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三只松鼠笑不出來了

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作者| 星星

編輯| 劉漁

三只松鼠同時落子。

7月初,三只松鼠宣布追加不超過2億元自有或自籌資金,用于完善華東(蕪湖)、華北(天津)、西南(簡陽)三大區域供應鏈基地建設。這是繼去年10月宣布投入2億元后的又一次大規模供應鏈投資。

同時,三只松鼠在華東區供應鏈集約基地南陵零食園區新成立了三家子公司:安徽松鼠布特食品有限公司、安徽松鼠星選食品有限公司和安徽松鼠一麥食品有限公司,注冊資本分別為1000萬元、1200萬元和2245萬元,覆蓋餅膨、方便速食、沙琪瑪等品類。

然而,一季度凈利潤下滑22%,為這場供應鏈豪賭增添不確定性。


近年來,三只松鼠大力推進“高性價比”策略,2024年五大核心品類平均售價均出現明顯下滑:堅果、烘焙、肉制品、果干、綜合零食分別下降9.3%、16.5%、14.2%、13.6%和8.8%。夏威夷果降至30元以下,風干鴨脖在門店售價僅為5.6元,顯著低于傳統零食渠道。

價格下探一度帶來銷量回暖。2024年,三只松鼠實現營收106.22億元、凈利潤4.08億元,分別同比增長49.3%和85.5%。

但進入2025年,這種增長模式開始失速。一季度銷售費用同比上漲17.3%,達到6.95億元,占營收比重升至19%。營銷、物流、渠道返利等投入居高不下,而產品單價持續走低,直接壓縮毛利空間。

與此同時,線下渠道轉型受挫。門店數量從2020年的1043家銳減至2024年的333家。

盡管2024年線上營收占比接近70%,但流量紅利已近尾聲,抖音、天貓等平臺的獲客成本快速上升。2024年平臺服務和推廣費用達12.24億元,同比大增超50%,遠超公司在研發、管理等核心環節的支出, “買量”驅動模式的可持續性正在下降。


面對利潤壓力,創始人章燎原提出2026年實現營收翻倍至200億元、線上線下各占一半的目標。然而,2024年公司線下收入僅30.45億元,其中門店僅貢獻4.04億元。這意味著兩年內線下需增長兩倍以上,挑戰極大。

為縮短路徑,公司于2024年收購了量販零食品牌“愛零食”與硬折扣品牌“愛折扣”,并在港股IPO募資用途中將“強化門店網絡”列為第二大方向。

但數據顯示,2024年線下分銷毛利率僅為12.7%,即便2025年一季度線下業務同比增長150%,其毛利率也僅為22%,遠低于線上直營的28.3%。疊加人工、物流等剛性支出,費用壓力進一步加重。

在這種情況下,三只松鼠與“愛零食”的合作也出現了一些變化。2025年6月,三只松鼠突然終止對“愛零食”的收購,這場原本被寄予厚望的合作最終告吹。

此外,公司還計劃在全國新建21座加工工廠,并在越南設廠,以優化供應鏈布局。但新產能依然偏重華東,難以解決區域供需錯配的問題,固定資產投入的回報周期也存在不確定性。

產品維度上,三只松鼠加速推進多元化,試圖從單一堅果品牌轉型為“全品類零食平臺”。近期推出軟飲料、方便食品、果干新品,并試圖以“高性價比”切入細分市場。

但數據顯示,2024年公司92.5%的收入仍來自“三只松鼠”主品牌,子品牌如“小鹿藍藍”貢獻不足10%。此外,大量產品存在配方同質、包裝差異化不足的問題,差異化競爭優勢仍待建立。

公司治理問題亦成為投資者關注焦點。高管激勵與投資者回報嚴重倒掛,2024年,五位核心高管年薪總額超過1000萬元,占凈利潤的25%;而同期派息僅為每10股1.25元,股息率0.38%,遠低于行業平均的1.5%。

與此同時,早期股東已相繼減持。自2020年7月解禁以來,IDG旗下的NICE GROWTH LIMITED持續減持,至2024年12月持股降至3.91%;今日資本旗下的LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED則在2024年7月減持至4.9999%,并于年底徹底退出前十大股東。

2025年一季度利潤下滑,更是暴露出三只松鼠增長模式的深層矛盾:流量見頂、盈利承壓、轉型遲緩。

在資本重估期,“低價換量”難以為繼,三只松鼠亟需在品牌、渠道與治理上重塑平衡,厘清未來價值的錨點了。

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