關系？

-全球主導vs.多極挑戰：如何應對中歐在數字貨幣領域的規則制衡？

若美國成功整合監管、技術與資本力量，或率先實現“金融體系的區塊鏈化”，重塑全球財富分配格局；反之，則可能因內部分裂喪失領導權，推動國際金融秩序進入更混亂的多極時代。