本文為食品內參原創

作者丨佑木編審丨橘子??????????????????????????????????

據《澳洲金融評論報》報道，蒙牛近期被迫向其澳洲子公司貝拉米（Bellamy’s Organic）的貸款銀行出具書面財務支持信函，以承諾繼續支持貝拉米的運營。

報道還提及，過去一年里，蒙牛對這家澳洲奶粉業務計提了高達約10億澳元的資產減值。這意味著，當初斥巨資收購的海外品牌，如今有近十億資金相當于“打了水漂”。巨額虧損引發貸款方擔憂，兩大主要貸款銀行——匯豐銀行和澳新銀行（ANZ）合計約6000萬澳元的授信安全受到質疑，因而要求蒙牛提供額外支持承諾。

需要提及的是，所謂“支持函”，本質上是母公司出具的一種保證書，向債權人表態，“不會放任子公司倒下”，必要時將注入資金、保障債務償付。這樣的舉措通常發生在子公司財務狀況惡化、資不抵債或前景不確定時，帶有明顯的危機信號——連銀行都需要吃一顆“定心丸”。

不論糟糕程度幾何，這封“保證書”折射出了貝拉米當前的窘境。根據提交澳洲監管機構的財報，貝拉米已經連續兩年虧損。同時，巨額的商譽減值幾乎抹去了貝拉米收購時形成的賬面價值，這意味著蒙牛當初高價買下的這塊資產如今大幅“貶值”。

更令人唏噓的是，蒙牛于2019年以約15億澳元的代價收購貝拉米才六年光景，這是蒙牛澳洲業務由盛轉衰的縮影，也是中國乳企海外擴張道路上一記警鐘。

六年豪賭

時間回到2019年，蒙牛宣布以每股12.65澳元、總價不超過14.6億澳元（折合約73億元人民幣）收購澳大利亞有機嬰幼兒配方奶粉品牌貝拉米。

彼時，中國乳業正經歷一輪對海外奶粉品牌的收購熱。一方面，國內經歷了“海淘奶粉潮”：許多中國家長偏愛海外奶粉品牌，希望繞開本土奶粉過去的信譽陰影。另一方面，2016年起我國實行“全面二孩”政策，一度讓市場相信嬰兒潮將帶來配方奶粉的新增長，高端有機奶粉被視為藍海機遇。

在這樣的背景下，擁有伊利這樣的強勁對手的蒙牛，希望通過并購迅速補齊自身在嬰幼兒奶粉業務上的短板。董事長盧敏放將收購貝拉米稱為蒙牛國際化戰略的重要一步，寄望以海外優質品牌為跳板，實現業績的新突破。

當時的交易看起來雄心勃勃。貝拉米雖然是澳洲本土上市公司，但對中國市場并不陌生：超過70%的營收來自中國消費者，通過跨境電商和代購渠道銷售。品牌還請了華人熟知的歌手孫燕姿代言，一時間風頭無兩。

彼時，蒙牛的盤算是，收購貝拉米后，可以借助自身在中國的渠道和資源，將這個有機奶粉品牌快速推向內地廣闊的線下市場。更誘人的是，蒙牛早在2016年就拿下了澳洲維多利亞州的奶粉加工企業Burra Foods 51%的股權。Burra具備奶粉基粉生產能力，可以為貝拉米代工生產，被視作蒙牛構建從“奶源-加工-品牌”完整產業鏈的關鍵一環。

理論上，蒙牛已在澳洲打下了奶源基礎（自有牧場和加工廠），只欠一個響亮的消費品牌。而貝拉米正好可以填補這個空缺：高端有機定位+中國消費者基礎+澳洲本土形象，與蒙牛資源結合被寄予“1+1>2”的協同厚望 。

然而，這場豪賭從一開始就埋下了風險伏筆。

首先，貝拉米當時的業績并不理想：2018財年剛剛扭虧為盈，凈利潤約4280萬澳元，2019財年盈利卻驟降一半，僅余2170萬澳元。更嚴重的是，貝拉米在中國內地市場缺乏正式準入——由于沒有自有工廠，該品牌一直未獲得中國國家市場監管總局頒發的嬰配奶粉配方注冊證。這意味著貝拉米無法通過一般貿易進入中國母嬰店或商超銷售，只能依賴跨境渠道。

貝拉米公司也承認，未獲配方注冊是導致利潤下滑的重要原因。換言之，蒙牛收購時面對的是一個在中國無法正規銷售的奶粉品牌，需要先補上準入證這一課。為此，蒙牛曾希望利用已有的Burra工廠資源，幫助貝拉米拿到中國配方注冊資格。但這種審批存在相當不確定性，而在拿證之前，貝拉米的銷售規模注定受限。

其次，蒙牛為貝拉米支付了高昂的溢價。交易公告顯示，截至2019年6月30日貝拉米凈資產只有約2.323億澳元，蒙牛收購價相當于凈資產的6倍以上。溢價之高在行業中少見，市場一度質疑蒙牛“花錢買虧損企業”是否有些沖動。

蒙牛對此的解釋是，看中貝拉米在有機奶粉領域的高毛利和成長空間，希望以此進入高端細分市場。然而，這筆交易直接產生了約5.8億人民幣的商譽。正如不少分析人士當時“警告”的，如果貝拉米業績達不到預期，這筆巨額商譽日后可能“爆雷”。

如今看來，一語成讖。

澳洲夢碎

蒙牛也許沒有料到，貝拉米的表現會如此不盡人意。收購完成后，雙方原計劃迅速協同：貝拉米管理層放話將在2020年推出適合中國市場的新產品、進軍線下母嬰渠道。可現實卻給了蒙牛當頭一棒。

首當其沖的，是消費環境“急轉直下”，奶粉紅利不再。2019年之后，中國的人口出生率開始斷崖式下降。嬰兒變少直接導致奶粉總體需求下滑。更糟糕的是，新冠疫情自2020年起席卷全球，不僅使居民消費意愿降低，也幾乎摧毀了依賴代購的人肉渠道。當國際旅行停擺、代購無法自由往來時，包括貝拉米在內的進口奶粉品牌在中國的銷售難免遭遇重挫。

據行業數據，疫情期間澳洲對華嬰幼兒奶粉出口一度大幅減少，貝拉米此前仰仗的“海淘”通路被迫中斷。這些宏觀“逆風”使得蒙牛接手貝拉米后，尚未等到開拓線下市場，原有的跨境生意先大幅縮水。

其次，本土品牌崛起，洋奶粉光環褪色。與十年前不同，中國消費者對洋奶粉的迷信正在消退。2008年三聚氰胺事件后，洋品牌一度占據優勢，但經過多年品質提升和品牌重建，國產奶粉重新贏得了信任。比如，飛鶴等國產龍頭銷量的節節攀升，市場份額不斷提高。反觀貝拉米，在國內卻知名度有限，很多普通消費者并不了解這個澳洲小眾有機品牌。蒙牛接盤后幾乎需要從零開始在國內打造貝拉米品牌，這注定是一個漫長而艱難的過程。

同時，美贊臣、愛他美等國際巨頭依然占據高端市場的很大份額，競爭極為激烈。在國產與外資兩面夾擊下，貝拉米并沒有顯示出特別的優勢。特別是隨著“有機奶粉”概念熱度的下降、消費者更理性，貝拉米昔日的吸引力也隨之減弱。

此外，還有整合與策略失誤。收購完成后，蒙牛在貝拉米整合上可能低估了難度。例如，為了獲取配方注冊，貝拉米在蒙牛安排下開始與Burra Foods合作申請資格，但配方注冊證遲遲未能到手。這讓貝拉米一直無法進入主流母嬰渠道，只能在線上求生。

此外，貝拉米原管理團隊和蒙牛團隊之間在品牌定位、渠道策略上是否步調一致，也是個問號。蒙牛曾嘗試將貝拉米的產品線進一步多元化（如推出有機米粉、嬰兒輔食等），但這些新產品在疫情和消費低迷的大環境下反響平平，沒有激起水花。加之貝拉米先前在品質上出現過一些風波（例如2017年代工廠產品因標簽不合規被召回；2018年一款輔食因脂肪含量不達標在香港下架），這些問題累積影響了品牌口碑。蒙牛原本希望貝拉米能在2020年前后迅速進入中國線下市場并實現業績爆發。然，事與愿違，配方注冊障礙未除、外部環境巨變，貝拉米不但沒成為“現金牛”，反而成了一只持續虧損的“拖油瓶”。

值得注意的是，蒙牛對于形勢轉變的反應似乎偏慢。在貝拉米業績每況愈下的苗頭出現后（2021年和2022年已連續計提減值損失，共計約13.6億人民幣），蒙牛并未及時調整策略或止損，直到2023年底才進行巨額減值一次性出清。這種“遲來的醒悟”某種程度也放大了損失。

當然，站在蒙牛角度，或許是抱著一線希望，期待中國放開三胎政策能帶動需求、或等待疫情后市場反彈。可現實殘酷，指望人口紅利和消費反彈來拯救貝拉米并不可靠。

代價也是慘痛的：2024年度蒙牛凈利潤因此預期暴跌95%以上。更不妙的是，貝拉米業務的連續虧損也可能影響貸款 covenant（財務契約），這才引出了開頭銀行要求“保證書”的故事。

得失難評

值得注意的是，貝拉米并非蒙牛在澳大利亞的唯一布局。事實上，過去十多年蒙牛一直積極投資澳洲乳業。

早在2000年末，蒙牛就以合作等方式涉足澳洲奶源。2016年，蒙牛通過旗下公司富源國際收購了澳洲維州的乳品加工商Burra Foods 51%股權。Burra是當地知名的奶粉原料和基粉生產企業，每年處理大量牛奶，并為多家品牌代工生產配方粉。收購Burra讓蒙牛第一次在海外掌握了上游加工能力，其生產的奶粉基粉一度供應蒙牛控股的雅士利用于配方奶粉。

這筆投資被視作蒙牛“走出去”的成功開局——Burra依然在運營，為集團提供穩定的奶源和原料支持。某種程度上，Burra成了蒙牛海外產業鏈的重要一環，為后來收購貝拉米奠定了供應基礎。

2019年對貝拉米的收購，則是蒙牛在澳洲的第二步棋。通過貝拉米，蒙牛獲取了一個高端品牌和通往中國市場的橋梁（理想情況下）。緊接著同年11月，蒙牛宣布第三步棋：計劃以6億澳元現金收購澳洲乳品及飲料公司Lion Dairy & Drinks（LDD）100%股權。LDD是澳洲第二大乳企，隸屬于日本麒麟集團，旗下擁有眾多本土知名牛奶、酸奶和飲料品牌，以及覆蓋全澳的13個工廠和冷鏈物流網絡。收購LDD將使蒙牛一舉拿下澳洲最大的液態奶和乳品生產網絡，包括品牌Dairy Farmers、Pura等在當地家喻戶曉。

彼時，蒙牛對此收購寄予厚望，稱這將是“打造區域性市場整合者的重要里程碑”。如果成功，蒙牛在澳洲將擁有從牧場奶源（Burra供應）、到加工生產（Burra+LDD工廠）、再到消費品牌（貝拉米和LDD旗下品牌）的一條完整鏈條 。澳洲業務版圖的藍圖已然成型：奶源→基粉→液態奶/奶粉→品牌銷售，蒙牛試圖復制一個海外的“小蒙牛帝國”。

然而，這盤大棋并未如愿下完整。

2020年8月，蒙牛突然公告終止對LDD的收購協議。原來，盡管澳洲反壟斷機構已放行交易，但關鍵的澳大利亞外國投資審查委員會（FIRB）遲遲未批準，以至于交易的先決條件無法在期限前達成。當年中澳關系的緊張氛圍使得這一大型中資收購案遭遇阻礙，澳洲財政部最終間接否決了蒙牛收購LDD的計劃。LDD隨后被澳洲本土企業Bega接手。

對蒙牛而言，這無疑是重創士氣的打擊：煮熟的鴨子飛走了，精心規劃的澳洲全產業鏈布局戛然而止。彼時正值疫情初期，國際并購環境復雜多變。蒙牛在兩天內連遭雙重挫敗——不僅LDD告吹，原本計劃增持國內奶酪企業妙可藍多的方案也同期宣告終止。一向對外并購披荊斬棘的蒙牛不得不放慢腳步。

2023年前后，蒙牛在澳洲業務上可謂“一地雞毛”。貝拉米陷入虧損泥潭需要減值“止痛”，LDD收購無果而終。

最新消息是，今年4月蒙牛甚至準備出售其在西澳大利亞的牛奶和奶酪業務Brownes Dairy。

Brownes是西澳歷史悠久的乳企品牌，幾年前被中資企業收購，但運營狀況欠佳。據報道蒙牛方面已聘請清算公司協助出售Brownes資產，而此前蒙牛方面還向該公司追討過2億澳元貸款。這顯示蒙牛在澳洲的投資不僅局限于貝拉米和Burra，可能還通過融資等方式涉足了其他乳企，但同樣面臨困難。

連續的受挫讓蒙牛的“澳洲夢”蒙上一層陰影：曾幾何時，蒙牛高調宣稱已基本完成澳洲戰略布局，擁有從奶源到品牌的全鏈版圖；如今來看，這版圖上的棋子要么被迫賣出，要么經營不善，理想與現實形成了巨大反差。

結語：

當年豪擲重金、四處收購的蒙牛，如今不得不直面海外擴張受挫的現實。而放在更廣闊的視野下，蒙牛的這場“澳洲夢碎”也為整個行業提供了反思范本。當年中國奶粉品牌熱衷出海尋求名牌背書，一方面是對國內消費者信心不足的無奈之舉，另一方面也是在全球化浪潮中謀求擴張的雄心使然。然而市場環境變遷迅速：消費者心智已變，本土品牌崛起、人口趨勢逆轉，洋品牌的年代也一去不返。

中國乳企需要重新思考全球化的路徑和節奏。與其花重金買下一個遠在海外的現成品牌，或許加強自主創新、打造真正過硬的產品力來得更為扎實。全球化并不等于簡單的買買買，如何實現“走出去”與“引進來”的平衡，將決定企業能否在國際舞臺上站穩腳跟。

截至發稿，蒙牛相關負責人尚未對蒙牛向貝拉米的貸款銀行出具書面財務支持信函一事向內參君做出官方回應。